从东新合作看中国航空运输业国际竞争力前景_会议讲座_新浪财经

　　2007年12月20日上午由华夏时报举办的中国(华夏)机构投资者论坛在万达索菲特酒店召开。此次论坛的主题是从“东新合作”现象看中国航空运输业国际竞争力前景。

　　水皮：各位来宾，各位专家学者，各位记者朋友，各位东航的中小股东和各界朋友，大家上午好！欢迎大家来参加华夏时报举办的从“东新合作”现象看中国航空运输业国际竞争力前景的论坛，这是《华夏时报》长期举办的华夏机构投资者的论坛之一的内容，具体到东航的合作大家基本上有所了解。

　　我简单介绍一下出席我们座谈会的嘉宾。这位是毛峰先生，是国内航空业的权威，我们跟他相比起来对航空业的了解也是九牛一毛。这位是贺强老师，大家都知道的。这是刘纪鹏老师。这边是颐和资本总裁王吉舟，金岩石马上赶过来。这位是大摩投资顾问公司总经理江崇义先生。赵学军先生是嘉实基金的总经理，因为有事情先走了。还有其他的投资者，我就不多说了。包括其他的创业的高特嘉集团投资的梁严富副总裁。

　　今年以来大家对东航还有新加坡战略投资者，根据11月9号签署的正式协议，新航将出资约47亿港元，淡马锡将通过其全资子公司联德投资私人有限公司出资约25亿港元，以每股3.80港元的价格分别认购12.35亿股和6.5亿股东航新H股。但是从现在大家一般的媒体的报道来说，都普遍认为这个交易有失公正。存在着严重的国有资产贱买的情况，新浪也有专题，我们在这个背景下举办了这个研讨会，希望能够给各方提供一个交流的平台，能够促进我们资本市场健康稳定地发展。

　　首先请毛峰先生介绍一下这个事情的来龙去脉，以及他的观点看法。

　　毛峰：我谈八个观点，简单介绍一下中国民航，中国民航改革开放以来取得很大的发展，有很大的成绩，2006年旅客运输量达到1.6亿人次，运输总周转量305亿吨/公里，这些我不做更多的介绍了，但是有一个问题希望大家关注，就是中国的国际航空运输处于一个这样的位置，运输总周转量列世界第十位，占世界民航的2。9%，中国作为第一个人口大国，第三世界经济体，跟我们的地位是不相称的，为什么我们的国际航空运输发展慢，为什么处于这样一个地位，这个原因到底在哪里，我认为是民航的国际航空管理政策和发展战略出了毛病。如果说东航这次给新加坡再入股，这个问题将来的影响会更加深远。这是我讲的第一个观点。

　　第二个观点是说世界航空公司发展史是航空公司生产、兼并，再生产，再兼并的历史，是一部兼并重组的历史。世界航空公司发展有104年了，美国自1978年放松管制后成立了约400家航空公司，但被兼并或倒闭的也有约400家航空公司。现在基本上美国的航空公司的数量仍是1978年的数量的100多家，美国是世界第一大航空运输大国。每年的旅客运输量是7-8亿人次，1989年美国最大的航空公司美利坚兼并了东方航空公司，98年兼并了雷诺航空公司，1989年联邦快递兼并了飞虎航空公司，1999年兼并常青航空公司，取得了飞中国的航空货运权利，兼并的历史每个国家都是这样。中国的航空运输公司除了1950年成立的中苏航空公司以外，我们中国的航空公司在上世纪80年代才开始陆陆续续出现的，90年代开始出现了一些地方政府成立的航空公司，这个过程中间我们中国的航空公司也曾经经历了一个兼并的过程。比如说西北航空公司，后来被东航兼并了，这样一个过程不多讲，中国的航空公司也是这样一个兼并的过程。2002年开始搞的航空公司的兼并重组，是在政府主导下搞的，不是市场行为，也不是企业行为，因为当时南方航空公司曾经跟国际航空公司提出申请，要求联合重组，当时民航局没有同意，后来三家航空公司，包括东方航空公司，也给民航局打过报告，要求重组，也没有得到批准。当时有一个观点，要搞三足鼎立，一个集团都是500多亿的固定资产，那个时候要搞三足鼎立，要竞争。现在的中国航空公司处于一个过渡竞争的状况。这个竞争状况再搞下去，中国的国际航空运输公司恐怕连2.9%的比例将来还要降，现在我们的国际货运已经只是30%，2005年的时候只有20%多一点，我们的国际客运就是现在我们的国际客运也降到了45%，外国航空公司已经上升到55%，商务舱，头等舱的旅客大多是外国的航空公司所占有了，这是一种不平衡的状况，如果再这么搞下去，将来很难进一步的发展。

