【可转债每周观点】效率的考验|正股_新浪财经

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来源：CITICS债券研究

文丨明明债券研究团队

报告要点

上周转债指数仍旧表现不俗但市场的波动也随之有所放大，市场风格更为均衡。市场均价已经来到130元之上。转债估值小幅压缩，投资者预期依旧偏谨慎，市场总体弹性持续处于较高水平。市场风格均衡的趋势在过去两周表现得淋漓尽致，估值相对落后板块经历了快速的修复。但估值的拉升最终需要盈利相匹配，估值可能会受到半年报期的检验。当前转债市场的痛点在于，拉升之后转债效率的问题可能会更为突出。市场当下平均价格已然已经高于传统的提前赎回线，如果正股不能持续表现，转债可能就会在这一水平附近完成其生命周期。参与还是离开，未来正股空间几何是当前市场最大的考验，换而言之这个位置的很多转债可能并不欢迎一个震荡的市场环境。操作思路上，建议在新券中寻找空间，在低估值中寻找效率，但最重要的还是自上而下的风格。重申关注再均衡下的第一波兑现机会。本轮修复中若以beta逻辑配置的标的关注兑现的窗口，alpha逻辑配置的标的则可以坚定持有。策略层面延续三季度展望以来判断不变：在龙头大消费与基建中精简标的保持足够的底仓配置；在科技板块中寻找弹性，更为看重标的的成长属性，但也会成为波动与分化的主要来源；近期有所表现的周期+可选消费仍旧值得关注，但beta与alpha逻辑出发的操作思路存在差异。

▍转债市场成交量上升，个券涨多跌少。上周中证转债指数收于372.29点，周上升3.99%；等权可转债指数收于1514.63点，周上升8.53%；转债市场交易额2147.47亿元，日均环比上升183.92%；上周最后一个交易日平均转债价格为135.57元，周上涨9.11%；上周最后一个交易日平均平价为104.62元，周下跌1.15%；CB指数收于215.41点，周上涨4.14%；CB&EB指数收于237.84点，周上涨4.69%。上周在267支可交易转债（辉丰转债除外）中，254支上涨，13支下跌，其中振德转债（64.80%）、上机转债（64.26%）、至纯转债（34.52%）领涨，横河转债（-3.61%）、康隆转债（-2.81%）、盛路转债（-1.75%）领跌。成交额方面，浙商转债（289.05亿）、东财转2（206.46亿）、振德转债（131.43亿）成交额居前。

▍沪深两市同向变动，转债正股涨多跌少。上周上证综指上涨7.31%，沪深300上涨7.55%，沪深两市日均交易额16374.16亿元，沪深两市日均交易额环比上涨77.15%。中信29个一级行业中，29个上涨，0个下跌；其中国防军工（18.71 %）、商贸零售（16.87 %）和计算机（13.45 %）领涨。上周在265支可交易正股（*ST辉丰（维权）除外）中， 253个上涨，12个下跌，其中振德医疗（61.06%）、浙商证券（53.37%）、华钰矿业（50.86%）领涨，永东股份（-5.94%）、一心堂（-5.52%）、康隆达（-4.36%）领跌。

▍关于股市：市场重回均衡。考虑到当前新发基金明显偏向核心资产集中的成长板块，成长股主导的结构分化的均衡状态反而在未来的流动性环境中更容易持续，市场预计重新回归以科技、消费和医药龙头领涨的结构均衡状态。

▍转债策略：效率的考验。上周转债指数仍旧表现不俗但市场的波动也随之有所放大，市场风格更为均衡。市场均价已经来到130元之上。转债估值小幅压缩，投资者预期依旧偏谨慎，市场总体弹性持续处于较高水平。市场风格均衡的趋势在过去两周表现得淋漓尽致，估值相对落后板块经历了快速的修复。但估值的拉升最终需要盈利相匹配，估值可能会受到半年报期的检验。当前转债市场的痛点在于，拉升之后转债效率的问题可能会更为突出。市场当下平均价格已然已经高于传统的提前赎回线，如果正股不能持续表现，转债可能就会在这一水平附近完成其生命周期。参与还是离开，未来正股空间几何是当前市场最大的考验，换而言之这个位置的很多转债可能并不欢迎一个震荡的市场环境。操作思路上，建议在新券中寻找空间，在低估值中寻找效率，但最重要的还是自上而下的风格。重申关注再均衡下的第一波兑现机会。本轮修复中若以beta逻辑配置的标的关注兑现的窗口，alpha逻辑配置的标的则可以坚定持有。策略层面延续三季度展望以来判断不变：在龙头大消费与基建中精简标的保持足够的底仓配置；在科技板块中寻找弹性，更为看重标的的成长属性，但也会成为波动与分化的主要来源；近期有所表现的周期+可选消费仍旧值得关注，但beta与alpha逻辑出发的操作思路存在差异。高弹性组合建议重点关注东财转2、博威转债、聚飞（木森）转债、海大（希望）转债、维尔转债、博特（永高）转债、璞泰转债、顾家转债、中天转债、福莱转债、蓝帆转债，上机转债。稳健弹性组合建议关注日月转债、火炬转债、裕同转债、新泉转债、赣锋转债、深南转债、瀚蓝转债、仙鹤转债、天目转债、康弘转债、家悦转债、益丰转债。

