别让吴晓波“跑了”

　　IPO观察

　　3月17日，全通教育（维权）发布公告称，正筹划以发行股份方式购买杭州巴九灵文化创意股份有限公司（以下简称“巴九灵”）96%股权，同时拟募集配套资金。

　　公告显示，巴九灵股权结构方面，吴晓波和邵冰冰（吴晓波妻子）分别持股12.81%，而且两人为公司实际控制人。巴九灵旗下拥有吴晓波频道、吴晓波会员中心、新匠人新消费、158Lab、思想食堂订阅号和企投会等微信公众号。

　　这场交易可谓看点十足。拟收购方是五百亿市值“灰飞烟灭”，股价一度碾压茅台的A股“妖股王”全通教育；出让股权的，是知名财经作家吴晓波及其夫人邵冰冰。交易资产，则涉及大热的新媒体“吴晓波频道”。

　　收割韭菜的妖股王

　　说到全通教育，许多股民应当记忆犹新，A股中的妖王，它还有个知名的段子，“全通教育，就是把投资者全部都统统教育一遍。”

　　全通教育，主营业务是家校互动信息服务，也就是，家长可通过短信等形式，了解学生课堂作业、考试成绩、在校（幼儿园）表现、教师评价、安全知识等相关信息。2014年1月在深交所创业板上市。

　　刚上市不满一年，这家公司就走出了妖股必备的特质，并购不断，减持不止……

　　2014年底，全通教育就不断发布停牌公告，表示要发行股份购买资产。终于在2015年1月复牌后发布《广东全通教育股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》确定要收购北京继教网技术有限公司、西安习悦信息技术有限公司100%股权。

　　以2015年3月31日为评估基准日，继教网技术经审计后账面净资产（母公司）为4，901.20万元，最终交易对价为105000万元，溢价2042.33%；西安习悦经审计后账面净资产（母公司）为760.68万元，最终交易对价为8000万元，溢价951.69%。

　　不过，收购这两家公司，全通教育以支付现金及发行股份的方式，首先向北京顺业恒通资产管理有限公司发行 5，213，735 股股份、向朱敏发行4，647，449股股份、向张雪涛发行2，956，960股股份、向陈江武发行1，129，782股股份、向张威发行 1，275，239 股股份，支付一半对价。

　　而另一半的现金部分，2015年全通教育向5 名特定投资者（陈炽昌、孝昌恒瑞天华投资中心（有限合伙）、民生稳赢3号集合资产管理计划、莫剑斌、喻进）非公开发行股票（24，617，428 股新股）募得89，880.20万元配套资金，这才是全通教育收购资金的主要现金来源。这8.98亿元，支付5.57亿元现金后，剩余的3.4亿元则全部用来补充了公司的流动资金。

　　复牌后的全通教育立即收获4个涨停，资本运作效果立竿见影。随着A股大牛市的到来，全通教育顶着在线教育第一股的概念，股价一度被炒，火箭般上窜，于股灾前夕冲上历史高点467.57元（不复权），力压茅台，摘得两市“股王”桂冠。此后股价反转开始了长达两年多的下跌走势。

　　频繁的并购，不仅助推了二级市场股价被爆炒，也对其业绩影响很大。

　　2015—2016年，全通教育营业收入分别为4.39亿元和9.77亿元，分别较同期增长127.97%、122.58%；归属于上市公司股东的净利润为9359.56万元、10294.37万元，分别增长108.56%和9.99%。

　　三年时间，公司进行了10多起并购。

　　2015年，全通教育并购了9家公司，耗资13.3亿。

　　2015年全通教育实现归属于公司股东的净利润为9359.56万元，其中继教网技术贡献了6461.17万元，占比69.03%；西安习悦贡献了233.43万元，占比2.50%。该项股权交易2015年底才完成，一并表就为上市公司增加将近7000万元的净利润。

　　2016年，收购两家公司。不过业绩贡献最大的当属北京继教网教育科技发展有限公司（系继教网技术的全资子公司），为全通教育贡献了8366.2万元的净利润，占上市公司2016年全年净利润的118.51%。

　　2017年，又收购3家公司。不过，这一年开始，全通教育利润便开始下滑了，全年净利润仅为6629万元，同比下降36%，而继教网仍是业绩贡献主力，净利润达1.01亿元。

