文/新浪财经特约撰稿人 余华莘[微博]
展望未来，我认为全球的宏观背景依然没有出现较大改变，基于6%的年回报预期，我认为在全球投资组合中，应适度超配股票资产，同样逻辑也适用于高收益公司债券。
基于过去几个交易日的股市反应，投资者几乎可以肯定地判断出，市场对任何关于流动性回撤和经济增长放缓的信号都是非常敏感的。而且这轮市场调整也伴随着标准普尔波动性指数(18.99)上涨了12%，同期美元指数(81.8)也收于近6个月高点。
从基本面的角度来看，最近的市场回调有三个因素--- 1)美联储提示，其减缓量化宽松的操作步伐有可能早于市场预期；2)欧洲采购经理人指数(47.3)低于预期，以及3)对中国重新开始紧缩政策的担心。
要特别提到的是，因为人事变动的背景原因，投资者原本预期1月份美联储会议纪要应该要比该委员会在2012年的腔调更为温和。然而1月份美联储会议纪要对风险的解读却令市场感到惊讶。
1月份美联储会议纪要显示，越来越多的货币决策委员会成员对于美联储资产负债表的快速扩张的风险感到忧心忡忡，并有多位成员认为应该在失业率达到6.5%(实际就是利率政策的决定因素)之前，就应降低资产购买计划的进度和规模。显然，市场对量词“a number of “的解读比起“a few “来讲要激烈的多。而这就是为何股市应声下降的动因。
另外，从最近公布的全球宏观数据来看，欧元区的经济衰退将延长到下个季度，而美国消费数据在未来几个月内也将走软，这都提高了2013年的不确定性。在美国，工资税假期期限届满和汽油价格上涨抵消了可能的上行风险。最新的经济数据也均弱于预期，如首次申请失业救济人数(2月16日当周为362K； 市场一致预期355K)，采购经理人指数(2月份为55.2；市场一致预期为55.5)以及费城联储制造业指数(2月份为-12.5；市场一致预期为1.0)。唯一值得振奋的数据是美国现房销售在1月份增长了0.4%至4920K套，而且现房销售的库存已经下降至自1999年以来的最低水平。
在欧元区，综合采购经理人(PMI)降至47.3，低于市场一致预期的49.0。在法国，虽然2月份制造业PMI指数提高至43.6(前期为42.9)，服务业PMI指数(42.7)却下降至2009年2月以来的最低水平。德国的制造业PMI相对较好。由于亚洲市场的需求恢复和新出口订单的强劲反弹，德国2月份制造业PMI指数出现自2012年2月以来的第一次扩张(2月份为50.1；前期为55.7)。
总而言之，欧洲区综合PMI指出了，欧元区在今年一季度的经济衰退将很有可能延续下去。展望未来，我认为，如果投资者在二季度仍然没有看到欧元区经济恢复增长，那么风险资产价格将会出现大幅回调，直到欧洲央行的货币直接交易计划( Outright Monetary Transactions, OMT)最终被激活。
在亚洲，宏观风险在于中国的决策者因为住房市场的快速升温而再次踩下刹车。根据国家统计局数据，2013年1月份，全国70个大中城市中再度有逾七成城市的房价环比上涨。值得进一步关注的是，伴随着1月份银行贷款增长(1.07万亿元，去年12月份为4543亿元)，最近报告的1月份社会融资总量也出现大幅跳升(2.45万亿元为历史最高，去年12月份为1.63万亿元)。这显示非银行渠道的信贷已经找到了自己的方式流入日益复苏的住房市场。作为回应，一些较大的内地城市已经开始收紧房屋按揭贷款，同时在上周，中国人民银行在过去的八个月内，第一次通过公开市场操作来回收流动性。在亚洲的另一大新兴经济体---
印度，其央行一直处于进退维谷的困境。不过，这和最近盛嚣尘上的“货币战争”并没有直接关系。印度经济增长近来一直低于其趋势增长水平，而批发价格指数(WPI)压力也得到一定程度得放缓。然而，庞大的经常项目赤字正在危及印度宏观经济稳定，同时消费物价指数也一直徘徊在两位数的水平，因此，印度央行很难在1月份减息的基础上进一步放松货币政策。
总体来讲，即使考虑美国经济增长向上修正的可能性，1季度全球经济增长仍将低于趋势水平约1%。我认为，这样一个弱增长的大环境将抑制通货膨胀率的上行，从而维持全球主要央行在未来一段时间内维持宽松政策取向。
但是，央行行长们遇到的挑战是，各国大相径庭的货币政策立场和经济环境已经产生类似“货币战争”的警号了。面对零利率政策的约束，发达经济体的货币政策已经无法对过去两年疲软的经济增长提供适度的额外刺激了。相对而言，新兴市场央行在有限度得容许政策立场和增长方面的分歧以及货币升值的同时，为全球整体货币政策提供了一些宽松支持。
展望未来，我认为，全球的宏观背景依然没有出现较大改变，特别是，发达经济体的去杠杆周期还远未结束。虽然总体债务负担已经从私营部门转移到公共部门，然而最终负责偿还额外增加的政府债务的仍然是私营部门，无论是通过提高税收，减少共服务水平，或者是更高的通胀率。由于极高公共债务水平和总需求恢复增长仍然存在许多需要克服的困难(比如，失业率居高不下)，我很难相信，各主要发达经济体在可预见的时间内，可以通过更快的实际经济增长以实现债务比例显著降低。
在这样的经济环境下，股票投资不仅仅是关于量化宽松和低利率。更重要的因素是，在许多主要经济体内，企业的财务状况是健康的，而且目前的估值水平已经反映了较差的盈利水平。因此，只要盈利水平能够保持并且有所增长，未来一年的股票市场仍然可以有所预期。值得一提的是，投资者情绪调查显示，目前只有40%左右的财务顾问和个人投资者看好股票，这通常显示市场还未到顶部。经验数据表明，市场峰值通常出现在投资者乐观情绪达到60%左右。
这就是说，如果投资者不想在股票市场内寻求巨额回报的话，那么在中长期内，全球股票投资组合实现6%左右的年回报率，应该是一个合理的预期，而且总回报中将有一半将来自股息分红。因此，我认为在全球投资组合中，应该适度超配股票资产。同样的逻辑也适用于高收益公司债券，我在之前的文章中已经提到过。
对于风险资产价格来讲，未来可能出现的风险因素包括以下几个方面：1)公司盈利出现重大倒退；2)利率水平飙升； 3)估值水平出现极端。这是因为，无论是通货紧缩还是通胀率过高，对股票都是不利的。前者将导致非常糟糕的盈利倒退，而后者将是宽松货币政策结束的信号。我认为，在未来的几年里，
风险资产市场将在这两个极端之间徘徊。
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(本文作者介绍：余华莘先生，特许金融分析师(CFA)，现为基金投资经理。)
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