　　第三个观点介绍一下航空公司兼并的类型大体是两类，一类是两家航空公司为了提高效益和效率，经过友好协商进行兼并重组。典型的例子是法国航空公司兼并联合荷兰航空公司。第二种类型是一家航空公司有亏损，通过重组可以实现它的资本和债务的重组。这样的例子也比较多。

　　第四个观点是世界航空公司兼并的目的，有四个，第一是围绕提高航空公司的资源效益，它的资金，它的人才，它的航权，它的信息，可以通过重组提高它的效益。比如说美国联合航空公司兼并了泛美航空公司在亚洲的航权，使美联航获得了飞中国的航权。第二为了提高行业体系的水平，使旅客更方便出行，从而提高它的客座率，你的航线、航班重组以后，可以进行调整，根据旅客出行的需要，从老百姓的利益出发有利于这个方面。第三要有利于国际国内航线网络的优化，世界上这样的例子很多。第四有利于组建超级航空承运人，比如法国航空公司，现在是一个垄断性的航空公司，英国航空公司是垄断性的航空公司，这都是法国、英国政府给予了它一系列的兼并政策，它们才逐步发展起来的。我再举一个例子，比如说加拿大航空公司在1999年的时候已经进入了破产保护，1999年美国的航空公司也想兼并它，但是加拿大政府采取了另外一条政策，允许加拿大航空公司兼并了加拿大国际航空公司，2000年的时候，加拿大航空公司成为加拿大的垄断性的航空企业，过去两家航空公司相互打仗，相互压价，这种局面消失掉了。2000年以后加拿大航空公司进入一个良性的发展阶段。所以加拿大政府在2000年采取的兼并政策，我认为值得中国民航学习。因为航空运输是一个外向型的，没有国界的企业，你不能老盯着你自己国内的这一块地方，我们中国民航的发展政策有点小农经济的思想只盯着自己的自留地，看不到外面的大世界。中国现在有几十家外国航空公司飞进来了，我们中国的航空公司怎么去和他们竞争，领导机关要面向世界竞争去考虑航空公司的兼并重组。

　　第五个观点讲企业、市场、政府，在兼并中起什么作用。在市场经济条件下，这个兼并是企业的行为，由企业去进行商谈，最后由市场去检验兼并的成功与失败。政府在这个里面起到什么作用，第一是要制定一个科学的航空运输发展战略，用今天的话来讲，就是以科学发展观做指导，制定一个中国民航的发展战略；第二是兼并是不是符合国家安全的原则，航空运输是一个特殊的行业，与军事国防有关。第三是要制定相关的兼并法规。有关部门不要去审批那些具体的细节协议。市场经济国家，基本上按照这样一个原则来进行航空公司兼并的。中国的民航的发展战略没有好好制定，这才是我们的一个问题。

　　第六个观点讲新加坡航空公司兼并的三个例子。第一个是21世纪初新加坡航空公司以6亿英镑入股英国维珍航空公司49%的股权，现在失败了，正在商量退出。第二个例子是2001年新加坡航空公司以3.2亿美元入股新西兰航空公司占25%的股权，现血本全亏。第三个例子是2002年新加坡航空公司以2亿美元入股新西兰安塞特航空公司，又失败了， 2亿美元以坏账进行处理。为什么新加坡航空公司兼并了三家航空公司都没有成功，主要是它的企业经营战略和企业文化与这三个航空公司不相适应。

