【安信电子】再看VR：脱离故事，回归本质，B端应用不容忽视|VR_新浪财经

来源：晓说电子

安信电子

上周电子板块下跌1.07%（上证综指上涨0.00%），跑输大盘，涨跌幅在申万28个行业排名第25，有色、建材和化工等涨幅居前。电子板块，受国家大基金增持的影响，包括材料在内的半导体持续呈现超额收益。时至年末，行业催化除5G外，上市公司年报业绩预告值得重点关注。截至上周五，亿纬锂能、精研科技和沪电股份相继发布2019年年报业绩预增公告，净利润预增涨幅依次为155%~185%、102%~119%、317%~344%。行业层面，智能可穿戴出货量持续超预期，根据IDC报告，2019年Q3我国可穿戴设备出货量2715万台，同比增长 45.2%（上年为28.5%）。小米（25%）、华为（20.7%）、苹果（13%）、步步高（8%）、360（4%）市占率位列前五。本周，我们重点关注VR行业变化。

■2019下半年，VR行业边际变化显著，拐点或将来临，2020年值得重点布局：VR产业经历了2014~2015年的起步、2016~2017年的泡沫、2018~2019年上半年的泡沫破碎之后，到2019年下半年，行业拐点逐步显现，主要驱动因素包括5个方面：（1）5G正式商用，根据工信部和产业链调研，到今年年底之前我国5G基站建设量有望达到13~15万站，一线城市核心城区可基本完成5G网络覆盖，VR作为5G应用之一有望受益于此率先落地；（2）苹果的产品推进节奏逐渐明晰，2020年推出5G手机，同步推进VR/AR产品研发验证，2021年推进内容创新，2022~2023年有望相继推出VR头显和AR眼镜；（3）VR关键技术不断突破，基本达到临界点，交互上6dof逐步成熟，显示方面4k落地6k/8k突破可期，体验上重量越来越轻，华为VR Glass仅166g；（4）VR应用除C端外，作为生产力工具的B端价值也在凸显，包括产品设计、教育、培训和医疗等，未来广电等也有望推出VR频道；（5）VR生态逐渐建立，硬件方面以华为和苹果为代表的手机品牌商VR/AR产品战略逐步明晰，内容分发平台方面除专业平台商之外，三大运营商也积极布局，内容开发方面硬件和平台的成熟吸引更多开发者参与进来。因此，2019年下半年VR产业拐点逐步显现，2020年将是布局良机，2021~2022年产业链核心参与者有望逐步兑现业绩。

VR产业链涉及到硬件，内容和平台。从硬件角度，目前VR产品类型众多，既包括分体式移动头显，也包括pc头显，还有一体机，不同产品在显示、交互和传感方面的技术差异都比较大，因为元件类别和结构也各有不同。整体而言，上游主要是存储芯片、传感器、光学元件及各类零组件，中游是模组封装，下游是代工。

就电子终端产品而言，VR上游元器件及参与者与手机和平板等移动终端、智能手表和耳机等可穿戴重合度较高，但出货量尚不可同日而语，因此从核心标的受益弹性看，我们看好价值量更大、供应格局相对较优的代工环节。价值量方面，以华为VR Glass为例，售价2799元，代工价格超过手表和耳机，仅次于手机，与平板几乎持平，格局方面，由于高端VR相对更加精密，供应商份额比较集中。重点推荐歌尔股份。

持续重点关注：

【PCB&FPC&CCL】流量不止，需求不减，投资周期长：沪电股份/深南电路/生益科技/华正新材/鹏鼎控股/东山精密/景旺电子；

【消费电子】零件制造和组装市场空间大，光学应用范围广，散热技术升级：立讯精密/歌尔股份/领益制造/闻泰科技/光弘科技/碳元科技/中石科技；

【被动元件】行业格局趋于集中，产品形态持续升级：顺络电子/三环集团；

【半导体】5G叠加国产替代战略机遇：兆易创新/韦尔股份/卓胜微/长电科技/通富微电/汇顶科技；

■风险提示：消费电子增长不及预期；国产替代节奏不及预期；市场风险偏好降低。

1. 一周行业回顾

1.1. 上周各板块表现

上周（12.23~12.27）沪深300指数上涨0.12%，创业板指数下跌0.23%，中小板指数上涨0.08%；同期，电子（申万）下跌1.07%。

上周，在申万28个一级行业中，涨幅前三的板块是有色金属（+6.80%）、建筑材料（+3.80%）、综合（+3.22%）；

2.2. 安信电子板块一周表现

2.3. 电子板块涨跌幅前五

■立讯精密：根据我们产业链及公司调研，AirPods目前处于供不应求状态，公司市场份额占比较高，预计明年该业务将延续高速增长态势。Apple Watch方面，公司深耕Apple Watch零部件领域，产品品类不断延伸。我们认为未来5G商用助力，公司无线射频业务将成为一大亮点，进而驱动公司通讯业务板块高速健康发展。

