文/新浪财经专栏作家 余华莘[微博]
我预计，美国股票在未来3-6个月内将受到全球经济增长反弹、盈利增长恢复和资本流入偏好的支撑而继续保持涨势。
五月的第一个周末，美国股市继续上涨，并且在强劲的就业数据推动下，标普500指数站在了1600点以上，道琼斯指数则历史上首破15000点大关。年初以来，不少投资者认为美国股市会出现回调，特别是自去年11月中旬以来，美国股指已经上涨约20%。但市场却一直没有等到真正的回调。
在我看来，美股持续上涨的主要原因有三个：(一)自2008年以来，美联储将联邦基金利率降至接近零的历史低位，并先后推出三轮量化宽松政策(QE)；(二)自金融危机以来，美国的工资水平下降，使得企业成本下降，利润上升；(三)标普500指数和道琼斯指数的成分股主要是大型跨国公司，而这些大公司利润增长主要受益于其在新兴市场业务的增长。
在上述的三个原因之中，多数金融市场人士认为，第一点是最为重要的背景因素，或者说，正是因为美联储的强力干预，才使得美股持续攀高与美国经济艰难复苏之间显得有些不一致。这样的怀疑或者是批评，看起来不是毫无道理。最新的数据显示，美国4月份非农就业增加165K人(预期增加140K人)，但失业率仍高居7.5%，而且就业数据的背后是——劳动力参与率(63.3% ，与上月持平)仍处于1979年以来新低。另外，最新修正的美国2012年第四季度GDP按年率计算也仅增长0.4%。
不过，经济缓慢复苏似乎并不能影响投资者看好美国股市的未来。根据4月份出版的《巴伦周刊》每半年一次的大型基金经理调查(Big Money poll)，尽管股市仍然存在许多风险因素，诸如：美国经济可能放缓、美国政府的财政僵局、美联储政策的不确定因素，以及欧洲债务危机、世界范围内货币超发、全球经济仍然不景气等等，仍有高达74%的受访基金经理看好或者非常看好美国股市。这项比例数据这打破了《巴伦周刊》大型基金经理调查于20年前创造的记录。历史上，在科技股泡沫膨胀时期，1999年春天看涨的基金经理比例是45%，那年秋天也只达到54%。在本世纪头10年中的房地产市场最火爆的时候，看涨的经理也只有40%左右。
根据Big Money poll的多方预测均值，道指在年底为15136点，而到2014年年中将升至16000点。标准普尔500指数会沿着同样的轨迹上涨，到年底预计上涨4.2%达到1621点，而到明年6月将上涨8.2%达1682点。被调查的基金经理认为未来支持股市上涨的因素主要有；1) 公司收益持续改善；2)房地产市场复苏、汽车制造业好转和基于页岩气开发而实现得美国能源自给自足；3)通货膨胀使得消费者的财富虚增；以及4)华府在预算案方面或多或少会有些进展。
在股市风险方面，Big Money的调查对象认为，政治混乱是市场面临的一个最大挑战，然后是欧洲债务危机，企业收益下降以及可能的经济放缓。在谈到政策风险方面，受访的大型基金经理们除了担心谁将接任美联储主席之外还担心美国的通货膨胀。60%的受访者认为未来12个月最大的威胁是通货膨胀。不包括食品和能源，按年计算的消费者物价指数(CPI)在三月上涨了1.9%，低于预期，但是投资经理们认为CPI明年将上涨2.51%。对于通胀风险，我个人持有保留态度。自2009年以来的实践证明，美联储和英国央行[微博]大胆的货币宽松操作带来的影响是有限的。也许，投资者担心的问题，不应该是央行宽松政策有多激进或实施的速度有多快，而应该是泡沫经济爆破导致的私营部门资产负债表损害有多严重。历史经验也表明，企业和家庭修复他们的资产负债表是需要很长时间的。
我认为，即使是2.5%的GDP增长率也已经足够让美联储满意了，即使这并不能使失业率下降到其设定的6.5%的目标。美联储在为期两天的政策会议结束后，于周三发表声明表示，该机构将继续推行每月850亿美元的债券购买计划。美联储债券购买计划旨在压低长期利率，并推升股票和其他资产价格，进而推动信贷、支出和就业。今年3月份，随着美国就业市场状况明显好转，美联储官员们曾开始讨论如何以及何时可以缩减上述债券购买方案。但在周三的声明中，美联储并未给出倾向于缩减债券购买计划的暗示，而是表示可能会增加或缩减每月债券购买规模，具体取决于未来几个月的通货膨胀和就业增长情况。
