【华泰轻工陈羽锋】季报点评 | 帝欧家居：高增长延续，Q3单季净利同比增70%

来源：华泰轻工

华泰轻工团队 陈羽锋/倪娇娇/周鑫

帝欧家居2019年前三季度营收同比增长29.5%至41.0亿元，归母净利润同比增长57.2%，略超我们此前预期；扣非后归母净利同比增长42.1%至3.8亿元。19Q3单季度收入16.0亿元，同比增长28.4%；归母净利同比增长69.6%至1.9亿元。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为5.6、7.0、8.8亿元，EPS分别为1.44、1.83、2.28元，维持“买入”评级。

高增长延续，2019年公司预计全年归母净利同比增长45%~55%

受益于自营工程市场份额持续提升、零售业务稳步推进，前三季度欧神诺实现营收37.1亿元，同比增长36.48%；净利润同比增长38.9%至3.76亿元，扣除合并摊销费用后净利润为3.6亿元。瓷砖大规模生产的成本优势逐步显现，前三季度毛利率同比提升1.4pct至35.9%；期间费用率同比提升0.5pct至24.2%，其中销售费用率同比提升0.9pct，主要系业务快速拓展阶段费用投入增加所致。在工装高增长、零售家装业务良好发展趋势下，公司预计2019年归母净利润同比有望增长45%-55%至5.5~5.9亿元。

精装渗透率持续提升，竣工回暖利好精装高配套率品类

政策推动下精装房渗透率快速提升，据奥维云网数据，2019年1-8月全国住宅精装修开盘套数164.7万套，同比增长10.4%，显著高于商品房销售面积增速，其中碧桂园、恒大等龙头房企在精装房市场占据较高市场份额。欧神诺作为瓷砖精装市场龙头，积累了丰富的工装服务经验与客户资源，有望充分受益于精装放量趋势。此外，2019年6月以来地产竣工持续回暖，据Wind数据，9月单月房屋竣工面积增速同比转正至4.8%，增速已连续四个月持续回升，为瓷砖等精装修高配套率品类带来较好的需求支撑。

赋能经销商拓展小B业务，零售表现值得期待

公司加速网点覆盖，全面布网细分县级空白点，同时积极推动一、二线城市“城市加盟合伙商、智慧社区服务店”布局，抢占更多、更好的入口位置，据公司中报，截至2019年上半年末欧神诺陶瓷经销商超800家、经销门店2400余家。同时，欧神诺利用与龙头地产商合作形成的品牌优势、示范效应以及多年来积累的工程服务经验，协助经销商开拓各地整装等小B业务，为零售发展提供新的增长模式，有望成为零售增长新驱动力。

工装优势显著，维持“买入”评级

欧神诺在瓷砖工装领域优势显著，存量+增量地产客户共同推动工装业务高增长，终端渠道快速布局、利用工装优势赋能经销商将加速零售业务发展，帝欧家居洁具与陶瓷业务协同发展可期。公司B端、C端双双发力，业绩超预期，上调盈利预测，我们预计公司2019~2021年归母净利润分别为5.6、7.0、8.8亿元（前值5.2、6.6、8.3亿元），对应EPS为1.44、1.83、2.28元。参照可比公司2019年平均19倍PE，给予帝欧家居2019年19~20倍PE估值，对应目标价格区间为27.36-28.80元，维持“买入”评级。

