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权益判断可以偏积极,成长风格将占优
2月以来的调整,指数、风格背后最核心的因素依然来自于资金面,可以观察一些核心因素的变化:1)美债收益率、美元指数的走弱,说明市场依然认为硅谷银行暂不会引起较大的金融经济危机、流动性冲击也可控。美债/美元指数下行,对于成长权重股来说,是极大的缓解。2)主题方向的资金分流可能会减缓;3)下周的经济数据大概率好,但复苏方向已然走弱;4)博弈1季报行情可能将要开启。
硅谷银行事件酝酿深度依然是最大不确定;而积极的变化在于美元美债重新回到1月的环境(利好创业板与权重)、1季报行情的开启、1-2月经济数据可能的强劲,都会对市场的情绪造成提振,多个原因共振下,指数见底、风格重新收敛的可能性较大。
转债阶段性布局期,需要忍受较高的估值
在本轮的调整中,转债比较明显的特点在于估值的韧性较强,这使得在股市逐渐乐观的过程中,比较难获得类似于2022年12月底的良好配置体验。转债估值刚性有现实的因素:1)债市的资金依然较强,没有被动杀估值的压力。2) 转债主动卖出避险的压力在2月中下旬已有释放。3)极致情况可以类比2020年3月,其尾部风险在于债市调整带来的转债估值“补跌”风险,这也是此次布局“阶段性”而非“配置性”的原因。
成长方向将摆脱“美债趋势上行”带来的束缚,而复苏方向也兑现了政策弱刺激的现状,中继向上的趋势可能并未发生改变。转债虽然未给予非常舒服的“配置点”,但是向下风险已经阶段性出清,进入了新一轮的积极阶段,但高度上能否达到1月水平,目前依然难以提前判断。
市场策略:布局期,关注负债端变化
股票市场有望中继向上,复苏+成长方向均有不错的赔率。主要看好成长板块表现(包括了传统赛道、医药、食品饮料),以及复苏方向(包括建材、煤炭、工业金属等),仓位重要性明显抬升。
本轮转债估值刚性有债市偏强的原因,但核心理由仍然是对权益表现的期待。当然,尾部风险依然在于债市。方向上,复苏方向+成长方向均具备不错赔率,复苏方向关注航空、消费、工业金属、煤炭、化工、钢铁、建材等方向;赛道方向也可以根据超跌情况,逐步布局。
风险提示:基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期
本周,多个利空因素集中释放,两会指引弱于市场预期、硅谷银行出现破产危机、汽车&美妆等板块出现产业层面的利空,均导致了权益端调整,而调整幅度相对较大的是前期表现较强的复苏方向。
转债指数调整幅度不小,但估值并未明显受到影响。债市在金融数据强劲的背景下,依然走强,给予了转债不小的支撑。往后的方向判断可能是最重要的转债收益来源,我们不妨从底层矛盾出发,来讨论一下后续的方向、风格。
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权益判断可以偏积极,成长风格将占优
本周的权益市场反映了两件事:1)两会开始后,对于后续政策刺激的预期大幅下降,导致复苏风格出现大幅回撤;2)美国硅谷银行(前20大)破产,造成美股剧烈波动,并且影响到外资、国内股市同样受到明显影响。
小市值品种&机构重仓品种的分化是2-3月的主要风格分化。3月影响市场的核心因素依然出现在资金面上,3月上旬博弈政策的资金流出,并且1-2月以交易盘为主的外资同样出现流出,是导致本轮市场冲高回落的核心原因。从指数的位置来看,截至3月10日,除了中证1000、国证2000为代表的小盘风格外,全A、上证指数涨幅收敛接近一半,而上证50、创业板指数调整至年初水平,代表公募重仓的金仓100指数甚至已经负收益。
2月以来的调整,指数、风格背后最核心的因素依然来自于资金面,可以观察一些核心因素的变化:
