管涛：跨境资本流动管理只能为改革争取时间

　　文/中国经济50人论坛 管涛　

　　加强跨境资本流动管理，不等于也不应该等于重归资本管制的老路。任何资本流动的管理措施，都不可能替代必要的改革和调整，只能为改革和调整争取时间。

　　构建宏观审慎的跨境资本流动管理框架

　　“十三五”规划明确提出，要推动中国金融业的双向开放，有序实现人民币资本项目可兑换。2015年4月份，在国际货币基金组织/世界银行春季年会上，周小川行长对人民币资本项目可兑换做了详细的阐述：中国要实现人民币资本项目完全可兑换，但是可兑换之后并不是说不管了，而是有管理的可兑换。

　　他指出有四种情况要管理：反洗钱、反恐融资、反避税；对外债要宏观审慎管理；对短期投机性的资本流动要进行宏观审慎管理；要加强国际收支统计监测。我个人认为，在开放过程中可能构建这样一个宏观审慎的管理框架是非常必要的。

　　加强对跨境资本流动管理并不违反国际规则

　　根据国际货币基金组织的规定，接受《国际货币基金组织协定》第八款义务，取消经常项目对外支付和转移限制，是基金组织成员的一般义务。甚至在过去，只要经常项目可兑换了，这种货币就叫可兑换货币。因为国际货币基金组织并不反对跨境资本流动进行管理，只要这种管制不会限制经常性国际收支交易的资金转移。

　　亚洲金融危机发生之前，由于越来越多的基金组织成员接受了第八条款义务，国际货币基金组织曾经考虑把资本项目可兑换纳入基金组织的管辖。但是亚洲金融危机的发生，使得基金组织对这个问题趋于慎重。在2008年全球金融海啸发生后，对这个问题，基金组织的立场有了转变。

　　2012年发布了《资本流动自由化与管理：国际货币基金组织的机构观点》，这篇文章对于基金组织对资本账户开放和管理进行了系统、全面的阐述。主要的观点，仍然坚持资本账户开放，但是肯定了资本管制的作用，提出了管理资本流动的政策框架，对所有的政策工具进行了排序。其中，对于宏观审慎管理的措施价格手段给予倾斜，认为应该优先采取宏观审慎的、价格型的措施。

　　2008年危机以来，越来越多的新兴市场国家，都不同程度地加强了对资本流动的管理。不过，在2013年美联储提出退出量化宽松货币政策之前，应该说那些新兴市场国家，主要管理的是资本流入冲击的风险。

　　同时，宏观审慎的管理，不仅是新兴市场国家在使用，发达国家也开始考虑这个问题。2011年，法国提出要对欧元区的金融交易征收金融交易税，打击避税天堂，制定跨境金融行为的准则。这得到不少欧盟成员的响应，甚至一度有部分成员批准要引入金融交易税的制度。当然，到现在为止这个制度还没有正式实施。

　　与国际规范接轨的跨境资本管理的中国实践

　　对于中国来讲，中国在跨境资本流动管理这个问题上，同国际规范接轨方面，也进行了一些实践。

　　比方说，在亚洲金融危机时期，当时中国政府对外承诺人民币不贬值，同时要保持外汇储备水平的基本稳定。这种情况下，主要是通过加强和改进外汇管理，应对资本流出的冲击。

　　当时，对于外汇管理来讲，最大的一个约束就是，我们在1996年底实现了人民币经常项目完全可兑换，外汇管理不能违背经常项目可兑换的原则。用现在一句时髦话来说，当时加强和改进外汇管理，底线也是不能重走外汇管制的老路。

　　亚洲金融危机初期——1998年初，由于比较强烈的贬值预期，我国出现了比较大规模的资本外流，主要的方式是以进口骗购外汇的方式对外转移资产。为什么会出现这种情况？很重要的原因，1996年底实现经常项目可兑换以后，企业直接拿进口单证，就可以到银行办理对外支付。银行只负责单证表面真实性审核，无法进行交易真实性的审核。