　　第七个观点是新加坡航空公司入股中国东方航空公司，主要着眼于在中国夺取它的战略意义和战略资源。中国是世界增长最快的航空运输市场，潜在的运输资源丰富，是新加坡航空公司在失去新西兰、澳大利亚的中转战略地位后，转向中国，寻求到美国的航空中转枢纽和航线网络。2006年华东地区的国际旅客吞吐量2131万，占全国的48.9%，2006年华东地区国际货邮吞吐量207万吨，占全国的70%。新加坡航空公司的着眼点就在于东方航空公司地处华东地区，有丰富的国际客户资源，能实现它最大的航空战略目标。

　　第八个观点是东方航空公司的出路。我认为可以有两个出路，第一个是自救，加拿大航空公司都已经破产保护了，2000年采取重组加拿大国际航空公司，结果走出了它的困境，起死还生。中国东方航空公司也可以以加拿大航空公司为学习榜样。现在东方航空公司占据的地理位置相当优越，客户资源最丰富，而且已经盈利了，完全可以自救。第二个是由中国的航空公司按照法律法规进行重组，不要让国家利益丢失了。

　　水皮：谢谢毛老师，毛老师对航空业一直很有研究。的确一针见血，任何一个国家的民航业的冲突，当地政府都是以国家利益为上，都是积极鼓励国内的航空公司的重组。因为据我们了解，东航引进新航，新加坡航空公司不是一般的参股，战略投资者，事实上是一种并购行为，根据它的核心条款来看对东航有很大程度的经营管理权，在人权、事权，财权基本都有掌握，实际上构成了一个并购。是一种典型蛇吞象的行为。

　　这里有一个新浪的调查，新浪调查有6110人参加，认为贱买的有88.95%，7.15%认为不是，有的不好说7.89%，55%的人认为东新合作会失败，26.65人认为不好说，认为能够成功的只占18.3%，有74.78%的人认为东航应该卖给国内的公司，12.91%的人认为东航应该卖给新航，刚才毛老师的很多意见弥补网络调查中间可以得到正面的呼应。我们现在听听贺强老师的看法，贺强老师是中央金融财经大学证券研究所所长、他现在还是嘉实基金独立董事。嘉实基金刚才赵学军因为事情很多，有一个签约，所以先走了的，嘉事基金也是东航的股东之一。我们听听他们的看法。

　　贺强：我的观点不代表嘉实。这个材料显示东航跟新航谈判是在去年，去年我们国内股市行情是什么样呢，大家都很清楚。那么你在谈判定价的时候，必须要考虑到你的股价的成长性，这是稍微有一点证券尝试的人都应该知道的。这是一点，那么我主要想谈的第二点，不管它合作成功不成功，我也不是指东航而言，我就一般的来讲，如果通过这种增发价格定的很多，而市场价格很高，在市场上拿到的股权很多的话，那么这里面存在巨大的危害，不是具体指东航，我们一般来谈。这个里面会存在巨大的危害，因为不仅是低成本的投资者，一下从市场里可以拿走高过投资成本的高得多的利润，不仅是这样的。那么一下获得了高额的投资利润，是市场广大投资者共同提供的，最关键的是对这家上市公司本身原有的投资者极大地不公平，因为这个里面存在巨大的利益侵占，那么巨大的利益侵占在哪些方面体现呢，第一要注意红利的侵占，你比如说投资者8块钱一股拿的股票，他是4块钱一股拿到的股票，公司分红按股分红，比如说每股分两毛，八块钱可以得四毛的红利，我只能得两毛的红利，

