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□本报记者 唐健
单只股票换购ETF的创新一出，市场就进行着热烈的讨论。由于诸多重要信息未公开，市场疑问重重，讨论更多的是在各种假设上的预估。
股票换购独领风骚？
ETF采用了现金网上认购、现金网下认购和股票网下认购三种认购方法。单只股票换购，是中国ETF的创新，这一创新给ETF带来的可能是数倍于现金认购的发行量。原因很简单，以上证50(资讯 行情 论坛)为组合的ETF具有比个股更强的流动性。一家券商的研究报告称，上证50指数任何单只成分股的流动性均弱于上证50指数的组合，一些持股高度集中的个股的流动性更无法与ETF组合相比。因此，在不占用现金资产又可以增强资产流动性的情况下，单只股票换ETF的认购方式对机构投资者有着强大的吸引力。一位熟悉ETF产品的业内人士分析，以股票认购ETF的总量可能远远超过现金认购量，甚至可能占到ETF发行总量的80%以上。
“异常”标准如何定？
单只股票换购ETF显然不可能是无条件的，上证50ETF招募说明书中关于“限制个股认购规模”和“价格波动异常和申报数量异常可不经公告拒绝认购申报”的条款赋予基金管理人充分的选择权。
由于招募说明书中未说明何为“异常”，整个换购也就充满不确定性。也正因为此，业内对“异常”的界定有着各种猜测。业内人士估计，任何不利于基金管理人的情况都可能列入“异常”，对于不同的股票，“异常”的标准也会不同。管理人在确认是否接受某只股票换购和换购量时，要进行多方位的评估。首先，股价是否被人为拉高，如果有拉高，拒绝换购后在二级市场上买入是否会成本更高？其次，如果某只股票的换购申报量大于实际需要量，基金管理人要考虑接受的多余部分股票是否能在二级市场上顺利卖出。当然，如果基金管理人采用“木桶短板原理”，以认购申报量比例最小的股票为基准配比整个上证50组合，则会拒绝所有超出上证50指数配比比例的股票换购申报。这样的话，基金管理人就不需要考虑股票能否顺利卖出的问题，同时也减少了卖出股票再买入其他成分股的交易成本。但这一做法的缺点是，可能会使基金发行规模打折。
信息该如何披露？
单只股票换购ETF，在信息披露上也无前例可循，哪些信息将被列入必须披露的内容？这是业内的另一猜想主题。业内人士估计，ETF的相关信息披露会与以往的开放式基金有所不同。由于股票换购ETF在网下进行，基金管理人有完全的控制权，换购比例、换购对象在很大程度上完全由基金管理人做主，因此，如果不能很好地进行信息披露，很难消除市场担心内幕交易的疑虑。
理论上说，基金管理人不仅应该对每只股票的认购数、拒绝数、实际接收数、换购价格和前十大换购人的信息进行公开披露，而且也应该说明拒绝和接受的理由。但是专业人士预计，部分信息的公开会对基金管理人产生较大的不利影响。例如，如果基金管理人公布每只股票实际接收换购数，很可能在建仓期遭到“狙击”，因为市场根据最终的换购数，很容易计算出ETF为了完成建仓还需要买入哪种股票、卖出哪种股票，买入卖出的数量也清楚明了，此时ETF如同完全暴露在猎人枪口下的猎物。因此，专业人士认为，部分信息可能需要等到建仓期完成后公布。
毫无疑问，ETF作为一个有着重大制度创新的品种，无论在基金业界还是证券界都有着“标竿”意义，先行者肩负着建立一个完善、健全的制度的重任，从而在制度上确保创新产品的公开、公平、公正，为今后的金融产品创新树立一个良好典范。
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