■兆易创新：公司是国内领先的存储芯片全平台公司，根据公司公告，低容量NOR Flash业务排名全球第三，128M Nor产品有望深度受益于A客户的TWS耳机拉货。公司产品广泛应用于消费电子、电信/医疗设备、汽车电子及工业等领域。AI和IoT的快速发展为公司NOR Flash业务发展增添新动能，受益于IoT热潮，下游需求大幅上涨，公司MCU业务未来可期。

■沪电股份：5G有源天线变革推动PCB及高频微波板材需求倍增；我们预估仅用于5G基站天线的高频PCB将是4G的数倍。公司深耕刚性PCB主业，通信设备板占公司营收的62.8%。根据NTI，2016年公司位居全球第21位，在中国大陆仅次于建滔。对标主要竞争对手，公司技术准备度高、客户结构稳定，5G时代有望充分受益。

■深南电路： 5G对高频高速PCB的用量需求大增，除了基站天线的高频PCB，云数据中心网络架构将带来大型IDC、边缘中小型数据中心的增加，高速PCB的用量也将成倍数增加。公司是老牌PCB企业，技术水平和生产能力水平均处于行业领先地位，大客户主要为通信设备及消费终端设备客户，包含三星、歌尔股份和伟创力等。

■鹏鼎控股：5G带来新一波换机潮，PCB需求大增。作为消费电子PCB领先企业，公司加大研发创新力度，掌握技术发展的趋势与潮流，并在关键技术上提前进行研发布局，保证公司在行业内的技术领先地位。同时推进重大投资项目建设进度，扩大产能。

■华正新材：5G传输速率大幅提升，推动基站射频前端高频CCL需求扩大十余倍。4G时代美日厂商垄断高频CCL市场，5G时代国产替代空间巨大。公司主要经营覆铜板（CCL）、热塑性蜂窝板、导热材料和绝缘材料，收入占比分别为68%、13%、9%和8%。随着高频材料市场需求的提升，公司积极布局高频CCL业务，预计5G时代有望成为公司业绩增长的核心看点。

■生益科技：5G引入Massive MIMO，天线产值的2/3或将转移至PCB板上，而CCL（覆铜板）是PCB板的基材，我们预估用于5G基站天线的高频覆铜板将是4G的10倍以上。生益科技是中国覆铜板品类规格最为齐全的公司，拥有多个高频、高速产品体系。

■紫光国微：5G需满足的业务场景将远超1G~4G，5G设备将面对更复杂的物理协议、算法，对逻辑控制、接口速率要求提高。因此，我们估计5G市场，单基站侧FPGA市场价值将达到4G的数倍。公司业务逐步聚焦集成电路芯片设计领域，形成5大业务板块，包括智能安全芯片、高稳定存储器芯片（拟剥离）、特种集成电路、FPGA、半导体功率器件及石英晶体器件，目前是A股上市公司中布局领域最广的龙头IC设计公司之一。

2. 再看VR：脱离故事，回归本质，B端应用不容忽视

2.1. 2019下半年，VR行业边际变化显著，判断拐点或将来临，2020年值得重点布局

VR产业的发展从2014年起至今5年有余，经历了2014~2015年的起步、2016~2017年的泡沫、2018~2019年上半年的泡沫破碎之后，到2019年下半年，行业拐点逐步显现，主要驱动因素包括5个方面：

（1）从国家产业政策上和网络基础设施层面，5G正式商用，根据工信部和产业链调研，到今年年底之前，我国5G基站建设量有望达到13~15万站，一线城市核心城区可基本完成5G网络覆盖，VR作为5G应用之一有望受益于此率先落地；

（2）苹果的产品推进节奏逐渐明晰，2020年推出5G手机，同步推进VR/AR产品研发验证，2021年推进内容创新，2022~2023年相继推出VR头显和AR眼镜；

（3）VR三大关键技术不断突破，基本达到临界点，交互上6dof逐步成熟，显示方面4k落地，6k/8k突破可期，体验上重量越来越轻，华为VR Glass仅166g；