　　有意思的是，一度经营平稳的继教网在过了利润承诺期（2015-2017）后，在2018年中期出现了营业收入和净利润双下滑现象，净利润仅为991.99万元，为2017年的十分之一。

　　如今，昔日股王早已风光不再！2018年上半年营收近3亿元，而净利润仅赚27.78万元，股价从巅峰的467.57元降至如今的7元附近（不复权）。至本次停牌，其45.70亿元的总市值与2015年巅峰的535亿元的最高市值已蒸发了约489亿元。

　　2019年2月20日，全通教育发布了2018年业绩快报，其中显示，2018年全通教育实现营业总收入8.33亿元，同比下滑19.17%；净亏损6.21亿元，上年同期净利润为6629.16万元，同比下降1037.51%。

　　全通教育公告称，2018年出现亏损主要是以商誉减值为主的资产减值损失所致，公司根据企业会计准则的相关规定，基于谨慎性原则，对并购的子公司进行了初步商誉减值测试，初步估算商誉减值金额为6.43亿元。

　　总体来看，并购产生的业绩不能持续，一年时间就打回原形，让人大跌眼镜。并购后，全通教育账面上近一半的资产是商誉，不得不让人极度怀疑其溢价并购的合理性。

　　频频并购、股价暴涨的同时，股东频频进行股权质押和减持套现。

　　2014年底，全通教育实控人陈炽昌就将其个人持有的99.99%的股份全部质押给国信股份。

　　过了一个月，陈炽昌的妻子林小雅，也将其持有的99.99%的股份全部质押。

　　随后几年，陈炽昌频繁的进行质押、延期质押、解除质押等操作，兜兜转转，总体上陈炽昌至少8成都维持在质押状态。

　　截至2018年1月24日，陈炽昌直接持有公司股份 152，344，903 股，占公司总股本的 24.07%；累计质押股份 138，249，400 股，占其直接持有公司股份的90.75%，占公司总股本的 21.84%。

　　而值得一提的是，陈炽昌之前质押股份的质权人都是国信证券、中信建投证券等证券公司，而最近一次的质押是杭州蓝狮子文化创意股份有限公司，质押获得资金用途为偿还债务，优化个人资产配置。

　　而杭州蓝狮子文化创意股份有限公司原是新三板挂牌企业，如今已经停牌，根据最新的公告信息显示，吴晓波是蓝狮子的股东，持有30.92%的股份。

　　由此可见，全通教育早已和作为著名财经作家的吴晓波产生了联系。

　　这么多年来通过并购制造盈利预期假象后在高位套现后卸妆的妖股大有人在，目的还是一个：套现。当然全通教育也是如此。

　　而自2015年的5月股价创历史高点并持续下跌以来，全通教育的重要股东开始大量减持。根据东方财富的数据，当时的监事王海芳在2015年6月30减持160万股，套现1.89亿，当时的董秘及董事周卫减持7.73万股，获得现金994万元，董事、副总经理汪凌多次减持套现1.25亿元，监事王海芳套现1.9亿元，当时的副总经理、副董事长万坚军套现1.51亿元。

　　2017年2月，股票三年锁定期届满之时，全通教育实际控制人陈炽昌夫妇便开始了减持计划，截止2018年中，夫妇二人合计减持4.8%股份，套现3.8亿元。

　　另外，2018 年 12 月 24 日，全通教育发布《全通教育集团（广东）股份有限公司关于控股股东协议转让公司部分股份完成过户登记的公告》，表示陈炽昌拟通过协议转让方式，将其直接持有的公司股份 32，800，000 股（占公司总股本的 5.18%）以 5.97 元/股的转让价格转让给中山教科，此次转让将使陈炽昌取得1.95亿元对价。

　　几乎进入二级市场的绝大部分股东都全线被套，然而收获暴利在一级市场套现的成本极低的股东，他们都赚了上百倍利润。从资金守恒的角度来看，二级市场的股东亏损的资金本质上几乎都进了套现的大股东们的口袋，全通教育成为二级市场韭菜们永远的痛，成为资本市场的一道伤疤。

　　对于目前的全通教育来说，如果想要继续在资本市场玩转，就必须准备一个全新的故事。而全通教育正是这方面的好手，这次找来的知名财经作家吴晓波无疑可以为其提供一个知识付费的“好故事”。

