解读陈光明20年投资历程：守方圆知进退做时间的朋友

　　独家解读陈光明20年投资历程：守方圆知进退做时间的朋友

　　中国基金报记者 杨波

　　中国基金业20年，资本市场经历了数次大起大落的轮回，一批优秀的基金管理人秉持价值投资的理念和方法，经受住了市场牛熊转换的考验，获得了长期持续优异的投资业绩。

　　睿远基金创始人陈光明无疑是其中的代表性人物。陈光明在东方证券服务了整整20年：1998年，陈光明作为资产管理部的实习生进入东方证券，2005年出任东方证券资产管理部总经理，2010年转任东方证券资产管理有限公司总经理，2016年任董事长，2018年初辞职。

　　历经20年，陈光明已成为中国资管行业的重量级人物：

　　论投资，他是国内顶尖的投资经理，是国内价值投资的旗帜式人物。公开资料显示，陈光明曾管理过东方红4号、东方红5号、东方红-新睿1号、东方红领先趋势、东方红稳健成长、东方红6号等产品，长期业绩优异。成立时间最早的东方红4号，9年获得了超过7倍的回报，年化回报高达30%。

　　论管理，在陈光明任期内，东方证券资管近年来异军突起，投资者极力追捧，银行渠道高度认可，同业无不艳羡。旗下东方红系列基金、集合计划屡屡成为爆款产品，作为2014年才进入公募行业的公司，到今年一季度末，公司偏股主动型基金规模已达735亿元，名列全行业第六，公司受托资产管理规模超过2000亿元。东方证券资管以追求长期绝对收益著称，其独创的优异的长期业绩+封闭式产品的模式，成功地保护了投资者的利益，赢得了业内的广泛尊敬。

　　在公募基金20年的发展史上，身兼公司掌舵人和投资经理双重角色，并在这两个岗位上都为行业创造了标杆式的成绩，陈光明可谓是罕有其匹的人物。

　　日前，在上海浦东，中国基金报记者独家采访了近年来很少“露面”的陈光明。他也是个很好的采访对象，坦率直接，有问必答，绝无空话套话。在三个多小时的采访中，他既讲述了20年来，他如何从偏价值的趋势投资，转型为深度价值投资，到最终蜕变为成长价值投资的历程，也解读了以价值投资为核心理念的公司管理、价值观和发展历程，并透露了他对新公司的设想和愿景。

　　入行即遇傅鹏博

　　朴素的基本面研究收获颇丰

　　中国基金报记者：请讲讲你的早期经历，为什么会来到东方证券？

　　陈光明：我在上海交大读研时，每到毕业前后都有很多公司来学校宣讲，我担任校学生会常务副主席，接触了很多行业，发现自己对证券行业比较感兴趣。1998年3月，我来到东方证券基金部实习，后来基金部改为资产管理部，实习时，我每周一到周四白天都在公司，晚上和周末做毕业论文，基本上算是全情投入工作。当时，资产管理部的负责人是傅鹏博。

　　早期，部门只有3个研究员，我的研究范围包括TMT、家电、汽车、机械、消费等，差不多覆盖了一半的行业。那时，证券行业的研究，跟现在有很大不同，现在热门的行业，当时还没有或很少，比如银行、房地产就比较少，而制造业则是大行业；互联网也刚刚兴起，网上信息还很有限，我经常去上海图书馆查资料。

　　1999年3月，我正式在东方证券入职时，已经是被信任的主力队员了，因为研究做得还不错，团队人也不多，2000年前后我被提为研究主管。2001年左右，我成为投资经理，开始管钱。

　　我觉得很幸运，走出校门就找到了自己热爱的事业；过去20年，中国经济快速发展，不断涌现出很多优秀企业，证券市场也日益完善，让我们有机会与这些优秀企业共成长；东方证券也为我们提供了很好的平台，并支持我们以价值投资理念为核心去打造一家资产管理公司。

　　中国基金报记者：没想到你与合伙人傅鹏博有这样的渊源吧？

　　陈光明：我是傅鹏博招进东方证券的，我们都叫他傅老师。我一开始是学生，很快成为他的助手，后来一起管钱做投资。

　　傅老师是投行出身，对上市公司有较深刻的理解，他要求我们要深入调研，挖掘企业基本面，关注行业的趋势和变化，对刚刚入行的我帮助很大，他是我的良师益友。

　　中国基金报记者：2001年下半年，股市大跌，你当时怎么样？

　　陈光明：刚做投资经理，就遇上熊市，感觉非常不好。我做投资经理时，正式工作才两年，加上实习也才3年，没有经历过股市的起起伏伏，前面顺风顺水，这次开始吃苦头了。

　　当时，我们资产管理部管理的资金3个亿左右，分了5000万让我管。对于一个新手来说，这笔钱真的是挺多的，2001年我亏了30%，就是1500万。我当时一个月工资才1500块，相当于亏了1万个月的工资。那一年我真的很受伤，最直接的表现就是身体扛不住了，胃开始出问题，老想吐，压力特别大。

