金价此轮涨势并未结束

　　文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 肖磊

　　在整个供给稀缺、利率极低、其他风险资产并不稳定的基本面环境，以及投资需求趋势没有改变的情况下，金价的回调空间已经相当有限，随着美国大选、意大利公投、美国加息消息落地等逐步推进，黄金价格年内依然具备回到1300美元上方，保持上涨趋势的动力。

　　国际金价一周内大跌4.8%，这是自2013年9月以来最大的一次单周跌幅，在此期间，市场并没有出现非常重大的利空消息，可以说这是一次投资者对市场风险的重新认识和集中爆发。

　　关于大跌，有很多种解读和分析，归结起来，能够形成共识的原因有两个，一个是美联储加息预期的增强，另一个是市场对全球央行量化宽松政策反转的担忧。

　　一、美联储加息到底意味着什么？

　　关于美联储加息预期，需要从深层次考虑其依据和演进假设。刚刚公布的美国9月非农就业数据差于预期，但美联储副主席费希尔表示，就业报告接近“靓丽”的数字，美国经济在降低失业人口上已经取得卓著的成功，失业率在一定程度上非常接近自然失业率。

　　在通胀问题没有成为焦点之前，失业率确实是研究美联储采取行动的一个重要标志。但如何在失业率与美联储加息之间找到一个前瞻性和预期性更强的数据来分析美联储的举动呢？

　　实际上在美国，非制造业在经济中的比重超过75%，非制造业相关企业的就业趋势、新增订单及价格的变化对于观测美国经济整体变化显得非常重要。

　　经济学家以及政客们开始越来越关注ISM非制造业指数，该数据公布及时且有助于预测重要经济指标（例如：通胀数据、就业数据等）。

　　上周四公布的美国9月ISM非制造业指数飙升至57.1，终止两连跌，升幅逾五年半最大，这一消息直接刺激了市场对美联储加息的预期，也成为金价持续暴跌的助推器。

　　从上图可以看出，美国非农就业人口数据变化，跟美国非制造业指数的走向高度一致，而最近几次美联储加息的启动时点，也正是在非制造业指数和非农就业人口都处在持续扩张及比较稳定的的时候进行的。

　　不过跟1999年，以及2004年启动的前两轮加息相比，本次加息的时间节点有些滞后。从图中看，美联储本轮加息的最佳时间点应该是2014年末（当时两者数据更强劲），而不是2015年末，这意味着未来加息给经济带来的不确定性大增，甚至可能会引发美国陷入下一轮经济衰退。

　　正如费希尔所言，美国经济增速距离我们之前所认为的正常水平还很遥远。9月22日美联储将2016年美国GDP增速从1.9%—2.0%下调至1.7%—1.9%。当时美联储还预测今年美国失业率将在4.7%—4.9%之间，而美国劳工部刚刚公布的9月失业率就回到了5%。

　　实际上在美联储下调美国经济增速之后，IMF也将今年美国经济的增速下调到了1.6%。三大评级机构当中，惠誉和标普已明确下调了今年美国经济增长速度。

　　总结起来看，大家担心的，并不是美国加息，而是美国迟迟不加息。这导致市场对美国经济的担忧在持续，而不是减弱。美联储以此来管理美元在不加息之前的市场预期，并同时维持较长时间的低利率，这有助于美国吸引投资，并降低企业成本。

　　二、美国已再次陷入“利率之谜”！

　　另一个事实是，2015年末的加息，虽然明显提振了短期利率，但并没有刺激美国长期利率走高，美国十年期国债利率反而明显下滑。

　　由于美国国债市场依然供不应求，美国很大概率会再次陷入类似2004年至2006年加息周期内，长期利率持续下滑一样的“利率之谜”，而当时的加息周期内，国际金价上涨了接近60%。

