散户不要炒波段要炒政策

　　文/新浪财经意见领袖(微信公众号kopleader)机构专栏 中欧视角 许斌(中欧国际工商学院[微博]经济学与金融学教授) 芮萌(中欧国际工商学院金融与会计学教授)

　　投资者的投资一定要分散，只投两支股票的风险远远大于30支股票。要多关注国家政策导向，散户不要炒波段，要炒的是政策，正确的投资时机可能会从1000点涨到2000点，而波段浮动也就是100点到200点，选时机比选股票肯定更重要。

散户不要炒波段要炒政策

　　一、2015年，跌宕起伏的一年

　　2015年的中国经济，总体来说是不确定性比较大的一年。制造业增长放缓明显，但放缓速度究竟多快难以判断。服务业有一些亮点，比如互联网创业热潮，但其对增长的贡献度也难以评估。而在金融领域，2015年可以说是跌宕起伏的一年。

　　1、金融领域最重要的事件：围绕人民币的国际博弈

　　2015年的金融领域，影响最为深远的是围绕人民币的国际博弈。2015年年中，国际货币基金组织[微博](IMF[微博])在五年一次的关于特别提款权(SDR)篮子的审核中对人民币是否能入篮议而不决。

　　出乎所有人预料的是，中国人民银行[微博](央行[微博])在8月初推出人民币汇率定价机制改革，人民币对美元的汇率连续三天贬值了5%，对全球金融市场造成非常大的震动。人民币贬值及其对其进一步贬值的预期，引发资本大量外流。而央行不惜代价用外汇储备去挺汇率，使得外汇储备存量一下子减少了几千亿美元。11月30日，IMF通过人民币入篮的决议，人民币将从2016年10月1日起成为SDR篮子的第五种货币。然而国际上对人民币汇率的贬值预期并没有因此消退，资本外流仍在继续。

　　2、股市大起大落：看似出乎意料，实在情理之中

　　2015年的股市大起大落，表面看比较出人意料，但实际上是在情理之中。因为一旦实体经济不好，就会有放松银根的政策，会出现降低准备金率、降低利率的行为，以此增加流动性。政府的本意是让这些钱流到实体经济去，但因为实体经济情况不好，钱反而都流进了股市。而允许借钱炒股的口子一开，杠杆工具被过度使用，导致股市一路冲到5000多点。股市走得太快，背离了基本面，又抽了实体经济的血，其下跌不可避免。

　　股市快速下跌让政府担心会产生系统性风险，进而造成社会动荡，于是出台了一些颇为锋利的对策，由此市场预期出现反转，股市出现踩踏现象，一路狂泻。

　　3、跨国公司：依然看好中国

　　2015年，国际金融投资者对中国的态度虽有分歧，但看空居多。尤其是八九月份以后，看空势力抬头，因为中国政府对股市的干预被认为是不成功的，接着人民币的贬值又被解读为中国实体经济可能比预料的还要差。

　　所以，国际金融投资界对中国的看空声音一路高涨。但实际上，人民币贬值并非意在刺激出口，而是央行在人民币国际博弈中的一个策略行为。在今后的一段时间内，央行必然会尽全力将汇率稳住，只有这样才能抑制人民币贬值预期和资本过快外流。人民币一天内贬值1%、2%的情况近期不太可能再出现。

　　与短期导向的国际金融资本不同，外商直接投资(FDI)在中国保持了增长的势头，2014年中国第一次超过美国成为全球第一大FDI流入国。FDI是基于对实体经济的判断的，是长期导向的投资而非游资和热钱。如果观察中国的资本账户，流入流出大的是证券投资类，也就是非直接投资。由于直接投资反映了对实体经济前景的判断，所以FDI保持增长表明中国经济虽然增速下滑，但跨国公司还是看好在中国投资的潜在回报。

　　二、2016年，保增长还是促改革？

　　1、6.5%的GDP增长目标背后

　　2015年的中国经济在决策层次上可谓暗潮汹涌、层峦叠嶂，这使得对未来经济走势的判断存在很大的变数。而11月2日习近平总书记在“十三五”规划建议说明中明确表示，中国未来五年的经济增速不低于6.5%，对未来经济前景的判断才有了一个基点。可以预料，今后五年保增长会占据极其重要的地位。

