险资收购上市公司若干问题与思考

　　文/新浪财经金融e观察（微信公众号：sinaeguancha）专栏作家 保险智库

　　有些上市公司把“被收购”看作很大的风险，甚至面对举牌的投资人，公司管理层也超出了自己的权限，谈论着对股东的选择，颇有“宁为玉碎不为瓦全”的意思。这种现象的出现，正是因为我们处于当前的特定发展阶段。

　　随着资本市场的发展，上市公司与社会公众的关系日益密切。保险资金收购上市公司的事件，也越来越多的受到社会关注。一方面，股票持有者高度关注相关上市公司的运营情况，希望其健康发展，进而可以分享企业发展成果；另一方面，整个资本市场的有序健康发展，是所有利益相关方参与、成就、分享经济社会发展成果的前提。

　　近年来，保险资金作为重要的长期资金，在资本市场上的作用愈加显著。特别是保险资金在二级资本市场收购上市公司，引起了多方热议。人们关心上市企业的发展，这种关心有时不仅仅源自于经济上的利害，甚至会上升到情感和价值观认同的高度。但令人遗憾的是，由于对资本市场的理性认识不足，一些人难免主观地提出一厢情愿的期望，由此引发了一些观念上的冲突。

　　当我们纵览发达国家成熟完善的资本市场所经历的数百年发展历程，再回过头来看看自己只有三十多年发展史、又是在计划经济向市场经济的转轨过程中孕育出来的资本市场，就很容易理解，这些问题是我们所处的这个特定发展时期存在的阶段性问题，也可以说是在所难免的。

　　在相关事件的曲折情节中，虽然我们不断地深化了自己的认识，但是，从历史经验看，每当回顾一段历程的时候，我们就会发现，第一，我们仍在路上，还未越过山峦，还有很长的路要走；第二，我们一直身在其中，还远没有超脱出来。

　　上市公司收购事件中展现的若干问题，包括各种花絮，只是冰山一角。其中蕴含着诸多重大的、深层的内在逻辑和规则。本文将探讨的主要问题包括：

　　第一，上市公司的治理结构，对企业创始人与股东的关系，起着决定性作用。

　　第二，在资本市场上，上市公司价值低估时发生被收购事件具有普遍性。

　　第三，保险资金对资本市场发展具有重要意义。

　　第四，对保险资金运用的监管，核心是保障保险公司偿付能力。

　　第五，在发达国家，保险资金收购具有发展前景的各行业企业是常态。

　　第六，保险企业发展方式，是公司发展阶段和市场环境交叉影响下的选择。

　　我们的讨论是在下述大背景下展开的：

　　一是经济改革虽然仅仅30年多年，但已经让整个社会焕发出了巨大生机；坚持市场在资源配置中的决定性作用，应推动各项制度依照发展规律逐步走向成熟，不可拔苗助长；

　　二是在经济高成长时期，经济社会发展空间很大，资金长期相对短缺，与很多国家相比，我国资金成本高，社会对其收益率的期望也就较高；

　　三是保险从无到有，逐步为经济社会发展担当日益重要的使命，包括对不确定性风险的管理，对包括经济发展在内的社会运行生态的保障，以及通过保险资金运用对社会发展的直接投入等。保险消费者的利益，是保险运行的基础，需坚决保护，不可动摇。而这一切，都需要在顺应发展规律的前提下有节奏地逐步进入良性循环并不断优化。

　　一、上市公司的治理结构，对企业创始人与股东的关系，起着决定性作用。

　　一般而言，高成长性公司在初创高速发展阶段，创始人为了支撑公司成长往往多次引进投资者，稀释自己的股权，导致自己常常不再是公司的大股东?

　　而在此阶段，创始人控制公司的发展方向?战略?运营模式，常常是或者至少在一定程度上是该公司发展的必要条件?如果创始人与股东之间未能就决策权做出很好的安排，则公司将会面临很大的不确定性。而投资人把创始人替换掉的做法有可能侵害公司其它股东的利益?苹果公司的创始人之一乔布斯曾经因股权稀释而失去对苹果公司的控制权，由此导致公司几近破产；当然，庆幸的是，同样的市场机制下，股东最终又请回乔布斯接管公司，并由他带领苹果成长为全球最有价值的科技公司?

　　鉴于创始人的作用，在一些国家，企业创始人常常被允许“将具有投票决策能力的股权保留在创始人手中，然后拿没有投票权或具有微弱投票权的股票去融资，投资人几乎没有决策权，但是有平等甚至优先的收益权”?这被称为双层股权结构，顾名思义就是股权具有不同的投票权能的公司股权结构?