　　无独有偶，自美联储去年末加息至今，美国10年期国债收益率从2.3%左右已下滑至1.5%附近，国际金价也已上涨了超过20%。

　　三、各国央行真的会停止宽松？

　　关于欧洲央行等考虑退出QE，全球宽松预期或反转给市场带来的影响，应该主要看央行层面的思考。目前没有一个央行对自己市场的通胀水平和经济增长感到满意，这是最基本的一个事实。

　　欧洲央行之所以释放退出QE的消息，真正的目的是为了降低市场对欧洲央行的过度依赖和押注。要知道目前依然存在巨大债务隐患的希腊、意大利、西班牙等，其国债收益率因欧洲央行的购债计划而大幅下跌，意大利和西班牙三年期国债收益率一度跌至负值，风险定价几乎失效，反而刺激了这些国家持续负债的动力，财政和改革计划进展积极性不够，这是另一个巨大的风险，欧央行以此向相关政府施压很正常。

　　目前看欧洲央行除了维持QE，并无太多工具可选，在通胀目标没有达到之前（按欧洲央行行长德拉基的预测，欧洲央行最快2019年年初才能实现通胀目标），宽松只会变异，不会停止。

　　日本央行虽然没有扩大QE，但已经在负利率问题上明确了态度，随着近期日元的升值，日本摆脱通缩的难度在加大，日本前经济财政大臣竹中平藏周三表示，日本央行（BOJ）将会进一步调降负利率，以达成2%的通胀率目标。日本央行行长黑田东彦刚刚就表示，并无计划退出极度宽松的货币政策，希望进一步降低收益率曲线，如有必要，会把十年期国债的目标收益率降至0以下。

　　英国央行在面临脱欧后不确定的经济走势，更没有理由提前紧缩。新兴市场里面，印度央行在降息，中国市场紧缩的可能性也不大。全球央行和政府正在进入一个自我反省阶段，这种反省的点在于，选择何种宽松更加合适、有效，如果QE作用有限，那就推进负利率、加大财政投入，总之不太可能让利率回升或债务迅速下降。

　　四、现在的金价到底贵不贵？

　　投资者对金价的接受程度到底如何，这是一个非常重要的问题。据新华社、央广网、每日经济新闻等消息，国庆期间，全国诸多地方黄金旺销，首饰金与投资金都呈现交投火热的态势。新华社的消息显示，得益于国际金价下跌，国庆假期南京市场主要的金店单日卖出的黄金超过100公斤，2天合计出售量在240公斤-250公斤。

　　其实纵观中国投资和消费市场的现状，值得长期持有和带有保值性消费的品种并不多。国内最受老百姓关注的两个投资市场，房地产和股市均处在复杂的价值重估期，没有人能够确信未来会发生什么。

　　有一个段子很能说明问题，“2015年A股盈利数据统计，四成上市公司一年利润（低于1500万）够不上北上广深一套房，但如果上市公司股东卖掉1%股份，就可以买好几套一线城市豪宅。”一方面房价非常高，而实体经济却比较艰难，另一方面企业利润非常低，但企业估值非常高。

　　如果黄金跟房子和股票一样，不能跨国供给，按中国市场对黄金的需求量，其估值肯定比房子和股票还要高，其价格早就不是现在的水平了。目前投资者在中国可以买到的主要资产里面，可能只有黄金估值是最低的，因为黄金是按照国际估值均衡水平运行。

　　也就是说，在中国投资者可以买到的主要资产里面，房子可以说是全球最贵的，股票市盈率也比美国、香港等要高得多，只有黄金是跟国际市场处在同一个价格水平。你买的很多资产都比国际投资者购买的贵，黄金则除外。

　　黄金是一个唯一可以在金融投资属性和商品消费属性之间任意切换的投资产品，其特殊性并没有因为现代信用制度和金融产品交易的繁荣而降低，各国央行对黄金的持有量依然在扩大。

　　2004年成立的黄金ETF专业投资基金SPDR目前持有的黄金总量为959吨，其以跟踪黄金价格、获得长期价格上涨收益为目的。本次黄金价格的回调，并没有触动该基金大幅减持，10月8日该基金逆势加仓超过11吨，说明国际市场散户投资者依然选择增持黄金。

