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本文基于方正证券研究所2023年9月20日外发的《固晶机老兵，Mini-LED&半导体双轮驱动》报告制作
郑震湘 登记编号：S1220523080004
佘凌星 登记编号：S1220523070005
国内固晶机龙头，深耕公司行业十七载。公司成立于2006年，主要从事半导体、LED、电容器、锂电池等行业智能制造装备的研发、生产和销售，为客户实现智能制造提供先进、稳定的装备及解决方案。经过17年的积累和沉淀，公司已经成为国内LED固晶机、电容器老化测试智能制造装备领域的领先企业。
Mini/Micro-LED加速渗透，设备环节率先迎接扩产景气度。Mini-LED背光在亮度、对比度、色彩还原等方面远优于LCD显示屏，在平板、笔电、电视等中大尺寸显示方面有成本优势，TrendForce预计2025年Mini-LED出货将达到2600万片。受益于新能源车渗透率提升，车载Mini-LED市场不断扩大，据Omdia预计，2023年全球车载显示市场规模将达到95亿美元。公司掌握高速精准运动控制技术、单邦双臂同步运行技术、Mini-LED缺陷检测算法等核心技术，绑定制造环节三星、京东方、三安等龙头客户，2023年设备订单预计迎来非线性爆发。
拓展半导体产品矩阵，国产替代空间打开。受益于封装技术的迭代，对固晶精度的要求越来越高，固晶机市场增速领涨半导体封测设备。公司以固晶机业务为基，拓展焊线机和分选设备，与通富微电、华天科技、扬杰科技等客户合作紧密，我们看好公司后道设备在客户处的单线价值量仍有数倍增长空间。随着封测厂稼动率回暖，预计资本开支将会于2024年恢复，拉动封测设备需求上行。2021年封测设备中的焊线机和固晶机国产化率仅3%，国产替代空间广阔。
盈利预测及投资建议：我们预计公司2023-2025实现营收12.75/16.67/21.57亿元，归母净利润1.66/3.03/4.15亿元，对应PE 53x/29x/21x。我们看好公司在固晶机市场中内资龙头的地位，将受益于MiniLED的渗透率提升，公司半导体新品拓展顺利，放量在即，给予“强烈推荐”评级。
风险提示：下游需求不及预期。公司新品开发进度不及预期。新技术推广进度不及预期。
目录
1 新益昌：固晶机老兵，深耕行业17年
2 Mini-LED走向大规模商用
2.1 多厂商陆续入局，Mini-LED背光前景可观
2.2 剑指车载显示，Mini-LED开拓车规级新战场
2.3 Mini-LED商显市场空间快速增长
2.4 显示技术微缩，LED固晶设备高精度化，COB显示封装市占率快速提升
3 以固晶机为基，开拓半导体封装设备
3.1 固晶机增速领先，先进封装拉动需求
3.2 外资近乎垄断，开玖焊线机静候放量
4 电容器市场稳健增长，超级电容加速渗透
5 盈利预测
5.1 关键假设
5.2 估值对比
6 风险提示
新益昌：固晶机老兵，深耕行业17年
公司成立于2006年，主要从事半导体、LED、电容器、锂电池等行业智能制造装备的研发、生产和销售，为客户实现智能制造提供先进、稳定的装备及解决方案。经过17年的积累和沉淀，公司已经成为国内LED固晶机、电容器老化测试智能制造装备领域的领先企业，同时凭借深厚的研发实力和持续的技术创新能力，成功进入了半导体锂电池设备领域。
公司控股股东、实际控制人为胡新荣、宋昌宁，已签署《一致行动协议》，为一致行动人。胡新荣和宋昌宁此前均在大通股份、新安恒昌机电加工厂、新安益昌电子厂任职，分别负责技术和销售工作；2006年共同创立公司，胡新荣任公司董事长，宋昌宁任董事、总经理。胡新荣同时也是公司核心技术人员，是公司诸多研发方向的带头人，带领公司研发团队获得专利100余项、软件著作权40余项，并申请及获得多项LED和半导体固晶机、电容器、锂电池设备领域发明专利。