　　文人之笔成商业利剑

　　此次的卖家巴九灵早在2017年就估值20亿元，其背后的操纵者正是号称 “作家中最会赚钱的，企业家中最会写文章的”的吴晓波。核心资产是知名自媒体“吴晓波频道”。

　　巴九灵的实际控制人系吴晓波及其夫人邵冰冰，吴晓波夫妇及一致行动人蓝彩投资、百匠投资、楼江合计持有杭州巴九灵44.83%股权。上市公司皖新传媒持股14.9%，其他机构投资人还包括君联资本（持股5.5%）、挚信资本（持股4%）等机构。

　　吴晓波1968年出生，本科学历。1990年，吴晓波进入新华社浙江分社开启商业记者生涯。

　　当时吴晓波对自己的人生规划是，“三十岁之前从来不考虑钱的问题，专心做记者；三十岁到四十岁之间开始进行个人的原始积累，完成个人的写作计划；四十岁则准备退休。”

　　这个规划透露出来的是典型的清高知识分子范，吴晓波坚持写作，每年一本书，虽然最初的作品鲜为人知。但随着《大败局》、《激荡三十年》、《跌荡一百年》等畅销书的出版，吴晓波被商业界广为知晓，也开始被誉为中国最出色的商业作家。

　　人一旦出名，或多或少有一些变化，吴晓波最开始的变化是在2003年，摇身一变成了蓝狮子的董事长。

　　吴晓波的身份多了起来，文人或商人、作家或企业家。但其之后的动作，使其身上的商人标签色彩越发浓重。

　　2015年，自称从来不炒股的吴晓波将自己的出版公司蓝狮子45%的股权以1.57亿元卖给了上市公司皖新传媒。

　　2016年，吴晓波将蓝狮子中的“吴晓波频道”剥离，并放在巴九灵旗下。

　　2017年，“吴晓波频道”的主体公司巴九灵对外宣布完成A轮1.6亿元融资，投后估值20亿元。

　　目前，吴晓波旗下已经拥有22家公司，他在3家公司担任法定代表人，是11家公司的股东，在10家公司任职高管，在两家基金担任合伙人，涉及领域包括媒体、电商、出版、文创、影视等。

　　显然，频繁出现在公众场合与媒体聚光灯下的吴老师已经成为了一个彻彻底底的商人。而他手中之笔俨然成为了商业利剑，为其积攒了大量的财富。

　　《我观察了10年才发现，穷人与富人的残酷区别！》

　　《再穷也要站在富人堆里》

　　《我观察了10年才发现，那些很努力却没有成就的人都有一个特点》

　　《我见过很多赚大钱的人 但没有是靠努力成功的！机会比努力更重要》

　　《为什么你如此努力还这么穷？可以算算自己的“屌丝值”》

　　上述这些文章都出自吴晓波之手，是不是看到标题就有了焦虑的感觉，显然，吴老师也深谙贩卖焦虑的套路。

　　贩卖焦虑吸引内容流量，不知何时已经成为知识付费行业中的一种泛滥的套路。吴老师通过对旗下超300万粉丝不断渲染财富焦虑，并推出解决财富焦虑的课程和项目。

　　但是，随着知识付费行业在经历初期的快速增长后，用户尝鲜意愿降低，消费趋于理性，要求越来越高，整个行业正在发生翻天覆地的变化。

　　慢慢的，知识付费显示出弊病，不仅解决不了现实性焦虑，而且很多课程或项目给用户带来的焦虑，已经覆盖或超出了他们原本的焦虑，甚至是强加了很多功利性价值观。到最后，需要付费的知识，只是给陷入恐慌的人们提供暂时的安慰。

　　吴晓波旗下的核心资产“吴晓波的频道”虽然在2018年大获成功，但用户的复购率情况，我们不得而知。此次“卖身”全通教育，是否也预示着其后继发展乏力的可能，想乘着风口彻底转变之前套现离场。

　　前有咪蒙的自媒体之鉴，精明如斯的吴晓波，与其苦心经营自媒体平台，还容易招致非议，倒不如瞅准时机卖个好价钱来得更实惠。而全通教育在资本市场上也急需一个全新的故事，这才有了一拍即合的并购。

　　没有吴晓波的“吴晓波的频道”还值多少钱？

　　2017年1月，巴九灵对外宣布完成A轮融资，由挚信领投，浙商创投、头头是道和普华资本跟投，融资1.6亿元，投后估值20亿元。这个估值可谓当时自媒体行业公开数据里估值最高的。