▍风险因素：市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。

市场回顾与展望

转债市场成交量上升，个券涨多少

上周中证转债指数收于372.29点，周上升3.99%；等权可转债指数收于1514.63点，周上升8.53%；转债市场交易额2147.47亿元，日均环比上升183.92%；上周最后一个交易日平均转债价格为135.57元，周上涨9.11%；上周最后一个交易日平均平价为104.62元，周下跌1.15%；CB指数收于215.41点，周上涨4.14%；CB&EB指数收于237.84点，周上涨4.69%。

上周在267支可交易转债（辉丰转债除外）中，254支上涨，13支下跌，其中振德转债（64.80%）、上机转债（64.26%）、至纯转债（34.52%）领涨，横河转债（-3.61%）、康隆转债（-2.81%）、盛路转债（-1.75%）领跌。成交额方面，浙商转债（289.05亿）、东财转2（206.46亿）、振德转债（131.43亿）成交额居前。

沪深两市同向变动，转债正股涨多跌少

上周上证综指上涨7.31%，沪深300上涨7.55%，沪深两市日均交易额16374.16亿元，沪深两市日均交易额环比上涨77.15%。中信29个一级行业中，29个上涨，0个下跌；其中国防军工（18.71 %）、商贸零售（16.87 %）和计算机（13.45 %）领涨。

上周在265支可交易正股（*ST辉丰除外）中， 253个上涨，12个下跌，其中振德医疗（61.06%）、浙商证券（53.37%）、华钰矿业（50.86%）领涨，永东股份（-5.94%）、一心堂（-5.52%）、康隆达（-4.36%）领跌。

上周央行公开市场操作净回笼资金2900亿元，流动性合理充裕

上周央行公开无市场操作投放，回笼资金2900亿元，净回笼资金2900亿元，上上周央行公开市场操作净回笼资金1900亿元。上周共计有1000亿元7天期逆回购到期和1900亿元14天期逆回购到期。

上周各期银行间资金利率及交易所资金利率多数上升。DR001、DR007、DR014、DR021、DR1M加权均价分别为1.96%、2.17%、2.23%、2.07%和2.38%。GC001、GC007、GC014、GC028加权均价分别为2.08%、2.18%、2.22%和2.29%。

上周银行间债券市场，AAA级银行间中票5年期YTM上升17bps，为3.81%，AA级YTM上升16bps，为4.50%，两者的信用利差为-69.54bps。

效率的考验

关于股市：市场重回均衡。考虑到当前新发基金明显偏向核心资产集中的成长板块，成长股主导的结构分化的均衡状态反而在未来的流动性环境中更容易持续，市场预计重新回归以科技、消费和医药龙头领涨的结构均衡状态。

转债策略：效率的考验。上周转债指数在权重个券的强势推动下仍旧表现不俗，但是市场的波动也随之有所放大。更为重要的是，市场风格更为均衡，无论是周期还是传统的核心资产或是滞涨的金融，在上周轮番表现。市场均价已经来到130元之上。

与正股市场高涨的情绪不同，转债估值小幅压缩，反映出转债市场投资者依旧偏谨慎的预期，我们重申半年度策略展望中转债估值中枢存在抬升可能的判断。转债市场总体弹性持续处于较高水平。

市场风格均衡的趋势在过去两周表现得淋漓尽致，估值相对落后板块经历了一轮快速的修复，也推动指数持续创出新高。但是估值的拉升最终需要盈利相匹配，当前正值半年报披露的关键期，估值的成色如何可能会立刻受到检验。一波修复之后，本月中下旬市场波动可能会进一步放大，我们在转债三季度展望《再平衡的考验》中提到的考验可能正在发生。

我们认为当前转债市场的痛点在于，拉升之后转债效率的问题可能会更为突出。市场当下平均价格已然已经高于传统的提前赎回线，如果正股不能持续表现，转债可能就会在这一水平附近完成其生命周期，回顾今年上半年，权益市场过山车行情下不少转债在触发提前赎回后又跌回面值附近，效率的缺失体现得尤为明显。参与还是离开，未来正股空间几何是当前市场最大的考验，换而言之这个位置的很多转债可能并不欢迎一个震荡的市场环境。操作思路上，建议在新券中寻找空间，在低估值中寻找效率，但最重要的还是自上而下的风格。再次重申上周周报中的观点，关注再均衡下的第一波兑现机会。具体而言，本轮修复中若以beta逻辑配置的标的关注兑现的窗口，alpha逻辑配置的标的则可以坚定持有

策略层面，我们延续三季度展望以来判断不变。在龙头大消费与基建中精简标的保持足够的底仓配置；在科技板块中寻找弹性，我们更为看重标的的成长属性，但也会成为波动与分化的主要来源；近期有所表现的周期+可选消费仍旧值得关注，但beta与alpha逻辑出发的操作思路存在差异。

另外本周上市的新券值得重点关注。

高弹性组合建议重点关注东财转2、博威转债、聚飞（木森）转债、海大（希望）转债、维尔转债、博特（永高）转债、璞泰转债、顾家转债、中天转债、福莱转债、蓝帆转债，上机转债。

稳健弹性组合建议关注日月转债、火炬转债、裕同转债、新泉转债、赣锋转债、深南转债、瀚蓝转债、仙鹤转债、天目转债、康弘转债、家悦转债、益丰转债。