（4）VR应用越来越多，除C端外，作为生产力工具的B端价值也在凸显，包括产品设计、教育、培训和医疗等，此外，根据产业链调研，广电也有望推出VR频道；

（5）VR生态逐渐建立，硬件方面，以华为和苹果为代表的手机品牌商VR/AR产品战略逐步明晰，内容分发平台方面，除了专业平台商之外，三大运营商基于5G网络渠道优势积极布局，内容开发方面，硬件和平台的成熟吸引越来越多的开发者参与进来。

所以从以上五方面看，2019年下半年以来，VR产业拐点逐步显现，2020年将是布局VR的合适时间点，2021~2022年产业链核心参与者有望逐步进入业绩兑现。

2.2. 投资建议：重点关注代工环节

VR产业链涉及到硬件，内容和平台。从硬件的角度，目前VR产品类型众多，既包括分体

式移动头显，也包括pc头显，还有一体机，不同产品在显示、交互和传感方面的技术差异都比较大，因为元件类别和结构也各有不同。整体而言，上游主要是存储芯片、传感器、光学元件及各类零组件，中游是模组封装，下游是代工。

就电子终端产品而言，VR上游元器件及行业参与者与手机和平板等移动终端，智能手表和耳机等可穿戴重合度较高，但出货量尚不可同日而语，因此从核心标的受益弹性看，我们看好价值量更大，供应格局相对较优的代工环节。价值量方面，以华为VR Glass为例，售价2799元，代工价格超过手表和耳机，仅次于手机，与平板几乎持平，格局方面，由于高端VR相对更加精密，供应商份额比较集中。重点推荐歌尔股份。

歌尔股份：声学龙头切入组装赛道，同步布局更广大的sip封装

公司2019年前三季度实现营业收入241.34亿元，同比增长56.23%，实现归母净利润9.85亿元，同比增长15.04%。业绩符合预期。同时公司预计全年实现归母净利润11.71亿元~13.45亿元，同比增长35%~55%。

TWS耳机出货量持续超预期，公司声学业务保持高增长：2019年前三季度实现营业收入241.34亿元，同比增长56.23%。公司已经连续三个季度实现收入高增长，Q1~Q3收入增速分别为41.02%、79.66%和50.38%，而上年同期分别为-10.61%、-19.59%和-3.63%。背后原因主要是核心产品TWS耳机市场渗透率持续提升。根据Counterpoint数据，2018年TWS耳机出货量为4700万台，预计2019年有望达到1.3亿台（同比+177%），预计2020年有望达到2.4亿台（同比+85%）。公司是Airpods核心供应商之一，华为 TWS 均由公司代工完成。2018年Airpods出货量3500万台（市占率75%），2019年Q1出货量为1250万台（市占率60%），2019年Q2出货量为1430万台（市占率53%）。谷歌和华为等相关产品也迎来销量持续提升，同时各方力量将推动TWS耳机在芯片、无线充电盒和降噪功能等方面不断升级，实现单品ASP的增加。公司手握全球主要客户资源，2019年上半年TWS耳机业务增速达216%（根据半年报）。此外，公司具备 MEMS 麦克风自制能力，未来还有望切入SIP领域，进一步提高盈利能力。

ROE显著提升，各项财务指标改善明显：2019年前三季度ROE达到6.19%，较半年报提升2.79pct，较上年同期提升0.63pct。ROE改善背后，公司营运能力显著提高。前三季度总资产周转率为0.76，半年报为0.45，上年同期为0.55。同时应收账款和存货周转率均显著提升。现金流方面，2019年前三季度经营活动产生的现金流量净额为31.08亿元，同比增加442.41%；收现比为12.88，上年同期仅为3.71；净现比为239.23，上年同期仅为72.63。

AR/VR出货量迎来拐点，公司为国内行业龙头：全球5G网络步入商用，制约VR推广的带宽和时延问题得到解决；行业巨头（Oculus和HTC等）和潜在竞争者（华为等）不断推出新品，在重量、厚度和便携度等方面加速产品迭代。VR出货量经历了2018年的低迷，目前拐点逐步显现。伴随5G商用，VR 内容将呈现快速成长，VR头显有望进入新一轮成长周期。公司从 2012年开始从事VR眼镜相关业务，可提供非球面透镜等多种VR光学解决方案、分光曲面反射等AR光学解决方案和一站式垂直整合的系统解决方案。目前公司VR业务收入主要来自于硬件代工，客户涵盖Sony、Oculus、Qualcomm、Pico等众多国内外知名企业。

