3月金融数据火爆:股市和债市会怎么走？十大机构解读

　　3月金融数据火爆，股市和债市会怎么走？十大机构最新解读来了

　　中国基金报记者 刘宇辉 整理

　　2019年4月12日央行发布2019年3月份金融信贷数据。其中，新增信贷1.69万亿（前值8858亿）；新口径下新增社会融资总额2.86万亿（前值7029万亿）；新口径下社融存量同比增速10.7%（前值10.1%）；M2同比增速8.6%（前值8%），体现出全面改善态势。多家券商研究机构发布了相关点评。

　　1、国君宏观花长春团队：我们再次重申，经济最糟糕的时刻已经过去，宽信用奏效比预期还要快。不过，我们认为降息的概率在下降，对于降准次数的预期，我们从3-4次下调至1-2次。对市场而言，我们认为股牛、房牛可期！

　　2、中信证券宏观诸建芳：整体来看，6月MLF到期压力较大，我们仍然保留判断6月降准的可能性，但在合理稳定的基调下，亦不排除央行通过MLF或TMLF等工具进行流动性补充。

　　3、华泰金融沈娟团队：两项预期差构筑向好基本面，大资金催化银行行情升华

　　政策有较大发力空间，经济结构性回暖，外资等大资金入市，银行基本面向好，多维支撑下银行配置价值凸显，行情有望启动。两项预期差或驱动银行基本面继续向好，一是息差平稳，二是资产质量稳健。叠加外资等大资金入市、市场轮动补涨、年报催化，银行行情正在升级，建议积极配置。

　　4、中金固定收益研究：早放贷早收益驱动贷款超预期，警惕前高后低和结构分化。虽然预期差导致近期债市表现疲弱，但我们认为随着收益率的回升，债券的性价比也在重新上升。后期金融数据回落以及经济重新进入去库存，债券收益率会再度回落。对于债券市场而言，最差的时候，可能也是配置和获取后期交易机会最好的时候！

　　5、中信固收研究明明团队：从货币政策的角度，社融数据有所回暖，总量宽松政策必要性下降，但考虑到小微企业融资难融资贵的问题仍存在，结构性的宽松仍可能是近期货币政策的主旋律。

　　6、联讯证券首席经济学家李奇霖：这种形势下，我们再完全依靠过往的宏观经验推导，很容易出现误判，或许我们更应该关注与相信中观与微观层面的数据，对宏观经验推导的结果进行适时的修正。因为他们直接反映了需求，对于周期的细微变化更加灵敏。

　　7、江海证券屈庆：从一季度金融数据来看，宽信用正在兑现，房地产和基建的融资需求得到满足助力经济增长，后续可关注3月经济数据是否超预期。

　　8、申万宏源金融：M1拐点持续印证，从社融底到经济底的积极传导正在发生

　　9、中信建投宏观团队：信用周期边际企稳二季度继续看好股市和可转债可交债。债市短期调整压力进一步加大，但调整就是配置机会，下半年及中期看债券长牛慢牛。

　　10、华泰宏观李超：金融供给侧改革释放信用效果显现

　　11、任泽平点评3月金融数据：大水漫灌了吗？

　　一、国君宏观花长春团队：

　　天量社融后全面看好风险资产，重申最糟糕时刻已过

　　3月信贷数据大超预期，带动社融整体超预期。3月新增社融2.86万亿，比去年同期多增1.2万亿。其中，人民币贷款贡献了0.8万亿。季度角度看，一季度社融达8.19万亿，同比新增2.34万亿，其中信贷贡献超过一半的力量，社融中信贷一季度同比新增达1.44万亿。

　　整体来看，6月MLF到期压力较大，我们仍然保留判断6月降准的可能性，但在合理稳定的基调下，亦不排除央行通过MLF或TMLF等工具进行流动性补充。

　　3月，信贷除了总量改善，结构也优化，中长期、短期贷款同比增量创新高。金融机构口径新增信贷1.69万亿，比去年同期多5700亿。其中，中长期贷款达1.11万亿，比去年同期多增速2793亿元，同比新增量达2017年8月以来的高点。短期贷款同比多增4534亿元，短期贷款绝对值和同比新增也创历史新高。