　　上世纪90年代，纳斯达克?美国证券交易所?纽约证券交易所相继接受了美国证监会主席Arthur Levitt Jr。的倡议，在允许双层股权公司上市交易的问题上采取了一致政策，对已经发行的股票，不允许剥夺已有股东的投票权，但在发行新股时公司可以引入双层股权结构?谷歌、Facebook、百度、福特汽车等即采用了双层股权结构或多层股权结构加“投票协议”等方式，为创始人安排了绝对控股或相对控股的投票权。

　　近年来，我国一些上市公司在股权被举牌收购时，即发生了公司控制权转移的事情。因此，有些上市公司把“被收购”看作很大的风险，甚至面对举牌的投资人，公司管理层也超出了自己的权限，谈论着对股东的选择，颇有“宁为玉碎不为瓦全”的意思。这种现象的出现，正是因为我们处于当前的特定发展阶段。

　　由于我国的资本市场是在计划经济向市场经济的转轨过程中孕育出来的，与发达国家经过数百年发展而成熟完善的资本市场相比，起步晚、发展时间短、成熟度不够，存在着现行发展阶段特有的体制机制短板，不能充分满足产业结构升级和动力结构转换的需要。资本市场微观机制改革滞后于市场变化，导致传导机制难以有效发挥作用，市场行为存在扭曲，难以实现市场对资源的充分有效配置。企业家也鲜有通过设置相关条款充分保护创始人的控制权，让企业顺利地按既有路线发展壮大。

　　事实上，我国已有企业设计过“中国合伙人制”：合伙人须在本公司工作5年以上；合伙人每年遴选一次；由现任合伙人一人一票选出，75%以上同意方可当选；当选后无任期，直至离退。这在某种程度上已经比投票权可以由子女世袭继承的双层股权治理结构更加先进。

　　经济社会发展到今天，市场各方已经逐步形成共识，认为以开放的姿态面对市场是促进合作的最好方式。各方已经开始趋向寻求充分合作的机制，充分保护包括大小股东在内的各方利益，共同实现公司价值的稳步提升。在过去的两年时间里，随着贝莱德、普信集团、美国大型养老基金等机构投资者要求提高股东话语权，代理参与权由过去的边缘话题逐渐成为美国大企业的选择。在标普500指数成分公司中，微软、可口可乐等超过50家企业已于今年实行代理参与权制度。近日，苹果公司也修改了制度，给予连续三年持有苹果股份超过3%的投资者提名董事人选的资格。有了这种 “代理参与权”制度，股东可以借此赶走自己不喜欢的董事会成员，对公司的发展策略施加影响力。

　　可见，应当随着市场发展进程逐步建立更加完备的上市公司治理结构制度体系，构建既相对稳定、又充满生机活力的股东与创始人、管理层的关系。

　　我国《首次公开发行股票并上市管理办法》明确规定，要求“发行人最近三年内实际控制人没有发生变更”，旨在保护创始人的话语权?2014年证监会颁发的“优先股试点管理办法”也对“同股同权”有所突破，允许上市公司发行类似公司债券的收益优先?投票劣后的优先股票?按照现在市场的发展速度，相信我国不久就会产生更加符合市场发展规律的上市公司治理结构和机制。

　　二、在资本市场上，上市公司价值低估时发生被收购事件具有普遍性。

　　2015年6月份，A股在经历了长达半年多的涨势后突然暴跌，从6月15日到8月26日，沪指累计跌幅高达45%，千股跌停。与此同时，有数据显示，自6月份以来，A股共发布举牌公告117起，其中以保险资金为举牌主体的有48起，涉及资金1355.69亿元。于是，在股市市值普遍被低估的情况下，举牌收购成为常见现象。而被举牌的公司也不限于房企，只不过房企相比其他行业股权更加分散，价值低估也更加严重。至于是否存在管理者有目的的主观行为导致部分上市公司价值严重低估，市值甚至低于净资产，则是另一个更加严肃的话题。正是存在价值低估，使得保险资金频频举牌上市房企成为2015年下半年的一大狂潮，甚至还衍生出所谓“险资举牌概念股”。