　　这样的情况下，有不法企业持伪造的进口报关单，到银行去骗购外汇。进口骗汇造成了贸易大量顺差，但贸易结售汇项下却是大量的逆差，也就是所谓的“贸易顺差逆收”。

　　刚开始，外汇局采取的办法是实行50万美元以上货到付款项下的进口支付，要求到海关进行手工二次核对。由海关出具相关证明以后，银行再为企业办理进口对外支付。好处是堵塞了企业用假报关单骗购外汇的漏洞，带来的问题是造成进口支付的延误。而进口支付的延误，涉嫌违背经常项目可兑换的原则，违背第八条款义务。

　　1999年国际货币基金组织有一个技术援助团，对1998年期间中国外汇管理部门采取的相关措施进行逐条审核，看有没有构成违背第八条款。好在这个问题，只是临时性的措施。

　　1998年下半年，有关部门联合开发启用了进出口报关单联网核查系统。这个系统把银行、外汇据、海关三家连在一起：企业进口付汇的时候，银行一刷企业的IC卡就知道，企业在海关有没有报关记录。有报关记录，证明进口是真实的；在真实的情况下，银行为企业办理进口付汇，付汇的记录进入到外汇局系统，外汇局同时完成进口付汇核销，实现了货物流和资金流的匹配。

　　也就是说，通过技术手段，解决了经常项下对外支付的真实性审核问题。如果仅仅靠银行用人工手段去审核，可能这个漏洞很难堵塞。当时，由于逃骗汇行为造成外汇形势急剧恶化，倒逼监管部门技术上进行改良，解决这个问题。这既打击了进口骗汇，又避免了违背已经承诺的经常项目可兑换原则。

　　后面，外汇管理部门和税务部门合作，对于服务贸易对外支付加强了真实性审核。服务贸易的监管难度比货物贸易更难，货物贸易是有形贸易，服务贸易是无形贸易。到底广告服务要付多少钱没有公允价值。

　　后来通过和税务部门合作，服务贸易项下，一定金额以上的对外支付要有纳税凭证以后，才能对外支付。这意味着你要通过这个渠道转移资金，增加了交易成本，你要纳税。监管部门无法知道你是应该付5万美元还是20万美元，但是要付20万美元，就意味着要多缴税。

　　2008年全球金融危机发生之后，外汇局在跨境资本流入的管理上尝试了宏观审慎的措施，也就是所谓的托宾税的措施。比如2010年11月份，针对当时企业在人民币单边升值预期情况下，大量远期结汇造成的即期外汇市场外汇流入增加的情况，当时外汇局对银行收付实现制结售汇头寸实行了下限管理。

　　这意味着银行和企业做了远期结汇合同，不可以到即期市场去平盘。也就意味着它不可以按利率平价给企业报价，那会影响银行给企业办理远期结汇的积极性。

　　但是和过去的做法不一样，过去往往是不让做了，或者增加很多凭证的审核要求。外汇局当时没有说你不可以做，而是通过价格，你不能到即期市场平盘，意味着银行要把风险敞口定价后加入远期价格里，进而影响市场的远期结售汇行为。

　　再如，2013年5月，针对当时利差交易活跃，国内外汇贷款增长较快的情况，加强了对银行权责发生制结售汇头寸的管理，要求外汇贷存比超过一定比例的银行，超出部分要增持外汇头寸，通过增加外汇贷款的汇率敞口，引导银行调整外汇存贷业务策略。

　　这些都是过去应对流入的情况下，采取的一些所谓宏观审慎措施。我个人理解就是托宾税的做法。托宾税不一定是税，是基于价格的手段调节跨境资本流动。而且，相关业务确实受到一定的调控，远期结汇放缓了，外汇贷款减少了，银行被动增加了一些头寸。

　　非常凑巧的是，2010年采取了调控远期结汇措施不久，2011年底就出现了欧美主权债务危机冲击，当时中国出现了一轮集中的资本流出。由于银行前期政策的原因被动增持了头寸，在短期内起到了平滑市场的作用，这就是逆周期调节。2013年也一样，逼得银行增持头寸，2014年初又出现了形势的反转，也起到了一定时间平滑市场的作用。

　　“8.11”汇改后，人民银行、外汇局采取了一些宏观审慎措施，对于远期购汇性质的外汇衍生品交易征收外汇风险准备、对非居民境内人民币存款征收存款准备金等做法，也属于宏观审慎的措施，其政策信号作用也较为明显。

