| “宝钢增发价可以谈” 谢企华出手消解基金同盟 | |||||||||||||
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| http://finance.sina.com.cn 2004年08月21日 07:36 经济观察报 | |||||||||||||
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本报记者 邹光祥 孙健芳 北京报道 沟通比对抗更有助于问题的解决。 8月12日，传闻已久的宝钢股份280亿增发方案终于落地，市场随之色变，上证指数应声而落，创下1357点的年内新低，宝钢股价暴跌8.59%。方案本身引起诸多分歧，而投资者
相比招行在可转债事件中对于基金的强硬态度，宝钢表现出了罕有的尊重，几乎所有的高层都倾巢出动亲自登门游说基金，素有“女强人”之称的董事长谢企华更是透出少有的弹性和灵活。8月19日，正在路演途中的谢企华与本报记者在电话中坦诚交流，“目前暂定的这个价格5.6元左右还有得谈，还需经过一系列程序，宝钢的增发价格最终要由市场来定。” 但基金经理们的态度并没有多大改变。对于他们而言，对投资人负责是其天职，这远比他们获得宝钢的尊重更重要。 基金阵营悄然瓦解 宝钢股份能否增发成功，基金态度至关重要。到目前为止，基金经理们都还不愿意公开挑战宝钢。 宝钢要实现整体上市必须获得机构投资者的赞同。机构投资者有两类，一类是战略合作伙伴，他们不同意，股东会无法通过赞成决议.根据现行规定，宝钢股份在收购集团资产进行股东大会时，作为关联股东的宝钢集团应当回避；另一类机构投资者是基金等“控市股东”，他们不赞成，股价方面会不支持融资行为。 而宝钢如此属意基金的态度在于其拥有相当的话语权。西南证券的分析师张刚认为，此次增发流通股东的态度至为关键，在宝钢的前十大股东中，除了宝钢集团和华安证券外，前八大股东全部是基金。 此前，在招行100亿可转债事件中，因存在巨大分歧，基金联盟上演了一出对抗大戏，最终令招行可转债延迟了半年并不得不缩减融资规模。 宝钢高层旋风式的路演似乎有了效果，基金的阵营正在被一点点瓦解。据记者获得的最新消息显示，已有基金在悄悄增持宝钢股份。这一点也得到了宝钢股份总经理艾宝俊的肯定，“据我了解，大部分基金，主要是宝钢股份的前十大流通股股东在最近两天已经开始增持，他们看好宝钢”。 宝钢倾力打造的蓝筹形象已经深得基金经理的认同。财务数据显示，近年来宝钢一直保持着较好的盈利能力，随着产能的进一步扩大，市场需求不断增长，宝钢的业务增长还将保持一定的持续性。无论从行业、经营能力、成长性还是从较低的估值水平、较好的流动性(流通股本18.77亿)，宝钢都成为众多以价值为判断基准的基金投资的对象。 资料显示，截至今年6月30日，共有18家基金公司旗下36只基金重仓持有宝钢股份，持股总量约为4.84亿股，占流通股本的25.7%，其中南方旗下的基金最多，共持有7977万股。考虑到一些基金的持有量未达到公布的要求，基金总体持有宝钢股份的比例应当更高。 基金也有自己的利益诉求，不同的基金代表了各自不同的利益。就目前来看，基金结盟的可能性依然存在，有可能宝钢在关键时刻会对方案做出调整。尽管宝钢总经理艾宝俊再三向记者强调，“方案本身不会有什么变动，我们收到的建议99%已经在方案最初的考虑之内。” 华安创新基金经理刘新勇表示，宝钢增发可以减少关联交易，提升公司竞争力，对公司未来发展是有利的。增发提升公司业绩，对投资者也是好事。 截至今年6月30日，华安旗下封闭式基金安顺增持宝钢股份3021万股流通股，成为宝钢第三大股东。其中，华安创新持有宝钢股份2250万股，为第十大股东。 “持股的基金经理与没有持股的基金经理想法完全不同。”一位财务公司人士评论，“归根到底还是靠业绩说话。” 上述人士分析，根据宝钢集团对外公布的资料，宝钢对于今年的赢利预测为0.66元，而中报业绩为0.38元，所以可能把部分利润调配给宝钢集团，为的就是提高将要收购资产的价值。所以宝钢收购的资产究竟值不值那么多钱让人怀疑。 各方利益大博弈 增发价格与配售比例成为双方讨论的焦点。 虽然一些中小股东认为宝钢整体上市带有明显的圈钱意图，然而基金业人士却指出，要否决方案几乎是不可能的事。该人士指出，基金公司只是站在代表流通股股东的角度，希望宝钢针对方案实施之后对他们造成的损失进行补偿。 一位重仓持有宝钢股份的基金经理表示，宝钢每股5.6元增发价格，与他们当初预计每股3.5元有一定的差距，再加上目前6元左右的股价，这对流通股股东或多或少会造成影响。“我们希望公司的配售方案能够体现出对流通股股东的尊重。” 西南证券的分析师张刚认为，尽管宝钢增发复制了武钢模式，但宝钢方案中设置了原流通股东优先配售权，未来增发能否顺利实施取决于对原流通股东优先配售的比例。 