国君周知 | 经济金融数据双超预期，全面看好风险资产

来源：国泰君安证券研究

每周一图

一周关键词

超预期

正如2月27日北京春季开工策略会上，国泰君安研究所黄燕铭所长做出的判断，尽管央行并没有再次降准，但社融总量在3月出现了超预期的增长。

“……经过前期的货币政策放松，加上近期人们的心理信心提升，未来我们可以看到的现象是，即使货币政策不再放松，但是社会融资总量也会超预期地增长……”

——《黄燕铭北京策略会演讲实录10大看点》

国泰君安金融团队则给出了进一步的中观解读。

首先，银行团队判断当前融资底已确立，从信贷供需两端的改善和负债端压力的缓解可以预期社融增速将进一步改善。此外，表外融资后期只需维持当前边际改善趋势，仍能显著贡献社融增速。因此，银行团队维持4月策略月报《4月策略：最后一片估值洼地》观点，继续看好银行板块补涨的机会。

   其次，非银团队认为人民币贷款和非标业务的增长是3月社融的主要驱动力。从金融机构人民币贷款口径看，企业中长贷和短贷新增数据均创历史3月最佳战绩。此外，3月新增信托贷款同样超市场预期，是由于到期规模大幅下降和新发量改善双双驱动。

  因此非银团队判断，“地产+基建”双引擎驱动3月集合信托规模增速扩张，信托主动管理规模有望超预期增长，继续看好信托板块的投资机会。

同比看银行贷款和非标

是3月社融增长主要驱动力

资料来源：Wind资讯，央行官网，国泰君安证券研究 

注：数据单位为亿元。

除金融数据以外，4月12日，海关总署公布的3月进出口数据也略超预期，以美元计，中国3月出口同比增14.2%，预期增6.5%，前值降20.7%；进口降7.6%，预期增0.2%，前值降5.2%。

3月出口增速较2月明显反弹，国泰君安宏观团队分析主要原因是2018-19年春节错位带来的低基数，一季度合起来看，出口增速较2018年四季度和2018年全年放缓，与2018年全年比，对各个经济体出口增速均放缓，其中对美国出口放缓最为显著，这说明全球经济动能放缓还在继续。

对各个国家出口情况

资料来源：Wind，国泰君安证券研究

与出口相对应的，我国对美国进口增速也出现了较为显著的下滑，在2018年四季度之前，我国从美国进口与从其他国家进口基本保持着一致的趋势，但2018年四季度之后，这种趋势开始偏离，说明关税落地对中美贸易、我国整体贸易还是产生一定影响。

总结来看，3月的金融和贸易数据显示企业贷款需求在回升，长期投资意愿在增强；贸易方面，大宗商品进口确实出现了一定的下滑，但主要由价格变动导致，而非数量波动，且月度数据已出现改善。

因此，国泰君安宏观团队继续认定，经济最糟糕的时刻已经过去，在经济已企稳、宽信用效果快于预期的情况下，看好权益、房价和大宗等风险资产。

（详见：《全面改善，拐点确立》、《3月数据超预期，继续看好信托板块投资机会》、《心已动，量在飞，无需再降息》）

通胀走高

4月11日，国家统计局发布3月通胀数据，3月CPI同比上涨2.3％，PPI同比上涨0.4%。国泰君安宏观团队认为3月CPI和PPI数据基本符合预期，展望未来，主要以下四点判断：

CPI

猪周期回升刚刚开始，W型的双底已经确定，猪价将会带动CPI继续上行，最高或推高CPI达2-2.5个点，4季度通胀上升至3%

PPI

在基建等发力下， PPI上半年还有进一步上行空间

增值税对通胀的影响

短期内增值税影响不大，但后续影响逐季增加，预计最大影响在4个季度后，也就是2020年1季度。2019年年内来看，将下拉CPI0.3-0.5个点，下拉PPI中枢0.7-1.1个点

货币政策

宏观团队判断CPI还不构成货币政策的明显约束。原因在于，一方面核心通胀表现指向当前经济并未过热，另一方面猪价对通胀预期改变仍存不确定性。此外温和通胀有利于稳定杠杆率。不过，下半年降息、降准的概率在下降。

就市场而言，宏观团队重申7月之前政策宽松无障碍的观点，认为7月之后宽松力度有一定的不确定性。

（详见：《局部通胀下，货币政策容忍度或提高到3.5%》）

食品CPI拉动CPI回升

资料来源：Wind，国泰君安证券研究

二季度投资策略

2018年年底，出于对货币向信用传导的担忧，市场形成了较为一致的悲观预期。2019年一季度，信用出现松动，预期从一致悲观到出现分歧，资产价格表现出明显强势。对于后市行情，国泰君安策略团队提醒投资者要以更长远、全面的视角审视资本市场的变革，并从创新、改革和政策宽松等角度给出了分析。