　　调节跨境资本流动，除了依靠行政管理的手段，更要重视市场价格信号的作用。发挥市场价格的信号作用，一种情况是让汇率有足够的弹性，通过汇率的波动出清市场。还有一种情况是，通过汇率稳定来缓解升值或者贬值的恐慌，这也能够起到抑制资本过度流入或者流出的作用。

　　我们要客观认识目前的外汇市场环境。从非银行部门来看，企业和家庭的跨境收付里面，去年一年人民币跨境收付占比下降了5个百分点，美元占比上升了4.6个百分点。也就是说，去年一年跨境人民币在跨境收付中占比下降，但是下降的比重绝大部分重新转移到了美元身上。从外币收付来看，美元占比去年上升了0.4个百分点，在整个全年外币的跨境收付q中，占比是87.2%。所以说，人民币兑美元的双边汇率，有可能在整个市场的外汇收支活动中，仍然是一个非常重要的价格信号。

　　我们看到，2015年“8.11”汇改当月，由于人民币汇率的大幅波动，出于贬值的恐慌，当时企业增加了200亿美元存款，但9到12月减少了335亿美元的外汇存款。为什么会出现这种情况？这并不意味着当时企业改变了汇率预期。

　　里面有着非常重要的市场原因，一方面持有美元的外汇存款有利息上的损失，另外一方面持有美元外汇存款，8月份是6.4元多增持的外汇存款，但是9到12月份，人民币汇率又升到的6.3元多，这意味着它在汇率上也有损失。基于财务的考虑，尽管企业可能没有改变汇率预期，仍然会有动力减少外汇多头的持有。

　　2016年，实行参考一篮子货币调节、有管理的浮动。当上半年人民币兑美元汇率基本稳定的时候，外汇供求关系是改善的。下半年，随着人民币兑美元汇率出现了比较大的调整以后，外汇供求关系恶化。

　　今年新年伊始，不论是境内还是境外的人民币汇率，都出现一定程度的升值，在升值的情况下，境内境外的人民币汇率差价重新出现倒挂，CNH相对CNY是升值的。

　　据了解，现在市场上很多企业，过去当CNH相对CNY贬值，把外汇放到香港去结汇，以人民币收入的形式调回到境内。现在CNH相对CNY升值的时候，不用政府做工作、不用监管部门去谈话，它自觉自愿地把外汇调到境内，换成人民币，而不是把人民币调回境内。今年1月份，跨境人民币流入同比减少了52%。为什么？因为在境外结汇要损失4分多钱。谁都不傻！

　　关于建立健全宏观审慎的跨境资本流动管理框架的建议

　　上次亚洲金融危机的时候，由于形势的变化，倒逼政府通过技术创新，解决了经常项目用汇的真实性审核问题。这一次资本流动冲击也可以当作一次练兵的机会，倒逼我们加快建立健全一套跨境资本流动宏观审慎的管理安排。

　　第一，可以用市场的手段调节居民个人的用汇。去年服务贸易下的购汇，同比增长了16%，金额达到了4156亿美元，是仅次于货物贸易进口购汇的第二大用汇项目，其它用汇基本上是同比负增长，唯有这个项目是同比正增长。其中，有些就是个人以5万美元购汇的名义，申报了服务贸易项下的旅游观光，实际上有可能是做投资理财。

　　现在是通过重申5万美元的购汇只能用于经常项目，不能用于资本项目，对此进行一定的调控。但是，对于无法提供用汇证明的，或者明确用于海外投资目的的用汇，也可以采取价格的手段。比如收一定的费用，这对出于贬值预期的资产重新配置的做法，可能会抑制的作用。比如说，有人预期今年人民币可能继续贬值，如果收取几个百分点的额外费用，他可能就不折腾了。

　　第二，可以用金融交易税或者费的安排调节跨境资本流动。这是许多拉美、亚洲新兴市场国家的做法，是一种托宾税的制度尝试。对外的证券投资，可以征收一定的税收，而不是给了对外投资额度，形势紧张了却不让你出去。而是，你可以出去，只是现在要交一定的额外费用，才能把这些额度用到对外证券投资。

