制度变革减弱封转开预期--专家学者谈封转开

　　北京消息 封闭式基金高折价带来短期套利预期，封转开是降低折价的途径之一，随着封闭式基金期限的临近，封闭式基金转为开放式基金，是转还是不转，正成为市场利益各方争论的热点。就此，记者采访了国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松、华安基金管理有限公司首席投资官姚毓林。

　　记者：由于封闭式基金与开放式基金的定价机制不同，当封闭式基金预备转为开放 式时，必然会有一批短线投资者加入到封闭式基金的投资队伍中去，封闭式基金市场因此会出现非正常波动。那么，具体到我国，封闭式基金如果直接转为开放式基金会存在哪些风险？

　　巴曙松：短期投资者的投机炒作，可能对转换后的开放式基金与长期投资者的利益将产生很大的影响，对其利益造成损害：

　　一是造成基金资产净值下降和被大规模赎回。由于开放式基金的定价是以净值为基础的，在这种情况下，理性的基金持有人必然会通过赎回基金份额来回避基金净值下跌的风险。一旦基金开放后净赎回比例过大，基金将被迫变现大量的资产。对于一直持有很大比例低流动性资产的封闭式基金来说，快速变现以及伴随的交易和税收成本将不可避免地降低基金净资产，并且还可能引发进一步赎回压力。基金甚至有可能被全部赎回。这样的恐慌赎回可能会带动股市下跌，从而形成恶性循环。美国市场上9只封闭式基金转换6个月后，有8只基金净资产出现了下降，基金加权平均净资产下降了28.18%。

　　二是投资风格发生改变。由于封闭式基金不存在赎回压力，无需担心现金的流入和流出，其资金总额在一般情况下是稳定的，因此其基金经理可将资产配置于长期投资策略，不必为了应付投资者的申购和赎回而保持足够的流动性。但在基金转为开放式之后，基金管理人将面对赎回压力，因此，必须在基金资产中留有一部分现金以应付投资者的赎回，从而导致基金管理人不得不相应地改变投资风格，偏向于保守。封转开后，基金经理一般会发生变换，从而影响投资风格。

　　三是管理费率增加。由于基金的很大一部分支出属于固定支出，一些短期投资者的退出，使得继续持有基金份额的长期投资者负担加重，丧失了原来的规模经济。

　　四是造成股市动荡和封闭式基金的消失。如果封闭式基金被迫转型，并且一旦出现被赎光的极端情况，不仅现有的封闭式基金要退场，而且因此可能导致投资者对股市的信心危机，那将连累到整个证券市场，造成对二级市场的打击。

　　姚毓林：封闭式基金转型的影响面非常广泛，对整个证券市场、基金持有人、基金业以及监管层都会产生许多意想不到的影响，处理不当会对基金主体造成比较大的损害，甚至导致基金消失。而封闭式基金有其合适的用途和发展领域，不同风险收益特征的基金品种拥有各自的客户群，作为机构投资者战略资产配置工具的一种，封闭式基金由于不存在赎回的压力，基金管理人可以根据契约的规定，制定较为稳定的投资策略，为投资者获取较高的回报。1999年美国封闭式基金的资产规模达到1650亿元，1994年至1999年每年以6.5%的速度增长。

　　记者：在基金市场上，封闭式基金始终有其独特的存在价值，完全转换为开放式基金并不能说是封闭式基金的唯一发展方向，即使是在基金市场最为发达的美国，封闭式基金依然保持了一定的市场份额，以满足特定投资者的需要。因此，从这个现实的市场条件出发，着眼于机构投资者的会计制度的完善，是否也是缓解其强烈的封转开动力的现实因素之一？

　　巴曙松：从具体的市场核算角度看，采用基金市价而非基金净值作为会计标准是封闭式基金高折价给机构投资者带来损失的重要制度原因。现行关于基金会计核算的规定主要是针对短期的投资科目，参照《企业会计准则》和《金融企业会计制度》规定，包括保险公司在内的各类机构投资者作为封闭式基金的主要持有人，出于会计审慎原则考虑都采取成本与市价孰低原则计提减值准备，从而迫使投资者对基金市场价格变化的关注远大于对基金净值的关注，从而使长期持有战略事实上成为短期的波段操作，为维持账面利润而及时兑现收益。长时间的积累导致了现今封闭式基金折价率的逐年递增，不仅使封闭式基金原本稳定持有、长期投资的理念丧失殆尽，也阻碍了新资金的进入。

　　调整采用基金净值而非基金市价来作为长期投资基金的计价标准有利于反映机构投资者长期持有的真正价值。封闭式基金有其特定的存续期，基金管理人按此存续期进行资产投资管理，当前的折价并不意味着持有到期后的损失，因而目前会计标准一定程度上扭曲了机构持有的动机和规划，巨大赎回压力也给基金管理人产生影响。国际准则为体现长期投资和短期投资的不同目的，将投资划分为交易和非交易两类，其中交易类按照市价估值，并记入当期损益；非交易类虽按市价估值但可不计入损益，因而可不考虑市价的影响。借鉴该经验，如果调整机构持有基金的会计标准，长期持有下按净值计价，短期持有下按市价计价，则使持有人可以按照购买基金时的战略资产方案进行合理配置，无需因短期价格波动调整持有规模，将显著减少封闭式基金高折价给机构账面核算带来的巨大损失，稳定其持有基金的信心。

　　通过会计制度的调整，可以适度缓解封闭式基金持有人强烈的转为开放的动机，有利于以平稳的方式推进封闭式基金的发展和封闭转开放的探索。适度参考国际经验，调整会计制度，能较好地平衡各方利益，从而积极稳定封闭式基金市场份额，维持其金融基础产品的地位，甚至能吸引新的封闭式基金建立，推动基金市场的总体发展。

　　姚毓林：从国外资产战略配置的实践看，许多机构投资者将封闭式基金视作一个长期投资的品种。封闭式基金产品本身也体现了长期投资的特点。如果按照长期持有下净值计价，短期持有下按市值计价，则可以减少目前国内封闭式基金高价折价造成机构投资者账面上的损失。同时，也可以充分体现封闭式基金长期投资的特点，满足了不同投资者对不同产品的需求，使得封闭式基金作为一个独立的品种能在市场上继续存在下去。