实际上，最近几周已经有多个指标显示，美国的通胀压力正在减弱。包括石油、棉花、糖、黄金在内的大宗商品期货价格均比一年之前低。目前来看，国际粮价仍在走低。2012年10月至2013年2月，粮农组织谷物价格指数已持续5个月下降。而且近来，由于美国页岩气革命的兴起，该国页岩气开采规模的爆炸式增长不仅会对国际油价形成压制，还使美国石油对外依存度显著降低，国际油价对美国国内物价的影响将减弱。
美国商务部公布的统计数据显示，截至3月份的12个月，美国消费者价格指数仅上升了1%。与此同时，对通胀敏感的10年期美国国债收益率已经从三月初的2.07%，跌至1.7%，扭转了去年12月份开始的上涨势头。由于全球经济放缓和大宗商品价格下跌，目前美国的通货膨胀率已明显低于美联储2%的调控目标。通胀压力的缓解，为美联储及其他国家央行减轻了压力，使他们不必急于收回通过注入新流动性来促进经济增长的措施。有鉴于此，我认为，美联储不会在未来六个月有任何行动，包括量化宽松政策。美联储最快可能在2014年重新上调利率。
有一点值得继续观察的是，美国股市的短期企业盈利前景，可能远不如前两轮QE期间那么乐观。由于标普500 指数的市盈率从2011 年9 月的10.7X上升至目前的14.2X，是过去十年中历时最久的估值扩张期，因此理论上，股市的进一步上涨要靠未来几个季度的盈利增长来推动。Big Money的受访基金经理们预测，美国整体上市企业利润增长率在今明两年为5-6%左右，市场市盈率将维持在15.7X。基金经理们认为，企业在未来几个月将减少持有的现金和固定收益资产，并更多的投资到股票和其他资产上。要知道，苹果于周二宣布了大规模增发股息，并推出了总额500亿美元的世界上最大的股票回购计划。
但是，刚刚过去的盈利季节确实让人有点担心。根据最新预测，标普500指数最近四个季度的每股运营所得将比截至2012年3月31日的四个季度低大约0.1%。在截至2012年第一季度的四个季度当中，可比增长率是12.9%，而截至2011年第一季度则是31.5%。同时，销售额增长也在减缓。标准普尔500企业每股销售额过去四个季度较之2012年第一季度结束后的四个季度只增加了3.5%，而上一个周期当中，这一进展是9.0%。
在截止4月22日的一季度业绩期的首个发布高峰过后，标普500指数成份股中已有104家公司(在市值中占比33%)公布了业绩。盈利的最新动态如下：(1) 金融股业绩好于预期，但投资者对超出程度并不满意；(2) 半数公司业绩与市场预测相符；(3) 2012 年四季度收入情况虽有改善，但一季度时再次表现不佳。那么，聪明的投资者为何没有看到这一点？答案是，管理层之前拼命得在降低预期门槛。可是，这样一个游戏是不可能永远持续下去的。
因为，我们也不难理解，为何有不少投资者怀疑量化宽松能否将化为经济增长和企业的利润。美国经济目前看起来正在接近停滞，同时欧洲的经济衰退加深，而且世界其他地区的短期前景依然愁云不展。然而仔细研究美国经济数据后，你会发现亮点，那就是——美国制造正悄然回归。美国正在渐渐走出衰退，除了前面提到的房地产市场复苏以外，美国制造业的增长速度已经超过了其他任何发达国家，并且在过去三年一共创造了50万个就业机会。正如《时代》周刊所描述的那样，从匹兹堡附近的ExOne的3D制造工厂，到路易斯安那和德克萨斯的陶氏化学公司，美国工人正忙着生产全世界消费者想要购买的产品，全然不顾外界关于这个国家制造业衰退不可避免的传言。而且，在过去几个月，投资者也不断接受到这样的讯息，比如：苹果公司决定在美国组装一款Mac笔记本，沃尔玛都表示今后十年将从美国供应商那里采购500亿美元的商品，以及空中客车公司将在阿拉巴马州生产JetBlue的新飞机等等。