固晶机为拳头产品，Mini-LED和半导体双轮驱动。公司成立以来始终致力于推动固晶机的国产化进程，目前产品已从传统LED领域拓展至Mini-LED和半导体封装领域。此外，公司智能装备制造业务还包括电容器老化测试设备和锂电池卷绕一体机、制片机等业务。
产品质量过硬，得到知名客户认可。公司半导体固晶机可应用于涵盖MEMS、模拟、数模混合、分立器件等领域，为包括晶导微、灿瑞科技、扬杰科技、通富微、固锝电子、华天科技等知名公司在内的庞大优质客户群体提供定制化服务。在LED设备领域，公司的客户包括国星光电、三安光电、鸿利智汇、瑞丰光电、雷曼光电等优秀企业，并与国际知名厂商SAMSUNG、亿光电子等长期保持良好合作。电容器领域，公司与艾华集团、江海股份、丰宾电子等业内头部公司建立深入合作。
营收短期承压，盈利能力保持增长趋势。2019年至2022年，公司营收复合增速为15.95%，归母净利润增速为23.54%。公司2022年实现营收11.8亿元，yoy-1.1%，归母净利润2.0亿元，yoy-11.8%，主要系行业周期下行，需求不振。公司23Q2单季营收1.81亿元，yoy-38.5%， qoq-49.5%%，归母净利润-0.14亿。随着行业复苏和产品结构更新，公司业绩在2023H2有望迎来反弹。
固晶机为营收主要来源，技术沉淀造就高毛利率。2023H1公司营收5.39亿元，其中固晶机收入为3.77亿元，占比最高，达69.94%。电容器老化测试设备营收为1.23亿元，占比为22.82%。营收增速方面，2023H1锂电池老化测试设备同比增速最快，为346.8%%，电容器设备同比增速为20.59%，而固晶机有所下滑，同比-27.64%。2022年公司固晶机业务毛利率达45.05%，电容器老化测试设备为36.20%。
费用控制合理，推行股权激励计划。2019-2021年公司三费整体趋向下行，2022公司期间费用率为20.09%，略有抬升。2023年3月公司向中高层管理人员、骨干员工等174人推出股权激励计划，解锁目标为以2022年归母净利润为基数，2023/2024年归母净利润增长率不低于30%/69%，绑定员工利益，彰显公司对发展前景的信心。
研发投入持续增长，潜心钻研核心技术。2023H1公司研发投入0.52亿元,同比增加29.05%。截至报2023年上半年，公司拥有研发人员324名，新增专利35项，软件著作权9项。公司通过自主研发掌握了直驱矢量控制技术、嵌入式浮点实时多路径运动控制技术、自动追踪纠偏控制技术、机器视觉高速定位技术等多项核心技术，已成功研发出了可用于 Mini-LED 生产的智能制造装备，达到行业领先水平。
Mini-LED走向大规模商用
画质升级，Mini-LED为显示技术新星。Mini-LED是一种结合了LCD与OLED优势的新一代显示技术，通过内置大量微小的LED灯珠，以分区域单独调光的方式，达到最佳显示效果。显示屏幕分区越多，越能够精细地控制背光区域的明灭，从而使得画面明暗层次更加分明，最终呈现出更高的亮度、更高的对比度、更自然的色彩。具有与OLED匹敌的点控光优势，又具有OLED所缺失的亮度高和寿命长的优势，从而被视作显示技术的“明日之星”。
立足技术和性能优势，Mini-LED有望进入千亿民用市场。Mini-LED应用于直接显示和背光两大场景，在直接显示领域，Mini-LED作为小间距显示屏的升级产品，对应的LED芯片尺寸在0.08-0.20mm，可用于RGB显示屏,逐渐替代传统的小间距等超大尺寸显示方案，未来市场空间广阔。背光领域，采用Mini -LED背光技术的LCD显示屏在亮度、对比度、色彩还原等方面远优于普通LED做背光的LCD显示屏，在平板、笔电、电视等中大尺寸显示方面有成本优势，量产爆发在即。