　　中国基金报记者：这种情况什么时候改变？

　　陈光明：2002年，股市继续下跌，我变得比较谨慎，这一年基本没赔没赚。2001年到2005年，A股整体处于熊市，最大的机会是在2003年，“五朵金花”行情爆发，当时基本面研究非常管用，我们在基本面研究方面走得较早，在当时的机构投资者中也算是比较彻底的。

　　“五朵金花”是汽车、石化、电力、钢铁、金融，我们较早关注到了这些行业的变化，重仓了上海汽车、齐鲁石化等代表性股票，这一年做得特别好。

　　成为最年轻的券商资管部总经理

　　“千点保卫战”率先进场

　　中国基金报记者：2005年5月，你升任东方证券资产管理部总经理，当时31岁，是最年轻的券商资产管理部总经理。

　　陈光明：当时我的确很年轻，正式的职业生涯才6年。2003年，傅老师离开资产管理部，到了基金行业，王国斌总兼任资产管理部总经理，国斌总是东方证券副总裁，当时已是圈内知名的投资人，他对投资管理和资本市场都有很深的理解。我因为投资做得还可以，2005年开始担任部门总经理，没想到一干就是十多年。

　　2005年也是现在“东方红”产品的起点。2005年6月，东方红1号集合资产管理计划成立。当时券商集合产品刚刚开始试点，东方红1号是第一批集合产品，也是资产管理部第一只公开募集的产品，募集了6.4亿。潘鑫军董事长很支持，东方证券拿出6400万自有资金参与，并承担有限责任，自此有了“东方红”这个资产管理品牌。

　　资产管理最重要的是人才，资产管理部早期只有十来个人，从2006年开始，我们每年都从北大、清华、交大、复旦等高校招聘优秀学生进行培养，他们现在大部分都成长为投资经理。

　　中国基金报记者：2005年，股市低迷，年中，上证指数曾一度跌破千点，据说，你们参加了“千点保卫战”？

　　陈光明：是的，这令我非常难忘。2005年4月30日，股权分置改革正式启动，上证指数仍一路下跌，6月6日跌破千点，决策层开始酝酿出手救市，询问证券公司、基金公司等机构是否需要贷款投资股市。贷款需要抵押物，如果亏损，各机构自行承担。经历了4年熊市，股市在1000点左右徘徊，很多证券公司不敢要贷款。

　　东方证券大概是第六七家接到通知的证券公司。公司问到我们时，王国斌总和我的意见一致，都觉得没问题，可以要钱。当时看空的声音很多，面对市场，我们大多数时候都很谨慎，但在极少数比较有确定性的时候，我们还是比较敢干的。

　　我们贷了7个亿，成了第一家申请贷款的券商。拿到钱的第二天，我们差不多买进了6个亿，当时市场人气极度低迷，成交量大幅萎缩，有些股票稍买一些就会到涨停板。有些券商听说，就过来问。我们告诉他们，的确要了贷款而且已经买好了。不少机构陆续接受央行贷款，陆续进场，千点也成了历史大底。

　　中国基金报记者：看来，是你们打响了“千点保卫战”第一枪。为什么你们敢于做出这样的决策？

　　陈光明：实际上，我们经过了很理性的分析：

　　第一，当时，股权分置改革已经启动，上市公司股改的对价是十送三，这对流通股东是一个非常大的补贴，而且，尚福林主席也公开表态：开弓没有回头箭，改革一定会坚持下去并取得成功。

　　第二，在经历4年下跌后，市场已极度低迷，股票价格非常便宜，很多个股已具有相当大的投资价值，比如宝钢股份，当时承诺三年每年分红五毛钱，有6~8个点的收益率，比银行利息还高，还有什么好怕的呢？而且宝钢还不是我们最看好的股票，只是用这个案例来说服大家。

　　第三，在加入WTO之后，中国经济表现出高速发展的良好态势，2004年3月部分行业过热稍微调控了一下，但对经济影响不大，企业基本面也相当不错，当时的股市与宏观经济已出现严重背离。

　　第四，决策层提振股市的决心明显，要相信中国政府的执行力。

　　但经历了4年熊市，机构受伤很深，更有一些知名大券商因为委托理财严重亏损而倒闭，大家几乎是谈股市色变，这也说明逆向投资有多难。这笔钱后来赚了4倍左右，2007年4月，上证指数4000多点，我们兑现了浮盈。这是我从业以来，非常得意的一件事，不仅因为赚了钱，还因为这是对市场比较有意义的事。

　　从偏基本面的趋势投资

　　转变为深度价值投资

　　中国基金报记者：2006年~2007年，A股经历了史无前例的一轮大牛市，东方红1号两年存续期结束，实现了299.90%的复权收益率。2006年7月，东方红2号成立，3年存续期内实现了136.25%的复权收益率。你们当时怎么做？

　　陈光明：2005年，我们看好有色金属与房地产，重仓买入宝钛股份、驰宏锌锗、五粮液、烟台万华等，后来表现都非常不错，因为业绩还不错，“东方红”开始受到客户和行业内的关注。

