分享产业资本盛宴

　　中信证券张兵

　　中国传媒产业与中国经济发展具有密切的正相关关系，“十五”期间中国经济保持了持续、稳定的发展态势。我国人均国民生产总值已经超过1000美元，发达地区和一些特大型城市的人均GDP则接近或超过5000美元，离国际经验数据显示的传媒业大发展的门槛（9000美元）并不遥远。我们认为，未来数十年内，传媒产业将逐步步入一个大发展的黄金时期，产业资本的盛宴并不遥远。

　　奥运会成为广告业盛宴

　　历史数据回归分析表明，我国广告业的增长变化与GDP增长率的相关系数为0.709，确定系数为0.503，这表明中国广告业增长变化的50% 是因为GDP增长变化而产生。宏观经济增长环境是广告业的基础，中国的宏观经济将是支持广告业以较高速度增长的基本经济环境。未来几年，我们认为广告业将继续保持较高的增长速度，行业的年增长率将在12％左右。2008年奥运会对于广告将有明显的促进作用。广告行业值得看好，具备较好的投资价值。

　　2008年是奥运年，奥运会是体育界的盛会，也是广告业的盛宴。基于CEIC同期可比数据，我们预期2008年广告收入增长率将达到17％， 同比增长5％。电视台依旧会是增长率最快的，报纸、户外尤其是北京的报纸、户外广告收入将有比较明显的增长。

　　对于上市公司，我们认为以广告为主的上市公司都将全面收益，从结构看，以电视广告为主要业务之一的中视传媒和北京公交广告为主体业务的ST北巴值得重点关注。

　　数字电视提升有线网络价值

　　数字电视是电视产业未来的发展方向，其带动的产业链市场规模非常庞大，普遍预期数字电视产业成熟后，其带动的产业链条规模过千亿元。我们预计2008年数字电视将增长到4000万用户，其相对有线电视总用户的渗透率为29％。

　　数字电视市场化的收入模式逐步形成。清晰的盈利模式是产业发展壮大的核心所在。对于数字电视产业的投资者和运营商来说，只有当对产业的盈利模式有明确的预期后，才能刺激其他们对产业的热情。

　　国内目前试运营数字电视的运营商，其收入模式主要有三个方面。其一是提高基础收视费，以获得未来清晰的现金流；其二是以VOD、定制频道为代表的交互式、个性化点播需求，这是现金流很难确切预测的收入模式，其发展依赖于基础用户数的规模、用户的质量、可提供的节目内容和运营商的运营策略；其三是因网络的数字化改造后形成的新的增值业务收入。

　　如果说2007年奠定了数字电视产业发展的基本格局，那么2008年将是数字电视产业将逐步步入收获期，数字电视相关上市公司也将逐步进入新一轮收入和盈利增长期。

　　结构性投资机会显现

　　由于我国传媒业上市公司的价值取向和产业的增长取向之间存在很大的不一致，虽然我们很看好传媒产业未来的成长性，但对于传媒业多数上市公司的价值增长，仍持中性观点。从估值体系看，传媒行业估值处于市场估值体系高位，维持传媒业 “中性”的投资评级，同时也认为该行业将出现明显的结构性投资机会。

　　以歌华有线、广电网络为代表的有线网络类公司是我们重点推荐的公司。2008年数字电视产业将逐步步入收获期，有线网络资产价值将因为数字电视产业的发展获得明显提升，其价值增量主要体现在单用户价值明显提升，同时网络资源具备多业务拓展增值空间。