Mini-LED新品层出不穷，应用场景广阔。2023年CES大会上，三星推出两款Neo QLED电视，并发布了4款Mini-LED显示器，其中Odyssey Neo G9曲面显示器尺寸达到了57英寸，曲率为1000R，分辨率为7680 x 2160，像素密度为140PPI，对比度为100万：1，刷新率为240Hz，响应时间为1ms；华硕ROG发布了新款32英寸显示器，型号为ROG Swift PG32UQXR，同时还发布了两款Mini-LED笔记本；友达推出大尺寸FIDM Plus一体化车载显示方案，搭载55英寸超大型曲面显示器，采用自研AmLED（AUO Adapative MiniLED）技术，具有高分辨力、高亮度、广色域等特点，并可以低能耗在高强光环境下清晰显示图像。根据TrendForce，2023年，Mini LED背光应用产品的出货量将从2022年的1700万台左右增长至2100万台左右。
2.1 多厂商陆续入局，Mini-LED背光前景可观
中国厂商发力布局，Mini-LED背光电视价格下探。TCL在2016年率先布局Mini-LED技术，并在2018年率先实现量产，TCL后，众多国产厂商积极加入Mini-LED阵营，国星光电、鸿利智汇、瑞丰光电等已经具备Mini-LED背光量产能力。2023年3月TCL推出全球第一台“双5000”Mini-LED电视X11G，搭载“5184分区背光+5000峰值亮度”。AWE 2023上，海信展出98寸U8H Mini-LED电视新品，并且于2023年3月推出行业首款100英寸Mini-LED电视。小米春季发布会上发布全新大师86寸Mini-LED电视，采用了1080级分区背光模组，通过定制的36颗驱动IC芯片操控6480颗灯珠模组，实现逐分区4096级亮度调节。
产业链联动，Mini-LED电视市场份额不断提升。中国厂商涵盖Mini LED电视上游材料、芯片、中游封装、模组到下游显示等多个环节。通过加速布局推动Mini LED产业链完善，产业链联动促进生产成本下降。各环节厂商积极布局有望形成规模效应，促进Mini-LED电视市场份额与渗透率提升。三安光电落地79亿元定增项目，剑指Mini/Micro显示产业化；中微公司全球500台专为高性能Mini-LED量产打造的MOCVD设备已成功交付，助力生产良率与成本控制；转移设备方面，新益昌已实现批量销售Mini/Micro-LED生产的智能制造装备，2022年11月拟投资6亿建造半导体智能装备制造基地项目。GFK的数据显示，2023年一季度Mini-LED电视在线上、线下的销售额市场份额均已超出了OLED电视的三倍。
2.2 剑指车载显示，Mini-LED开拓车规级新战场
汽车的电动化与智能化双重驱动，Mini-LED显示迎良好机遇。车规级Mini-LED背光光源的应用范围广泛，包括车内仪表、中控导航、汽车内部氛围、外部照明以及车外媒体显示。随着智能网联汽车覆盖率的逐步提升，车载显示市场增速可观。LCD+Mini-LED背光方案在可靠性、亮度及对比度上的优势使其成为车载显示的理想选择，能够同时满足行车安全性和驾乘体验的需求，未来发展前景广阔。
多家厂商已布局Mini-LED车载，部分车企已搭载Mini-LED屏幕。2023上海车展上，多家车企展示了搭载Mini-LED屏幕的新车，林肯首发的新一代航海家拥有双23.6英寸环抱式4K超高清屏，应用了Mini LED Local Dimming背光技术。此外，Mini-LED背光技术还在理想、蔚来、长城、上汽等车企推出的车型上得到了应用，包括理想L7、奔驰Vision EQXX、飞凡R7等，Mini-LED作为新一代显示技术，凭借其超高亮度、超高对比度、超高色域、超长寿命等优势，成为车载显示冉冉升起的新星。