　　分部门看，3月居民部门和企业部门贷款增量均创新高。其中，居民部门贷款同比的新增达3175亿元，创2016年8月以来新高。企业部门同比的新增高达5000亿元。

　　信贷的改善，与贷款需求的改善和融资条件的改善相对应。央行调查数据显示企业融资需求回暖明显，19年一季度，企业贷款需求指数较18年四季度大幅提升7个点至70.4%，其中制造业贷款需求指数提升3.9个点至62.5%，大中小各类型企业融资需求均提升。

　　社融3月超预期，除了信贷的拉动外，表外融资为823万亿，高于去年同期3353万亿。专项债3月达2532亿，高于去年同期1870亿。企业债券和股票融资略低于去年同期。

　　我们再次重申，经济最糟糕的时刻已经过去，宽信用奏效比预期还要快。不过，我们认为降息的概率在下降，对于降准次数的预期，我们从3-4次下调至1-2次。对市场而言，我们认为股牛、房牛可期！

　　二、中信证券宏观诸建芳：

　　金融数据全面改善，有助于经济“前低后高”

　　核心观点：3月金融数据超出市场一致预期。全月新增信贷1.69万亿，新增社融2.86万亿，M2同比增速8.6%。我们认为金融数据的全面转好预示着“社融底”已过，社融后续预期在10.5%的水平线以上运行。展望二季度，货币政策将保持合理稳定，而伴随融资结构持续优化，“宽信用”或将踏春而来。

　　信贷总量及结构均好于预期，资金观测角度预示经济全年“前低后高”。结构上看，居民部门方面，我们认为居民贷款的高增主要受股票市场的显著升温及房地产市场的回暖两方面影响。向后看，伴随大中城市楼市政策的相对放松，以及股市成交量的持续景气，居民贷款短期增速有望持续。而企业部门层面，3月非金融企业及机关团体信贷新增1.07万亿，环比同比均出现显著上升（环比多增2359亿元）。其中，3月中长期贷款新增6053亿元，而短期贷款的净贡献较前序月份有显著提升。我们认为这反映了两个特点，即：1．整体企业流动性有所改善（体现为从票据向短期贷款的传导开始出现）；2．中央和地方财政政策逆周期的效果持续显现。向后看，我们认为PMI的环比改善还将继续，而伴随资金供给和中小企业需求的双升，企业部门贷款同比还将继续保持较好增长，后续企业部门融资结构还将继续优化（即票据减、短期和中长期增），而实体经济也将如我们预料“前低后高”。

　　社融企稳继续确认，非标改善及贷款占比为结构亮点。3月新口径下新增社会融资总额2.86万亿元；社融存量同比增长10.7%，这一增速水平高于市场预期，且结构上有全面改善的态势，社融增速的企稳已被确认。向后看，我们认为社融增速低点已过，后续受益于地方专项债的持续发行、非标融资的逐步回暖、以及人民币贷款在结构改善下的稳健增速，预计社融增速的运行中枢将稳定在10.5%以上的水平。

　　M1与M2均显著回升，且剪刀差继续缩窄。广义货币供给方面，3月M2增速环比改善略超预期，增速达8.6%，环比提升0.6个百分点，有较为显著的修复。我们认为M2的回升主要受持续较为宽松的货币市场环境以及商业银行加大资金运用两大因素所致，而非标的回暖也适当放大了货币乘数。另一方面，M1同比增速也大幅回升至4.6%，环比回升2.6个百分点，这一回升也符合我们之前的判断即M1增速的底部已过。向后看，伴随企业流动性的修复及企业预期的改善，预计M1与M2的剪刀差还将进一步缩小，在二季度M1增速仍有进一步上行的空间。

　　银行间流动性宽松，资金利率倒挂短期呈常态。3月份SHIBOR继续维持上月的低位状态，月末较上月末小幅上行5个bps，至2.801%；而以DR007为代表的银行间利率也与SHIBOR的趋势保持同步，3月末为2.734%。其中，3月份共有8天跌出以7天逆回购利率（2.55%）为底的走廊下限，且都集中在上旬；而截至4月11日，4月份也有6天跌出以7天逆回购利率为底的走廊下限。向后看，我们认为随着央行近期减少货币净投放的数量，长期的倒挂将不可持续。整体来看，货币市场资金面的相对宽松将继续有助于实体经济的信用修复。