　　市盈率是评估股价水平是否合理的指标之一。从市盈率看，截至2015年3季度末，保险资金举牌的11家公司市盈率在30倍以下，占比42%，可见保险资金对低市盈率，尤其是30倍以下市盈率个股有明显偏好。虽然收购方在举牌前，通常还会考虑该上市公司未来的发展潜力、股息率等其他方面，但股市价值普遍低估无疑给收购方提供了难得的机遇和选择。当前股市价值较低，未来随着股市行情趋于稳定，收购方就能获得比较稳定的投资收益。因此，处在当前的市场环境下，对价值低估的上市企业增持将是一个普遍而又必然的选择。在国际资本市场，选择价值低估的上市企业也是投资方的重要偏好。股神巴菲特成功最主要的原因在于他坚持做一个长期投资者，且竭力避免投资于被市场高估价值的企业。巴菲特甚至认为，把鸡蛋放在多个篮子里，还不如放在一个篮子里，然后小心看好。

　　通过举牌上市公司，收购方一方面是为了获得该公司的控制权，使之成为自己公司战略发展目标或者公司未来版图的一部分，另一方面则是为了获得稳定的收益率。银行、地产和商业零售版块是保险资金普遍看好的版块。银行板块的市盈率较低，而房地产板块被举牌企业的市盈率也一般在30倍以下，如安邦举牌万科、金地、金融街，其他一些板块如阳光举牌京投银泰、中青旅和承德露露等，也都是价值被低估的上市公司。诚然，价值是否被低估也许并不是收购方考虑的全部因素，但在股市低谷时期，收购的规模和频率都会大大增加，市盈率必然成为最重要的考量因素之一。此外，保险资金举牌的动向也为个人投资者提供了一个参考方向——投资于险资认为价值被低估的上市企业。

　　2015年11月30日，证监会制定并发布了《关于进一步规范发行审核权力运行的若干意见》，向注册制改革方向迈出了坚实的一步。注册制要求发行证券的公司提供关于证券发行本身以及同证券发行有关的一切信息，实行注册制后，壳公司和垃圾股会逐渐被淘汰，一些中小创业板的估值会下降，可供投资者选择的股票会大大增加，股市价值也会慢慢回归。虽然注册制改革不是一蹴而就的，但可以预见，会出现更多的价值被低估的上市公司。而入股被低估的上市公司总是具有双重价值的，是市场选择的趋势。对于中长期投资者而言，价值低估的上市公司一定是较优的投资选择，然后就可以等待股市慢慢回归到“价值投资”的理性时代。

　　三、保险资金对资本市场发展具有重要意义

　　保险资金的最大特点是其具有长期性。一是长期性保险合同形成了大量长期性责任准备金；二是不断续保的因素使得保险资金的可利用期限大大延长。这都使保险公司的可投资资金长期平稳且逐步增长，平均可使用年限达10年以上，远优于银行理财、信托等其他资管计划。同时，保险资金运用的资金池也有其特殊规律：常规情况下，进入的资金多于退出的资金，而且，占比较高的负债诸如养老年金等是逐步到期的，因此保险资金退出资本市场可以较为缓慢。此外，保险的资产和负债随着经济社会的发展而不断增长，新产生的保险资产是大于到期负债的，保险公司的长期可投资资金也必然明显增长，也就是说，当资本市场健康发展时，保险公司投资于资本市场的资金是可以高于撤离市场的资金总额的。这对股票市场的健康稳定发展是极其有利的。以美国为例，其养老资产是美国资本市场最坚实的机构投资者，配置股票的比例基本稳定在40%-60%之间，且大部分托管于共同基金，使养老资产与资本市场形成了良性循环，构成了良好的共生关系。

　　自2012年以来，我国保险业实现强劲增长，至2015年10月末总资产已达11.8万亿元；资金运用余额为10.6万亿元。资金运用余额中，银行存款2.4万亿元，占比22.81%；债券3.71万亿元，占比35%；股票和证券投资基金1.4万亿元，占比14.02%；其他投资3.0万亿元，占比28.17%。从数据中可以看出，我国保险资产中，短期资金占比较高，而股票证券类的资产只占14.02%；在美国这个比例一般是30%左右，银行存款则占比极低。这表明我国保险资金进入证券市场尚有很大空间，同时，也渴望资本市场能够涌现更丰富的长期性产品与之相匹配。

　　近年来我国保险资金对资本市场的作用已越来越明显，特别是在资本市场处于低潮的时期，保险企业以价值投资为导向，一方面，为资本市场注入了大量资金，发挥了不可替代的作用；另一方面，通过自身的专业投资水平，获取收益，为广大保险消费者提供丰厚的回报，实现了各类主体的多赢。