- 1)2月美元指数重新上行,美债收益率重新回到上行趋势,相对应的是外资从大幅净流入-净流出,这种变化导致资金行情被打破,权重品种到顶。往后,由于硅谷银行造成的局部风险下,虽然美股有所调整,但美债收益率、美元指数的走弱,说明市场依然认为硅谷银行暂不会引起较大的金融经济危机、流动性冲击也可控。美债/美元指数下行,对于成长权重股来说,是极大的缓解。
- 2)同每一轮行情中后期接近,小盘品种、主题品种在2月开始有所表现,只是风格不再是前两年熟悉的新能源扩散方向,这也导致权重品种、赛道方向成为了“取款机”。往后,主题方向的资金分流可能会减缓。例如,央企为代表的国企改革受益品种本周已有走弱,国企估值过往低于民企的主要原因在于利润增速相对较低、行业更多处于传统板块(国内传统板块估值整体低于海外)、A股对于永续经营的溢价不高(退市机制不够完善),如果观察相同行业内的国企与民企,经营回报和增长水平在定价上足够充分。那么估值的重塑需要看到业绩增速的提升、以及市值管理倒逼的分红率抬升,而短期更偏向博弈。
- 3)“复苏”政策博弈资金的撤退,是本周调整的核心原因。在美股出现明显调整前,A股已有颓势,包括1月流入的交易型外资、以及2月中旬大幅涌入的机构资金,均在博弈政策的超预期,这也导致了金融数据不错,并且下周的经济数据大概率好,但复苏方向已然走弱。38美妆数据不佳、汽车价格战因素也冲击了部分持仓,影响了机构盘的情绪。
- 4)博弈1季报行情可能将要开启。2月-3月的行情偏向于卖出短期业绩好/景气度高点的板块,买入政策预期好/业绩远期预期好的板块,那么1季报行情可能会阶段性收敛这两个方向。
综合来看,股市调整的因素主要在于外资流出(与美元美债相关)、行情造成的分化、复苏博弈的退却、以及买入“长期业绩预期”卖出“短期高景气”方向。而往后来看,硅谷银行事件酝酿深度依然是最大不确定;而积极的变化在于美元美债重新回到1月的环境(利好创业板与权重)、1季报行情的开启、1-2月经济数据可能的强劲,都会对市场的情绪造成提振,多个原因共振下,指数见底、风格重新收敛的可能性较大。
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转债阶段性布局期,需要忍受较高的估值
在本轮的调整中,转债比较明显的特点在于估值的韧性较强,这使得在股市逐渐乐观的过程中,比较难获得类似于2022年12月底的良好配置体验。转债内部也有2个比较明显的矛盾:一方面,转债从1月以来增量资金并不充足,感受上明显弱于信用债;另一方面,转债在2月以来正股的调整中,估值压缩并不明显,并且在3月的调整中估值几乎没有压缩,部分品种估值被动拉大。
转债估值刚性有现实的因素:
- 1)债市的资金依然较强,没有被动杀估值的压力。2月以来,债市资金整体充裕,3月虽然PMI、经济金融数据的强劲,但弱刺激+股市表现不佳,均降低了债市调整的压力。
- 2)转债主动卖出避险的压力在2月中下旬已有释放。对于目前的持仓者来说,“扛一扛”就过去、跌了正好补一些的心态,这背后是对于今年权益资产的赔率依然有所期待有关。当打破市场对于指数跌不动、能涨不少的预期时,主动杀估值才会再出现,目前显然未有这种预期的信号。
- 3)股市调整&转债估值刚性的叠加态,极致情况可以类比2020年3月,其尾部风险在于股市走强、经济超预期修复的情况下,债市调整带来的转债估值“补跌”,这也是为何本次的布局反弹更偏向于“阶段性”而非“配置性”的原因。
从本周的估值变化特征有代表性:
- 1)权重品种相对来说估值普遍走阔,说明负债端稳定性不错。例如,浙22转债、通22转债、牧原转债、华友转债、淮22转债等,均反映了负债端不错的稳定性。
- 2)多数传统赛道品种、汽零品种出现了估值走阔,抗跌性较强。例如,豪能转债、沿浦转债、华正转债、万兴转债、国微转债等。
- 3)上涨品种有一定止盈压力。本周表现相对强势的品种,例如彤程转债、城市转债、润达转债、正邦转债、惠云转债均有不小的止盈压力。