　　预计货币政策短期将维持合理稳定，二季度流动性仍有缺口，或采取降准或MLF/TMLF置换的方式填补。整体来看，6月MLF到期压力较大，我们仍然保留判断6月降准的可能性，但在合理稳定的基调下，亦不排除央行通过MLF或TMLF等工具进行流动性补充。我们认为融资结构的持续改善将是贯穿今年的主要旋律，而伴随结构改善，信用的疏通渠道也将继续恢复，帮助实体经济企稳回升。

　　三、华泰金融沈娟团队：

　　非标与信贷共舞，银行行情正升华

　　核心观点：

　　1、社融存量增速大幅回升，关注三大超预期点

　　3月末社融同比增速大幅回升，较上月提升0.6pct至10.7%。社融与金融数据超预期亮点有三个：一是非标等表外融资显著回暖，二是居民短贷与企业信贷大增，三是企业流动性较好改善。3 月企业复工不久，PMI开始回暖，实体信贷强势发力，信贷继续扩张可期。银行业正迎来量升价稳质优有利环境，正逢轮动补涨、年报行情、大资金入市推动，催化银行行情升华。看好资本充足与零售转型突出标的，推荐成都、常熟、平安、招行。

　　2、超预期点一：表外融资显著回暖，信托贷款转正

　　社融超预期主要由于信贷和以非标为主的表外融资超预期回暖。表外融资当月新增824亿元（前值-3649亿元），同比大增3353亿元。委托贷款、信托贷款、未贴现银承对于表外融资回暖均有贡献，分别同比多增780亿元、885亿元、1689亿元。尤其是信托贷款当月新增528亿元，止跌显著回升，信托贷款为目前环境下理财资金投放非标资产的主要渠道，较委托贷款更具可行性，其显著回暖反映了市场投资非标资产进度加快。

　　3、超预期点二：居民短贷大增，企业贷款全面发力

　　贷款强势发力主要是居民短贷和企业贷款同比大增拉动。居民短贷4294亿元，同比多增2262亿元。居民短贷大增反映居民旺盛消费需求，对于银行信用卡为主的零售贷款业务具有强劲支撑。但该趋势仅在本月明显，持续性有待观察。企业贷款强势回暖，当月新增10659亿元，同比多增5006亿元。其中企业短贷、中长期贷款同比分别多增2272亿元、1958亿元。中长期贷款多增反映项目投资需求旺盛，或受基建发力贡献。短期贷款回暖说明企业周转需求增加，流动性与日常经营回暖。

　　4、超预期点三：企业存款增加，带动M1增速大幅提升

　　3月新增人民币存款1.73万亿元（前值1.31万亿元），同比多增2200亿元。企业存款与居民存款均有回暖，流动性向实体涌入。企业存款大幅增加，3月企业存款1.92万亿元，同比多增7560亿元。企业流动性改善较多受益于企业贷款全面发力，带动M1增速大幅回升。3月末M1同比增速4.6%，较上月提升2.6pct。M1增速企稳回升，M1-M2剪刀差收窄，反映企业流动性（尤其是活期存款）改善趋势显著，日常经营周转趋好。

　　5、两项预期差构筑向好基本面，大资金催化银行行情升华

　　政策有较大发力空间，经济结构性回暖，外资等大资金入市，银行基本面向好，多维支撑下银行配置价值凸显，行情有望启动。两项预期差或驱动银行基本面继续向好，一是息差平稳，二是资产质量稳健。叠加外资等大资金入市、市场轮动补涨、年报催化，银行行情正在升级，建议积极配置。

　　四、中金固定收益研究：

　　早放贷早收益驱动贷款超预期，警惕前高后低和结构分化

　　3月份贷款和社融再度超市场预期，3月份贷款高达1.69亿，显著高于市场预期的1.2-1.3万亿，社融增量达到2.86万亿，也显著高于市场预期的2万亿左右。虽然数据大超预期，但我们认为仍需要客观分析和解读。

　　一、贷款超预期仍体现了冲贷款的迹象，并非真实融资需求大幅改善

　　3月份贷款比预期高不少，比去年同期高出5700亿。但同比明显高出的部分主要体现在表内票据、居民短期贷款和企业短期贷款，分别同比多出1000亿，2300亿和2300亿。