　　第二是股东权利的侵占，这个危害性相当大，因为八块钱的一股股票，我投票一票，而他八块钱吃两股股票，投票权两票，那么无形低投资者在上市过程中利益会很大，这是权利的不公平。不仅如此，这个里面可能涉及到净资产的侵占。比如说现在上市公司净资产是6块，我8块钱买了一股股票，那么按净资产比还差两块，可是他四块钱一股买的股票，无形当中增加了两块钱，实际上很清楚其他人损失了净资产变到他身上了，这种侵占现象，由于同股不同价，可能在公司的经营过程当中出现很多方面的侵占。所以我觉得这种不合理的现象是不应该得到广大的股东的拥护的。

　　水皮：这个涉嫌不涉嫌违规呢？

　　贺强：因为国内的A股按照前20个交易日的平均价，香港可能没有。

　　水皮：那么A股股东能不能提出疑义呢？

　　贺强：H股股东在大会上可以行使权利，特别是A股股东的侵占很严重。

　　水皮：我们看到现在尝试新A股和H股，可能想避免贺强老师出现的不同类别的股东的侵占的问题，因为过去发H股很低的，现在开始现发A股，然后A股定价，然后按照市场价进行发行，基本上保证股东的收益的接近，所以觉得东航…

　　贺强：而且工商银行，A股和H股同时发，价格是一样。

　　水皮：这个里面存在的贺老师说的巨大的利益侵占的问题。他说的不代表嘉实基金的观点。赵总的意见代表嘉实基金的意见，一句话说作为一个乘客，一定是乐于见到国内航空业的竞争，大家有选择的权利，第二句话，作为国航最早的也是最大的流通股股东，他更多的立场会站在国航的角度来考虑，来看待东航跟新航的合作，尽管他也是东航的股东，但是他是东航的流通股不是最大的，可能也算是一个中小股东，他会站在大股东的角度来看这个问题。答案也是比较明确的。存在着很严重的不合理的现象，侵害到他作为持股的大股东的利益。因为基金多少是代表持股人的利益，我觉得他的态度也是非常鲜明的，因为在座的今天有很多来自基金的代表，包括机构投资人的代表，一位是新华资产的张先生，还有一位是中金国际的吴先生。我们现在就开一个头，金岩石老师您说一下。

　　金岩石：我有一段历史，我经营过一个航空公司，后来破产了。96年底意外发那个财，我们的合伙人把我们的证券公司装进了一家飞机场上市了，飞机场还带着四架飞机，我们四个合伙人一人一架，由于这么一段历史，然后后来索罗斯入股海航，当时出2500万美金，现在依然是海航的第一大股东，这个数字大家应该知道，2500万美金，是海航的第一大股东。航空业叫四高，一高飞得高，但是现在航天飞机飞得更高，第二高是高负债率，因为飞机的资产流动性强，银行偏好度高，所以通常你买一架飞机，如果你能够一次买10架，20架，打折10%，银行按百分之百给你抵押贷款，就造成了开航空公司的人，可能自己不需要钱，我想大家能明白这个意思。为什么很多航空公司一买买300架，可能打折10%的话，那么银行给它百分之百质押，不仅不出钱，还能有很多钱。第三由于这种情况，就造成了第三高，叫高破产率。我们去美国第一次买股票的人，第一是买的泛微航空公司，还有一个王安电脑，为什么呢，因为在80年代，在中国你能够知道的美国公司，大概这来家是最著名的，一个是王安，中国人的骄傲，另外一个是可以飞到美国的只有一家，我卖这个股票的时候是6分钱，我在美国几乎每两年就有一个消息，航空公司破产，走进破产，走出破产，非常多。你可以把整个航空业的成长史看做一个破产史，特别是美国航空业，你几乎每年都会看到在7和11之间转换，出来两年又回去，这个行业叫做破产11张行业。那么由于高破产率，反而带来了这个行业的一个最大的特点，就是高知名度，从一开始成立的时候，知名度高，破产的时候知名度高，所以只要进入这个行业，年年有新闻，导致很多人愿意进这行，年年有故事，你经营一个企业可能十年没有人知道，你要经营一个航空公司谁都知道，飞得高，高负债，高破产，高知名度。由于有高知名度，所以政府只要一破产，政府有出来帮忙，造成这个行业能够把一个公司迅速地从一个很低端的企业，拉到新闻关注点。拉到政府关注点，拉到银行关注点。所以我现在看中国的这么多航空公司出来，这些人开始悟出这个道理来，不花钱，还能一下子得到银行、政府、媒体的三重关注。