　　2015年股市的剧烈异常波动中，中国保监会发布了《关于提高保险资金投资蓝筹股票监管比例有关事项的通知》。《通知》放宽了保险资金投资蓝筹股票监管比例，对符合条件的保险公司，将投资单一蓝筹股票的比例上限由占上季度末总资产的5%调整为10%；投资权益类资产达到30%比例上限的，可进一步增持蓝筹股票，增持后权益类资产余额不高于上季度末总资产的40%。同时，《通知》还适度提高保险资金投资蓝筹股票的资产认可比例。在加强偿付能力监管的同时，此举旨在为提升保险资金投资于股票市场的规模创造更好的条件，这对资本市场恢复具有重要意义。保险公司先后踊跃入资股市，以长期价值投资为导向，努力实现多方共赢，对经济社会发展做出了重要贡献。

　　四、对保险资金运用的监管，核心是保障保险公司偿付能力。

　　随着我国经济的持续快速增长，整个保险业呈现出较为良好的发展态势。保险资金规模逐渐扩大、地位逐渐提高。合理运用保险资金关系到保险业乃至整个金融行业的发展。金融自由化水平的提升和对收益要求的提升促进了保险资金运用渠道的多样化，使资金运用的灵活性大为改进，这是市场机制不断完善的客观结果。

　　在拓宽渠道和提高灵活性的同时，保险资产也面临着风险管理的新要求。监管部门密切关注保险行业风险，将保障投保人利益作为重中之重，建立了合理的资金运用约束，构建了比较有效的偿付能力管理体制，以资本约束为中心对保险资产的风险进行管控，要求保险公司在可控的风险程度下健康发展。目前，我国保险公司偿付能力体制改革正在稳步推进，对可量化的风险与难以量化的风险分别进行评估，充分考虑保险风险、市场风险、信用风险、操作风险、战略风险、声誉风险、流动性风险等，同时加入市场约束机制，力求综合、全面、合理地评估保险公司面对的风险，尽最大努力保障投保人利益，保障保险公司健康有序的发展。

　　保险资金在二级资本市场投资所涉及到的保险公司偿付能力问题，主要是根据资产认可标准进行调控。资产认可标准会影响偿付能力充足率，由此，影响保险公司资产配置结构取向，即资金运用渠道的取向。监管机构本着对市场负责的态度，在把保险公司综合风险控制在一定范围的前提下，通过调整资产认可标准，影响保险资金运用渠道，保障保险公司偿付能力，促进金融市场健康发展。例如，在股市低潮时因股票价格低可以放宽资产认可标准，也鼓励更多保险资金进入股市；当股市虚高时，因股票价格偏高而采用更保守的政策标准，降低股票资产的认可比例，这样既可以控制保险公司的偿付能力风险，也有利于减少股市泡沫。当资产认可标准宽松时，对于保险公司来说，偿付能力表现良好，风险资产的比例相应扩大；对于金融市场来说，保险资金更加活跃，金融市场的活力增强。当资产认可标准保守时，对于保险公司来说，保险资金运用受到制约，保守的投资选择将降低保险公司收益；对于金融市场来说，使过高的市场热度有所降温。监管机构在保证保险公司安全性的基础上，结合市场形势调整资产认可标准，在一定程度上扩大或降低保险资金运用的自由性，是符合经济发展规律的。

　　在此背景下，凡是符合监管要求的保险公司，可以认为公司的投资风险及流动性风险没有达到预警值，风险在可控范围内。所以在监管框架内自主选择的投资活动，如收购其他公司股票，并不会导致公司出现重大的偿付能力风险。监管机构对保险公司偿付能力评估的动态予以密切关注，一旦达到预警值就会进行干预甚至提前预警，所以市场可以对符合监管要求的保险公司的风险管理状况持信任态度。

　　在金融市场上，当公司股票价值被低估时发生收购行为是符合市场机制的，也是符合价值规律的。当一家公司的股票被大规模收购，说明在当前市场行情中，这些股票处于价值低估的状态，未来随着行情企稳，有望获得较好的收益回报。所以保险公司购买价值被低估的股票，是符合买卖双方利益的，保险公司自身价值也会增加，投保者获得利益，自身权益获得更多保障，这恰恰是市场机制成熟的重要体现。在符合监管条件与市场规律的情况下，举牌收购的市场行为是具有市场基础的，是合理的，不应批判其投资行为和否定市场价值。

