文/新浪财经专栏作家 彭文生
近期银行间市场利率的走势显示央行并不急于对冲外在的流动性紧缩的影响，货币政策从全年的态势看维持中性，但短期边际上看偏紧。未来几个月经济增长进一步放缓，货币信贷、社会融资总量的增速将继续下降，由此可能导致房地产市场降温，在这样的情况下，4季度货币政策放松的压力将加大。
预计下半年银行间市场利率将较上半年有所上升。我们认为近期银行间市场利率回升反映了央行货币政策维持谨慎的态度。
近期银行间市场利率显著上升。上周五隔夜利率升至3.6%左右，7天利率升至4.5%左右，较一周前上升62个基点。同时国债收益率升幅明显，已超过6月份“钱荒”时的水平。年初至今， 1年期国债利率上升了近70个基点，3-5年期的国债利率也已经上升近50个基点。我们认为，银行间市场利率的回升，主要反映了资本流出和货币政策操作的两方面影响。
继5月外汇占款增量大幅下降之后，6月份金融机构外汇占款较5月份减少412亿元。新增外汇占款从一季度的月均4000多亿元下降至二季度的月均1000多亿元，而贸易顺差并没有显著下降，因此，资本流入的减少或者资本流出的增加较为明显。向前看，随着美国经济增速的进一步好转，美国货币政策放松的程度将逐步减小，甚至转而收紧，美国国债利率回升，资金流出中国的态势将持续。这将给国内的银行间市场带来持续的紧缩压力。
同时，近期银行间市场利率的走势显示央行[微博]并不急于对冲外在的流动性紧缩的影响，货币政策从全年的态势看维持中性，但短期边际上看偏紧。虽然近期政策向“稳增长”倾斜，但以充分发挥积极财政政策对经济增长的支持作用为主，预计“稳增长”在宏观方面主要限于财政政策的微调。在“调结构”和“控风险”的思想主导下，尤其是为了控制房地产泡沫和影子银行风险，货币政策难以显著放松。
预计下半年银行间市场利率将较上半年有所上升。我们认为近期银行间市场利率回升反映了央行货币政策维持谨慎的态度。
央行公开市场操作上周净投放量为0，较前一周明显下降。7月前4周，央行公开市场净投放2,060亿元，国库现金存款投放1,000亿元。相对于银行间市场资金流出的量，央行的公开市场操作呈现中性偏紧态势。7月份财政存款上缴3,500-4,000亿元，四大国有银行分红2,500亿左右，加上外汇占款可能继续负增长，银行间市场资金仍然呈现净流出的局面。这一因素在三季度难有明显改变，银行间市场利率整体水平将较上半年小幅上升。
人民币对美元汇率面临贬值压力。近期美元指数疲弱，人民币对美元中间价有所升值，但对其他主要货币(日元、欧元)贬值。向前看，美元指数走强趋势不改，因此人民币对美元升值压力减小，未来存在贬值压力。近期人民币即期汇率从强边(中间价+1%)回落，与外汇占款增量的迅速下滑，都反映了这一趋势。离岸市场1年期的NDF汇率较中间价贴水幅度较大，显示市场对未来人民币汇率走势预期以贬值为主。
图表：人民币对美元NDF较中间价之差如何判断未来货币政策的走势？ 一要看政策意图，从近期的银行间市场利率看，短期总量放松的可能性小，更多的是结构调整，试图引导资金流向实体经济部门。但在深层次矛盾(房地产、地方政府融资平台)不改变的情况下，金融部门的信贷导向政策的效果有较大的不确定性。
我们判断，未来几个月经济增长进一步放缓，货币信贷、社会融资总量的增速将继续下降，由此可能导致房地产市场降温，在这样的情况下，4季度货币政策放松的压力将加大。
(本文作者介绍：英国伯明翰大学经济学博士，中国国际金融有限公司首席经济学家，曾任巴克莱资本中国经济研究主管。)
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