　　但是“四高”就出现了后面的“三低”第一低就是运营的利润率很低，按照销售额来算的话，利润率很低。第二就是自有资本率很低，自己真正掏钱很低。第三你看着大，实际进入的门槛很低。中国是门槛很高的，因为我们设定了一个行政门槛，但是从行业的进入门槛来讲，其实是很低的。这是美国的情况。那么欧洲的情况也差不多，但是亚洲的情况门槛有一个把行政门槛拉高。在“四高”“三低”的情况下，我们牵扯到股权转让，这个行业的股权定价非常难定价，第一个数字是刚才我提到的索罗斯当年入股海航，出了这些钱，现在依然是第一大股东，如果他是第一大股东，2500万，在我们脑子里面航海是非常大的公司，但是真正的海航本身它的净资产我相信是低的，因为海航我做过一年的财务顾问，负债率是97%，那么出现一个数字怎么来的，其实有时候没有办法定，拍脑门就出来了，包括这次老爷子又给了2500万，下了飞机没有讲两分钟呢，一摘眼镜就完了，不听，没用。我既然来了就给钱，至于算帐，不算，这个行业算帐的话不值钱。我们再来看一个数字，就是05年底的南航，当时总市值不到10亿人民币，我想大家脑子里面南航也是一个非常大的公司，但是05年底的南航总市值不到10亿人民币，净资产是负数，利润也是负数，我当时推荐买的时候，在美国拿一个牌照你就得花一个亿，因为拿了牌照可以买飞机，一买飞机一个亿就回来了，你花一百亿买飞机，一打折10%，然后质押95%，等于赚5个亿，这是这个行业的特点，所以你一个亿在美国弄一个空壳，相当于1亿多美金，买一个南航完了。所以这个数字告诉大家，05年底当时南航不到10亿人民币总市值。第三个数就是我上网把水皮老师给我们出的题目研究了一下，我觉得谈判如果按净资产的价格倒挺公平，这就出现一个问题，我们到底按什么定价，这个行业有三个定价的概念，一个定价我们讲净资本计价，这个价格谈不高，当时的东航的净资本我一下子没有拿出来。但是我相信给的这个价格肯定在净资本之上。刚才讲的8块、6块是假设，绝对不可能这个价格低于净资本，如果低于的话国资委过不去。第二个数字就是市盈率定价，如果05年开始谈的，当时东航的利润是负的，那么负利润率，如果按净资本作为基价，按市盈率来定要打折，第三按销售额定价，包括一个市场份额定价，市场份额包括垄断议价，如果按照第三定价基数的话，很明显在净资本定价的基础上是一个增量。所以05年底，如果谈这个交易，肯定是一加一减，按利润率定价是减，按销售额定价是加，特别是东航的这么大的品牌知名度，在很多航线上有垄断权的。所以这个东西定价包含着品牌议价，市场议价，垄断议价三个议价。如果现在东航转为赢利了，至少我看到的财务报表赢利了，所以出现一个赢利议价，这个定价要基于四个议价，基于净资本，考虑净资本的议价幅度。这是我脑子里面的一个谈判公式，如果05年底的时候是四个议价，现在应该是五个议价，所以我觉得这个价格很可能还是高于净资本，但是考虑的五个议价因素考虑不够多，从行业的角度来说，我非常支持东航引进新航，我支持的话主要是三个理由，第一我支持新航是全球公认国际服务当中质量最高的，东航也差不多，我国际每年四趟，国际每个月四趟，我觉得东航的服务水准太低了，如果新航愿意出钱，不是那么合理，可以参与管理，还是好事。对于中国的现状来说我觉得这是我第一个支持的点，前提是价格要谈好。我支持新加坡和国内的航空公司进行整合。

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