国信5月策略：寻找景气改善品种 5G等行业预计显著改善

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　　2020年5月策略月报：寻找复苏中的景气改善品种（国信策略）

　　来源 追寻价值之路

　　文 燕翔 许茹纯 朱成成

　　核心结论

　　随着海外资本市场的触底反弹，过去一个月的A股市场也出现了企稳回升。虽然一季度经济数据与上市公司业绩均受到了疫情影响而出现大幅下滑，申万一级行业中仅农林牧渔、军工和银行业利润同比有提升，但最坏的时刻已经过去，后续经济回升的持续性和力度均值得期待。展望未来，我们认为A股市场二次探底的可能性较低，指数层面预计将维持震荡。结构性行情方面，我们建议关注两条主线，一是科技股行情仍在持续。即使疫情导致市场短期波动加大，科技股行情受到了一定的扰动，但我们认为科技企业盈利周期以及景气向上的趋势并没有改变，而且资本市场建设在不断完善、产业支持政策也在持续加码，5G引领下的科技创新周期正在沿着“五位一体”的路径逐步演绎。二是关注财政刺激下景气度大幅好转的品种。我们预计，二季度后政策重心将从货币宽松转向财政刺激，可以积极关注潜在财政刺激的方向性品种，政策刺激下新能源车、5G、基建等行业景气度预计将会有显著改善。

　　2020年4月行情回顾：主要指数全线上涨

　　随着海外资本市场陆续开始触底反弹，4月份A股市场也企稳回升，主要指数均出现了不同程度的上涨。从我们跟踪的主要指数表现来看，创业板50指数涨幅最大，4月累计上涨12.6%，创业板指数紧随其后，累计涨幅高达10.55%；沪市主要指数中，上证综指涨3.99%，上证50涨6.42%。从市场风格来看，在此轮市场反弹过程中，创业板指相对于上证综指的超额收益稳步回升，创业板指和创业板50指数累计涨幅要显著大于上证指数。其他指数中，沪深300上涨6.14%，中证500涨6.2%，中证1000指数上涨4.63%，万得全A涨5.23%。

　　从行业表现来看，4月份28个申万一级行业指数绝大部分上涨。其中，休闲服务行业在经历前期深度调整后大幅回升，累计涨幅高达21.7%，远远领先于其他行业。电子行业累计上涨11.4%，仅次于休闲服务行业；电气设备与食品饮料行业分别上涨10%和8.7%，排名靠前。4月份绝大多数一级行业均有不错的表现，仅纺织服装、采掘以及农林牧渔三个行业收跌，其中纺织服装跌幅最大，累计下跌5.23%，采掘行业累计跌幅为0.85%；前期表现一直较好的农林牧渔行业也出现了小幅调整，4月下跌0.32%。

　　2020年5月市场展望：寻找复苏中的景气改善品种

　　随着4月份一季度经济数据的公布与上市公司一季报的陆续披露，疫情直接冲击我国内需带来的影响基本上已经体现。从经济数据来看，疫情对我国一季度整体经济运行带来的影响是巨大的。一季度GDP同比为-6.8%，受国内疫情冲击影响，国内首次出现季度GDP负增长。其中，3月规模以上工业增加值同比实际下降1.1%，降幅比1-2月份收窄12.4个百分点；1-3月份，规模以上工业增加值同比下降8.4%。1-3月份，全国固定资产投资（不含农户）84145亿元，同比下降16.1%，降幅比1-2月份收窄8.4个百分点，其中，全国房地产开发投资21963亿元，同比下降7.7%，制造业投资下降25.2%，基础设施投资同比下降19.7%。3月份，社会消费品零售总额26450亿元，同比下降15.8%（扣除价格因素实际下降18.1%），降幅比1-2月份收窄4.7个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额23841亿元，下降15.6%。