　　近期，为规范保险公司举牌上市公司股票的信息披露行为，防范投资风险，维护资产安全，中国保监会有针对性地发布了新的信息披露准则，要求保险公司持有或者与其关联方及一致行动人共同持有一家上市公司已发行股份的5%，以及之后每增持达到5%时，要按照相关法律法规规定，通知该上市公司并以公告形式进行信息披露。

　　总体而言，保险公司的经营性质是负债经营，确实需要保证保险资金运用的安全性。对于保险公司，相关监管部门已就风险评估制定出相对综合、可靠的监管规则，全面监测保险公司风险管理状况，为保险资金运用的安全性提供预警。在符合监管规则的前提下，保险公司合理分析市场上的股票价值，为了自身利益与投保者利益最大化而进行的合理的投资活动，是符合市场规律的，是无可质疑的。

　　五、在发达国家，保险资金收购具有发展前景的各行业企业是常态。

　　保险公司有动力通过资金运用收购具有发展前景的各行业企业。首先，保险业创造资本的方式不依赖对劳动力和资产的管理，而是靠对自身资本的管理，而并购（特别是对上市公司的并购）常常是资本增长方面最有效率且成本最低的方式。第二，保险公司的资本大部分属于金融资本，而金融资本的成长主要依靠金融投资手段来实现，并购可以使保险公司在没有显著增加资本管理人员成本的情况下，扩大其管理的资本范围。第三，保险公司对其他产业的收购，能完善保险公司的服务范围，或者为保险公司进入另外一个市场提供切入点，使并购双方寻求共同的利益。在经济下行的时候实施并购，通常能为保险公司带来更多潜在的增长机会，同时也对稳定经济发展发挥作用。

　　以美国为例，2003年到2012年美国市场中由保险公司主导的并购共有185件，其中保险公司跨行业并购93件（如下图所示）。数据表明，2008年金融危机后到2012年，美国保险公司跨行业收购有逐渐回暖的趋势。进入2012年，美国所有保险资金参与的并购涉及金额已回升到135亿美元。另外，美国保险公司也会通过其资产管理公司持有大量上市公司的股权，比如2011年美国第二大保险公司保德信金融集团（Prudential Financial）持有美国社交网站LinkedIn 15.9%的股权。

　　资料来源：Bureau van Dijk database（US January 2003 to December 2012）

　　根据德勤2014年保险业并购报告数据， 2013年国际主要市场中，保险资金用于收购公司的数量达54家，涉及资金1022亿美元，其中寿险资金227亿美元，非寿险资金795亿美元。其中包括美国车险公司Progressive Corporation宣布收购全球电子商品供应商ARX holding Gorp。等跨行业并购。可见，保险资金兼并和收购其它行业企业，在国际上已成为重要的资本管理手段。

　　随着监管的逐渐宽松化和资本市场日趋完善，国内保险业也出现了大规模的保险资金并购浪潮。除了2013年到2014年间安邦保险大举参股银行和国内外保险公司以外，中国平安与中国人寿海外大幅资产兼并，前海人寿、阳光人寿、富德生命人寿、国华人寿、上海人寿、君康人寿、百年人寿等举牌多家上市公司。这充分说明，保险资金收购具有发展前景的各行业企业是常态而非例外，在资本市场处于低潮的时期尤其如此。

　　六、保险企业发展方式，是公司发展阶段和市场环境交叉影响下的选择。

　　2015年A股市场中被保险资金举牌收购的公司，从数量上来说已是过去5年的多倍，保险企业这种依靠资本拉动的激进型发展方式已经与传统的步步为营的温和型发展方式形成了巨大的反差。为何激进型的发展方式在今年能够格外受到保险企业青睐？保险企业在未来的发展方式选择上，究竟会维持激进型的发展模式，还是会回归稳扎稳打的温和型模式？这些问题都引起了社会高度关注。

　　（一）选择激进型发展方式的原因

　　保险企业激进型发展是多种因素合力作用的结果，其中监管政策、经济金融形势和会计准则是其中最重要的因素。

　　2014年以前，我国的保险业监管规则对保险企业在不动产及股权投资等领域限制较多，因此保险公司的投资策略一直都是长债短投的反向错配，导致其融资成本偏高、投资收益偏低。2014年保监会出台的第13号文《中国保险监督管理委员会关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》中放宽了险资运用的渠道，规定“投资权益类资产的账面余额，合计不高于本公司上季末总资产的30%”，而2015年出台的第64号文则对险资投资蓝筹股的比例做了进一步的放宽，规定“对符合条件的保险公司，将投资单一蓝筹股票的比例上限由占上季度末总资产的5%调整为10%；投资权益类资产达到30%比例上限的，可进一步增持蓝筹股票，增持后权益类资产余额不高于上季度末总资产的40%。”监管政策的放宽让保险企业可以在股票等权益类资产上投入更多的资金，这也为保险企业的激进型发展提供了前提条件。