前景可观，车载Mini-LED市场规模不断扩增。业内预计，车载Mini-LED 2025年市场规模将达450万片，年复合成长率高达159%。Omdia预计，2023年全球车载显示市场规模将达到95亿美元，2024年将超过100亿美元，达到105亿美元，2021年全球车载显示屏出货量达1.83亿片，预计到2026年全球出货量达2.53亿片。GGII调研统计数据显示，2022年全球车用LED市场规模超过了40亿美元，其中Mini-LED背光车载显示屏出货量超过了12.5万片。由此，车载Mini-LED发展前景可观，未来将迎更大市场空间。
2.3 Mini-LED商显市场快速增长
Mini-RGB与Mini-LED背光产品形成互补，商显应用场景广阔。不同于Mini-LED背光，Mini-RGB是将RGB LED灯珠直接作为显示像素点，以此提供成像的基本单位，从而实现图像显示，具有自发光、很薄、色域较广、对比度较高、寿命长、可靠性较高等特点。Mini-RGB直显产品，在110英寸以上超大尺寸领域具有巨大的应用优势，多应用于商显市场，诸如电影院显示、交通显示控制大厅、租赁显示、体育场馆显示以及公共显示领域的拼接电视墙等场景，具有较大应用潜力，市场空间高于Mini背光市场，而Mini-LED背光产品在110英寸以下占据优势，Mini-RGB与Mini-LED背光产品在商用领域形成良好的互补。
下游应用场景需求拉动，MiniLED显示优越性凸显。影院显示方面，Mini LED屏幕能提供更优质的视觉效果，可以实现HDR及高亮度3D体验，LED影院属于消费升级的产品，与IMAX和巨幕相比，LED 显示屏具有成本优势，与传统的激光投影相比，LED 影院观影体验更佳。租赁显示方面，超高清显示为观众带来震撼的视觉体验和艺术效果，随着文娱产业的发展，LED显示屏的高质量需求也快速增长。体育显示方面，诸多国际国内体育赛事带动LED需求强劲。交通广告方面，从信息显示到广告投放，LED显示均已渗透。Mini-LED显示具有更小的LED晶体颗粒、更稳固的整屏幕坚固性、更好的密封性和光学设计等特点，克服了小间距LED屏幕易损坏、COB产品不可现场维修显示亮色一致性等问题，可出色匹配相应场景。伴随国内超高清视频产业规模市场的爆发，用户对LED显示屏超高清画质要求越来越严苛，5G+8K技术助推Mini-LED产品走向市场化。
2.4 显示技术微缩，LED固晶设备高精度化，COB显示封装市占率快速提升
Mini-LED显示芯片尺寸微缩发展是趋势。传统的固晶设备采用双臂摆臂焊头，最大的弊端是焊头没有修正功能，精度难以保证。转移和固晶过程要确保固晶精度和角度精度。固晶精度XY指芯片落点与目标固晶位置XY坐标精准匹配度。角度精度θ指倒装芯片的电极与焊点接触面的角度精准匹配度。此外，芯片从外延上切割下来转移到蓝膜上会出现角度的偏转，以及固晶抓取芯片过程中拉扯蓝膜，也有可能使角度偏转更为严重。Mini-LED阶段，芯片尺寸大约在200µm以下，芯片电极间的距离在100µm以下，±25µm的固晶精度XY和±n+2⁰的角度精度θ产生的误差会被明显放大。Mini LED芯片尺寸越小，固晶精度要求越高，而尺寸越小，显示屏可以实现更小的点间距或更小的光源面积占比，从而提升显示效果。未来Mini LED显示的趋势是朝着芯片尺寸微缩的方向发展的。
Mini-RGB封装技术主要以COB技术和IMD技术为主。COB技术直接将LED裸芯片封装到PCB基板上，再对每个单元进行整体模封；IMD技术则是将多组(两组、四组或六组)RGB灯珠集成封装在一个小单元。自2016年COB封装引起关注以来，LED屏企加快对更小点间距的开发。COB封装具有低功率、散热效果好、高饱和度、高分辨率、屏幕尺寸无限制等优点，没有单灯尺寸限制和贴片技术限制，点间距可以做到更小，在Mini LED应用中，COB封装具有更高的可靠性和稳定性，更容易实现超小间距显示，COB技术能显著地降低LED显示面板的像素失效问题，正装和倒装COB产品市占率快速提高。IMD 继承传统SMD 优势，产业链友好，微间距产品可以做到0.9mm，但随着间距不断缩小，IMD方案存在一定的物理极限，P0.7mm以下间距的产品基本难以实现量产。