　　疫情对上市公司业绩的拖累也是显著的，一季度全部A股净利润增速如期下滑。受疫情影响，一季度全部A股净利润同比增速如期出现下滑，大幅降至负区间。分板块看，中小板企业净利润增速降幅收窄，而主板和创业板利润增速相比上季度双双下滑。从盈利的影响因素来看，一季度全部A股剔除金融两油后三项费用率小幅抬升，营收和毛利率则出现了大幅下滑，不过所得税及其他项较上季度出现了改善。全部A股上市公司净利润率环比下跌0.4%。分行业来看，2020年一季度A股行业单季利润增速下滑居多。

　　盈利能力方面，上市公司一季度净利率、周转率下滑，ROE水平回落。ROE方面，一季度全部A股ROE（TTM）和非金融两油上市公司ROE双双下滑。分解来看，ROE环比回落的主要原因仍在于销售净利率、资产周转率的下降。从变化趋势看，2018年三季度以来全部A股上市公司ROE高位回落，且当前已创下2016年底以来新低。

　　由于疫情导致经济活动曾一度停滞，上市公司一季度现金流状况小幅恶化，资本支出增速延续跌势。现金流方面，上市公司一季度经营现金流占营收比重环比小幅下滑。库存方面，上市公司存货同比增速和存货占总资产比重双双下行。投资方面，全部A股剔除金融两油后固定资产同比增速触底回升，但在建工程和资本支出同比增速仍延续跌势。

　　分板块看，一季度创业板净利润单季同比增速大幅回落，再度为负。从变化趋势来看，创业板盈利单季增速自2018年一季度V型反弹后震荡回升，并于去年三季度达到阶段性高点，之后持续回落，且当前再度降至负区间。一季度中小创板块营收、三项费用率指标均出现了恶化，但毛利率和净利率有所回升。从结构上看，一季度创业板盈利增速两头大中间小的哑铃型状分布依然不变，但净利润增速为负公司占比大幅提高，即哑铃重心开始左偏。创业板企业盈利增速的哑铃型分布特征依然具有行业普遍性，从现金流来看，一季度中小板企业经营性现金流同比增速提高，创业板增速下降。

　　行业方面，一季度医药生物、国防军工、通信等行业盈利增速大幅提高，但只有农林牧渔、国防军工行业的ROE出现显著改善，且各行业现金流普遍较差。2020年一季度申万28个一级行业中有10个行业的单季盈利增速有所改善，其余18个行业盈利增速均出现不同程度的恶化，其中医药生物、国防军工、通信、机械设备、化工等行业盈利增速显著提升。但在盈利能方面，一级行业中仅农林牧渔、国防军工两个行业ROE有所改善，主要原因在于销售净利率的提高。而休闲服务、交通运输、家用电器、化工等行业的ROE明显下滑，主要原因是这些行业销售净利率和资产周转率的下滑。从经营现金占营收的比例来看，28个申万一级行业中仅6个行业同比上升。

　　除去对内需直接造成的冲击外，疫情在海外的扩散使得全球经济出现了停滞，又反过来对中国的外需形成了冲击。出于疫情防护的需要，全球多个主要国家都在人员流动方面采取了管制型措施，这导致了经济活动的停滞、失业人数的激增，多个国家经济预计将进入衰退，按照国际货币基金组织（IMF）的估算，2020年全球的实际GDP同比增速大概是负3%，也是创了近年来的历史新低。我国出口压力正在从供给侧转向需求侧，外需收缩形成的第二波冲击，将成为影响中国经济的重要因素。

　　不过在一季度经济数据公布以后，基本上可以确定，-6.8%就是经济增长的最低点了，二季度以后经济数据将逐步回升，分歧无非是回升的速度和幅度。从3月情况来看，投资恢复速度快于消费，但整体仍偏慢，后续随着需求侧刺激政策逐渐落地，以及高技术制造业的逆势扩张（海外经济暂时停摆创造了国内高技术产业加快蚕食海外企业市场份额的历史机遇，实际上，国内高技术产业投资开始明显回升的起始点是在2018年，贸易摩擦升温的起始点），预计二季度国内投资增速会进一步加快。消费方面，4月以来房地产销售量继续回升但仍低于去年同期水平，汽车销售亦继续回升，目前已基本持平去年同期水平，国内消费的恢复并未止步。