　　经济学界很多人觉得6.5%的增速有点高，明年也许可以达到，但后面四年还要保持6.5%可能超出中国的潜在增长能力。

　　增长率不能低于6.5%，这个是可以理解的，因为十八大报告中提出“2020年实现国内生产总值和城乡居民人均收入比2010年翻一番”的目标。要达到十年翻番，年均增长率必须达到7.18%。2010年至2015年的年均增长率约为7.78%，所以从2015年至2020年，增速必须达到年均6.58%才能实现这个目标。由此看来6.5%是一个硬指标，政府在这一点上很坚决，这跟它对老百姓的承诺是有关系的。

　　从经济学理论来看，短期内保增长主要还得靠需求侧的政策，如扩张性的货币政策和财政政策。供给侧改革效应是中长期的，例如调整经济结构、提高生产效率、增强竞争力、提高创新能力等，其增长效应要若干年后才能显现。政府坚持保增长和促改革双管齐下，但这两个方面可能会互为制约。为了保增长，促改革就可能打折扣。

　　2、需求侧刺激还将继续

　　6.5%的GDP增长目标让原本不确定的中国政策取向基本上一锤定音，不论好坏，对中国经济前景的判断变得明确了。据此判断，后面五年中国在需求侧的刺激还是不会弱的，会有进一步降低准备金率、降低利率的货币刺激，也会有扩大水利、铁路、通信等基础设施建设的财政刺激，其力度应该不会比2015年小，否则增速难以达标。

　　3、供给侧改革力度尚不明确

　　当然，国家也会兼顾中长期的改革目标，即供给侧改革，在这方面也是想花大力气的。作为一个社会主义国家，中国不会放弃国有经济的主导地位，而是希望通过搞混合所有制经济，把民营经济的活力引到国有经济中来。所以，中国想走的是一条折中的路，而很多经济学家觉得这条路会很难走。国企的改革路径不明确，既想加强市场化，又不能走得太远。结果只能是某种妥协。一方面国有企业对政府确实很重要，另一方面也是因为国有企业积累了很多利益，要推向市场阻力重重。

　　在经济低迷时采用需求侧刺激是各国普遍之举，因此中国政府采用这一政策也无可厚非。值得担心的是，如果需求侧刺激导致供给侧改革延缓或打折，则会得不偿失。供给侧改革对中国经济的长远意义是毋庸赘述的。

　　4、金融市场改革将加快，风险控制成为关键

　　人民币入篮将倒逼中国的金融改革，这跟中国入世的意义是一样的。当改革在国内遇到阻力时，对国际的承诺可以在一定程度上对冲来自国内的改革阻力。因此今后几年中国金融市场将会更加市场化，资本市场的改革开放步伐也会加快。

　　金融改革是今后几年供给侧改革在重头戏。国企改革举步维艰，而金融改革的路径是比较明确的。然而金融市场开放度的提高会使金融风险上升。一旦跨境金融交易的口子打开，资本更自由地进出，即便有监管，也将大大提升金融风险。中国避免了亚洲金融危机和全球金融危机，很大程度上是因为我们有资本管制这道防火墙。防火墙去掉以后，还能不能控制好风险，还是一个未知数。所以，金融要改革，风险控制能力一定要跟上去。这方面中国是欠缺经验的，因而可能会出现某些动荡。

　　5、乐观看待资本市场

　　对后面几年的资本市场不必太悲观。从资金层面上看，如果经济增速要达到6.5%以上，需求侧刺激将不可避免。在需求侧刺激实施后，流动性必定会增加，其中很大部分会冲击资产市场，要么是房地产市场，要么是股票市场。当前央行采用了一些新的增加流动性的方法，很多术语老百姓都没有听说过，例如SL0(短期流动性调节工具)、SLF(常设借贷便利)、PSL(抵押补充贷款)等。这些方法跟发达国家采用的量化宽松有些相似，例如银行可以用信贷资产作抵押从央行获得新的贷款。

　　从深层次来看，政府是想让资本市场在资本配置中起到更多的积极作用。人民币入篮后，中国会创造条件让更多外国资本来购买中国的股票和其他金融产品。所以，政府会积极推动人民币金融产品的开发并推向国际市场。

