不想当医生的教师不是好销售：陕西金叶摇摆的战略_新浪财经

　　不想当医生的教师不是好销售：陕西金叶“摇摆”的战略 | 风云独立审计

　　来源：市值风云

　　作者 | 观韬

　　陕西金叶（000812，SZ）1998年在深交所上市。2005年，万裕文化产业有限公司通过资本运作成为陕西金叶控股股东，袁汉源成为实际控制人。

　　公司现有业务涵盖烟草配套产业、教育产业、房地产业、医养产业等四大类。医养产业处于培育期，目前尚未产生实际收入。

　　风云君看了这主营业务也是一愣一愣的，八竿子打不着的四大产业是如何有效的凑到一块的？这跟公司的历史有一定关系。

　　根据公开信息，陕西金叶上市时就包含地产业务，当然烟草配套是主业。

　　一、各板块业务解析

　　1、烟草配套产业

　　烟草配套业务是陕西金叶起家业务，主要产品为烟标（烟盒）、烟用丝束（卷烟过滤嘴白色填充物）、烟用咀棒（烟嘴）的生产销售。

　　烟标销售一直是公司烟草配套产业主要收入来源，2017、2018年烟标销售业务增长明显，但并非自然增长，主要因为收购昆明瑞丰印刷有限公司（以下简称“昆明瑞丰”）并表所致。

　　而湖北金叶玉阳化纤有限公司（以下简称“湖北金叶”）是陕西金叶从事烟用丝束、咀棒生产加工主体，系陕西金叶2003年以吸收合并形式取得其99%股权。

　　烟用丝束、咀棒销售收入自2013年达到历史顶峰1.06亿元后，逐年下滑。伴随收入下滑，湖北金叶2015年至今一直亏损。

　　2018年，陕西金叶烟用丝束、咀棒销售收入0.15亿元，较2017年下降68.07%，降至历史冰点。

　　年报披露主要是受两方面因素影响：烟用咀棒业务受出口业务下降影响，销量同比下降46.97%；烟用丝束受河南中烟订单减少销量同比下降34.19%。

　　2、教育产业

　　陕西金叶教育产业运营主体为西北工业大学明德学院（以下简称“明德学院”），现在校生规模八千余人。

　　1999年，陕西金叶上市第2年，就与西北工业大学合作创立西北工业大学金叶信息技术学院。

　　基于对教育产业的看好，2000年，上市公司全名就由陕西金叶印务股份有限公司变更为陕西金叶科教集团股份有限公司，并2000年8月正式开始对外招生。

　　2005年，陕西金叶与西北工业大学在金叶信息技术学院基础上，共同申办本科层次的独立学院——西北工业大学明德学院，获国家教育部批准。并于2005年对外招收本科生。

　　2017年末，根据相关要求，西北工业大学从明德学院股东退出，明德学院成为陕西金叶全资子公司，并有偿使用“西北工业大学”冠名权。

　　2014年后，陕西金叶教育产业收入规模未发生明显变动。2018年，教育产业实现营业收入1.66亿元，较2017年增长8.50%。如下图：

　　3、房地产业务

　　陕西金叶1998年上市时就包含房地产业务，但房地产业务板块收入规模小。

　　2009年，陕西金叶提出“巩固烟草配套产业、提升民办教育产业、培育房地产业”的战略思路。

　　即便如此，房地产业务收入规模仍相对较小，直至2016年，随着公司“金叶新城”项目开盘销售，当年贡献收入4.11亿元。

　　2017、2018年因无新项目开盘，地产业务收入均为“金叶新城”后续销售，如下图：

　　通过上述各个板块收入梳理，可以看出：公司烟标销售收入已进入瓶颈期，2017、2018年增长主要由并购产生；烟用丝束、咀棒收入2018年下滑明显，运营主体连年亏损；教育产业收入与招生规模密切相关，目前相对稳定；地产业务板块缺乏持续贡献收入能力，收入贡献零散。

　　综合来看，现有业务成长局面如下图：

　　2018年，陕西金叶实现营业收入9.76亿元。其中：烟标收入5.95亿元，占比61.02%，一直是公司收入主要来源；教学收入1.66亿元，占比17.00%；房地产销售收入0.75亿元，占比7.69%。