　　总体上，从1998年~2005年，我们是以上市公司基本面研究为基础，结合对行业趋势的判断来做投资，应该说是基本面投资和趋势投资相结合。2006年，我开始从偏基本面的趋势投资，逐步变成了以深度价值为主、结合行业趋势来进行投资。

　　中国基金报记者：你曾提到2006年到哥伦比亚大学进修，对你的投资影响颇深，请具体讲讲。

　　陈光明：1998年刚入行时，我开始看巴菲特的书，看了很多遍，觉得特别有道理。但有个问题，A股市场是新兴市场，各方面都很不成熟，股价一两年的涨跌，跟公司的基本面可能完全没什么关系。巴菲特式的长期持有，需要那么久，感觉太遥远了，觉得总归是只能看，而无法实践。2003年，“五朵金花”的正向反馈，让我对价值投资有了比较深入的认识，也坚定了我对价值投资的信心。

　　2006年，在哥伦比亚大学进修期间，我系统学习了价值投资，真正认识到，从成熟市场的实践来看，能够长时间可靠、安全地给投资者带来优秀长期回报的投资理念、投资方法只有一个，就是价值投资。价值投资的理念，不仅讲起来很简单、很清晰，而且是可持续的，是一条投资的大道、正道。在实践上，我开始变成了一个深度价值投资者，对明显低估的公司，会比较有信心，也会比较坚持。

　　中国基金报记者：2008年，A股暴跌，上证指数下跌了65%。你们当时怎么样？

　　陈光明：2007年4月上证指数涨到4000点之后，我变得特别紧张，晚上都睡不好觉。从价值投资角度，4000点以上的A股已经没有太好的投资标的，但我们没有严格执行价值投资的纪律。虽然知道市场已经比较疯狂，但无法预测市场会疯狂到什么程度。做资产管理，市场的压力还是在的。我们陆续减了一些仓位，同时对持仓品种进行了调整，减持了一些前期涨幅过大的股票，地产股、有色股基本都卖掉了，换成了一些涨幅少、业绩优、估值低的品种。所以，2008年我们亏得不是太惨，遗憾的是，减仓不够彻底，平均仓位在60%左右。

　　2008年，我一年都很难受，因为让客户亏了钱，真的非常难过。

　　2008年四季度，上证指数跌到2000点以下，我开始坚定看多。当时在中欧读EMBA，4万亿刺激政策出台时，我在中欧BBS上留了一个强烈看多市场的帖子，引起了很多人的围观。

　　中国基金报记者：请讲一讲这一阶段对你影响比较大的投资案例。

　　陈光明：2006年至2007年的牛市行情中，房地产行业表现非常出色，我们对房地产的投资做得还不错，但不够好，只是勉强跑赢指数，超额收益并不多。这一阶段的投资对我后来产生了很大影响。

　　我当时是深度价值投资者，比较愿意从低估的角度来选公司，比如一家上海本地地产公司，我们对公司研究很深入，一个基本的判断是，2005年公司的股价，相当于2000年上海房价的估值水平，而当时房价已经涨了一倍以上，公司价值明显被低估。所以，我们当时重仓买入该公司股票，万科却买得很少。结果是，我们对房地产行业的发展趋势看对了，但收益仅仅是勉强赶上市场指数，万科的涨幅则比指数高出了一倍多。所以，我们虽然赚了，但赚到的超额收益却不多。

　　这个案例让我得到很深的教训，公司股价的确是低估了，但在A股市场做纯粹低估的品种，可能不是最好的选择。

　　对价值投资来讲，低估和时间是两个最重要的维度，低估很重要，时间也很重要。对很多公司来说，时间不是它的朋友。比如一家被低估的公司，股价现在是1元，资产值3元，但如果公司不够优秀，这3元资产随着时间的推移，增值会比较有限，或没什么增值，一些特别差的公司甚至还可能会贬值。如果兑现的机会来得比较晚，比如三五年甚至更长时间，你的收益率摊薄会比较明显，另外，这些公司变现的折扣率可能也比较大，因此，这种兑现的不确定性比买优秀公司的不确定性更高。

　　中国基金报记者：你的意思是，深度价值投资也是有风险的？

　　陈光明：深度价值投资在中国的确有风险，一方面，很难找到合适的投资标的，因为中国市场非常特殊，很少有静态的便宜货，系统性低估的机会主要出现在2005年、2008年，2011年、2016年初则是有些品种出现了低估；另一方面，低估的公司，往往可能有这方面或者那方面的问题，比如有些公司的治理结构可能不是太完善，还有一些公司挣了钱不分给股东，或者去投资一些明显回报率不高、会拉低公司净资产收益率的项目，这些行为从长远来讲会毁损公司价值，严重阻挠公司价值的回归，时间越长，兑现的空间越小，回报越差，时间就不是它的朋友。（下转06版）

责任编辑：石秀珍 SF183