首先是创新层面要关注科创板重塑权益市场的估值体系。历史上每一次新设板块都是影响巨大，如2007年5月的国际板、2009年的创业板、2014年的战略新兴板。新设板块不仅仅是权益融资扩张，还将重塑估值体系。

其次是从改革层面要关注金融供给侧。不同于金融去杠杆，金融供给侧逻辑“走分母，不走分子”，科创板、提升金融市场地位、促进股权融资、外资投资乃至定增问题，都是该主线下的细分逻辑。

再次是要从减税降费和降准降息看政策的宽松，策略团队预期今年四个季度通胀将分别为1.9%、2.6%、2.8%和3%，减税降费的超预期和政策宽松都有经济基础。

最后根据策略团队的盈利预测模型，2019Q1-Q4全A非金融石油石化归母净利润同比分别为-10.7%、6.7%、-8.5%和22.1%，盈利须待三季度。针对二季度投资策略，策略团队认为投资空间依次为权益、石油、外汇、黄金、地产和债券。

政策红利之春

数据来源：国泰君安证券研究

总的来说，近期金融市场反映出对经济悲观预期上修的特征，国泰君安固收团队表示认同该观点，认为未来无论是进攻中的股市，还是收缩防御的债市，都需要对于经济企稳的逻辑做更进一步的了解，对于后市的行情展开，策略团队提出需要警惕三个风险点：

经济对于政策反应弹性较弱，最终货币向盈利传导预期证伪，中观早周期超预期表现不能持续；

海外风险加剧，对于整个新兴市场形成冲击；

货币政策或市场监管转向收紧，由此形成市场资金紧张。

（详见：《经济超预期，把握市场三个胜负手》、《对经济悲观预期上修的再思考》、《分歧与期待》）

金工专题：ESG

ESG（环境、社会、治理）在国际资产管理行业已经成为一种主流的投资理念和投资策略，回顾近年来ESG在国内的发展，ESG理念及投资在A股的实践应用已经越发普及广泛。

本周，国泰君安金融工程团队撰文ESG系列报告，旨在建立更加完善的ESG投资体系，持续挖掘ESG投资的优势，并构建能够满足投资者各方面需要，且行之有效的ESG投资策略及产品工具，不断拓宽ESG应用场景。本周，系列报告的上篇侧重于实际投资运用，围绕着最大化ESG投资效果的目标，设计了一套标准的投资应用框架。

基于该投资应用框架，报告首先检验了三大评级（商道融绿ESG、社会价值投资联盟社会价值评级、MSCI ESG评级）在各项标准中的表现，其次对ESG Momentum策略进行了详细研究，最后，针对其中评级较高标的在某些稳健风格上的不充分暴露，结合与之对应的Smart Beta构建策略，进一步挖掘评级的实用性，提升ESG投资业绩表现及稳定性。

（详见：《ESG投资：体系建立及策略应用（上）》）

ESG投资应用框架

数据来源：国泰君安证券研究

行业研究

银行： 2018年年报综述

本周，国泰君安银行团队对上市银行2018年年报作了综述，总体上市银行2018年归母净利润增长5.3%，符合市场预期。预计2019年上市银行资产增速小幅回升，息差整体稳中分化，不良压力边际上升，利润增速保持稳定。

（详见：《营收稳定，拨备多提》）

2018年上市银行财务状况

数据来源：公司财报，国泰君安证券研究。上市银行样本为为截至2019年3月底已披露财报的15家上市银行（已覆盖），增速均为加权平均。

非银金融：券商板块超预期

非银方面，国泰君安非银团队对上市保险公司2018年年报作了综述并对上市券商2019年3月月度业绩作了点评。

受行业周期和18年权益市场表现影响，上市保险公司2018年净利润增速放缓，行业竞争格局出现分化；券商方面，3月市场活跃度继续提升，A股上行，市场回暖催生券商业绩弹性继续释放，3月上市券商创上轮牛市以来（2015年5月）最好单月业绩。

（详见：《行业资负两端分化更为显著》、《上轮牛市以来最佳单月业绩，后续业绩有望再超预期》）

建材：悲观预期有望修复

国泰君安建材团队继续维持建材行业“增持”评级，建材团队在中观层面的观点与策略团队不谋而合，认为共振已经形成，挖机重卡、螺纹钢库存等，水泥已经全面开启旺季涨价行情，基建、地产均显示旺盛需求，一季度或成为经济底，整体市场悲观预期有望修复。