　　而为了刺激经济加快复苏进程，后续财政政策预计将成为经济政策的重心。自3月份以来，随着新冠疫情在全球的不断蔓延，包括我国在内，各个国家普遍都采取了非常迅速的货币政策宽松。截至到目前来看，虽然全球范围内经济增长下行甚至一定的经济衰退可能无法避免，疫情何时能够得到有效控制也存在很大的不确定性，但无限金融危机的可能性已经不大了。往后看，为了刺激经济复苏，我们认为，二季度以后各国经济政策的重心也将从货币政策转向财政政策。

　　在此前的报告《市场思考随笔之三十九：天量信贷再现，2009会否重演》中我们讨论过，经济下行过程中，不可能单纯依靠货币政策，还需要充分发挥财政政策刺激的作用。2009年之所以在天量信贷之后，经济能够快速V型反转，财政政策发挥了巨大的作用，当时的广义财政政策包括了极度四万亿投资、极度宽松的房地产政策、汽车下乡、家电依旧换新等等。而从市场表现来看，也可以发现，有色、汽车、地产等财政刺激充分受益品种，在2009年上半年成为了市场的领涨板块。

　　而在2020年，我们依然认为后续财政政策将发挥积极的作用，实际上，4月份以来，我们已经看到越来越多的地方政府财政刺激政策开始出现。4月15日，广东省出台《广东省关于促进农村消费的若干措施》（以下简称《措施》），明确提出要大力促进农村消费，其中首条就提出推动汽车下乡，促进农村汽车消费，这意味着汽车消费位于农村消费重中之重。4月17日上午，浙江举行全面推进高水平交通强省建设动员大会，会上明确，浙江将推进沿海高铁、杭州萧山机场综合枢纽、沪杭甬超级磁浮等千亿元“超级交通工程”建设，以重大交通项目投资推动交通强省建设。据相关媒体报道，浙江推进沿海高铁超级磁浮等工程总投资超3万亿。

　　考虑到目前房地产政策的特殊情况，我们认为，新能源车、5G手机、基建等非常有可能是后续广义财政政策的重点方向。目前的新能源汽车、5G手机等可能会非常类似2009年时的汽车家电下乡以旧换新等政策，后续值得期待。而且，相比于一般的消费，对新能源汽车、5G手机等消费进行补贴，除了能够从需求端拉动消费和经济以外，还存在着促进中国产业升级和科技创新的供给侧上的正外部性。

　　而在基建方面，我们预计2020年全年的基建投资增速可能在10%到15%之间。2019年我国国家公共财政收入超过19万亿，如果预计2020年财政收入的增速在5%左右的话，那么2020年财政收入会达到20万亿左右的水平。同时考虑到赤字率的话，2019年安排的财政赤字率是2.8%，（财政支出-财政收入）/名义GDP的比例达到了4.9%，在减税降费的政策环境下，同时考虑到这次疫情的影响，客观上也需要扩大赤字率来平衡地方财政，2020年安排的赤字率可能会超过3%，实际赤字率（即财政支出与财政收入差额占名义GDP比重）大概率也会超过5%。乐观来看，按照实际赤字率5.5%、名义GDP增速8%计算，2020年财政支出的增速大概是在8%左右，也就是达到26万亿左右的水平。进一步地，如果再考虑专项债的影响，我们预计2020年全年的基建投资增速可能在10%到15%之间。

　　展望未来，我们认为A股市场二次探底的可能性较低，指数层面预计将维持震荡。结构性行情方面，我们建议关注两条主线，一是科技股行情仍在持续。即使疫情导致市场短期波动加大，科技股行情受到了一定的扰动，但我们认为科技企业盈利周期以及景气向上的趋势并没有改变，而且资本市场建设在不断完善、产业支持政策也在持续加码，5G引领下的科技创新周期正在沿着“五位一体”的路径逐步演绎。二是关注财政刺激下景气度大幅好转的品种。我们预计，二季度后政策重心将从货币宽松转向财政刺激，可以积极关注潜在财政刺激的方向性品种，政策刺激下新能源车、5G、基建等行业景气度预计将会有显著改善。

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责任编辑：王涵