房地产：估值风险释放后更具投资价值(2)

　　我们曾在前期的报告中表示过地产股存在估值偏高的风险，但随着股价在过去几个月中的大幅回落，这种风险已经逐步释放，我们所重点跟踪的地产股08年的动态市盈率已经基本在20倍以下，极具投资吸引力。　

　　规模扩张比房价上涨对业绩影响更大

　　不过，投资者对房地产市场的未来走势存在担忧也并非毫无道理。从去年4季度以来的销售数据来看，房市确实陷入了低迷，深圳、广州等地商品房成交均价大幅回落，全国范围内的商品房销售面积同比增速也在下滑。

　　注：由于国家统计局在2005年8月更改了对商品房销售的统计口径，将期房销售也纳入了统计范围内，因此我们对全国商品房月度销售面积数据只选取了有可比性的06年8月份以后的数据。

　　从房价指数来看，深圳、广州的房价增速已经在07年底出现了大幅下滑，而北京、上海等地的房价增速也趋缓(图6)。如果看环比增速，全国指数以及几大城市的房价指数趋向于稳定(图7)。我们预计，相对于07年，08年的房价走势将是平静的。

　　尽管预计08年房价涨幅有限，但并不意味着地产股业绩增长会受到很大影响。事实上，除招商地产外，几家全国性龙头公司近年来的毛利率水平并没有太大波动，其中万科和保利地产07年净利润均出现100%以上的增长，但其毛利率水平并没有太大幅度的提高(表3)，这说明房价上涨并非地产公司业绩高增长最重要的因素。此外，需要指出的是，我们所计算的毛利率是扣除营业税金之后的，这样就剔除了上市公司计提的土地增值税。毛利率的稳定也说明了在从严征收土地增值税的情况下，项目储备的增值有很大部分被土地增值税抵消了。

　　行业评级与重点关注公司

　　我们认为，房地产行业基本面没有发生根本变化，对房地产的真实需求依然很强劲，在个别过热的市场，对房价过高上涨进行修正、挤出泡沫之后，成交将会逐步放大。我们预期市场会在2季度出现回暖。

　　在投资思路上，我们维持年度策略报告中提出的"以成长性为核心，把握并购价值"的基本观点。我们看好全国布局、成长动力强劲的行业龙头--万科、金地集团和保利地产等将率先出现投资机会；价值低估的区域性龙头企业也将有所表现，我们建议重点关注新城B；而业绩在08年以后会有大幅增长的公司也值得关注，如深振业、珠江实业和*ST广厦。