　　事实上，今年一季度贷款中，票据和企业短期贷款同比大幅多增是整体贷款增长的主要贡献。2019年一季度贷款比2018年同比多9465亿，其中表内票据同比多增8380亿，企业短期贷款同比多增4513亿，票据主要是受套利驱动，企业短期贷款是受银行投放流动性贷款增加来冲规模驱动。企业和居民中长期贷款并无显著增加，而非银贷款同比少增4700亿。居民短期在2月份明显萎缩的情况下，3月份有较快的恢复，但整体一季度来看，基本持平于去年同期。

　　在我们一季度中下旬路演过程中，与银行的沟通来看，总体贷款需求比较疲弱，贷款的超预期可能是银行在最后一旬加快了贷款投放。尤其是政策性银行的贷款投放可能是主要超预期的部分。而国有银行和股份制银行的贷款可能并无明显的超预期。

　　总体来看，3月份和一季度贷款虽然高于预期，但仍体现了早放贷早收益和人为冲贷款的痕迹，并非反映融资需求明显恢复。事实上，今年融资需求偏弱，而金融监管放松推动贷款和非标供给修复，使得广义流动性改善，贷款和非标等广谱利率开始从高位回落，压低风险溢价。

　　二、贷款的省际区域分化加剧，流动性更多集中到经济发达地区，经济落后地区流动性风险上升

　　贷款在同比多增的同时，我们认为需要关注其结构变化。事实上，从分省的贷款和社融数据来看，去年以来流动性在省际层面出现了剧烈分化，年初以来分化更加明显。我们观察到无论是企业贷款还是居民贷款，现在都加速流向长三角、珠三角、北京和东部沿海省市。但反观经济落后地区和三四五线城市，无论是贷款、社融还是卖地层面，流动性都显著恶化。

　　因此，年初以来也观测到了经济数据的省际分化和房地产在一二线城市回暖但三四五线加速下滑的分化。

　　对于经济发达地区和一二线城市而言，在流动性充裕的驱动下，经济状况有所改善，但经济落后地区和三四五线城市可能会进一步下滑，导致风险在经济落后地区有所上升。好的更好，差的更差是当前的经济格局，但这意味着金融机构的风险偏好下降。

　　三、M2回升源于贷款多增，此外财政投放发力以及证券保证金快速增长也是主要推动力

　　在贷款同比明显多增的情况下，M2也因此回升。但存款同比只多增了2100亿，并没有贷款多出来的幅度那么明显。从M2的构成来看，我们认为主要是证券保证金规模同比大幅上升推动了M2上涨。证券保证金的90%统计到M2当中，由于3月份股市火爆，股票开户数量猛增，从同比上来看，证券保证金会形成较为明显的同比拉动。

　　此外，从存款本身来看，除了贷款多增所派生的存款以外，财政支出力度加快导致财政存款下滑量接近7000亿，明显高于去年同期的4800亿，也是企业存款恢复的主要因素。我们在二季度策略报告中也分析过，去年企业流动性压力较大，今年企业通过裁员降薪减少了对居民工资和奖金的发放，使得居民存款增长变慢，而企业存款增长改善，加上贷款投放加快和4月份开始减增值税，企业的流动性会有一定改善，因此也体现为M1增速的改善。

　　我们认为M1增速的改善比M2和社融的改善更为稳固一些，源于企业和居民流动性的反向变化。

　　四、社融因为贷款和非标改善以及地方债发行前置而同比明显上升

　　3月份新口径社融达到2.86万亿，也创历史同期新高。改善和超预期来自4个方面：（1）贷款规模同比多增；（2）表内外票据规模再度上升；（3）非标增量同比改善；（4）地方债前置发行。

　　贷款目前有人为冲贷款痕迹，前面投放较快意味后续可能放缓，而表内外票据同比多增是一季度贷款和社融同比上升的主要因素，后续取决于监管和套利空间，预计总体会逐步回落。非标今年监管有所放松，但其他融资渠道畅通的情况下，非标的融资需求被贷款和发债分流，银行资管反映今年非标增长乏力，全年来看非标难以转正，只是萎缩程度会低于2018年。地方债的前置发行确实会在上半年支撑社融和财政支出，但进入下半年，地方债发行开始减少，同比开始明显少增，会重新拖累社融增长。