这些都表明，自金融危机以来，各种改变全球经济和市场的强大因素正在为美国的复苏打下一个又一个坚实的铆钉。尤其是今天的“美国制造”主要集中在尖端科技领域。而且美国公司的战略是发展新的领先于全球竞争者的制造技术，然后用它们在高度自动化的工厂里更有效率的制造商品。同时，不可否认的是，美国制造工厂的增加和廉价的能源是息息相关的，这要感谢页岩石油和天然气的开发。而对于美国之外的企业，情况正好相反，居高不下的油价使得轮船和飞机运输的成本更高，这也意味着当货物运输数千英里后，在中国低成本工厂节省下来的劳动力费用被抵消殆尽。对于那些低成本工厂，来自中国和印度的工人正要求获得更多报酬，而过去几十年美国公司已经从工会那里争取到了巨大的让步。突然之间，“外包热潮已经走到了尽头。”
如果美国应对得当，那么该国的经济收益将是巨大的。制造业占据了私营部门研发费用的67%，以及美国经济增长的30%。每1美元的制造业生产将为经济带来1.48美元的回报。哈佛商学院教授，同时也是新书《生产繁荣：为什么美国需要制造业复苏》的联合作者Willy Shih说：“长期来看，制造产品的能力是创新的基础，如果你放弃了制造产品那么你就丢失了很多附加价值。”
不过正如美联储强调的那样，目前经济复苏面临的威胁之一则来自美国政府。在谈及旨在短期内削减预算赤字的税收和支出政策时，美联储直言不讳地表示，美国的财政政策制约了经济增长。美联储主席贝南克已呼吁奥巴马政府和国会达成一项在长期削减赤字的预算方案，避免在美国经济疲软之际大幅削减支出。同时，美联储希望将通货膨胀率维持在其认为能够保持经济增长和就业稳定的2%水平附近，因为通货膨胀高于或低于2%都会令企业和家庭在制定未来计划方面遇到困难。目前来看，美国经济走势相对良好，而且美国经济增长今年晚些时候还有望加快，因此几乎没有经济学家担心美国通货膨胀的放缓会演变为较严重通货紧缩。
最后，外汇市场的资金流动方向也支持美股继续上涨。由于欧洲危机近乎无解，欧元作为储备货币的地位江河日下。国际货币基金的最新数据表明，2012年以来，发展中国家总计出售了450亿美元的欧元储备。如果从2011年算起，发展中国家放弃的欧元总价值更达到了900亿美元。这些发展中国家因为通常都是出口大国，拥有巨大的外贸盈余，因此也就积累起庞大的外汇储备。2009年，他们的储备中有31%是欧元，而现在已经减少到了25%。
另外，愈来愈多的证据显示，普通家庭也在囤积美元。美联储的最新数据指出，2008年以来，流通中的美元猛增了42%，而这主要是因为欧洲人在买入美元。实际上，自债务危机于2010年春季开始恶化以来，加上欧洲的经济和政治动荡，以及未来的种种变数，欧洲人纷纷将自己持有的一部分欧元兑换为美元。而且自塞浦路斯问题严峻化以来，这一势头还在延续。总之，现在放弃欧元是最容易理解的选择。碰巧的是，其他的主要货币如日元和英镑等，恰恰也在全球各国央行打算放弃之列。再次，拥有黄金限制太多，至于那些较为安全的小国货币如瑞士法郎或者挪威克朗，其总规模和逃出欧元的资产相比又不成比例。最终的结果就是，美元至少暂时又成为了众望所归。
对于投资者而言，了解这些是很重要的。由于缺乏真正意义上的竞争者，美元作为全球金融系统基石的身份还将至少维持十年。在这段时间内，任何一个国际投资组合还是少不了持有美元和美元资产。从大类资产的全球配置角度来看，投资者在当前的经济环境下显然更青睐股票，因为不仅量化宽松计划对股票更为有利，而且在零利率、流动性极度宽松，经济弱复苏以及低通胀的大背景下，投资者急于寻找的是能够带来回报率的资产(如股票分红、债券利息收入等)。因此，美国股票在未来3-6个月内将受到全球经济增长反弹、盈利增长恢复和资本流入偏好的支撑而继续保持涨势。
(本文作者介绍：余华莘先生，特许金融分析师(CFA)，现为基金投资经理。)
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