（详见：《18年预判的验证，19年逻辑日渐清晰》）

2019年前2月地产投资完成额度超预期增长

数据来源：wind，国泰君安证券研究

建筑：一带一路的四点超预期

对于即将召开的一带一路峰会，市场有观点认为会议级别与关注度难超首届，且目前国际环境较为复杂，峰会获得的海外反响可能不及预期，从而影响行情级别。

国泰君安建筑团队认为，此次一带一路行情至少在会级别、影响力，成果，行情内涵和行情空间4个方面存在超预期，此次主题较上两次最高估值尚有一倍差距，四大超预期助股价上行，推荐工业产能建设与交通基础设施建设两个方向。

（详见：《一带一路较最高估值尚有一倍差距，四大超预期重估长期价值》）

随着峰会召开时间临近

一带一路关注度望再迎高峰

房地产：新型城镇化建设

2019年4月8日,国家发展改革委发布了《2019年新型城镇化建设重点任务》整体来看，文件在发展方向上出现了方向性的变化。国泰君安房地产团队从三个方面给出了解读，一是城镇化的发展方向变更，从中小城镇向都市圈进军；二是二线城市将迎来爆发期，一线城市则结束多年的人口流出；三是行政区域略微淡化，城市规划从点状式中小城镇向区域化大中型都市圈转变。

（详见：《进击的特大超大，城镇化的方向性转变》）

中小市值：第三方检测，龙头新纪元

随着国内经济结构调整和产业转型升级过程的持续推进，检验检测服务业作为国家质量发展战略的重要基础，也受到高度重视。国泰君安中小市值团队对该行业进行了深入分析，结论认为行业制度红利逐渐释放并接近尾声，龙头市场红利开始开启。

（详见：《第三方检测行业，龙头市场红利新纪元》）

制度红利逐渐减小，行业增速逐渐下降

数据来源：前瞻产业研究院

基础化工：化工龙头价值重估

4月4日盐城市委常委会决定彻底关闭响水化工园区，国泰君安基础化工团队认为行业供给侧逻辑已由环保延伸到安全层面，未来行业的三条投资主线是染料、农药和行业龙头。

（详见：《江苏响水化工园关停，化工龙头价值重估》）

TMT：科技改变出行

本周，国泰君安TMT团队联合发声，强调5G的到来会进一步促进车联网产业快速升级发展，成就5G最火行业应用之典范，从智能汽车、车联网到无人驾驶，智能网联汽车万亿蓝海市场即将开启。国泰君安通信团队本周首次覆盖高新兴（300098.SZ），看好公司车联网领域的优势，首次覆盖，给予了“增持”评级。

另外，通信团队还认为更多的行业用户开始意识到视频会议的重要性，视频会议市场开始向行业需求倾斜，垂直行业逐步凸显。

（详见：《智能联网汽车万亿蓝海将启》、《车联网改变社会，让出行更加智慧》、《高新兴（300098）：端加云，打造车联网领导者》、《重温传统视频会议的三生三世，揭示云视频行业的十里桃花》）

国内外智能网联车市场快速增长（亿美元）

数据来源：智研咨询，国泰君安证券研究

食品饮料：降税利好啤酒行业

啤酒行业过去的情况是需求下降、产能过剩下企业保销量强化渠道竞争，国泰君安食品饮料团队认为行业现在面临的是需求企稳后企业保销量压力下降，需求端竞争强度放缓，销售费用投入减少下，降税盈利弹性及确定性高。

（详见：《竞争拐点到来，增值税降税大概率兑现》）

总需求下滑，龙头销量稳定

 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

社会服务：旅游增速重回两位数

2019年清明假日期间全国国内旅游接待总人数1.12亿人次，同比增长10.9%；实现旅游收入478.9亿元，同比增长13.7%。对于清明小长假全国旅游数据重回两位数增长，国泰君安社服团队从数据上看出重点省市与核心上市景区游客增速持续复苏，旅游需求呈现回暖态势。

（详见：《清明小长假：旅游增速重回两位数》）

个股研究

本周国泰君安研究团队共覆盖40余只个股，其中对五粮液（000858.SZ）和古井贡酒（000596.SZ）等6只个股进行了首次覆盖，对贵州茅台（600519.SH）和徐工机械（000425.SZ）等20余个公司进行了目标价上调，下调了晨鸣纸业（000488.SZ）和天齐锂业（002466.SZ）等四家公司的目标价。