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综合来看,转债目前负债稳定性较强,多数仓位具备“跌了就扛”+“涨了就兑现”的方式,这也带来了估值并未同正股下杀,却也很难有明显抬升的现状,那么对于股市的判断依然是策略的核心锚定点。
往后来看,成长方向将摆脱“美债趋势上行”带来的束缚,而复苏方向也兑现了政策弱刺激的现状,中继向上的趋势可能并未发生改变,转债虽然未给予非常舒服的“配置点”,但是向下风险已经阶段性出清,进入了新一轮的积极阶段,但高度上能否达到1月水平,目前依然难以提前判断。
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市场策略:布局期,关注负债端变化
股票市场有望中继向上,复苏+成长方向均有不错的赔率。上周我们提示了指数层面的风险可能加大,但是在本周一些利空因素一定出清后,能观察到市场的一些积极信号。比如3月的经济数据有望超预期、政策利空出尽、美债/美元将有利于中国资产。那么在资金层面上,若硅谷银行风险未进一步酝酿,外资可能将重新进入净流入阶段、成长股的分母端束缚反转、复苏板块将从政策面-基本面切换,市场可能将不会像2月那样纠结。
风格上,主要看好成长板块表现(包括了传统赛道、医药、食品饮料),以及复苏方向(包括建材、煤炭、工业金属等),仓位重要性明显抬升。
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转债:仓位上可偏积极,但需要关注负债端变化
本轮转债估值刚性有债市偏强的原因,但核心理由仍然是对权益表现的期待。当然,尾部风险依然在于债市。转债在2月以来正股的调整中,估值压缩并不明显,并且在3月的调整中估值几乎没有压缩,背后是债市偏强的支撑,以及股市赔率尚可。股市偏乐观的情况下,转债的固收+属性将在下一阶段展现。但若极端对比,2020年3月,其尾部风险在于股市走强、经济超预期修复的情况下,债市调整带来的转债估值“补跌”,依然需要紧密观察。
方向上,复苏方向+成长方向均具备不错赔率,复苏方向关注航空、消费、工业金属、煤炭、化工、钢铁、建材等方向;赛道方向也可以根据超跌情况,逐步布局。
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组合推荐:
1)白马组合:1)地产&周期方向,优质银行品种常银转债;价格改善&重卡等预期改善受益的赛轮转债,复苏风格的鸿路转债、下游修复&牌照优势的密卫转债;C端家居龙头欧22转债;2)高景气方向,大储优质品种金盘转债、与重卡周期回升&换电趋势相关的法兰转债;光伏设备品种帝尔转债;3)逻辑改善方向上,顺周期&电力电子领域扩张的麦米转2,黑色系修复受益的大中转债。本月调入铁矿品种大中转债、光伏设备品种帝尔转债,调出康泰转2、奕瑞转债。
2)量化多因子组合:对于此前的期权组合,我们进行了升级,除了修正溢价率外,我们还重点考虑正股因子进行选债,回测效果更优,量化组合首推多因子组合。
3)低价基本面组合:短期基本面有一定瑕疵,但中期具备空间品种。
4)风格组合:考虑到权益行情的结构性特征,对于机会较大的结构方向,从这周开始,加入了风格组合重点标的推荐。本周主要推荐复苏方向、以及赔率较高的成长方向。
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市场回顾
本周股市整体下跌
本周,A股三大指数整体下跌,上证指数下跌2.95%,深证成指跌3.45%,创业板指下跌2.15%。
周一指数午后低位震荡,截至收盘,沪指跌0.19%,深成指跌0.08%,创业板指涨0.38%,科创板逆市涨0.87%,北证50指数跌0.57%。6G、消费、军工、养殖、农业、光伏涨幅居前,教育、托育、AIGC、证券领跌。盘面上,大消费午后走强,人人乐、西安饮食触及涨停,全聚德、西安旅游、曲江文旅、徐家汇等跟涨。教育股持续走低,中公教育(维权)触及跌停,科德教育、豆神教育、美吉姆、学大教育等跌超5%。浪潮信息资金持续博弈,两度打开跌停,成交额近120亿元。中航电测涨超13%,股价创历史新高。两市全天成交额9500亿元,北向资金尾盘抢筹,净买入0.76亿元。
