文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 陈志龙
解决大小非解禁的这个难题，也可以考虑把每年的IPO指标拿出来拍卖。谁承诺的加权平均的减持年限最长，就给谁先上市。这一机制设计办法，能有效解决减持无法控制的头痛问题。
陈志龙：可考虑把每年的IPO指标拿出来拍卖金融是现代经济的核心，资本市场是一国金融体系的重要组成部分。健康强大的资本市场是大国运筹的协调中枢，也是大国崛起的重要标志。金融危机十周年和2016年股灾两周年之际，长江产经智库研究院刘志彪院长组织一批专家就当前中国股市现状进行了长时间讨论，就完善资本市场的基础制度和振兴中国资本市场有关方面建言：
1、推出注册制必须以建立退出制度为前提。
中国拥有5000多万家企业，为这些实体经济企业建立完善的投融资机制，直接决定着中国产业的国际竞争力。
毫无疑问，尽快推出注册制，是为企业建立和完善投融资机制的重要一环。但是审批制向注册制的改革，与其配套的退市制度、严厉惩罚的法律法规建设必须跟上。否则，不但会对已有上市公司的估值形成很大的负面冲击，同时也可能会引诱新进入的公司出现造假上市等严重问题。为此建议，先建立新进入企业与退出企业之间挂钩的制度，再建立针对资本市场的严刑峻法的民事责任和刑事责任、水到渠成后自然地推出注册制。
2、建立IPO的企业数量、募资金额与市场指数逆向的、自动的挂钩机制。
融资功能是证券市场的基本功能，IPO的发行不仅不能停，而要坚持发，但发行数量和额度，应当根据市场状况和经济发展情况进行调控，进而加强预期管理，防止无节制的大规模发行对市场形成重大负面影响。
建议IPO发行的企业数量、募资金额与市场指数（如：上证综指、深证成指、创业板指）建立逆向自动的挂钩机制，以这种市场预期降低人为干预。市场越火爆，指数越高，IPO发行数量和募集资金额越多；市场越低迷，指数越低，IPO发行数量和募集金额越少。
IPO后大股东要承担市场管理兜底责任，如果股价连续5个交易日低于发行价，大股东应当有义务给予增持；目前的类平准基金，应从2015年救市盯住指数不盯个股的策略，改变为放弃指数盯住优质个股，引导市场向价值投资方向转变。
要强化对财务造假的惩罚。对财务造假、内幕交易采取零容忍。可以实行类似驾照一样的积分制，累计扣分达到10分，必须退市。
3、强化上市公司分红制度，鼓励长期投资。
过去A股不分红，是为了尽快实现工业化和解决就业，从而鼓励企业进行再投资和扩大生产规模。这就是A股重融资轻分红的源头。随着股市功能的变迁，这种做法已经不适应新形势的需要。切实实施强制性分红制度，要以三年为1个周期，上市公司的分红比例不能低于利润的50%。同时应把减持、增发、并购等系列资本运作行为，与分红挂起钩来。鼓励上市企业分红、鼓励投资者长期持股长期投资，可与税费减免等激励措施相结合。
4、可以考虑把每年的IPO指标拿出来拍卖，彻底解决大小非解禁、减持难题。
证监会5月27日发布减持规则，只从量和时间的角度进行了限制，理论上相关股东至多只要用一年半甚至更短的时间，就可以利用政策漏洞减持完毕。应当规定，大小非减持要与上市公司的合规、业绩和分红情况进行密切挂钩。例如，达到相关要求，每年减持数额不得大于分红数额的5倍，大小非之间按持股比例确定每年减持数量。
解决大小非解禁的这个难题，也可以考虑把每年的IPO指标拿出来拍卖。谁承诺的加权平均的减持年限最长，就给谁先上市。这一机制设计办法，能有效解决减持无法控制的头痛问题。为了避免指标拍卖中的竞相报高价的弊端，按照诺贝尔经济学奖得主马斯金教授的理论，可以采取报价位列第二位的企业中标的办法。这样就激励了企业既不会乱报高价，也不会竞相报低价。
用这种拍卖方式去解决IPO后的竞相减持问题，会不会把中国的好企业都驱赶到海外上市？这需要综合考虑A股的相对溢价水平、监管宽严、交易费用等一系列问题后具体决定。
5、要主要以信息披露的合规和质量为依据决定企业是否要退市。
亏损的企业不见得非要退市。亏损的企业也有可能通过转型升级而出现凤凰涅槃、浴火重生。不能一出现亏损就要其退市。这是支持战略性新兴产业发展尤其是早起成长的重要举措。
要鼓励而不是限制优势企业兼并重组劣势企业，鼓励因并购重组目的定向增发，且不排斥借壳重组，在这些手段都无法实施的情况下，对连续亏损的企业该退市坚决退市。
退市制度的设计，不是保证业绩好的公司留下，业绩差的退出，而是要依据上市公司信息披露的质量，把信息披露质量低、不合规的企业赶出资本市场，让市场信息在公司和投资者之间对称起来，让不同质量的企业卖出不同的价格。
对IPO企业信息的披露，要更充分更严格。对近三年财务信息披露的规定要予以调整，如延长并扩展至企业成立以来的重大经营决策信息。对违规的，欺骗股民的假信息从重惩处。
6、从ST股退市改革着手建设退市制度。
