来源：大话金融
作者：邱冠华、梁凤洁、郭昶皓、袁梓芳
感谢：陈礼清、陈庭龙（实习）
来源：国泰君安研究所银行组
具体参见2019年4月24日报告《言信行果，再获惊喜——平安银行2019年一季报点评》
本报告导读
19Q1营收、利润超预期快速增长。零售转型继续推进，私行将成为发展重心和亮点；对公如期恢复增长，负债基础夯实。上调目标价至21.79元，现价空间55%，增持。
摘要
投资要点：
► 投资建议
营收、利润超预期增长，上调19/20/21年净利润增速预测至14.18%/15.09%/16.27%，
EPS1.60(+0.03)/1.85(+0.05)/2.16(+0.10)元，BVPS 14.52/16.21/ 18.18元，
现价对应8.80/7.61/6.52倍PE，0.97/0.87/0.77 PB。盈利能力回升，上调目标价至21.79元，对应19年1.50倍PB，增持。
► 新的认识：营收逐季惊喜，存款基础夯实
营业收入高速增长。19Q1营收同比+15.9%，较18年增速提升5.5pc，超出市场预期，主要得益于净息差继续改善，核心驱动力来自对公贷款收益率和零售贷款占比提升。判断19Q2息差仍能稳中有升。
零售主动调整节奏。银行主动控制投放节奏，以应对风险上升，19Q1信用卡、新一贷、汽车金融、按揭增量和增速均较18Q4回落。随着经济逐渐企稳和共债风险缓解，预计下半年投放力度将有所回升。
存款增速大幅改善。19Q1存款较年初增长7.4%，超出市场预期。①对公存款增长6%，归因对公贷款恢复增长；②零售存款快速增长13%，归因抢抓利率低位揽储和私人银行业务快速发展。
资产质量整体向好。19Q1末不良率、关注率、逾期率、不良生成率等指标全面向好。对公不良率-9bp，打破市场关于对公不良反复的担忧；零售不良率+3bp，与共债风险和增速放缓有关，但风险可控。
► 风险提示
转型不达预期、零售风险抬头、存款增长乏力。
► 目录
1. 盈利增速稳步向上
2. 零售转型持续推进
3. 存款改善效果显著
4. 资产质量边际改善
5. 投资建议
6. 风险提示
报告正文
1、 盈利增速稳步向上
营业收入高速增长。19Q1营收同比增长15.9%，较18年增速提升5.5pc，超出市场预期，主要得益于净息差的继续改善，而息差改善的核心驱动力来自于资产收益率的提升。
资产端收益率环比提升9bp，主要得益于：
价格上，贷款、票据和同业资产收益率分别较18Q4提升8bp和39bp。其中：①贷款收益率提升8bp，主要得益于对公贷款收益率和零售贷款占比提升。对公贷款收益率环比提升48bp，或因对公投放额度较少，能够通过优选项目提高定价能力；零售贷款收益率高于对公234bp，零售贷款日均余额占比环比提升2.7pc，提振贷款收益率。②票据和同业资产收益率提升39bp，主要得益于票据贴现资产占该类资产比重提升5pc至22%。
结构上，低息的准备金资产占比减少，有利于资产收益率提升。
负债成本率环比上升3bp，归因于：①存款成本率上升，19Q1新增存款80%为定期存款，且对公定期存款成本率环比上升18bp，带动整体存款成本率上升。②成本率较高的债券占比上升，拖累付息负债成本率。
判断19Q2息差仍能稳中有升。①资产端，零售贷款占比预计将继续提升，提振贷款收益率；②负债端，考虑平安银行同业存单期限基本接近1年，18Q2-18Q4发行的同业存单仍未完全置换。19Q1存量同业存单成本率为3.6%，19Q1发行同业存单的平均成本为3.0%-3.1%，仍有50-60bp置换空间。
2、 零售转型持续推进
零售转型继续推进，主动调整投放节奏。19Q1零售贷款较年初增长3.2%，占比进一步提升0.3pc至58%。零售AUM增速持续提升，19Q1同比增长40%，较18Q4提速10pc。