首次覆盖

同属白酒行业的五粮液（000858.SZ）和古井贡酒（000596.SZ），前者全面改革紧扣行业趋势，后者立足安徽省内，同时推进省外全国化布局，国泰君安食品饮料团队看好两家公司未来增长空间，首次覆盖均给予“增持”评级。

 （详见：《五粮液（000858）：心的力量，新的奋进》、《古井贡酒（000596）：贡酒醉天下，龙头再腾飞》）

国泰君安通信团队对流量时代的CDN业务以及窄带PDT专网建设乐观，首次覆盖网宿科技（300017.SZ）和海能达（002583.SZ），同样给予“增持”评级。

 （详见：《网宿科技(300017)：“超级流量”时代将至，转型MEC再启航》、《海能达(002583)：专网龙头浴火重生，宽带时代大有可为》）

国泰君安农业团队认为2019年禽流感苗将迎来量价齐升的时代，瑞普生物（300119.SZ）将直接受益禽流感疫苗市场扩容及新型产品的上市，首次覆盖给予“增持”评级。

 （详见：《瑞普生物（300119）：蓄势待发，拐点已现》）

上调目标价

对于上市公司目标价的上调首先是由于公司经营稳健，业绩兑现，增强了投资者对公司的信心，如贵州茅台（600519.SH）和石化机械（000852.SZ）2018年业绩超预期，荣盛发展（002146.SZ）是由于公司业绩持续保持高增长，符合预期。

 （详见：《贵州茅台(600519)：Q1业绩预告超预期，成长能力再被验证》、《石化机械（000852）：一季报业绩超市场预期，行业景气度复苏明显》、《荣盛发展（002146）：大战略清晰可见，迎来估值修复之年》）

志邦家居（603801.SH）、金牌厨柜（603180.SH）和东港股份（002117.SZ）三家公司积极布局新业务方向，未来增长空间可期，国泰君安轻工制造团队对公司均上调了目标价。

 （详见：《志邦家居（603801）：积极顺应行业趋势，品类渠道布局渐近完善》、《金牌厨柜（603180）：品类扩张稳步推进，渠道拓展卓见成效》、《东港股份（002117）：子公司拟改制谋求单独上市，档案存储业务前景广阔》）

除了公司业绩突出和新业务方向的探索，上市公司的并购重组同样能增强市场对公司的信心，潍柴动力（000338.SZ）受益于中国重汽集团（与公司同一董事长）与山东重工集团（公司实际控制人）的重组预期、汇川技术（300124.SZ）收购贝思特对公司净利润的增厚就是实例。

 （详见：《潍柴动力（000338）:行业保持高景气，市占率逐步提升》、《汇川技术（300124）：强强联手，助推电梯业务迈向世界一流》）

科锐国际（300662.SZ）和卫宁健康（300253.SZ）则是由于公司自身优势明显，将继续享受估值溢价，国泰君安商贸零售团队和医药团队同时上调了两家公司的目标价。

 （详见：《科锐国际（300662）：一季报业绩超预期，稳坐人服行业翘楚》、《卫宁健康（300253）：以传统业务为基，扬创新之帆》）

公司的发展预期离不开行业的景气度上行，天孚通信（300394.SZ）和中航光电（002179.SZ）将明显受益于5G的东风，捷昌驱动和赢合科技（300457.SZ）则将迎来下游需求的大年。

 （详见：《中航光电（002179）：民品业务高速增长，2019更值期待》、《天孚通信（300394.SZ）：迈过拐点年2018，走向成长接力年2019》、《赢合科技（300457）:利润表符合预期，资产负债表略低于预期》）

行业景气度的提升必然带来估值中枢的上移，智飞生物（300122.SZ）、先达股份（603086.SH）、鲁西化工（000830.SZ）即是享受了行业估值溢价的红利。

 （详见：《智飞生物（300122）：业绩符合预期，代理产品快速放量》、《先达股份（603086）：葫芦岛一期将投产,年内开建二三期项目》、《鲁西化工（000830）：公司园区优势显著,受益化工集中度提升》）

下调目标价

兔宝宝（002043.SZ）、晨鸣纸业（000488.SZ）和天齐锂业（002466.SZ）由于2018业绩低于预期，国泰君安轻工制造团队和有色团队分别对公司下调了目标价。

 （详见：《兔宝宝（002043）：业绩承压下行，二季度有望重回增长》、《晨鸣纸业（000488）：剥离非核心业务风险降低，林浆纸产能持续扩张》、《天齐锂业(002466)：降杠杆增产能，锂业龙头稳步发展》）