　　二、盈利能力分析

　　1、原有业务盈利状况下滑

　　通过上表可以看出，陕西金叶的盈利能力与毛利率密切相关，2005至2016年间，毛利率超过30%的年份，净利率基本都在15%左右。

　　2015至2018年间，虽然4年间有3年毛利率都超过或者接近30%，但净利率逐年下滑，盈利能力逐步变弱，尤其是2018年，净利率2.43%。

　　再来看一下利润规模随收入变动情况，如下图：

　　同样是2015至2018年，陕西金叶收入不断刷新历史新高的同时，净利润及扣非净利率持续下滑。各年净利润均不及2014年净利润的一半。

　　2018年，陕西金叶实现收入9.75亿元，净利润0.24亿元。接近2005年以来利润最低点。

　　而2018年是陕西金叶收购昆明瑞丰第一个完整并表年度，昆明瑞丰2018年实现收入4.05亿元，净利润0.97亿元，超额完成业绩承诺。

　　为什么并入净利润0.97亿元的盈利标的，整体净利润反而只有0.24亿元了。那似乎只有一个原因，原业务板块经营情况恶化。

　　原业务经营板块哪些重要子公司经营情况发生重大变化？答案是所有公司，如下表：

　　收入方面，除西北工业大学明德学院增长5.39%以外，均明显下滑：陕西金叶印务有限公司（降幅16.36%）之外的各重要子公司，降幅均超过20%。

　　净利润就更惨不忍睹，湖北金叶玉阳化纤有限公司因自2015年来一直亏损，本年亏损额未发生明显变动，其余各重要子公司净利润降幅均超过50%。

　　尤其是陕西金叶莘源信息科技有限公司，2017年净利润1，997.60万元，2018年直接亏损3，609.94万元，降幅280.56%。

　　而且由于预计该公司经营情况难以好转，2018年，陕西金叶母公司层面已对陕西金叶莘源信息科技有限公司0.50亿元长期股权投资全额计提减值准备。

　　瑞丰印刷主要从事烟标、彩色印刷品等产品的研发、设计和生产，与陕西金叶烟标业务基本一致。

　　不同于陕西金叶业务主要集中在北方地区，瑞丰印刷业务主要在南方地区。一南一北之间，同样的烟标业务2018年呈现出不同的经营状况。是经营环境突然发生变化，还是之前一直死撑着，来了援军，终于可以松口气了。

　　风云君通过对比还发现，陕西金叶烟标业务毛利率一直在同行中排名倒数第一，如下表：

　　也就是说作为1998年上市的老牌烟草配套公司反而被众多年轻后生甩在身后，真是起了个大早，赶了个晚集。

　　此外，公司另一核心业务板块教育产业自2015年来也持续下滑，尤其是2018年，较2017年下降8.33个百分点。详见下表：

　　2、试解净现金高流入原因

　　风云君比较惊讶的是2015至2018年间，陕西金叶盈利能力虽然逐年下降，但是经营活动净现金流一直保持高流入，如下表：

　　这个现象比较少见，这块必须说道说道。一方面跟西北工业大学明德学院直接有关，先看下面这张表（单位：亿元）：

　　从上表可以看出，每年三季度，公司经营活动现金流量净额都远超其他季度，是公司净现金一直保持高流入的主要原因。三季度是什么时间，9月开学交学费的时候，一交一整年。

　　由此看来，教育产业是陕西金叶的现金牛业务，是公司在利润下滑情况下，保持净现金流入主要原因。

　　另一方面，无论是教育产业还是烟草配套产业，都偏重资产投入，工程施工、改扩建、设备购置均计入投资活动而非经营活动。这部分投入以折旧摊销形式计入成本费用，但并不对应实际现金流出。

　　2015至2018年，陕西金叶资产购置现金支出及影响利润但无现金支出的折旧摊销费用如下：

　　当然，这个解释也是风云君的探索性分析。

　　四、频繁收购公司

　　随着2018年盈利下滑，陕西金叶心里发慌，开启买买买投投投模式，成立各种基金。但部分标的看起来确实不咋的。

　　1、收购接待公司

　　2018年7月，陕西金叶出资40万元收购北京金叶万源公司（以下简称“北京金叶”）100%股权。收购日，北京金叶净资产5.56万元，合并商誉34.44万元。根据陕西金叶公告，该公司是用来做接待的，所以收购当年全额计提商誉减值。

