谁在股市泡沫里恶意做多

　　文/新浪财经意见领袖专栏(微信公众号kopleader)专栏作家朱宁

　　金融从业人员、实体企业、政策制定者和监管层，都有完全可以理解的理由希望牛市可以持续发展下去。为了达到牛市的目的，也为了事业发展，市场中的参与者会采取不同办法和手段，有时甚至不惜跨越道德、法律和市场规律的底线，来推动牛市的形成和持续。

股市泡沫中谁是恶意的做多者？

　　股市之中，金融从业人员、实体企业、政策制定者和监管层，都有完全可以理解的理由希望牛市可以持续发展下去。回顾几个资本市场的经典案例，来看看这些“恶意”做多的人都有谁。

　　是谁吹起互联网泡沫

　　2011年，美国IT巨头惠普[微博]以111亿美元的价格收购了英国软件公司Autonomy。不到短短一年之后，惠普公司披露，在这起收购过程中发生严重的会计丑闻，惠普指控Autonomy前高层夸大公司营收和毛利润率，误导潜在收购方。惠普因此在2012财年第四财季财报中记录一笔价值88亿美元的、和这次收购中的财物造假相关的非现金商誉减值费用。这也意味着，在仅仅一年时间里，惠普收购Autonomy的100多亿美元已经损失八成，惠普的股价一度跌至自2002年10月以来的最低点。Autonomy的股东无疑是这场收购交易中的赢家，而惠普的股东和高管，显然是这场兼并交易中的受害者。

　　在惠普董事会对德勤、毕马威(KPMG)、巴克莱银行等参与这项收购交易的中介机构提起调查和连锁诉讼的同时，本次交易背后的另外一个重要的中介，法兰克特罗恩(FrankQuattrone)在说服惠普支付高昂价格收购的过程中，也起到了举足轻重的重要作用。

　　那么法兰克特罗恩(FrankQuattrone)是何方神圣呢？他曾经是互联网泡沫期间，整个硅谷最有影响力、赚钱最多的银行家。他曾在摩根士丹利、德意志银行和瑞信工作，并主导和参与了包括网景、亚马逊[微博]和思科IPO在内的那个时代最大规模的IPO交易。有记录表明，在互联网泡沫顶峰时期，特罗恩每年的收入超过一亿美元。

　　而真正让特罗恩出名的是，在互联网泡沫破裂之后，美国证监会[微博]和司法机关对于特罗恩在互联网泡沫期间涉嫌非法行为的调查和指控。一方面，特罗恩突破了投资银行不同业务部门之间“中国长城”：将证券分析、风险投资与上市承销三个业务集于一起运作。因为自己在预上市项目中占有股份，因此每次他负责的项目都能成功上市，让他在不久以前进行的风险投资就价值倍增。归根结底，这是一种涉及严重利益冲突的一种变相的内幕交易。

　　除此之外，特罗恩为了能够获得更多的投资和上市项目，他会利用分配热门IPO股份的机会，给那些有望上市的IT公司创业者和IT巨头公司高官以好处，获得得天独厚的内幕消息和投资机会。联邦调查者还认为，特罗恩有时在了解预上市公司内幕的基础上，人为地包装公司业绩，推高一些互联网公司的业绩和股票价格。虽然在经过两次审判之后，特罗恩最终与原告达成和解，未被宣判有罪，但他在硅谷互联网泡沫期间如日中天的声望因此受到很大的影响。

　　无独有偶，互联网泡沫期间的另一位明星，美林证券的互联网分析师HenryBlodget在互联网泡沫破裂后，也受到美国纽约州检察官EliotSpitzer起诉，控告他在互联网泡沫期间，公开发表的很多唱多互联网的研究报告中的内容，和他自己在美林内部沟通中看空同样股票的见解大相径庭。

　　检察官认为，Blodget为了自己和雇主的利益，恶意散布不实信息，唱多做空，误导投资者，对于互联网泡沫顶端时狂热的投资者情绪和投资行为负有不可推卸的责任。检控双方最终在庭外达成和解，Blodget承诺终身不再进入资本市场并缴付了数百万美元的罚款。

　　无论是投资银行家，收购兼并顾问，投资研究分析人员和首席经济学家们，充其量也只能算是资本市场里的唱多者，而非真正的做多者。毕竟，拥有大量资金的公募基金和私募基金经理们，才是那些通过持有大量公司股票的多头，从股市上涨的过程中获利丰厚利益的真正做多者。这其间，既包括确实看好大盘走势，矢志不移的‘死多头’，也有在市场上相机而动，灵活进出的战术投资者，这类人随着市场波动的节奏，不停改变自己的仓位和交易。

　　安然的造假同盟军如何组成

　　市场上真正的多头，是上市公司的大股东和实际控制人。公司创始人家族，战略投资人和基石投资人，往往由于历史原因持有公司的大量股份，又不能象基金经理那样完全因为对市场的短期走势判断而自如地增减仓位。一方面，他们私下里对股价的持续上涨非常满意。一方面，他们也逐渐通过减持、分红、送股和回购，以及收购其他企业的方式达到套现和多元化的目的。

　　有一些上市公司的实际控制人或是职业经理人，在持有公司的股票或者股权激励的情况下，采用在短期内财务造假，误导投资者的做法。

　　美国安然(Enron)公司就是这样一个反面典型。安然公司曾经是世界上最大的能源、商品和服务公司之一，名列《财富》杂志“美国500强”的第七名，并连续六年被《财富》杂志评选为“美国最具创新精神公司”。然而就是这家自称全球领先企业的公司，在2001年12月2日突然向纽约破产法院申请破产保护，成为美国企业破产历史上规模最大的案件之一。

