恒顺醋业：新董事长上任一年，战略转型是否成功？_新浪财经

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　　文/理逻黄祥鹏（实习生）

　　恒顺醋业在经历了房地产、汽车贸易等多元化策略的失败后，2019年底新董事长上任，公司新提出了“做深醋业、做高酒业、做宽酱业”的品类战略，重新聚焦以食醋为主的调味品业务。

　　而今，距离新董事长上任已时隔一年，公司股价也迎来了飞速上涨，从2020年初的11.74元涨至最高点的27.58元，涨幅高达135%。

　　不过，反观公司的财报却并没有这么乐观。据公司三季报显示，其营收为14.46亿，同比只增长了7.98%，净利润为2.31亿，同比下滑了8.85%。盈利能力方面，公司的毛利率和净利率为41.15%和16.3%，对比19年的45.32%和18.03%也有所下滑，前三季度ROE仅为9.94%较去年同期的11.44%也明显下降。

　　那么，在公司新任董事长改革之后，其所确立的“做深醋业、做高酒业、做宽酱业”的战略到底是否成功？

　　从品类来看，公司目前的主营主要为食醋和料酒，两者的占比从17年的85.10%和12.57%逐渐变为19年的81.05%和16.11%，其中，食醋的营收从10.33亿增长至12.33亿，料酒的营收的从1.53亿增长至2.45亿，CAGR分别为9.25%和26.54%。可见，料酒的品类拓展为公司的业绩带来了极大的成长性。

　　公司近期则表示，展望未来五年，恒顺在进行重新定位，重新定位调味品，重新定位酒。现在新出来的柠檬料酒和饮用百花酒都是一种经营形态，它代表公司理念，顺应时代，跟随消费者的需求进行变化。未来，料酒等新品类会持续为公司带来业绩高增长。

　　对此，一位行业内人士表示，一般来说，成功的消费类企业会在初期形成一个护城河很宽的大单品，随后再进行外延扩张。

　　然而，食醋作为公司的大单品，虽然拥有不错的品牌，但是品牌效应并不明显。据公司表示，恒顺醋业历史悠久，镇江生产的恒顺香醋是中国最好的醋，具有较高的品质和品牌优势。但是，从市占率来看，食醋的品牌效应并不明显。2018年食醋产量规模前五企业分别为恒顺醋业、紫林醋业、山西水塔、海天味业和四川保宁，分别占据6.5%、3.7%、3.1%、2.6%、0.3%的市场份额，公司作为食醋行业历史悠久的企业，拥有四大名醋之一的品牌美誉但是市占率仅为6.5%，并且与第二、三名差距极小，说明品牌效应没有帮助企业取得巨大的市场份额。

　　目前，食醋行业的竞争格局仍极为松散，CR5的市占率仅为18.9%。随着海天、千禾等调味品企业逐渐加强对食醋行业的布局，未来行业的竞争也在进一步加剧。2017年海天味业收购镇江丹和醋业70%的股权，现有食醋产能约达22万吨。2018年李锦记宣布进军食醋行业，定位中高端群体，2019年千禾味业收购镇江恒康酱醋100%股权，食醋产能已达8万吨。在缺乏品牌效应的背景下，公司的大单品食醋如何抵御竞争者仍然存疑。

　　另一方面，公司拓展的料酒等品类，虽然为公司带来了收入增长，但由于缺乏品牌效应，盈利能力不佳，毛利率逐年下滑，高速增长主要依靠降价提量的方式。野村东方国际证券表示，公司料酒产品均价低于行业。根据中国调味品协会披露，2018年中国调味料酒百强企业吨价约为5329元，而恒顺仅为4500元，并且公司料酒产品均价在2016-2019年期间有所下降，从4870元/吨下降至4263元/吨，料酒业务毛利率也从2016年的42.5%下降至2019年的36.4%。

　　资料来源：公司公告，野村东方国际证券

　　此外，从渠道来看，强势大单品能迅速有效地建立渠道网络，而在渠道上建立起优势，构建渠道的护城河，则能为铺设其他的品类带来便利。但是反观公司，目前的渠道能力却远弱于竞争对手。

　　虽然公司表示，在改革之下将四大片区变为八大战区，去正面开拓市场，并且，未来也将加强餐饮渠道的建设，进行经销商拓展，从原来的1300多家经销商发展到3000-7000家，但是其实际的渠道建设并不理想。

　　公司的大单品食醋并没有建立起渠道的优势，经销商数量和渠道效率远低于同行。公司在省外的渠道经营效率低下，恒顺将全国区域划分为3类市场，其中江浙沪皖等华东市场为成熟市场，华北、华中、华南为成长性市场，东北和西北地区为培育性市场。

　　但截至2020年三季度，华东、华中、华南市场区域营收占比分别为51.4%、16.8%、17.2%；华中和华南的占比仍然较小，而西部和华北地区占比则更低，仅为8.7%和5.9%。而且背后的原因就是经销商数量远低于同行以及经销商的人均创收极低。截止至2020年三季度，恒顺经销商只有1211 家，低于海天味业的6739家和中炬高新的1329家，且经销商增长速度也远低于同行。

　　同时，虽然公司在努力的拓展全国化战略，公司在华南、西部和华北的经销商数量分别为280、272和231家，数量多于华东的211家，但是营收占比远不如主要营收来源的华东，其原因就是外部市场的经销商经营效率低下，人均创收仅为74.8万远不如海天味业的178万和中炬高新的240万。因此，在这样的背景下，公司大单品无法建立起渠道护城河，利用渠道进行料酒和酱油的品类拓展也就举步维艰。

　　一位机构投资者表示，一方面2020年恒顺醋业股价持续上扬反应了投资者对企业在公司治理方面边际转好的认可，但另一方面，由于疫情导致企业的一系列策略转变未来充分体现，因此目前不宜下定论。“但至少当前公司估值与基本面是存在一定错位的”，该人士表示。