　　今年以来，中国已逐渐进入经济放缓、结构调整的降息降准周期，市场利率迅速下降。一方面，市场利率水平的下降凸显了拥有最低保障利率的万能险的价值，使得保险公司能够通过保费收入吸收到大量的资金；另一方面，利率下降使保险公司所持短久期资产的收益率下降速度快于其长久期负债的收益率，导致保险资金产生强烈的资产配置切换需求和收益率方面的压力，因此被迫进入股市寻找投资标的。

　　在当前会计准则下，股票投资在保险公司资产负债表中被计入长期股权投资科目后（持股占比超过20%），保险企业可以直接合并被投资公司当年的净利润，二级市场股价波动带来的影响将变得微乎其微。而在偿二代的监管规定下，最低资本计算中针对不同的基础资产引入了“风险因子”的概念，在长期股权投资科目下“风险因子”将显著降低，联营合营企业为0.15，子公司更是只有0.1，这意味着最低资本要求的降低，也意味着偿付能力充足率的提高。因此保险企业举牌增持不仅可以享受会计处理带来的投资收益，同时也可以避免股票市场波动，并节约资本占用。

　　（二）激进型发展方式的风险管控

　　保险企业利用万能险保费举牌二级市场，其中最大的风险莫过于由资产与负债错配引发的流动性风险了。保险业的经营特点是负债经营，因此追求的是资产与负债相匹配，若利用短期滚动的理财产品去对接长期资产，即负债端较短，而资产端较长，造成的就是“短债长投”的错配状况。万能险带来的保险资金比银行的存款收入更稳定一些，其期限长短与资金收益有关系，考虑到提前退保时解约扣除部分，影响解约的临界收益率与替代品的收益率有关。因此，并购且取得高收益，有利于形成与投保人共赢的良性机制。虽然资金运用的长期化可能会使金融资本获得更高的收益率，但如果保险公司之后的新业务规模与到期或退保业务因故未能平衡，资金难以覆盖当前的给付与赔付，那么就会产生一定的流动性风险，影响到保险公司的偿付能力。

　　（三）发展方式的选择

　　通过观察可以发现，采取激进型发展方式的多为中小保险公司，而传统大型保险公司采取的依然是深耕细作的温和型发展方式。这主要是因为传统业务市场份额已被瓜分殆尽，中小保险公司利用传统业务渠道，特别是个险渠道发展的模式，很难与大公司竞争，而借助万能险则能获得保费飞跃增长，有机会实现弯道超车。这种发展方式在负债端的成本较高，因此对于资产收益率的要求更高，所以他们在权益资产的配置上将更为激进，以获取更多利差收益以及业务规模。但这种发展方式能否达到发展目的，取决于资产配置的安全性和盈利的可靠性。已具有较大市场份额的部分中大型保险公司的发展历史中曾有不同程度的类似经历，并借此得以壮大。这是保险公司在一定的发展阶段，根据市场环境做出的一种选择。

　　为了控制风险，保监会已对保险公司提出警示，要求保险企业在一定期限内上报投资压力测试，一旦不能通过压力测试，其投资将受到诸多限制。

　　在未来发展方式的选择上，保险企业可能仍然会有所分化，但差距或许会越来越小。大的保险企业可能会维持温和的发展方式，但应该会进一步加大权益类资产的投资；中小保险企业可能依然会不断举牌二级市场，但在保监会的监督下也许投资规模会有所减小，特别是在保监会强调保险的保障服务属性，倡导充分发挥保险的保障服务功能，保障民生和助推经济并举的时期。但在利率下行周期加剧久期反向错配的利差损、会计准则以及偿付能力新监管规则这三方面因素的推动下，保险企业采用较为激进发展方式的趋势难以从根本上改变。

　　毕竟，发展方式的选择，是由市场经济发展的特定阶段所决定的。

　　（北京保险研究院明桥：保险资金收购上市公司的若干问题与思考）

　　(本文作者介绍：北京保险研究院是中国保险监督管理委员会打造的支持保险业改革和发展的高端智库。)

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