　　北京金叶净资产5.56万元，看上去就是个壳公司，壳公司也值这么多钱。

　　2018年年报显示，公司主要收入来源于陕西、云南、江苏等，并未看到来自北京地区收入。北京只是用来接待。

　　2019年3月5日，陕西金叶公告拟购置中国烟草总公司陕西省公司位于北京市海淀区公寓及其配套车位，建筑面积共计478.72㎡，交易金额总计不超过人民币2，916万元。根据公告：

　　本次购置经营用房旨在满足公司在北京区域的经营办公用房及业务发展的需求，将对公司主营业务的持续发展产生积极影响。

　　上文提了，北京地区没有收入贡献，北京金叶是陕西金叶在北京第一家公司，作用是接待。

　　2、不远万里收购净资产为负公司

　　2018年11月28日，陕西金叶全资孙公司收购深圳大象空间广告装饰工程有限公司（以下简称“大象空间”）51%股权，受让价格98.80万元。

　　大象空间成立于2017年12月，收购前为刘光锐100%持有，成立不到1年就套现成功，一定是特别的缘分。

　　截至2018年9月30日，大象空间总资产为98.96万元，负债总额100.00万元，净资产-1.04万元，营业收入0元，净利润-1.04万元。

　　在没有收入的情况下，2018年前9个月支出1.04万元，也就是说这很可能是一家没有办公地、甚至除了法人以外连员工都没有的空壳公司。

　　至于收购意义：

　　本次股权受让旨在进一步优化集团内部基建装饰装修工程的成本，延伸公司房地产业的产业链，将对公司房地产业的持续健康发展及进一步降低公司内部基建装饰装修工程成本产生积极影响。

　　陕西金叶地产、工程项目主要都在陕西省境内，不远万里收购一家深圳空壳装饰公司不知道陕西省内的装饰工程公司怎么想。

　　看到这会有同志不耐烦了，上市公司嘛，霍霍一两百万块怎么了。想看大的，来来来。

　　3、5000万收购乾璐投资

　　2018年6月28日，陕西金叶全资孙公司以5万元收购深圳市融汇创新投资有限公司（以下简称“深圳融汇创投”）100%股权，这个没啥说的，一看就是为了买个壳，价格也还算公允。

　　2018年11月30日，深圳融汇创投与李勇签订了关于杭州乾璐投资管理有限公司（以下简称“乾璐投资”）的股权转让协议，约定深圳融汇创投以人民币5，000万元受让李勇所持乾璐投资40%的股权。

　　乾璐投资成立于2018年4月10日，现注册资本1.25亿元，陕西金叶收购前为李勇100%控股，李勇实际出资额不可知。

　　但是通过天眼查还是能看到一些端倪，如下图：

　　也就是说陕西金叶签订协议后，乾璐投资注册资本才由5，000万变更至1.25亿元，增加的7，500万注册资本由李勇认缴。风云君猜测应该是此举是为了防止李勇变现后拍屁股走人。

　　但是仅仅过了6个月，2019年6月18日，李勇便将其60%认缴权转让给徐亚清，还是带着钱走了。

　　李勇是谁？实际有没有出资，出资多少，引人遐想，真相只有等上市公司来解答了。

　　有意思的是，上市公司40万元收购北京金叶都会公告并详细披露财务数据及协议内容，但对5，000万收购乾璐投资40%披露甚少，只在年报里披露交易对价及股权比例。

　　当然，花大钱买到金子也行，乾璐投资又投资了哪些公司呢？如下图：

　　这些公司都是股权转让协议签订后成立的新公司，看上去与陕西金叶主业也不相关，是不是金子，只能时间给答案。

　　五、战略摇摆之果

　　不搭干的业务结构，有历史原因，但更多是公司发展战略一直比较模糊、摇摆不定的结果：

2003至2008年，公司发展战略为“稳定发展主业，积极调整结构”；

2009至2013年，公司发展战略为“巩固烟草配套产业、提升民办教育产业、培育房地产业”；

2014至2017年，公司发展战略又回到“巩固和提升主营业”；

2018年，公司又提出 “巩固烟配、提升教育、发展医养”的三轮驱动战略。