虽然，目前我们上市公司数量与美国相差不大，但美国上市公司的进退，早已实现正常化。这是美国股市长牛的基础。重塑中国证券市场的生态，加快完善退市制度，已经成为各界紧密关注的、非常迫切的问题。
退市制度改革可以从阻力最小的地方开始，从ST股退市改革着手，取消ST制度。现行的ST制度不仅没有起到风险警示作用，反而无形中助长投机。对于现有存量ST股，出于社会稳定的需要，建议继续按老办法处理；对于新的连续亏损或财务造假的上市公司，建议直接退到新三板市场。这对广大散户投资者既是一种风险教育，也是一种保护。
股票退市可以借鉴股票公开评级并标注。如可以把股票按照估值盈利能力之类分为ABCD， C类可以理解为高风险类，警示类，可能存在较高退市的可能性，将即将退市调入D类，然后让所有交易者签署承诺书，承诺买入CD类风险自负。同时也尽可能对退市股民给一定补偿。每季度调整一次，提供虚假信息的直接调入D类，退市后可以在新三板或地府区域股权交易中心挂牌交易。
同时，要研究退市回购制度，公司大股东及实际控制人要承担主要责任，让大股东的回购价与发行价挂钩，公司实际控制人在经营上市过程中，涉及造假欺诈等，可以通过罚没资产补偿投资者。同时，也可以建立退市保险基金给予投资者一定的补偿。
7、以严刑峻法加强证券市场基础设施建设。
对于会所、律所、市场评估评级机构，专业研究机构等第三方机构一方面要严刑峻法，一方面要大力发展。对券商、基金公司、资管公司等持牌机构要进一步规范和引导。对新型市场主体比如私募基金、财富管理机构等，要参照国际惯例采取差别化的监管政策。大力引进国际大型投资机构，优化市场的投资者结构和投资理念。对各类国有主体参与市场的行为制定相应的游戏规则等。
8、监管政策必须长期保持中性，严守监管边界。
为了给市场创造良好的预期，日常监管政策必须长期保持中性，监管尺度坚持长期不变，不能一时宽松，一时严管，避免资本市场因监管尺度变化而大幅波动。相关法律法规的建立，不要搞朝令夕改和半夜鸡叫，也不要因为市场的波动而随意修改游戏规则。
当前监管的重点，在非常具体的交易细节上花费了大量的精力，在对市场水平的调节上动用了大量的资源。如现在对于市场短期波动大于3%都有大数据监控，对于什么行为构成市场操纵，并无严格的量化标准，随意性比较大。其实，没有必要在市场价格水平的调控上耗费过多的监管资源。价格和指数由市场交易主体共同确定，不是监管的取向和重点。
监管者也要严守监管的边界。监管的归监管，市场的归市场。现在国家队既当裁判员又当运动员，严重损害了市场的公平公正。国家队的存在主要目的是改变预期，还有在危机时刻作为最后的投资人，就像央行是最后的贷款人一样。在非常的危机时刻，国家队存在的主要目的，就是要改变市场参与者的预期，稳定市场运行，所以国家队的操作必须基于规则，不能像现在一样，国家队与机构、散户成为对手盘，变成大玩家。国家队因为有无可比拟的资金优势、信息优势和政策优势，经常性的在市场上高抛低吸割韭菜，损害了市场的公平。
9、借鉴集团诉讼机制，发挥民间索赔的监督作用。
集团诉讼是对证券市场进行宽进严管的核心武器，是防止和解决股市欺诈的问题的很重要的手段，被称为“二十世纪程序法最重要的发展之一”，它能极大地降低受害者之间的组织和协调成本，只要有一人出面，就可能代表众多“沉默的大多数”打官司，其对上市公司及其董监高的违法行为有着不可替代的威慑力。
例如，美国联邦民事诉讼条例认为，公开发行的证券，涉及的是公众投资者，一旦出现证券欺诈行为，可由联邦民事诉讼条例来管辖，即任何一个投资者，均可聘请律师代表其他投资者启动集体诉讼程序。这意味着如果上市公司发生欺诈行为，那么只要通过一个人打胜了官司，利益就归所有股民共享，打败了甚至诉讼费都不需要出。由于打赢了官司的和解费的30%左右，都归律师所有，因此很多律师会主动承揽这类诉讼。显然，这种制度充分地发挥了民间索赔和民间机构对证券市场的监督作用。
中国的证券市场迫切需要这种威慑力。我国证券市场多为小额投资者，证券欺诈所涉及的股东可能动辄成千上万，现行的共同诉讼与代表人诉讼制度根本无法达到便捷、高效地解决证券纠纷问题，对在资本市场贯彻法治精神，对促进证券市场良性发展极为不利。集团诉讼因其制度优势，能够包容人数众多且不确定的诉讼形式，应该成为证券欺诈案件审理方式的必要选择。我们可以综合运用行政监管、民事责任追究、刑事诉讼等措施，建立资本市场完善的责任追究机制。在行政监管之外，强化民事责任追究，建立支持中小投资者的起诉调查赔偿机制和事后追究机制，让市场中弄虚作假者等承担巨额赔偿民事责任，用严刑峻法对违法行为给予严惩。
（本讨论成果由长江产经智库研究院受权发布）
(本文作者介绍：南京大学长江三角洲经济社会发展研究中心特聘研究员，财经作家。微信公众号njchenzhilong)
责任编辑：贾韵航 SF174
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