考虑行业估值中枢下移和公司新产能爬坡进度，国泰君安轻工制造团队对山鹰纸业（600567.SH）和大亚圣象（000910.SZ）也进行了目标价下调。

 （详见： 《山鹰纸业（600567）: 全球化产业链战略布局，成本优势凸显盈利稳健》、《大亚圣象（000910）: 产品结构继续优化，经营保持稳定》）

维持目标价

对于爱婴室（603214.SH）、豪迈科技（002595.SZ）和大悦城（000031.SZ）等公司，国泰君安研究团队则是维持了前期的目标价和评级。

 （详见：《爱婴室（603214）：业绩符合预期，母婴龙头成长空间广阔》、《豪迈科技（002595）：风电需求强劲，竞争优势延伸新领域》、《大悦城（000031）：双“大悦城”均超预期，携手快速走》）

以上内容节选自国泰君安证券已经发布的证券研究报告《全面改善，拐点确立》、《3月数据超预期，继续看好信托板块投资机会》、《天量社融后全面看好风险资产》、《心已动，量在飞，无需再降息》、《局部通胀下，货币政策容忍度或提高到3.5%》、《经济超预期，把握市场三个胜负手》、《对经济悲观预期上修的再思考》、《分歧与期待》、《ESG投资：体系建立及策略应用（上）》、《营收稳定，拨备多提》、《行业资负两端分化更为显著》、《上轮牛市以来最佳单月业绩，后续业绩有望再超预期》、《18年预判的验证，19年逻辑日渐清晰》、《一带一路较最高估值尚有一倍差距，四大超预期重估长期价值》、《进击的特大超大，城镇化的方向性转变》、《第三方检测行业，龙头市场红利新纪元》、《江苏响水化工园关停，化工龙头价值重估》、《高新兴（300098）：端加云，打造车联网领导者》、《重温传统视频会议的三生三世，揭示云视频行业的十里桃花》、《竞争拐点到来，增值税降税大概率兑现》、《清明小长假：旅游增速重回两位数》、《五粮液（000858）：心的力量，新的奋进》、《古井贡酒（000596）：贡酒醉天下，龙头再腾飞》、：《网宿科技(300017)：“超级流量”时代将至，转型MEC再启航》、《海能达(002583)：专网龙头浴火重生，宽带时代大有可为》、《瑞普生物（300119）：蓄势待发，拐点已现》、《贵州茅台(600519)：Q1业绩预告超预期，成长能力再被验证》、《石化机械（000852）：一季报业绩超市场预期，行业景气度复苏明显》、《荣盛发展（002146）：大战略清晰可见，迎来估值修复之年》、《志邦家居（603801）：积极顺应行业趋势，品类渠道布局渐近完善》、《金牌厨柜（603180）：品类扩张稳步推进，渠道拓展卓见成效》、《东港股份（002117）：子公司拟改制谋求单独上市，档案存储业务前景广阔》、《志邦家居（603801）：积极顺应行业趋势，品类渠道布局渐近完善》、《金牌厨柜（603180）：品类扩张稳步推进，渠道拓展卓见成效》、《东港股份（002117）：子公司拟改制谋求单独上市，档案存储业务前景广阔》、《潍柴动力（000338）：行业保持高景气，市占率逐步提升》、《汇川技术（300124）：强强联手，助推电梯业务迈向世界一流》、《科锐国际（300662）：一季报业绩超预期，稳坐人服行业翘楚》、《卫宁健康（300253）：以传统业务为基，扬创新之帆》、《中航光电（002179）：民品业务高速增长，2019更值期待》、《天孚通信（300394）：迈过拐点年2018，走向成长接力年2019》、《赢合科技（300457）:利润表符合预期，资产负债表略低于预期》、《智飞生物（300122）：业绩符合预期，代理产品快速放量》、《先达股份（603086）：葫芦岛一期将投产,年内开建二三期项目》、《鲁西化工（000830）：公司园区优势显著,受益化工集中度提升》、《兔宝宝（002043）：业绩承压下行，二季度有望重回增长》、《晨鸣纸业（000488）：剥离非核心业务风险降低，林浆纸产能持续扩张》、《天齐锂业(002466)：降杠杆增产能，锂业龙头稳步发展》、《山鹰纸业（600567）:全球化产业链战略布局，成本优势凸显盈利稳健》、《大亚圣象（000910）:产品结构继续优化，经营保持稳定》、《爱婴室（603214）：业绩符合预期，母婴龙头成长空间广阔》、《豪迈科技（002595）：风电需求强劲，竞争优势延伸新领域》、《大悦城（000031）：双“大悦城”均超预期，携手快速走》。具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。

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