传统的LED封装技术主要为SMD技术，将LED芯片封装成单颗表贴灯珠，通过贴片机将灯珠贴装到PCB板上做成LED模组。SMD技术最小可以做到稳定像素间距在1.2-1.5mm区间，制造成本低、散热效果好和维修方便，是十分成熟的LED封装技术。但是随着LED向Mini/Micro方向发展，SMD技术应用开始受限，尤其是在制造像素间距P1.2以下的显示产品时，SMD封装技术开始出现诸多技术瓶颈，如SMD技术无法满足Mini LED显示产品的面板级像素失控率要求。
从封装端看，固晶机的精度需要不断突破。效率、良率与成本息息相关，每一个环节都面临技术难题。同时，显示屏对画质和显示效果要求极高，而封装表面的处理工艺不同，像素间也存在光色差异，容易导致混光不一致，校正难度高等问题，进而影响高质量显示效果。随着Mini LED显示技术的兴起以及更新迭代，固晶机设备下游应用的显示产品已达千万像素级，像素间距微缩至50um，从而要求固晶机设备的固晶精度提升至到5um-10um。此外，Mini LED显示产品对晶片电流精度和图像显示效果的一致性等指标的产生了更高要求，因此，固晶机设备高精度化已成必然趋势，而新益昌作为国产固晶龙头，把握先发优势。
乘Mini-LED之东风，新益昌稳坐国产固晶机龙头。Mini-LED显示需求及技术革新促封装转移设备升级，新益昌立足自身技术，把握中国发达的LED显示产业链，乘Mini-LED之东风，进一步稳固市场地位，扩大客户链条。目前市场上的Mini-LED固晶设备主要有ASM太平洋的AD420、K&S与Rohinni合作的PIXELUX，万福达的WFD系列产品，新益昌的GS300、HAD8606系列产品，新益昌系列产品逐渐成为更主流的转移设备方案。三星、鸿利智汇、国星光电、瑞丰光电国内外知名企业均已使用新益昌的转移设备，京东方亦开始与新益昌在大尺寸应用的合作。基于行业龙头的示范效应及更高良率考量，预计有更多封测、面板厂商跟进。
以固晶机为基，开拓半导体封装设备
封装为半导体制程后道环节。半导体封装是指将通过测试的晶圆按照产品型号及功能需求加工得到独立芯片的过程，封装主要起到保护芯片、支撑芯片、将芯片电极与外界电路连通及保证芯片的可靠性等作用。工艺流程包括减薄、划片、固晶、引线键合、塑封、切筋、测试分选和包装，对应设备为减薄机、切割机、固晶机、焊线机和测试分选机等核心设备。
半导体封装设备市场承压，先进封装打开未来需求空间。受制于半导体行业下行，下游封装厂资本开支计划削减，2022年半导体封装设备市场规模预计为58亿美元，同比减少10.7%。后续考虑到晶圆级封装、混合键合等方面的资本支出增加，以及AI、HPC和汽车半导体方面的需求拉动，预计2024年半导体封装设备市场将同比增加20.6%。
先进封装加速渗透，带动封装设备需求。Yole数据显示，2023年先进封装市场规模将达401亿美元，2021~2027CAGR达10.11%。其中增速最快的分别是2.5D/3D封装，CAGR达14.34%，其次为FCCSP的13.04%。先进封装对固晶的精度要求更高，带动封装设备价值量上升。
封装设备市场中外资龙头占主要份额。封测设备市场国产化率极低，2021年焊线机、固晶机和划片机的国产化率仅为3%，市场份额被外资龙头如ASMPT、K&S、Besi、Disco等占据。封测设备市场的国产化替代刻不容缓，MIR DATABANK预计到2025年末，焊线机、固晶机和划片机的国产化率有望达到10%/12%/10%，仍远低于封测设备环节18%的综合国产化率。
