天风:详细解析ETF换购新规后周期股的”套利”机会

【建筑】择股+择时详细解析ETF换购新规后周期股的”套利”机会

　　来源：天风研究

　　※ 上市公司股东大幅超额换购巨无霸ETF成热潮

　　目前我国ETF市场产品类型不断丰富，市场规模稳健增长。ETF基金大受欢迎归功于采用被动式管理，即完全复制跟踪指数的股票种类和数量比例作为基金投资组合及投资报酬率。而逐步调整投资组合直至符合跟踪指数要求的过程，被称为ETF建仓阶段。自2017年减持新规发布后，换购ETF变相减持成为上市公司套现减持的渠道之一。因为股东通过股份换购指数ETF来减持股票比普通减持流程更简单，成本更低，换购后再减持无需公告，具有一定隐蔽性。在这一背景下，今年迎来了换购热潮，博时、嘉实、广发、富国旗下的中证央企创新驱动ETF是国内首批跟踪央企创新指数的ETF产品，从8月12日开始认购，仅用32天首募规模达406.87亿元，而上市公司股东大手笔的股份换购功不可没，其中中国神华股东减持换购就达80亿，中国化学、中国建筑、中国交建、中国电建、中国中冶五家建筑央企的股东换购合计贡献近120亿元。由此引发的问题是当换购的成份股表现显著弱于指数，易导致产品净值大幅跑输基准。为了避免这一问题，今年11月，监管层提出上市公司股东认购ETF份额使用的股份，计入减持规则规定的减持额度。

　　※ 近期成立超300亿规模ETF基金，受到监管新规约束

　　易方达、富国、汇添富三家旗下中证国企一带一路ETF及其联接基金于9月11日开始发行，为期51天的认购期间募集到202.49亿元，目前正处于建仓期；博时中证可持续发展100ETF、南方基金旗下首只ESG主题基金已于近日获批，两只ESG基金预计规模可达100亿元。这些基金受到ETF换购新规约束，且中证国企一带一路ETF和央企创新ETF很多股票标的重合。

　　※ 手把手教你周期股布局攻略：利用时间差，抓住ETF换购新规后的“套利”机会

　　结合上文信息，我们可以进行两个推断：（1）在新规公布前，由于没有受到监管限制，大股东向四只央企创新驱动ETF大幅超比例换购超出了成份股权重，基金管理人需在建仓期内将这些股票卖出，这一时期公司股价受此影响下跌；（2）在新规公布后，正在建仓或认购的中证国企一带一路ETF、博时中证可持续发展100ETF、南方ESG主题股票基金或难以获得上市公司股东的超额减持换购，基金管理人只能通过二级市场买入股票以达到投资组合规定比例。根据（1）（2）的推断，我们认为结合基金发行时间差，通过找到被动买盘最大的股票，有望实现套利。

　　※ 择时策略：

　　尽管上述ETF基金合同规定的建仓期为6个月，但对照以往ETF建仓习惯，我们发现，基金管理人在基金合同生效后3-4个月基本完成投资组合的比例调整。因此我们预测：（1）2019年12月21日前，为ETF大量卖出期；（2）2019年12月21日至2019年年底，ETF基金买入量大于卖出量，但此时进场风险较大；（3）2019年年底至2020年1月27日，ETF基金买入量大于卖出量，与此同时专项债大量发行对投资影响尚无法证伪，风险收益比较好；（4）2020年1月27日至3月初，此时基金公司公布年报，可对预测进行验证并调整策略，处于右侧低风险期。

　　※ 择股策略：

　　首先，我们根据中证国企一带一路指数、可持续发展100指数的成份和权重、基金投资规模，计算出近期建仓ETF对各成份股的买入量；随后，我们辅之考虑个股的换手率、估值等数据，最终，遴选出在近2-3个月最具有投资潜力的个股。我们发现排在前20的股票多为钢铁、建筑、化工等周期股，分别为6只、4只、3只。建筑公司上榜的有中工国际、隧道股份、中材国际、葛洲坝。结合之前择时的观点，我们认为一二月份上述公司被动买盘较大。

　　风险提示：基金建仓过程不符预期；大股东后续持续减持换购影响该策略效果；出现新的监管政策；专项债发行不及预期

　　证券研究报告《建筑：择股+择时详细解析ETF换购新规后周期股的”套利”机会》

　　对外发布时间：2019年12月09日

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