　　总体来看，虽然3月份贷款和社融同比多增导致债券投资者预期经济好转而看空债券，但我们认为更多是贷款投放节奏问题而不是融资需求改善。事实上，融资需求依然偏弱，而贷款和非标的供给改善是导致实体经济的融资供需关系改善，贷款和非标等广谱利率开始从高位回落，压缩风险溢价，使得今年高收益债的表现好于无风险的利率债。但也并非意味利率债后期没有机会。因为贷款如果更多靠票据和短期企业流贷支撑，其持续性不强，二季度可能会重新回落。此外，贷款投放的区域分化使得经济落后地区的风险有所暴露，仍使得固定收益市场的投资者风险偏好无法明显回升。而经济数据来看，供给侧改革放松导致产能产量快速回升，带动工业品库存累积，也会导致后续重新进入去库存周期。虽然预期差导致近期债市表现疲弱，但我们认为随着收益率的回升，债券的性价比也在重新上升。后期金融数据回落以及经济重新进入去库存，债券收益率会再度回落。对于债券市场而言，最差的时候，可能也是配置和获取后期交易机会最好的时候！

　　五、中信固收研究明明团队：

　　融资超预期，货币政策怎么应对？

　　核心观点

　　3月新增人民贷款高于预期，票据融资继续回落。社融增速超预期回升，同比增速10.7%，从结构上看，表内融资转增，表外融资收缩。伴随春节因素的消失，M2回升，同比增速增至8.6%，并且M1大涨，同比增速4.6%，均高于预期。总体来看，宽信用政策效果显现，整体融资扩张明显，融资条件改善逐步显现。

　　新增人民贷款高于预期，票据融资继续回落。3月人民币贷款增加16900亿，同比多增5700亿元，高于预期，年初银行冲信贷后续影响犹存，3月中长期贷款有所增加，其中住户部门中长期贷款增加4605亿元，非金融企业及机关团体中长期贷款增加6573亿元。票据融资继续降温，3月票据融资仅增加978亿元，与1月的5160亿相比增幅下降显著。

　　表内融资转增，表外融资收缩。3月社融增量为28600亿元，比去年同期多12800亿元，高于预期，同比增速10.7%，延续1月、2月的回升态势。

　　春节因素消失，M2回升，M1大涨。3月M2同比增速增至8.6%，同时受春节年终奖等发放时点错位的影响，2018年2月M1基数较低，3月M1增速有所回升。3月当月人民币存款同比增加8.7%，环比增速增加0.1%。具体来看，M2同比8.6%，预期8.2%，前值8.0%，M1货币供应同比4.6%，预期3%，前值2%，M0货币供应同比3.1%，预期3.5%，前值-2.4%。

　　货币政策缩短放长。宽信用政策效果显现，整体融资扩张明显，融资条件改善初步显现。从货币政策的角度，社融数据有所回暖，总量宽松政策必要性下降，但考虑到小微企业融资难融资贵的问题仍存在，结构性的宽松仍可能是近期货币政策的主旋律。具体来看，考虑到二季度有仍有约1.2万亿MLF到期，流动性缺口仍较大，因此二季度降准的可能性仍存。但因为融资改善、经济预期恢复，货币政策需要考虑通过缩短放长，来在保持总量不变的基础上，补充长期流动性缺口，因此，此轮暂停公开市场逆回购的时间将持续，同时也可考虑进行续作MLF，或者TMLF操作进行定向投放。

　　对于债市而言，经济预期的改善叠加股市分流资金，短期内将呈震荡走势，特别是随着融资、经济数据公布，10年国债利率已经接近我们的区间上限3.4%。但长期来看，随着人民币汇率走稳和海外配置需求的增加，同时为了保证今年的财政融资顺利进行，财政货币化的特征将更加突出，利率上行的顶部约束仍在。

　　六、联讯证券首席经济学家李奇霖：

　　社融缘何放量？

　　应该说，这一次的金融数据，让很多人对经济是否会企稳、宽货币向宽信用传导的效率如何等问题有了明确的答案。因为无论是总量还是结构，3月份的数据都给出了一份很好的答卷。

　　1、 居民短期贷款4300亿，五年同期最高。有季节性冲量因素的助力，也有低风险的票据因为套利被监管严查后，银行将资金转移至同样信用风险偏低的居民个贷的因素在里面，还有可能内含了3月份消费改善的信号，因为我们也看到了3月国内汽车销量降幅收窄、糖酒会反馈积极等微观层面的证据。