周二大盘午后下挫,沪指跌超1%,深成指、创业板指跌近2%。两市4600只个股下跌,油气、银行、煤炭逆市领涨,中字头股票冲高回落,CPO、6G、芯片、军工跌幅居前。截至收盘,沪指跌1.11%,深成指跌1.98%,创业板指跌1.97%,北证50跌1.15%。两市全天成交额9326亿元,北向资金小幅净卖出1.88亿元。
周三指数午后探底回升,沪指小幅收跌0.06%,深成指跌0.09%,创业板指跌0.26%,北证50跌0.28%。6G概念、光刻胶、拼多多概念、算力涨幅居前,油气、餐饮、黄金、养鸡等板块回调。两市超3500只个股上涨,全天成交额7185亿元,较昨日缩量2141亿元,北向资金净卖出10.14亿元。
周四大盘全天低位震荡,截至收盘,沪指跌0.22%,深成指跌0.16%,创业板指跌0.21%,科创50涨0.34%,北证50涨0.17%。光刻胶、净水概念、半导体、6G概念、新型城镇化领涨,旅游、教育、农业、养殖业跌幅居前。两市全天成交额7567亿元,较昨日放量382亿元,北向资金净卖出40.77亿元。
周五大盘全天走势分化,沪深两指跌逾1%,宁德时代支撑创业板指坚挺。截至收盘,沪指跌1.40%,深成指跌1.19%,创业板指跌0.10%,北证50跌0.77%。汽车服务、贵金属、软件涨幅居前,汽车整车、电器、一体化压铸、6G、旅游领跌。两市近4300只个股下跌,全天成交额8096亿元,北向资金净卖出53亿元。
本周盘面上,电信板块领涨;教育、保险、摩托车等板块跌幅居前。
债市
本周转债体现抗跌性
本周转债指数/正股指数分别下跌1.23%/3.05%,转债体现抗跌性。交投活跃度方面,本周成交量较上周小幅上升,加权平均换手率小幅上升。估值方面,转股溢价率较上周小幅上升。分品种看,金融转债指数表现强于非金融转债指数。分规模看,大盘转债指数强于小盘转债指数强于中盘转债指数。分类型看,纯转债指数表现弱于公募EB指数。分评级看,AAA级转债指数跌幅最小。分行业看,计算机、商贸零售、交通运输等板块领涨。个券方面,盛路转债、花王转债、城市转债涨幅较大。
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市场信息追踪
一级市场发行进度
截至本周末,近一年来一级市场共185只公募转债发行预案,合计拟发行金额2837.93亿元。本周,盛航股份(7.4亿元)、旭升集团(28.0亿元)、重庆水务(20.0亿元)、洛凯股份(4.95亿元)、金现代(2.03亿元)发布董事会预案,传智教育(5.0亿元)、华懋科技(10.5亿元)获得股东大会通过,蓝晓科技(5.46亿元)、维康药业(6.8亿元)获得发审委通过。所有已公布的可转债发行预案中,通过证监会核准但尚未发行的有27家,总规模311.14亿元。
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风险提示:基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期。
分析师声明
注:文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告:《【兴证固收.转债】“次优”的布局期——可转债研究》
对外发布时间:2023年3月12日
报告发布机构:兴业证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)
本报告分析师:
蔡 琨 SAC执业证书编号:S0190520080005
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