3.1 固晶机增速领先，先进封装拉动需求
半导体固晶机市场与封测厂扩产节奏紧密相关。受益于下游积极扩产，半导体固晶机市场在2021年迎来快速增长，同比增速达71.90%。固晶机为封装设备中核心环节，价值量占比保持在24%左右。封装形式不断演进，对固晶机的精度和能量/Bit提出了更高的要求，为满足固晶环节对超高精度、三维定位的要求，固晶机价值量有望持续提升，2020-2024年间固晶机市场增速领涨半导体封测设备。
封装形式演变推动固晶机技术提升。封装技术经历了从最初通过引线框架到倒装（FC）、热压粘合（TCP）、扇出封装（Fan-out）、混合封装（Hybrid Bonding）的演变，技术发展方向就是更多的I/O、更薄的厚度，以承载更多复杂的芯片功能和适应更轻薄的移动设备。在此过程中，固晶的精度从5-10/mm2提升到10k+/mm2，精度从20-10um提升至0.5-0.1um，与此同时，能量/Bit则进一步缩小至0.05pJ/Bit，因此，固晶机的控制精度和工作效率都需达到新高度。
开拓半导体固晶机新市场，把握国产替代浪潮。公司在LED固晶机领域深耕多年，自主技术积累深厚，公司已掌握高速精准运动控制技术、单邦双臂同步运行技术、Mini LED缺陷检测算法、智慧产线等核心技术。上述技术亦可运用于半导体固晶机领域，因此2017年公司顺势切入半导体固晶机领域。目前公司业务涵盖MEMS、模拟、数模混合、分立器件等领域，为包括晶导微、灿瑞科技、扬杰科技、通富微、固锝电子、华天科技等知名公司提供产品。在下游客户积极推动国产替代的背景下，公司有望持续受益。
3.2 外资近乎垄断，开玖焊线机静候放量
引线键合技术包括超声热压球焊技术和超声楔形焊接技术。业内目前主要使用超声热压键合与超声键合。超声热压球焊技术是指使用金属焊线，在外壳，基板，或引线框架端加热的条件下，通过设备焊头施加的压力及超声波，利用陶瓷劈刀使金属焊线与芯片电极、金属焊线与外壳、基板或引线框架段子链接，的技术。超声楔形焊接技术是指使用金属焊线（通常为铝线或铝带），通过设备焊头施加的压力及超声波，利用金属楔形劈刀使金属焊线与芯片电极、金属焊线与外壳、基板或引线框架端子链接，以达到功能的输入与输出的一种封装技术。
焊线技术壁垒高，主要体现在焊盘质量和运动轨迹控制。作为封装环节最关键的步骤之一，引线键合具有极高的技术壁垒，使用的焊线设备对速度、精度、稳定性有严格要求，核心难点在于控制引线在焊盘的键合质量以及引线在三维空间的线弧轨迹。
焊线机价值量占比高，被外资长期垄断。SEMI的数据显示，封装设备市场约占整体半导体设备市场的6%，而焊线机占封装设备市场规模的32%，则焊线机占半导体设备市场规模的比例为1.92%。按此比例测算，全球焊线机市场规模由2015年的7.01亿美元增长至2022年的21.95亿美元，2015-2022年年均增速为17.71%。K&S市占率过半，为60%。ASM和Kaijo紧随其后，市占率分别为30%和8%，CR3超95%，市场高度集中。
收购开玖自动化进军焊线机。2021年7月，公司以4,500万元收购深圳市开玖自动化设备有限公司75%的股权。开玖自动化成立于2010年7月，是一家集半导体封装设备的研发、生产、销售及其技术服务于一体的国家级高新技术企业。开玖自动化的核心技术研发人员有12～20年的行业经验，开发了六十多项发明创新成果。开玖的主要产品为全自动超声波引线键合设备，是国内TO56焊线机（可翻转焊线）行业的开拓者，其TO56激光管已占有80％以上市场份额。