　　如果4-5月份，减税实施，处于下游面对终端需求的商品价格可能会因为缺乏足够的市场势力而降价，将减税福利让渡给消费者，则不排除消费有持续改善的可能。

　　2、 居民中长期贷款4700亿，五年同期最高，与3月地产小阳春有关。从房企层面的销售数据来看，3月份的房地产销售虽然呈现出一二线强，三四线弱的格局，但全面反弹。

　　从政策的角度来看，我们现在确实还没看到限购限贷等核心的调控手段松动，棚改大幅缩量的影响也仍然存在，但已经出现了一些积极的因素。

　　包括：按揭贷款利率继续下滑，《新型城镇化建设重点任务》推出，大幅放松落户条件，宽信用政策下，流动性正在进入实体经济寻求投向等等。在政策“相互打架”的局面下，地产销售可能会比想象中的更有韧性。

　　3、企业融资结构改善。表内外票据“仅增长”2300亿，企业中长期贷款+债券融资却增加了9000亿左右。

　　非标的两项分化严重，委托贷款增长-1000亿，与之前相比，基本没有改善，短期内可能也难有大的起色，除非信用进一步宽松，使实体的流动非常充裕，企业经营出现明显好转。

　　信托贷款530亿，12个月以来的新高。主要和现在银行理财、货基、债基等低风险偏好的资管产品收益率较低，信托收益率优势明显，零售端显著发力有关系。

　　从用益信托的数据来看，投向房地产和基建领域的规模都大幅反弹。这在一定程度上说明，信托现在面临的是资产不缺、负债好转的组合，信托贷款在未来一段时间内，其规模有望稳定在正值区间。

　　从驱动力上来讲，企业这一端的数据表现出色，是过往一系列逆周期调节政策落地见效、融资扩张的约束减少的结果。

　　首先，今年财政支出前置，发力更早，一季度地方债（wind口径）净融资已超过1.2万亿，较2018年同期增长了1万亿左右。

　　其次，央行的货币政策在一定程度上降低了银行支持实体经济的后顾之忧。

　　先是降准、定向降准给银行释放稳定的长期资金，帮助银行降低负债成本，补充负债；然后再推出CBS帮助银行解决资本金问题；再放宽对普惠金融小微企业的不良容忍度缓解监管压力。从资金到资本，再到监管压力，央行与监管机构在积极推动宽货币向宽信用转换。

　　最后，地产的韧性可能比我们想象的更强。至少在短期内，存量项目的赶工期会对投融资有一定的支撑。如果后续销售改善，则这一轮地产投资的韧性将进一步得到巩固，对经济的支撑作用持续存在。

　　从现在我们所得到的信息来看，4月份的需求依然处于释放过程中，并不弱。

　　一边，我们看到钢厂的高炉开工率在直线飙升，螺纹钢的产量已经突破了去年的峰值，创了历史新高。

　　另一边，螺纹钢总库存仍在去化，且斜率并不慢，这说明下游的需求也不弱，加上我们跟踪的建材成交订单，截止今天，4月份日均成交要去年高2万吨左右，表观消费也要强于去年。

　　因此，至少从现有数据来看，经济目前处于一个供需两旺的状态中，如果这种状态能够持续，那么经济企稳回暖的可能性将大幅增加，未来市场讨论的焦点可能从能否企稳到向上弹性有多大转移。

　　回想去年年底时，市场对于经济的判断以悲观居多，原因在于地方债务问题、地产调控、全球经济衰退等一系列的问题。

　　但这些问题直到现在也没有明显的好转。就是这样的环境下，大家对于经济悲观的预期却在一步步的被数据推着上修，债券市场也在持续调整。

　　这中间很重要的原因在于，周期被政策磨得扁平化，波动性要比以前降低了不少。

　　一个很明显的例子是，过去地产只要限购限贷的政策出台，销售会快速且明显的下跌，紧接着投资开始明显的下滑，时滞不会超过1年。但现在，销售增速已经下了两年多，依然没有转负，投资增速依然不见拐点，一直在缓慢的低速攀升。

　　这种形势下，我们再完全依靠过往的宏观经验推导，很容易出现误判，或许我们更应该关注与相信中观与微观层面的数据，对宏观经验推导的结果进行适时的修正。因为他们直接反映了需求，对于周期的细微变化更加灵敏。

