文/新浪财经专栏作家 晋育锋[微博]
帝亚吉欧全资收购水井坊第一大股东全兴集团，七年收购画上句号。全兴集团资产连续增值11倍，当年的MBO如今全部套现，累计获得现金29亿元。全资收购的背后，更多是帝亚吉欧无奈之下的最终选择。
全兴集团推出水井坊早于泸州老窖的国窖1573，但老窖公司在双品牌战略下，让特曲和国窖联动提价，互为支撑和引领，推动了国窖在2012年之前的高速成长，而水井坊却始终不温不火。7月23日，全球第一大酒商、水井坊外方股东帝亚吉欧发布公告，称中国有关部门已经批准其以2.33亿英镑收购盈盛投资持有的全兴集团剩余47%股权。至此，帝亚吉欧全资拥有全兴集团并将其更名为四川成都水井坊集团公司，进而持有水井坊上市公司39.71%的股权，七年收购之路终于画上句号。
昨晚至今，行业媒体和业内人士都在关注此次全资并购的真实意图，也有媒体问到我对此事的看法。想了解其背后的真相，我们先看以下几组数字：
1、全兴集团的资产增值过程。
2006年，商务部批准帝亚吉欧第一次收购全兴集团43%股权时，交易价格为5.7亿元人民币，照此计算全兴集团总价值为13.26亿元。之后帝亚吉欧第二次增持6%的交易，对外没有披露详细价格。
2011年，帝亚吉欧第三次交易，增持4%的股权，交易价格1.4亿元，折算全兴集团总价值为35亿元。
按照昨天帝亚吉欧官网消息，2.33亿英镑、3.58亿美元，折合人民币21.98亿元，对应47%的全兴集团股权，折合全兴集团总值为46.77亿元。
2、回看当年全兴MBO改制。
我们再回看作为当年白酒行业仅有的两个大型国企MBO案例(另一个为剑南春)：
全兴集团18名高管、124位中层干部合计142人共同出资成立盈盛投资，以4.126亿元收购了全兴集团67.7%的股权，深圳矢量投资1.22亿元持有20%，全兴股份工会0.75亿持有12.3%。
之后通过一系列股权操作，盈盛投资持有全兴集团94%，全兴工会持有6%。
上述计算很容易算出，2002年底全兴的MBO改制，对应总价为6.096亿元，但实际盈盛投资第一期出资为4.126亿元。也就是说，142名管理层股东出资4..126亿元获得的全兴集团及水井坊实际控制权，在今年实际对应价值已达46.77亿元，为当初的11.33倍。
3、管理层的实际套现为多少？
这个数字只能大致理清：2006年第一次出让43%，帝亚吉欧支付对价5.7亿元，该部分股权应是盈盛投资出让。
第二次增持的6%，应是对应的全兴工会所持股权，对价应由出资的职工分享，与管理层无关。
2011年增持4%为1.4亿元，加上本次21.98亿元，粗略估算，盈盛投资三次减持累计套现29.08亿元，十年增值704.8%。
4、帝亚吉欧真的看好中国白酒发展吗？
我们来推测帝亚吉欧全资收购背后的可能：
第一，的确看好中国白酒市场、尤其高端白酒的未来发展。不断增持直至全资持有是对水井坊未来信心的预期。
第二，不一定完全看好，但水井坊近年来的发展不尽人意，其中应该有中外股东对于品牌、市场、渠道战略与策略的分歧因素。而当初曾被看好的水井坊可以利用帝亚吉欧的全球分销网络打开国外市场，也贡献甚微。
全兴集团推出水井坊早于泸州老窖的国窖1573，但老窖公司在双品牌战略下，让特曲和国窖联动提价，互为支撑和引领，推动了国窖在2012年之前的高速成长，而水井坊却始终不温不火。其真实原因就是将水井坊与全兴两个品牌彻底割裂的重大战略失误，以致水井坊失去了中低端支撑，而全兴大曲则失去了高端的引领和涨价理由。在2006年帝亚吉欧参股至2010年出让全兴股权期间，这种状况并未有丝毫改变。
现在我们虽无从得知当年这一割裂背后的原因，但中外股东在品牌发展的战略决策上都出现了重大失误。
因此，从水井坊品牌未来的发展目标出发，为了确保对水井坊的绝对话语权，改进现有发展局面，以较早前帝亚吉欧中国区换帅、水井坊换帅的行动为先，必须也只能全资收购全兴集团。
第三，管理层想彻底套现后退出，以完全撇清当年MBO后媒体和公众连续多年对改制过程的质疑。
综合三种推测，我更相信这是帝亚吉欧对水井坊有一定信心(不代表对中国白酒产业未来有信心)、但无奈之下为了消除分歧、确保话语权的最终选择。
5、老八大名酒全兴大曲走向何处？
昨晚也有网友和媒体问及此事。由于国家规定名优白酒不得被外资控股，因此2010年在帝亚吉欧增持4%、对全兴集团将达53%的控股权前夕，为了规避限制条款，水井坊分两次出让了所持全兴酒业95%股权，从而与全兴品牌彻底分家。
后经股权变更，现时全兴酒业控股方为国内最大的酒类经销商、光明食品集团子公司上海市糖业烟酒集团，持股比例67%；成都工慧投资咨询有限公司持股33%。
在网上搜索成都工慧公司，其注册地成都郫县，为自然人投资或控股企业，法人代表朱国英，核准日期为2011年3月29日，注册资本仅为100万元，表面看与全兴和水井坊没有任何关系。但从圈内朋友处得知，工慧公司应与全兴集团有所关联。其成立日期也甚为蹊跷，就在水井坊第二次出让全兴酒业股权之后，似是为了受让33%股权而专门成立的。
由此，我们不妨做一个假设：盈盛投资出让全兴集团全部股权后，与水井坊已没有任何资产关系。有无可能盈盛投资再回头，通过成都工慧增持全兴酒业股权，重新运作自己赖以起家、多年感情维系的基础品牌全兴大曲？毕竟没有全兴大曲，没有1998年地处成都市水井街的全兴二车间地下酿酒作坊遗址的发现，就没有如今的水井坊。
(本文作者介绍：资深白酒经理人，中国营销学会副秘书长。《新食品》等行业媒体特约撰稿人、新食品商学院签约讲师，郑州大学等高校客座高级讲师或客座教授。)
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