2022年亏损收窄，半导体焊线机放量在即。开玖自动化2022年营收为2109万元，同比减少10.88%；净利润为-187万元，亏损幅度同比收窄。公司通过收购开玖自动化，积极研发半导体焊线设备，实现固晶与焊线设备的协同销售，有效扩展公司在封测流程中的产品应用和市场空间，助力公司未来多元化成长。
电容器市场稳健增长，超级电容加速渗透
电容器是电子设备中被广泛应用的基础电子元件之一，根据介质不同，可分为铝电解电容器、钽电解电容器、陶瓷电容器和薄膜电容器等。2019中国电容器市场中陶瓷电容占比最高，为43%，其次为铝电解电容，占比为34%。
公司电容器设备主要用在铝电解电容器的老化和测试环节，主要技术难点是对电容器设备性能一致性和稳定性方面有严格的要求，对容量、漏电、阻抗、测试精度等相关参数要求较高。
与电容器核心供应商合作多年。在电容器设备领域，公司已掌握新一代恒流恒功充电技术、静态测试系统、高速整型进料系统等核心技术，公司研发和生产的电容器设备已对产品实现数据监控，并具有大数据分析及传送功能，可有效对接MES系统，达到电容器的快速老化与检测。在电容器领域，公司的客户涵盖了艾华集团、江海股份、丰宾电子等知名公司。
超级电容器加速渗透。超级电容器又称双电层电容器、电化学电容器，一种既具备电容器快速充放电特性，又具有电池储能特性的新型储能装置，其具有充电时间短、使用寿命长、温度特性好、节约能源和绿色环保等特点。超级电容器作为高效储能器件，广泛应用于国防军工、轨道交通、城市公交、发电与智能电网、消费电子等重要领域，能够有效解决大负荷电路运行的难题，保证电力电子设备使用性能的正常发挥。
目前国内超级电容器市场渗透率较低，发展潜力巨大。据QYResearch数据，全球超级电容器市场将从2020年的197亿元增长到2026年的583亿元，CAGR为16.5%，未来渗透率有望提升。
盈利预测
5.1 关键假设
固晶机：公司固晶机设备主要用在封装工艺流程中的固晶环节，是封装环节的重点，公司掌握高速精准运动控制技术、单邦双臂同步运行技术、Mini LED缺陷检测算法、智慧产线等核心技术。后摩尔时代，先进封装渗透率持续提升，高精度的要求拉动半导体封装设备市场规模逐步增长。2023年下游需求不振，因此我们预计营收和毛利率均有所下滑，预计24年开始半导体行业重回上行轨道。且叠加半导体固晶机和MiniLED固晶机放量，2024-2025年营收和毛利率将保持增长。因此，我们预计公司2023-2025年固晶机营收为9.57/12.8/17.2亿元，YoY为+5.20/33.74/34.16%，毛利率为33.43%/38.37%/39.94%。
电容器设备：公司电容器设备主要用在铝电解电容器的老化和测试环节，目前掌握新一代恒流恒功充电技术、静态测试系统、高速整型进料系统等核心技术，公司研发和生产的电容器设备已对产品实现数据监控，并具有大数据分析及传送功能，可有效对接MES系统，达到电容器的快速老化与检测，超级电容渗透率持续提升，下游应用空间广阔。预计需求将持续增长。因此，预计公司电容器设备2023-2025年营收持续上升，达2.35/2.8/3.2亿元，YoY为+4.91%/19.15/14.29%，毛利率30.85%/30.00%/ 28.28%。
锂电池设备：公司锂电池设备主要涉及卷绕机、制片机、及制片卷绕一体机等产品，目前国内动力锂电池主要采用卷绕工艺，卷绕机为中段工艺环节核心设备，公司已掌握凸轮式自动双摇臂切压隔膜技术、机械剪刀技术、对贴胶技术、极耳切刀技术及网络式多轴实时运动控制技术等核心技术，其中凸轮式自动双摇臂切压隔膜技术、机械剪刀技术等在圆柱形卷绕机和制片卷绕一体机中的运用，有效提高了设备运行的稳定性和产品的合格率。受到下游新能源汽车的带动及国产锂电生产设备的技术精度、自动化程度大幅提高，整个锂电制造设备市场规模快速扩大，近两年为产能投资高峰。因此，预计公司锂电池设备2023-2025年营收为0.38/0.47/0.4亿元，YoY为+277.73/25.00/-20.00%，毛利率为57.89%/ 53.19% /55.00%。