　　七、江海证券屈庆：

　　3月金融数据大超预期，宽信用正在加速兑现

　　周五央行公布了3月金融数据，其中新增人民币贷款1.69万亿，新增社融2.86万亿，均远超市场预期。具体来看：

　　企业中长期贷款占比小幅增长，信贷结构持续优化表明银行风险偏好在提升。

　　非标大幅增多是社融中最超预期的变化，专项债发行高增在预期之内助力基建投资。3月社融超预期增加推动社融存量同比增速继续保持10%以上，为10.6%，2019年开年3个月社融高增，结构不断改善，宽信用正在加快兑现。

　　贷款派生效应显著，存款明显上涨，企业现金流得到改善。减税降费和财政支出双双发力，财政存款同比多减。

　　总的来看，3月金融数据大幅超预期，宽信用正在加速兑现。信贷数据高增且贷款结构持续改善；社融中非标转正，票据融资依旧火爆；财政发力地方政府专项债大幅增长，存款支出增加。我们认为经济企稳已经不断验证，金融对实体企业的支持力度确认无疑，宽信用正在加速兑现。

　　首先，信贷数据高增，中长期贷款占比持续提升表明央行疏通货币传导机制颇见成效，在政策作用下实体企业融资需求不断得到满足。

　　其次，非标同比转正，此前央行表示不会“将非标资产一棒子打死”，此次非标转正说明非标政策适度放松，信托贷款数据转正主要由于近期地产融资回升，票据数据走高仍表明企业融资需求旺盛。

　　最后，财政政策与基建投资密切相关，地方政府专项债发行额和财政支出明显增加，基建投资增速有望提升。一季度新增人民币贷款为5.8万亿，同比增加9465亿元；新增社融为8.2万亿，同比增加2.3万亿；新增存款为6.3万亿，同比增加1.2万亿。从一季度金融数据来看，宽信用正在兑现，房地产和基建的融资需求得到满足助力经济增长，后续可关注3月经济数据是否超预期。

　　八、申万宏源金融：M1拐点持续印证

　　从社融底到经济底的积极传导正在发生

　　3月社融及信贷超预期增长，一季度社融及信贷总量较去年同期显著改善。2月单月新增社融低于市场预期，我们提示不必纠结于单月数据波动，1-3月综合来看更具有意义。3月社融及信贷数据印证我们判断。

　　社融结构改善：前3月企业中长期融资同比增长近4成，看好企业中长期融资需求持续修复；前期为市场所诟病的票据融资套利持续压降。

　　3月M1增速拐点持续印证，增速较2月提升2.6pct至4.6%，企业流动性持续修复，后续信贷需求回升无忧，宽信用路径更畅通。我们在《从社融底到经济底，宽信用成效演绎进行时-19年社融预测及对经济底的前瞻判断》中对过往宽信用周期的历经阶段进行回顾总结：一个有效的宽信用周期传导路径为短期贷款拐点——中长期贷款/M1拐点——企业盈利拐点，其中M1拐点是从金融底到经济底传导的核心枢纽。当前M1拐点持续印证：3月M1增速4.6%，较2月提升2.6pct，（2月M1增速较1月提升1.6pct），M1拐点持续印证，企业流动性持续修复，后续贷款需求回升和宽信用路径传导更加通畅。

　　行业观点及个股推荐：1）银行：一季度社融数据持续印证我们判断，M1拐点务必给予足够重视，当前从社融底到经济底的积极传导正在发生，我们认为这将持续修复投资者对宏观经济、政策的不明朗预期，从而驱动银行板块估值修复。当前板块仅对应0.87倍19年PB，经济预期改善叠加即将到来的一季报对银行业绩、基本面确定性的再度印证，我们维持板块看好评级。标的推荐方面，重点首推组合：平安银行、南京银行、兴业银行（新纳入）、光大银行。确定性稳健组合：招商银行、宁波银行、常熟银行、上海银行。提示年报出现明显改善、但估值仍显著偏低的交通银行、中国银行。

　　2）保险：从社融底到经济底，长端利率筑底；经济数据指标同步改善，3月CPI达2.3%进一步托底长端利率；权益市场持续催化下保险板块β有望加速展现。值得注意是，复盘可知，M1向上拐点往往出现在“连续降准”末期，长端利率拐点再次得以验证，重申保险板块“看好”评级，推荐顺序：新华保险、中国平安和中国人寿，关注低估值补涨标的中国太保。