张刚认为，在没有对流通股东优先配售权的前提下，市场有两组力量博弈：一组产生在发行人和承销商之间，宝钢增发价格估计在5.6元左右，由于增发价格是按停牌前均价8.5折计算，因此，二级市场价格不应低于6.5元，否则承销商将面临包销风险；第二组是新股东和原流通股东的成本博弈，之前250日的均价6.5元，新股东成本约5.6元左右，新股东成本比原流通股东成本低13%，如果原流通股东“用脚投票”，发行人或承销商都将面临风险。 如果给予原流通股东优先配售权，那么情况发生变化：大比例的优先配售可以扩大价格区间范围，并获得满足募集金额的效果。假定配售询价区间在5.1-6.0元之间，增发价格折扣率为8.5折，对应价格成本为6.00-7.06元。当对公众股东按1010或105的比例进行优先配售时，则原流通股东的成本变为5.55-6.00元或6.03-6.33元，低于宝钢股份250日均价6.5元，并与新股东成本相差不到10%，可以接受。假如按1010优先配售，实际对新股东配售份额为25-18.77＝6.23亿股；按105优先配售时，新股东获得的理论配额为15.6亿股。 相比之下，1010的优先配售方案才能照顾流通股东利益。因此，只有1010或比这个方案更具有诱惑力的方案才能得到机构投资者的青睐。对于基金而言，1010或更高的优先配售比例可以将成本摊至6元以下，并且与新股东成本相当，这样宝钢增发或可得到基金的全力护盘。 主承销商中金公司资本市场部有关人士表示：“增发价格目前还不好说，但是，我们会采用完全市场化询价的方式来确定增发价格。因此，市场的认同是最主要的。”中金公司力争使增发方案得到基金等认可，希望各基金不要用脚投票。 不过，中金已充分考虑到了各种最坏的可能。据说中金已经放出风来，如果基金经理人不买账，他们将会全部包销，这和中国联 通发行的方式有点类似，当时也是中金以3元的价格包销，在3.1元时卖出。 “目前仍旧在谈判中，在增发方案最终确定之前，有一个大致的目标，但是中金只是中间的协调人和联系人，主要还要看宝钢公司的决定，是宝钢公司和基金公司谈判。”一位中金人士表示。 “其实6元以下还是值得去投资。”那位财务公司人士表示。而基金公司人士也表示，希望就增发方案进行探讨，包括增发的数量、向老股东配售数量等。 但有基金公司人士认为“以宝钢业绩，目前价格已经处于最高点” 。 问题是，现在仍旧有一些不确定因素，一是增发募集金额，二是购买资产数量。而最大的不确定因素为，是不是一定得购买宝钢集团280亿的资产？如果增发数量确定为50亿股，而价格确定为3元，是不是就可以用150亿购买部分资产。如果这样，流通股股东将从中受益，增发价格也不是十分敏感。 如果非得收购全部资产，那就只能确定增发的数量和增发的价格了，在这种情况下，价格越高，老股东越不满。 增发是“毒品”？ 宝钢正在争取一个多赢的结果，但结果已然注定。经济学家华生称，在股权分裂的基础上引进的市场化增发，是饮鸩止渴的毒品。 作为蓝筹代表，宝钢市场形象颇佳。但这次增发，仍然遭到市场质疑，使投资者受损。对此，华生更是猛烈抨击宝钢的增发行为。 华生认为，在现行股权结构下，实施增发而不损害公众投资者利益，是很难的。因为增发的悖论在于：高价增发，无人认购；相对市价较大折让增发，显然只有利于非流通股，而摊薄和损害现有流通股股东权益。 在华生看来，市场化增发，确实是境外规范市场再融资的通行做法。但在中国股市股权分裂，流通股股东和非流通股股东利益有显著差异，市场化增发通常只有利于融资者，而损害公众投资者利益。现行上市公司投票表决方式的设置，更使公众投资者处于被动无助的地位。 财务人士分析，目前钢铁行业的平均市盈率在9倍左右，整体上市后宝钢由一个钢铁业务专业化的公司转换成钢铁业务一体化的综合公司，估值水平应该有相应的折价，预计动态市盈率在8.5-9倍之间，由此推断公司的价值中枢在6.7元附近，拟定的5.6元／股的增发价格理应较为合理。 但是，以上的定价模式是建立在上市公司股票全流通的基础之上的，在股权分置的情况下，非流通股东以1元不到的成本继续高溢价融资时，所有的流通股东的利益都将受到侵害。 一次280亿的融资量对市场也是一个巨大的考验，即便方案获得通过，也有一个发行时机选择问题。“其实，宝钢整体上市并不一定是高层的意思，也不是证监会就能把握的，但如果他们想让快时肯定能够快起来的。”一位券商人士称。 华夏成长基金经理王亚伟认为，市场已经充分反映了对宝钢增发的态度。由于目前还没有看过收购资产项目，对收购没法下结论。但收购本身可能没有问题，只是增发时机值得考虑，现在市场比较弱，融资无疑对市场有影响。希望不仅要考虑上市公司与流通股东利益的双赢，还要争取三赢，争取对市场有正面促进作用。否则，皮之不存，毛将焉附？
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