　　在盈利模式尚未清晰的情况下，自媒体真的那么值钱吗？

　　我们从瀚叶股份、利欧股份、骅威文化这个三个上市公司的收购案来一探自媒体的价值。

　　2018年4月，瀚叶股份计划收购量子云100%股权，初步作价38亿元，后降至32亿元。

　　截至预案签署日，量子云旗下微信公众号共1，036个，粉丝数量合计已超过 2.56 亿（不考虑去重）。这些公众号主要涉及情感、生活、时尚、亲子、文化、旅游等领域。

　　财务数据显示，量子云2016年营收1.32亿元，净利润为8713.21万元。2017年营收为2.35亿元，净利润为1.53亿元。

　　量子云的估值是基于盈利预测所作出的。收购方案中，量子云预计2018年盈利为2.31亿元。行业平均并购的市盈率为14.65，量子云采取的动态市盈率13.85，对应估值32亿元。

　　2018年9月，骅威文化计划收购旭航网络100%股权，拟收购价为15亿元，而旭航网络净资产仅为3，085.51 万元，增值率达到4，793.84%。

　　旭航网络为多领域、多区域微信公众号组成的自媒体矩阵，换句话说，是一家主要运营微信公众号的企业。

　　旭航网络的估值也是基于盈利预测所作出的。方案显示行业平均并购的市盈率为15.23，旭航网络采用的市盈率为15，预计第一年净利润为1亿元，因此对应估值为15亿元。

　　同样在2018年9月，利欧股份也宣布以23亿元收购主打微信公众号平台的自媒体公司苏州梦嘉75%的股权。

　　苏州梦嘉号称有4825个公众号，订阅用户达到2.8亿。苏州梦嘉整体预估值=盈利预测2.6×市盈率12×股权比例为75%=23.4亿元；

　　这三个案例都失败了，失败的原因主要是目前知识付费的盈利模式还不清晰，而且其盈利的持续性和稳定性，还有它们的估值体系受到市场和监管机构的质疑。

　　不过他们采取的估值方法可以借鉴到巴九灵的20亿元估值上，假设市盈率为15倍，意味着巴九灵的盈利要达到1.3亿元。但在2017年1月，巴九灵能达到这个盈利标准吗？

　　目前巴九灵的财务数据暂且无从得知，但作为其核心资产的“吴晓波的频道”的收入却是有迹可循的。“吴晓波的频道”没剥离蓝狮子前，其2015年的收入大致在3700万元左右，就算2016年收入翻倍，再加上巴九灵的其他部分收入，也仅在1亿多元。

　　由此看来，在2017年1月，巴九灵显然不能达到净利润1.3亿元这个盈利标准。这也意味巴九灵采取的市盈率远超15倍，明显高估了。

　　值得一提的是我们沿用2017年的融资估值测算，2017年吴晓波的频道粉丝约为200万（没有计算巴九灵其他公众号的粉丝），20亿估值对应的一个粉丝单价高达1000元，远远高于量子云和苏州梦嘉10元左右的粉丝单价。

　　而现在引发市场关注的是吴晓波此次“卖身”于全通教育之后的动作，假设杭州巴九灵能够完成业绩承诺，达到解禁条件，而吴晓波决定套现离场，不再担任全通教育股东，也不再负责杭州巴九灵业务，那这个具有吴晓波个人强大IP“吴晓波频道”将如何继续运作，没有吴晓波的“吴晓波的频道”还值钱吗？

　　全通教育并非一家经营状态健康的公司，股价从400多元跌到现在7元，虽有高送转的因素，但跌幅超过80%，是两市最惨的股票。目前这只教育股仍旧沉迷在收购的资本游戏中，题材炒作能力不能否认，这次收购又掐准了A股牛市节点，还带上一个出走的财经作家。

　　估值20亿的“吴晓波”“卖身”给擅长讲故事的“妖股”全通教育，全通教育通过这次收购或是又一次让财报得到暂时美化的资本运作，收割更多的韭菜。而新媒体流量见顶、红利期不在，知识付费趋向理性，贩卖焦虑的套路已经慢慢变得无法奏效，此次“卖身”或是吴晓波套现离场的最佳选择。

　　当收割韭菜的妖股王遇上收割财富焦虑税的吴晓波，可能是一场收割的天作之合。

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责任编辑：张恒