分项来看，银行主动控制投放节奏，以应对消费金融风险上升。除其他个人贷款以外，各项个人贷款（信用卡、新一贷、汽车金融、按揭）增量和增速均较18Q4明显回落。随着经济逐渐企稳和共债风险缓解，预计2019年下半年投放力度将有所回升。
3、存款改善效果显著
存款改善效果显著。平安银行19Q1存款同比增速达13.5%，在经历了18年末的扰动后，继续保持快速提升的趋势。尤为难得的是，活期存款稳步改善的同时，定期存款贡献了19Q1存款增量的主要部分，说明平安银行除贷款派生存款这一渠道外，还采取了有效措施获得行外存款。
√ 对公存款较年初增长5.9%，得益于对公贷款恢复增长。19Q1对公贷款同比增长2%，17Q3以来增速首次转正。随着零售、对公贷款配比接近6：4的目标比例，以及可转债有望转股对资本形成补充，预计对公贷款增速将继续回升，支撑银行负债端。
√ 零售存款增长较年初13.0%，一方面是抓住19Q1利率下行机会加大揽储力度，另一方面也得益于私人银行业务快速发展。平安银行吸收平安信托团队后，产品和销售能力显著提升，银行通过获取财富和私行客户拓展负债能力，19Q1末财富客户较年初增长12%，私行客户增长17%，带动银行管理客户资产（AUM）增长17%。预计私行业务发展将继续支撑存款增长。
定期存款贡献突出。分项目看，对公及零售定期存款贡献了19年一季度存款增量的80%，判断平安银行抓住年初市场利率下行的机会加大揽储力度，锁定了一批较去年下半年利率更低的定期存款。此外，零售活期存款增量保持稳定，对公活期存款增量则稳中有升。随着零售贷款增速企稳及对公贷款增速回升，活期存款仍将呈现继续改善的趋势。
4、资产质量边际改善
整体资产质量边际改善。主要体现为以下两点：
不良指标边际下降。在没有存量不良确认的压力后，平安银行不良率及不良生成率均开始下降，19Q1不良率环比下降2bp至1.73%，不良生成率环比下降140bp至1.67%。同时，前瞻指标关注率环比下降15bp至2.58%，认定指标偏离度环比下降1pc至96%，说明真实的资产质量也处于改善趋势中。
拨备水平边际提升。平安银行19Q1风险递补能力大幅提升，其中拨备覆盖率环比上升16pc至171%，拨贷比环比上升23bp至2.94%。由于不良率边际改善，拨备计提的压力也在逐步减小。
分业务来看：
对公不良率下降，零售不良率上升。零售贷款不良率边际上升4bp，单季新增不良额基本平稳，不良率上升主要是零售贷款增速边际下降所致。公司贷款不良率环比下降9bp，且不良额也开始下降。
零售拳头产品风险均可控，下半年会有显著改观。三大零售拳头产品中，新一贷、汽车贷和信用卡的不良率环比分别上升14bp、8bp和2bp，个人贷款不良率上升，一方面受到宏观经济下行、共债风险上升等因素影响，另一方面也与零售贷款增速放缓有关。此外，住房按揭贷款不良率环比上升5bp，但绝对值仍为0.14%的低位。针对共债风险暴露问题，平安银行已主动控制贷款投放节奏，不断提高客群层次，当前新投放贷款不良指标均处于改善趋势中。预计在2019年下半年，零售拳头产品的规模增速及不良指标将有积极变化。
5、投资建议
营收、利润超预期增长，上调19/20/21年净利润增速预测至14.18%/15.09%/16.27%，EPS1.60(+0.03)/1.85(+0.05)/2.16(+0.10)元，BVPS 14.52/16.21/ 18.18元，现价对应8.80/7.61/6.52倍PE，0.97/0.87/0.77 PB。盈利能力回升，上调目标价至21.79元，对应19年1.50倍PB，增持。
6、风险提示
转型不达预期、零售风险抬头、存款增长乏力。
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