　　还比方说，对外本外币放款过去是鼓励的，因为那时候有国际化、可兑换的需要。现在，不是简单地说不让做了，也可以用价格的手段调节。你可以做，但是成本会提高。另外，通常来讲，金融交易税征收的对象应该是短期资本流动，但近年来我国对外直接投资项下出现了一些异常的变化。

　　2014年，我国直接投资项下，国际收支口径的净流入是1450亿美元，到2015年降为621亿美元，2016年更是变为净流出585亿美元。跨境直接投资应该属于中长期资本流动，应该是比较稳定的资本流动，但是在中国出现了非常戏剧性的变化。8.11汇改之前，每个季度的ODI项下的净流出是323亿美元，但是8.11汇改之后，2015年的三季度到2016年的三季度，每个季度平均净流出是596亿美元。

　　资产荒并不是中国特有的现象，是世界性的普遍现象。而这种应该是中长期的、稳定的资本流动，短期内，时间点非常巧合的情况下，出现了这种飙升，可能就是不太正常的了。有关部门对于国内企业海外并购，从去年下半年开始采取了一些规范措施，2016年四季度净流出规模降到了346亿美元。但是，很多都是行政的手段，相比于过去的对外投资管理政策有了反复。

　　如果要调节这部分的对外直接投资，可以考虑采取金融交易税的做法，把征收范围扩大到对长期资本流动。当然，未来如果形势变化，金融交易税不仅可以考虑对资本流出征税，也可以考虑对资本流入征税。为了避免政策的反复，税率或者费率还可以随形势变化而调整，甚至降至零而不是取消。

　　第三，研究从反洗钱、反避税、反恐融资的角度加强跨境资本流动管理。小川行长提到中国要实现有管理的可兑换，其中提到了将来的跨境资本流动管理，可能要从反洗钱、反避税、反恐融资这个角度入手。

　　实际上现在我们就可以开始着手，从“三反”角度打击非法对外资产转移。像去年年底已经修订发布了《金融机构大额交易和可疑交易报告管理办法》，这就是反洗钱的需要。在境内通过正规金融体系做的一些跨境资金转移，会被通过反洗钱梳理线索，精准打击。

　　另外，中国也和一些相关国家，按照统一报告标准（CRS）建立了涉税金融信息的交换协作安排，将来从反避税角度，对于跨境资本的转移也可以进行相关管理。这样就可以通过地下钱庄把钱转出去，在境内的正规金融体系没有交易记录或者很难查询。但是在境外落地之后，需要用真实身份。

　　通过这样的信息交换，也可以为管理提供手段。再者，还要加强外汇管理方式的转变。过去外汇管理是规则管理，由监管部门提出，银行审查什么凭证，只要有这些凭证，银行可以免责，可以办理跨境收付。将来转向原则管理，根据监管目标，提出原则性的监管要求，由银行按照了解客户、了解业务、尽职调查的原则，开展相关业务，提高外汇管理的有效性。这些实际上在反洗钱、反避税都有相关的业务安排。

　　我们到国外访问，有时候经常碰到当地中资银行，根据监管部门的要求，要把一年来执行展业原则的情况，给监管部门做一个报告。这不是额外的负担，国外都是这样的做法。根据中国的现实情况，可能不仅仅是做反洗钱、反避税，也可以和外汇管理结合起来操作。

　　主要结论

　　第一，刚才的讲的都是比较初步的想法，操作过程当中有些细节的问题。比如，到底是跨境环节征税，还是兑换环节征税；如何避免宏观审慎措施影响到正常的和贸易有关的资本流动，构成违背第八条款的义务等等。总之，还需要在具体细化当中解决这些技术上的问题。

　　第二，加强跨境资本流动管理，不等于也不应该等于重归资本管制的老路。不可交易是最大的不确定性，也是最大的风险，容易形成政策反复和一刀切，通过价格手段影响交易成本，相对更加可行。

　　第三，任何资本流动的管理措施，都不可能替代必要的改革和调整，只能为改革和调整争取时间。

　　(本文作者介绍：中国金融四十人论坛高级研究员、国家外汇管理局国际收支司原司长)