　　和人民币入篮一样，A股指数被纳入MSCI新兴市场指数也是可以预期的大概率事件。一旦A股指数被纳入到MSCI新兴市场指数中，对A股的需求会得到提振，原来只是中国人自己玩A股，将来可能出现里应外合的局面，会产生放大效应。当然股市终究不能偏离基本面太多太久。所以供给侧改革才是治本之道。

　　三、纵览资本市场风云变幻

　　1、预期+杠杆造成2015年“猴市”

　　2015年的“猴市”原因有很多，最基本的是中国的股市杠杆太高了，远远高出世界平均水平。中国的融资余额占流通市值的比例高的时候接近7%-8%，而美国常态下这个数字在2%以下，中国是美国的几倍。一方面说明中国的散户比较爱赌，另一方面又有homs配资系统的存在，使他们有机会做这种高杠杆的事。政府和《人民日报》发出的信号会增大了社会的预期，让投资者敢于去冒高风险。在政府买单刚性兑付的情况下，任何人都会去进行高风险高收益率的投资和投机。

　　2、公平公正是资本市场健康发展的根本

　　2015年金融领域内频频做出反腐动作，一定程度上消灭了内部交易者，让市场更加公平。如果要确保今后的资本市场更加健康有序地发展，顶层的制度设计是最重要的。如果游戏规则不公平公正，玩游戏的人自然也就不可能公平公正；虽然表面上法律是公平公正的，但执法时又有偏帮，选择性执法，也就不可能做到公平公正。

　　2016年的金融市场将趋于稳定，一方面是政府希望看到中国的融资方式由原来的间接融资变为直接融资，从而降低整个社会的融资成本，鼓励中小民营企业和“双创”。另一方面，政府已经出台了一些系列限制股指期货交易的措施，市场逐渐恢复平稳。

　　股市永远是向前看的，那些负面因素基本都在今年消化了，明年会有一个新的开始。我们要把中国股市放在一个时间序列中来看，而不是把今天的中国股市和美国股市相比较，美国股市1890年代出现的，中国股市现在才25岁。一个新兴事物在发展过程中出现混乱是很正常的，1920年代的时候美国股市也充斥着内部交易，所以证监会[微博]才会成立。

　　3、注册制形成市场淘汰机制

　　注册制明年3月正式推出以后，可能会出现很惨烈的市场洗牌。

　　原先的股票市场供需不平衡，很多人想冲进来，自然就把估值冲上去了。一旦注册制开放了，上市公司的壳就不值钱了，坏公司自然会被淘汰，全市场的估值会下降，影响最大的就是创业板。现在这一轮调整了以后，创业板的动态市盈率还有70倍。

　　注册制实施以后，谁愿意上市就上市，不再非要满足既定的盈利指标，企业经过利弊权衡之后，只有确定上市的好处远远大于上市的成本，才会做出是否上市的决策。这样自然就有淘汰机制。

　　4、散户投资：时机很重要

　　首先要认清自己是投资者还是投机者。如果你是投机者，输了只能怪运气不好，不能怪市场。但如果你是长期投资者，亏了就说明这个市场有问题。作为一个长期投资者，挑选了一家好公司来投资，三五年后，应该能给投资者带来一个合理的回报，这样的市场才是好市场。好企业可以及时地、以企业能够承担的成本融到资。这样才能良性发展。但是如果一方要把另一方吃掉，这个游戏就玩不下去了。

　　所以，投资者一方面要认清自己是什么样风险偏好的人。第二，投资一定要分散，只投两支股票的风险远远大于30支股票，多元化的投资组合能大大降低风险。如果资金不够，买不了30支股票，就交给机构投资者来做。第三，多关注国家政策导向，散户不要炒波段，要炒的是政策，正确的投资时机可能会从1000点涨到2000点，而波段浮动也就是100点到200点。选时机比选股票肯定更重要。

　　(本文作者介绍：中欧国际工商学院是由中国政府与欧洲联盟共同创办，专门培养国际化管理人才的非营利性高等学府。微信号：CEIBS6688)

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