　　九、中信建投宏观团队：

　　信用周期边际企稳，二季度看股下半年看债

　　简评如下：

　　一、居民部门贷款当月表现较好，或与房地产销售短期回暖有关。

　　二、企业短期贷款和票据融资仍是主要增长点，新增中长期贷款边际修复。

　　三、社融增速回升，助力经济短期企稳。

　　四、货币增速回升，或与融资扩张有关。

　　五、总体看，信用周期边际企稳，未来方向有待观察。从周期数据来看，社融增速、融资需求、金融周期指标的边际企稳相互印证。从结构上看，房地产销售回升带动居民信贷改善，短期贷款和票据融资促进企业部门信贷，直接融资和非标对基建提供支持，社融增速回升通过拉动实体经济需求，有望导致二季度实际GDP增速的短暂企稳。但从更长的时间维度上看，基数抬高或不利于30大中城市对全国房地产销售的持续拉动，汽车零售负增长显示居民消费支出增长仍相对乏力。棚改规模绝对量减少拉低房地产投资与销售增速，制造业投资仍受制于PPI通缩、产能利用率回落和行业分化。因此未来经济和信用能否持续好于预期仍存在较多不确定性，周期的方向仍有待进一步观察。

　　六、二季度继续看好股市和可转债可交债。债市短期调整压力进一步加大，但调整就是配置机会，下半年及中期看债券长牛慢牛。

　　十、华泰宏观李超：

　　金融供给侧改革释放信用效果显现

　　核心观点

　　3月信贷金融数据新增较多，大幅超出市场预期，增速均接近我们在年度策略报告《冬尽春归，否极泰来》中预测值（2019年广义货币M2和社融增速为9.0%和11%）。我们认为，金融供给侧改革促进了信用释放，先破后立的金融供给侧改革进入“立新”阶段。

　　金融供给侧改革促进信用释放

　　我们认为，金融供给侧改革促进了信用释放，同时3月份信贷数据偏强仍有部分季节因素，2019年春节以及农历正月十五都发生在2月份，因此今年3月份受到节日影响要比2018年小。

　　社融增速反弹，接近我们11%年度预测

　　3月份社会融资规模增量为2.86万亿元，比上年同期多1.28万亿元，增速10.7%，已经接近我们在《冬尽春归，否极泰来》中预测2019年全年社融增速在11%。3月社融中，对实体经济发放的人民币贷款增加1.96万亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加2.78亿元；委托贷款减少1070.31亿元；信托贷款增加527.99亿元；未贴现的银行承兑汇票增加1366.26亿元；企业债券净融资3275.98亿元；地方政府专项债券净融资2532.09亿元；非金融企业境内股票融资118.28亿元；其余约2300亿为包含信贷ABS以及贷款核销的等其他社融方式新增。

　　狭义货币小幅跳涨

　　3月末，广义货币M2余额188.94万亿元，同比增长8.6%，增速分别比上月末和上年同期高0.6个和0.4个百分点；狭义货币M1余额54.76万亿元，同比增长4.6%，增速比上月末高2.6个百分点，比上年同期低2.5个百分点。我们认为，广义存款货币增速较为稳定扩张，接近我们全年预测增速9%；狭义货币增速小幅上涨和3月份商品房销售相关度较高，但是由于房地产调控政策未出现明显边际放松，以及4月份商品房销售在月初回落明显，我们认为狭义货币增速回落至低位概率依然存在。

　　金融供给侧改革必然面临信用的释放

　　金融供给侧改革遵循着先破后立的改革路径。2018年是金融去杠杆的过程，一些原有可能导致脱实向虚、资金空转、多层嵌套、期限错配等问题的融资渠道被堵死，这是金融供给侧改革的“破旧”。2018年11月1日，习总书记在在民营企业座谈会上的讲话指出，“解决民营企业融资难融资贵问题，要优先解决民营企业特别是中小企业融资难甚至融不到资问题，同时逐步降低融资成本”，我们认为总书记讲话标志着我国金融供给侧改革进入“立新”阶段，金融供给侧改革正是通过扩大供给方式解决实体融资需求，因此尽管可能存在曲折，金融供给侧改革必然导致信用的释放。

责任编辑：常福强