募资扩产，成长可期：9月11日，公司发布公告，计划公开发行可转换公司债券募集资金总额不超过40亿元，投资于双耳真无线智能耳机（TWS）、AR/VR及相关光学模组和青岛研发中心三个项目，项目投资额分别为22亿元、10亿元和8亿元。

投资建议：我们预计公司2019年~2021年的收入分别为310.30亿元（+30.7%）、414.47亿元（+33.6%）、522.73亿元（+26.1%），归属上市公司股东的净利润分别为12.93亿元（+49.0%）、18.01亿元（+39.3%）、22.33亿元（+24%），对应EPS分别为0.40元、0.55元、0.69元。维持“买入-A”投资评级。

风险提示：TWS耳机市场需求不及预期；VR/AR需求不及预期。

3. 一周行业热点点评

3.1. 紫光5G超级SIM卡正式开售，通信存储合一

据ET创芯网，12月23日，紫光超级SIM卡正式上市。紫光表示，目前市面上的SIM卡最高存储量为512KB，而紫光5G超级SIM卡，推出了32G、64G、128G三种容量，未来更将拓展至512G、1T乃至nT。相比前一代SIM卡，容量最大增加26万倍。以前SIM卡里连一张图片都存不下，而5G超级SIM卡里可以存几十部甚至上百部高清电影。这对手机用户来说更方便，手机可以直接读取5G超级SIM卡的内容，SIM卡也可以存储各类手机内的文件。用户有了更多选择的权利，可以将资料存储在超级SIM卡里、手机里或云端中，并随时同步、备份和管理。

点评：紫光推出的5G超级SIM卡大大提升了SIM卡的存储空间，将通信存储合二为一，使手机用户存储文件更加便利，这对很多5G用户来说将会是一个全新的体验。鉴权数据和个人数据的合二为一和全面绑定，5G超级SIM卡能够降低运营商行业合作开发成本和终端定制成本，掌控终端市场的主动权。同时，手机厂商的成本也得到降低。紫光5G超级SIM卡凭借跨界创新将在庞大的5G换机市场占据一席之地。

风险提示：消费电子增长不及预期

3.2. IDC：小米稳坐第三季度中国可穿戴设备出货量榜首

据IDC第三季度中国可穿戴设备市场报告，该季度中国可穿戴设备市场出货量为2715万台，同比增长45.2%。具体到厂商的市场份额方面，小米以25%的市场份额登顶，排在第二位的是华为，它的市场份额为20.7%，紧随其后的是苹果、步步高、360，它们的市场份额分别为13%、7.7%、3.8%，前五大可穿戴设备厂商的市场份额从去年同期的59.8%扩大到了今年的70.2%，其他厂商的市场份额则是从去年同期的40.2%收缩到了现在的29.8%。

点评：中国可穿戴设备市场出货量大幅增长，市场集中度提高，国产品牌小米、华为所占市场份额遥遥领先。据IDC预测，到2023年，中国可穿戴设备市场出货量将接近2亿台，未来将呈现耳戴和腕式两分天下、设备独立性逐渐增强、场景拓展至IoT生态三大趋势。

风险提示：消费电子增长不及预期

3.3. 华为HMSCore应用APP超45万，加快孵化鸿蒙OS

据与非网，日前，华为已经在国内开启HMS(HuaweiMobileService，包含了电话、短信、邮件等一系列手机基础APP的华为移动服务)的众测，本次众测任务发布2个待测应用，一个是华为移动服务，另一个就是HMSCoreTest。有测验用户称，除了Mate30、nova6、荣耀V30等受“实体清单”禁令影响无法预装GMS的手机，其它更早类型的华为手机相同能够成功布置HMS服务。甚至，HMS和谷歌GMS能够在体系内共存。根据华为方面公布的数据，截止到2019年8月，HMS生态增长迅速，全球注册开发者数量超过101万，接入HMSCore的应用程序超过45万。HMS积累的生态资源无疑也会滋养鸿蒙OS，这也意味着HMS如果可以尽快普及，将会加速孵化鸿蒙OS，相辅相成。

点评：由于受到美国官方的压力，谷歌已经停止向华为手机供应GMS移动服务，在此背景下，华为积极应对，发展自己的生态服务HMS。全球接入HMSCore应用APP的用户已超过45万，HMS生态的快速普及有利于加快孵化鸿蒙OS。

风险提示：华为HMS生态普及不及预期

4. 一周重点公告