　　五、金价此轮涨势并未结束

　　后市看，长线投资者反而更加淡定，ETF在增持，中国央行在增持（9月增持了5吨），金店销量在增加。市场唯一担心的是黄金价格会不会像去年一样，在下一轮上涨之前，复制去年同一时期的走势？

　　去年十月份至十二月份加息之前，国际金价大跌了超过10%，而这一下跌，也给许多投资者创造了更好的买入机会。目前金价已从年内高点回落超过8%，进入十月份以来，金价回调了超过4%。如果美联储加息依然是抑制金价上涨的主要因素，那么在12月份加息之前，按照去年的行情，可能正在砸出一个“黄金坑”。

　　如果悲观情绪持续蔓延，跌至1200美元这一线的价格，已经是黄金此轮反弹的牛熊分界线了。在整个供给稀缺、利率极低、其他风险资产并不稳定的基本面环境，以及投资需求趋势没有改变的情况下，金价的回调空间已经相当有限，随着美国大选、意大利公投、美国加息消息落地等逐步推进，黄金价格年内依然具备回到1300美元上方，保持上涨趋势的动力。

　　PS：一个小插曲

　　近日跟一些交易员聊起关于此次大跌，有朋友认为我之前关于人民币加入SDR之后需要付出一定“代价”的分析逻辑是成立的，黄金和非美货币确实要承受一定的做空压力。一方面美元要展现其霸主地位，对冲市场对人民币加入SDR的“吹捧”，需要进一步体现对非美货币的绝对优势，加快释放加息信号无可厚非；另一方面对全球其他经济体的风险问题需要进一步扩散，包括英国脱欧对英镑带来的风险，以及对中国债务和房地产市场的警示，也可能是导致中国假期内英镑、人民币离岸汇率等大幅波动的原因。

　　另外我还听到这样一个消息，近年来国内出现了一批黄金市场的职业炒家，这批炒家来自东南沿海地区，时常利用国内和国际市场的价格、汇率、交易时间等不对称性，做跨国套利交易。这批炒家在国际盘面有数十亿美元资金，往往可以在短期内制造恐慌，甚至有能力“操纵”国际金价短期走势。

　　几个交易员提出了这样的假设，如果在国庆假期之前在国内期货和现货市场布局巨量的空单（中国国庆假期休市之前金价已连续下跌四天，空头市场已有所形成，布局空单风险并不大），然后在假期国内停盘期间，动用国际资金在国际高杠杆市场大幅做空金价，致使恐慌性下跌，推动恐慌情绪蔓延，待国内开盘后多头将遭到重创，空方将获益颇丰。

　　事实上10月7日晚（周五），本来市场面临翻盘，因为美国公布的非农数据差于预期，金价一度攀升至1265美元/盎司，如果金价持续上涨至美国收盘，周一（10月10日）中国市场开盘后恐慌情绪将大幅下降，跨国炒家们持有的空单未必有理想收益。而就在市场情绪迅速翻转的时候，北京时间周五23：30左右，在没有任何巨大利空消息的情况下，美国黄金期货市场却在在一分钟内出现了名义价值高达22.5亿美元的抛售，导致金价迅速回吐涨幅，跌破1250美元的重要关口，最低下探至1243，有所恢复的市场信心再次受到重挫。

　　受到巨额空单的影响，直至周五收盘，国际金价也没有收复1260美元。如不出意外，下周一开盘后，中国黄金交易市场将会出现恐慌性抛售，大量的多头不得不斩仓离场，空头们将大赚一笔。

　　假设这一次大跌有跨国炒家的“添油加醋”，中国投资者需要注意，不要轻易认亏斩仓，补足保证金等待机会，时间在多头一方，坐等空头美梦破碎。

　　(本文作者介绍：财经专栏作家)