费用率假设：
销售费用率：公司以直销模式为主，多年的发展与沉淀建立了较高的市场地位和良好的品牌形象，通过存量客户推荐、渠道信息主动发掘以及基于口碑传播下客户主动联系等多种方式开发客户，伴随营收的增加，销售费用有所上升，总体销售费用率较稳定，我们预计2023-2025年公司销售费用率为7.06%/7.42%/7.47%。
管理费用率：作为一家拥有成熟管理架构的公司，公司管理费用率较为稳定，2023年预计费用率波动较大主要系职工薪酬增加、固定资产增加从而折旧摊销增加、业务招待费用增加、电费增加所致，后续无特殊事项，将恢复较为稳定水准，我们预计2023-2025年公司管理费用率为4.8%/3.31%/3.32%。
研发费用率：公司一直专注于智能制造装备的技术研发，增强核心竞争力，提高对市场的快速反应能力及 持续技术创新能力，优化可持续发展内核，研发费用整体呈增长趋势，费用率保持较高水准，其中2023年加大对超级电容器设备、半导体封测领域智能制造装备等新产品新应用领域的研发投入。我们预计2023-2025研发费用率为8%/7.3%/7.45%。
财务费用率：2022年公司财务费用增加的主要原因为，公司出于营运资金周转目的，扩大生产场地，增加人才储备，致使公司2022年度向银行取得的短期借款有所增加，相应增加了利息支出，该动作持续到2023年，我们预计2023-2025财务费用率为1.75%/1.31%/1.14%。
受宏观经济形势影响，行业景气度下行，公司营收受一定影响，针对细分领域，半导体设备方面，在以云计算、大数据、物联网、新能源及可穿戴设备等为主的新兴应用领域强劲需求的带动下，全球半导体产业恢复增长，中国已成为全球最大的电子产品生产及消费市场，衍生出了巨大的半导体器件需求；Mini/Micro-LED是未来LED显示技术的主流和发展趋势，渗透提速，需求增加；超级电容器作为高效储能器件，应用领域重要且广泛，能够有效解决大负荷电路运行的难题，保证电力电子设备使用性能的正常发挥，目前国内超级电容器市场渗透率较低，发展潜力巨大。受益于消费电子产品的广泛使用、新能源汽车的政策支持与推广，锂电池设备市场规模不断扩大。公司作为从事相关等行业智能制造装备的研发、生产和销售，为客户实现智能制造提供稳定、先进的装备及解决方案的企业，有望深度收益细分领域市场扩大。综合以上假设，我们预计公司2023-2025营收为12.75/16..67/21.57亿元，YoY为+7.7%/+30.73%/+29.41%，归母净利润为1.66/3.03/4.15亿元。
5.2 估值对比
公司主营业务为半导体、LED、电容器、锂电池设备，均属于后道设备。我们选取了主营业务包括半导体测试设备的华峰测控，主营业务为集成电路封装测试的长川科技，主营业务为半导体工艺装备、锂电设备、精密电子元件的北方华创作为可比公司。可比公司2023-2025年平均PE估值为34/26/20x。看好新益昌在半导体封装设备和Mini-LED固晶机领域持续获得订单，预计PE估值为53/29/21x，给予“强烈推荐”投资评级。
风险提示
下游需求不及预期。半导体和消费电子需求可能不及预期，进而影响下游客户对公司设备的采购。
公司新品开发进度不及预期。公司Mini-LED固晶机和半导体封测设备在开发过程中可能进度不及预期。
新技术推广进度不及预期。Mini-LED目前成本仍高于LED，产品推广进度可能不及预期。
分析师声明：
作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。
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