　　对于安然财务造假案的调查显示，这家看上去拥有上千亿资产的公司，其实大体是一系列持续多年，精心策划的财务造假的产物。为了追逐高盈利和个人财富，安然公司几乎所有董事会成员和公司高管，都有意无意地卷入公司的造假行为。

　　为了虚增收入利润和压低成本和费用，安然公司高管在公司体外一直设立了大量隐秘的合伙公司。安然从外界借来的巨额贷款经常被列入这些体外公司的资产负债表上。这种做法不但隐藏了安然高达130亿美元的巨额债务，还给安然的一些高管从中牟利的机会。

　　更让投资者气愤的是，虽然有些安然的高层对于公司的问题非常了解，但为了一己私利或者对于公司的乱象熟视无睹，或者刻意隐瞒不断恶化的公司状况。公司的14名监事会成员有7名要么正在与安然进行交易，要么供职于安然支持的非盈利机构，获取公司支付的丰厚酬劳，因此选择对安然的种种劣迹置若罔闻。在如此失灵的公司治理结构下，包括首席执行官斯基林在内的许多董事会成员一方面鼓吹股价还将继续上升，一方面却在大量秘密抛售公司股票。

　　安然公司的股价在2000度上升了89%。在这一上涨过程中，高盛、美林的卖方分析师都强力推荐安然公司的股票。当时全球规模最大的会计师事务所安达信也为安然的财务状况提出了非常正面的评价和独立的专家意见，直到2001年11月29日，安然公司股价暴跌85%，创下纽约证交所单只股票跌幅的历史纪录。

　　公司最终申请破产保护，不但导致了投资者蒙受了巨大损失，公司的大量员工更是深受其害。那些参与造假行为的安然高管大多受到了法律严厉的制裁，而给安然提供财务审计的安达信事务所也因为在集体诉讼中要承担给投资者提供赔偿的连带责任，而不得不申请破产保护。

　　由此可见，做多是上市公司自然而然的利益诉求和操作方向，至于是不是所有的做多行为都合法合规，是不是所有的做多行为都一定是正确的或是善意的，倒是值得推敲和思考。

　　再看格林斯潘功过

　　无独有偶，另外一个全球资本市场和资产市场多头的强力支持者，美国联邦储备委员会前主席阿兰格林斯潘，也在自己宽松货币政策所缔造的全球股市和房地产市场泡沫破裂之后，对当年宽松的货币政策和自己几乎毫无保留的支持股市楼市上涨的态度有所反思。有报道指出，格林斯潘在被《纽约时报》专栏作家、诺贝尔经济学奖得主克鲁格曼公开批评为“有史以来最差的中央银行行长”之后，取消了自己参加每年一度全球中央银行家聚会的杰克逊会议的计划。

　　克鲁格曼包括：格林斯潘要对美国乃至全球的资产泡沫和之后的金融危机负责；格林斯潘对于推高资产价格有一种特别的热情，而未能对资产价格的大规模持续上升给予足够的关注；批评他认为通货膨胀只是CPI，而无视资产价格的变化；批评他在互联网泡沫即将见顶的时候，意识到了风险的累积，却拒绝采用收紧货币供应或者增加证券交易杠杆保证金的方式去阻止股价的迅速上涨和泡沫化；批评他对于金融创新无节制的支持和对金融监管标准的不断放松。

　　格林斯潘在过去二十年获得广泛赞誉的政策，在一两次金融危机之后再看都未必是那么明智的判断和选择。正如克鲁格曼在专栏中指出的，格林斯潘(在自己任期达到了自己的政策目标，但是)让自己的继任者在金融危机中本来就很困难的工作变得更加艰难。直到2008金融危机过后，全球才有越来越多的政策制定者、学者和实践者开始对格林斯潘任职美联储期间的货币政策提出尖锐批评。

　　谁是“恶意”做多者

　　综上所述，金融从业人员、实体企业、政策制定者和监管层，都有完全可以理解的理由希望牛市可以持续发展下去。为了达到牛市的目的，也为了达到自己对于事业发展、财富增值、政绩卓越的目的，市场中的参与者会采取不同办法和手段，有时甚至不惜跨越道德、法律和市场规律的底线，来推动牛市的形成和持续。

　　这还包括那些从根本上就是想要推高股价、诱惑无知投资者上当的骗局(pumpanddumpscheme)。根据作者的研究，散户相对大盘的表现，在牛市比在熊市还要差。这固然是因为散户在牛市中情绪高涨，更容易犯错误。但另外一个不可忽略的原因，就是很多企业和机构投资者，利用牛市里高涨的人气，更积极地“恶意”推高股价，让散户接下“人造牛股”的最后一棒。

　　由此可见，股价下跌可能会创造长期的投资机会；股价上涨可能是为今后的暴跌和危机买下伏笔。正像哈耶克所说，“通往地狱之路，往往是由美好的愿望铺成”，通往危机之路又何尝不是由对牛市的憧憬、追求和执着引导的呢？市场涨跌本有自己的规律无所谓好坏，做多和做空的判断又何来“善”“恶”之分呢？在市场上对“恶意”做空者口诛笔伐之际，是否也应该考虑潜在的“恶意”做多者对投资者、市场和经济可能造成的风险和影响呢？

　　(本文作者介绍：上海交通大学上海高级金融学院副院长、金融学教授，耶鲁大学国际金融中心研究员，著有《投资者的敌人》一书, 帮助投资者认识自我, 战胜自我。)

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