日元利率正常化正在提速

　　Hiroshi Shiraishi/文

　　日本央行会议前的不确定性非常高，市场预期的两派意见几乎势均力敌。尽管相持不下，但我们原来还是预期在本次会议上央行会保持利率不变。日本央行(BOJ)行长福井俊彦(Toshihiko Fukui)已经强调消费和通胀数据的疲软是1月份会议上理事会成员意见出现分歧的原因之一，而上次会议之后公布的这两方面的月度数据大部分都偏向低迷。最新的(12月)会议纪要表达了同样的担心。我们原来认为央行有可能会等待关键数据提供更多支持，从而有更充分的理由加息。然而，实际情况是央行以8票赞同票对1票反对票同意将隔夜目标利率从25基点提高到50基点。

　　事后回顾，我们似乎对形势考虑得太多了。1月份会议上两派意见的投票已经非常接近，三位理事赞同立即加息。而且，从事后看，在那次会议上赞同保持利率不变的理事中多数可能只是等着弹药再略微多一些：第4季度GDP增长的稳固反弹以及世界其他地区持续利好的数据流足以让他们转向加息。

　　在2月中旬会议的政策陈述中，日本央行提出“在未来一段时间里，海外经济体，其中包括美国，面临的不确定性正在减少，这可能增强了企业利润和商业固定投资持续增长的前景”。从家庭支出来看，多数理事似乎已经认为第4季度GDP报告的明显反弹足以表明 “私人消费正趋向适度上扬”。至于通胀，日本央行提出：受石油降价的影响，核心CPI可能 “会在短期内保持在零值左右”。但它随后又淡化了这一点，提出，“从更长期来看……消费者物价可能会呈趋势性上涨，因为对资源的利用一直在增加，而且预期经济扩张会继续”。

　　更民主的BOJ

　　我们(再次)预测失误后，忍不住要批评在决策之前日本央行近期发出的信息前后矛盾。然而，从某种层面上来说，日本央行近来在沟通和行动方面出现的混乱可能部分是央行决策过程风格出现根本性变化造成的。日本央行政策委员会似乎在转向英国央行风格的民主道路。这一点可以从1月份会议上的三票反对票(有史以来第二次)看出来，而且日本央行行长之一——— 副行长岩田一政(KazumasaIwata)在2月份的会议上投了反对票，这可是破天荒的第一次。自1998年实行新日本央行法以来，行长和副行长之间第一次出现了意见分歧。根据过去一年前后福井俊彦行长和其他一些理事的言论来看，央行似乎是有意走上民主之路。实际上，除了身为主席的福井俊彦行长，八位现任理事中现在已经有五位至少投过一次反对票。

　　在更民主的体系中，央行要以连贯的方式与市场沟通无疑变得更困难，特别在数据相互矛盾、理事意见各有分歧的时候。要预测每次日本央行会议的结果也许会继续成为难题。

　　迈向“正常化”

　　尽管如此，从1月份会议上不赞成加息变为2月份的同意加息，其转变的理由并不多。毕竟，GDP报告没有什么新信息：虽然企业部门继续复苏，但以消费为中心的自主增长仍然没有形成，而且物价上涨的压力仍然不大。另外，日本的季度GDP数据有很大的波动性这一点众所周知，数据经常会有很大的修正，这使得GDP不能成为决定货币政策的可靠基准。美国和欧洲的利好数据流以及股市的复苏可能提高了理事对增长可持续性的信心。但给人的印象仍然是有些理事对总体GDP数据强劲很有信心，等着GDP报告的公布以便更容易向政治家和公众解释这次的加息行动。

　　我们认为，日本央行这次决定的重要意义是其基本政策态势没有变化：央行仍然渴望稳步走向利率“正常化”。央行的主要担忧仍然是：认为“不管经济活动和物价如何变化，在长期里都会保持低利率”的预期可能会“由于金融和经济活动的过度而导致基金和资源出现错误分配”。简而概之，日本央行仍然担心经济过热的风险和再次形成资产泡沫的可能性。鉴于GDP平减指数仍然在下滑 (最新：-0.5年同比)、各大城市中心以外的地价仍然在下跌(最新：-4.4%年同比)，我们强调的风险是：经济仍然非常有可能会重归严重的通缩。

　　日本央行似乎愿意以非常渐进的方式实行利率正常化：在政策陈述中，它一再重申它将“根据经济活动和物价的发展渐进地调整利率水平，同时在一段时间里维持很低利率产生的宽松的金融状况”。受

　　鉴于我们对经济前景的看法比日本央行更乐观，因此我们继续预期今年下半年会再加两次息、2008年会加三次息。我们主要的担心是：由于财政政策紧缩也起到了阻止再通胀的作用，所以日本央行对再通胀的担心可能会让再通胀还没形成就消失了。

　　(作者为雷曼兄弟经济学家）

　　来源：经济观察报网