风险提示：地产销售超预期下滑，新客户拓展不及预期。

深度报告合集

【年度及中期策略】

【2019年轻工行业中期策略】精选稳健增长和景气改善品种20190513

【2019年轻工行业年度策略】优选龙头，静待政策风来 20181120

【2018年轻工行业中期策略】坚守龙头，精选预期差 20180527

【2018年轻工行业年度策略】业绩为王，首选龙头 20171130

【2017年轻工行业中期策略】山穷水复疑无路，柳暗花明又一春 20170619

【财报综述】

【轻工行业2019年中报综述】增长旅游放缓，企业分化加剧 20190901

【轻工行业18年年报/19Q1季报综述】家居结构性分化，包装景气延续20190505

【2018年轻工行业三季报综述】家居造纸增长放缓，包装盈利有望企稳 20181102

【2018年轻工行业中报综述】行业分化加剧，龙头强者恒强 20180902

【轻工行业17年年报/18年一季报综述】行业稳步增长，龙头业绩亮眼 20180503

【轻工行业16年年报/17年一季报综述】一季报开门红，龙头成长性持续 20170510

【海外龙头成长复盘系列专题研究】

【海外龙头成长复盘系列之家得宝】精准定位市场需求， 渠道发力铸造龙头

【国际比较系列专题研究】

【国际比较系列之床垫篇】渠道、技术齐发力，品牌企业显实力

【国际比较系列之沙发篇】竞争格局分散，品牌崛起看好龙头

【国际比较系列之橱柜篇】观他山兴衰成败，看我国龙头崛起

【国际比较系列之卫浴篇】整装风起，龙头受益

【国际比较系列之造纸篇】落后产能加速淘汰，看好造纸龙头

【家居板块专题研究】

【掘金轻工Alpha系列】靠内功提份额， 深耕整装和大家居20190724

【我们如何看软体家居】把握地产结构性机遇，看好软体发展前景 20180919

【家居方法论之财务、估值选股框架】制造为纲，营运为锚 20180425

【家居产业系列研究（十一）】从家电行业看家居集中度提升路径 20180418

【家居产业系列研究（十）】新零售风口，再看家居渠道融合 20180323

【家居产业系列研究（九）】精装业务放量，行业洗牌加速 20180309

【家居产业系列研究（八）】敢问路在何方：大家居模式漫谈 20171114

【家居产业系列研究（七）】木门行业升级整装待发 20170308

【家居产业系列研究（四）】木地板行业平稳发展中寻找新机遇 20160927

【家居产业系列研究（三）】木材、涂料、实木定制 20160818

【家居产业系列研究（二）】七夕除了玫瑰，你也许还需要一张床垫 20160808

【家居产业系列研究（一）】当我们谈论人造板时，我们在谈论什么 20160808

【包装&造纸板块专题研究】

当前时点我们如何看包装：边际改善，静待反弹

涨价窗口再至，造纸板块存反弹机会  20180416

博弈业绩兑现的估值修复行情 20180102

以史为鉴：涨价延续，板块仍有空间 20170926

【个股深度研究】

【齐心集团】受益阳光集采政策，办公业务快速增长 20190711

【永艺股份】A股椅业第一股，内外销双轮驱动 20190403

【合兴包装】盈利显弹性，制造+服务双发力 20190325

【好太太】晾晒行业龙头，“智能+”引领转型 20181229

【欧派家居】弄潮大家居时代，尽显龙头本色 20181226

【志邦家居】进军全屋定制，新品类蓄势待发 20181226

【我乐家居】全屋定制快速发展，产能扩张破除瓶颈 20181226

【金牌厨柜】品类渠道齐发力，铸造橱柜金牌 20181226

【晨光文具】“一体两翼”护航，迈向文创巨头 20181226

【帝欧家居】工装放量，谁最受益？20180701

【顾家家居】家居界的美的，看渠道、品类融合20180613

【美克家居】转型成效显现，家居龙头王者归来 20180604

【尚品宅配】全屋时代，尚品领衔 20180308

【帝王洁具】欧神诺纳入版图，工装有望放量 20180126

【喜临门】为什么看好喜临门？20170809

【梦百合】出口稳健增长，内销逐渐发力 20170309

【太阳纸业】产能延续扩张，打开成长空间 20180330

【晨鸣纸业】吨毛利创新高，看好盈利可持续性 20180330

【博汇纸业】龙头限产保价，盈利扩张延续 20180330

【华泰股份】造纸化工周期共振，高增长持续 20180330

【中顺洁柔】多点开花，迈向新纪元 20180208

【裕同科技】纸包装龙头，与优质客户同腾飞 20170419

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