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□新疆证券研究所 王年华
ETF在二级市场的基金价格和一级市场(申购赎回)的基金净值之间瞬间的折价(或溢价)的存在，提供了理论上的套利机会：当ETF二级市场价格＜基金单位净值时，在二级市场买入ETF份额，并在一级市场赎回份额，将赎回获得的股票在二级市场卖出；ETF二级市场价格＞基金单位净值时，在二级市场买入一篮子股票，在一级市场申购ETF份额，在二级市场卖出
ETF份额。
目前，只有持有上证ETF50 100万份以上的投资者是上证ETF50的能实现套利交易的投资者群体，因为只有这类投资者才可能同时在ETF的两个市场(一、二级市场)进行交易。此外，还需说明的是，套利行为发生在T+0日内，即在第T日内实现ETF在一、二级市场的整个套利操作。
国际ETF折溢率水平较低
理论上讲，由于套利机会的存在，ETF的折溢价就应该不会大，否则就会立即招来机构的套利行为，从而又拉回折溢率很小的“均衡状态”。实际上，国际主要的ETF的折溢率水平都很小，主要分布在+0.5%和-0.5%之间。
交易费率影响套利空间
上证ETF50存在以下交易费率种类：
1、按照套利的操作过程计算其可能的费用，如由于ETF折价和溢价时的套利操作方法不一样，因而其相应的交易费率也是不同的；
2、按照投资者在交易的实际操作中可能的费率计算，其中的“申购(赎回)费率”以及“股票单边交易费率”在实际操作中均会有所折扣。上证ETF50的基金招募书中规定基金的“申购(赎回)费率”均为0.5%，但实际上这两种费率主要由代销的券商自行决定的，一般而言，代销基金的券商对其机构客户在这些费率上是有优惠的，据了解，有的券商对此会减少一点，有的甚至是分文不收。本文的分析均以减少一半进行估算，即0.25%。“股票单边交易费率”规定是一般是0.3%，但在实际工作中各券商营业部为了吸引客户(尤其是大客户)均不同程度地作出了让利的行动，本文的分析取该费率为0.2%(详见表2)。
3、上证ETF50的基金年管理费为0.5%，基金年托管费为0.1，折算成(一日)套利交易的数值后很小，可以忽略不计。
首先，参照国际上ETF的普遍的折溢率水平(在-0.5%-0.5%之间)，我们设计其最高的折(溢)率为-5%或5%；其次，以“t-1日收盘的基金折溢率”作为t日ETF套利操作的折溢率的参考指标；第三，尽管华夏基金估计了其ETF基金总的交易费率在0.6%-1%之间，但考虑到在实际操作中券商将会给客户提供一定折扣，我们认为还是应该按照表2 估算的“*实际总交易费率”进行套利分析。
参照国际上ETF的普遍的折溢率水平(在-0.5%～0.5%之间)，以及上文计算的上证ETF50实际可能的总交易费率(折价时的0.50%和溢价时的0.90%)，实证结果表明：对上证ETF50进行套利的收益率总体不是很可观，其中交易费率将直接影响ETF套利空间。
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