华泰策略：悲观市场预期有望得到修正 配置关注银行

　　【华泰策略】估值隐含的预期将如何演绎——信号与噪声系列之九十六

　　原创： 曾岩/胡健 

　　来自微信公号：华泰策略岩究

　　文    曾岩        联系人   胡健

　　导读

　　10月以来，A股市场投资氛围低迷，我们认为持续下探的估值反映了投资者较为悲观的市场预期，如国内经济下行风险、股权质押平仓风险等。个人所得税专项附加扣除将新增子女教育、住房贷款利息等6项，我们认为个人税负水平有望明显降低，可支配收入的提高助于拉动内需，利于缓解国内经济下行压力。当前A股估值已处于历史较低位置，我们认为投资者无需过度悲观和恐惧，个税和增值税等税改措施的逐步落实、政府和金融机构参与化解上市公司股权质押风险等有助于带动市场风险偏好修复。

　　摘要

　　持续下探的估值反映的悲观市场预期有望得到修正

　　10月以来，A股市场继续下行、投资氛围低迷，我们认为持续下探的估值反映了投资者较为悲观的市场预期，如国内经济下行风险、股权质押平仓风险等。个人所得税专项附加扣除将新增子女教育、住房贷款利息等6项，我们认为个人税负水平有望明显降低，可支配收入的提高助于拉动内需，利于缓解国内经济下行压力。当前A股估值已处于历史较低位置，我们认为投资者无需过度悲观和恐惧，个税和增值税等税改措施的逐步落实、政府和金融机构参与化解上市公司股权质押风险等有助于带动市场风险偏好修复。行业配置建议关注银行板块，主题投资关注自主可控主题。

　　当前A股估值或已隐含较为悲观的市场预期

　　上周（20181015-20181019）上证综指继续下挫，一度跌破2500点，创近47个月以来新低；从月度涨跌幅看，10月以来（截至20181019）万得全A跌幅达11.18%，是2016年2月以来最大跌幅。我们认为近期市场持续低迷反映了投资者较为悲观的市场情绪，不断下探的估值正是市场悲观预期的体现，其中隐含的悲观预期主要包括：国内经济下行风险、中美贸易冲突再度升级风险、股权质押平仓风险与A股下跌形成的负反馈效应等。截至20181019，万得全A、上证综指、创业板指PE-TTM分别为13.44、11.42、28.03倍，较9月28日分别下行10.17%、8.97%、21.59%。

　　个税改革若落地，助于拉动内需、缓解国内经济下行压力

　　10月20日，《个人所得税专项附加扣除暂行办法（征求意见稿）》发布，该意见稿提出将增加子女教育、继续教育、大病医疗、住房贷款利息、住房租金和赡养老人等6项个人所得税专项附加扣除。我们认为该意见稿提出的专项附加扣除范围较广、力度较大，个人税负水平有望明显降低，这有助于提高居民可支配收入、增强居民消费意愿，继而利于拉动国内消费。假设在上海工作的某员工月工资2万元，五险一金缴纳17.5%（3500元），其应缴纳税款940元，如果其满足子女教育、继续教育、住房贷款利息、赡养老人等4项扣除，则仅需缴纳税款500元，税负水平下降53%。

　　股权质押风险或将得到边际改善，悲观预期有望得到修正

　　10月19日，国务院副总理、一行两会领导共同发声，指出政府高度重视股市的健康稳定发展，相关部门在研究出台新的改革措施；地方政府、金融机构等正采取措施帮助有发展前景的公司纾解股权质押困难，比如允许保险资金设立专项产品参与化解股票质押流动性风险。我们认为股权质押平仓风险与股市下挫之间的负反馈效应将有望得到改善。截至20181019，上证综指处于2000年以来12.4%的分位数水平，并低于2005.6.6、2008.10.28、2016.1.27等底部时期的估值，我们认为当前A股估值已处于历史较低位置，税改措施、股权质押风险释放等助于悲观预期逐步修正。

　　行业配置关注银行板块，主题投资关注自主可控主题

　　我们预计三季报盈利短周期继续回落，持续下探的估值或已反映较为悲观的市场预期。短期大势，我们认为A股市场风险已得到较为充分的释放，投资者无需过度悲观和恐惧，税改、股权质押风险边际改善等有望带动市场风险偏好修复；中期大势，我们维持明年可能出现的短周期（库存周期）与中周期（产能周期）共振带来的上涨行情机会这一观点。行业配置，我们建议关注盈利与估值匹配度较高的银行板块。主题投资关注自主可控主题：网络安全、北斗、半导体设备、5G设备。

　　风险提示：宏观经济大幅下行风险；中美贸易冲突再度升级；市场继续下挫引发股权质押平仓风险等。

　　正文

　　风险提示：宏观经济大幅下行风险；中美贸易冲突再度升级；市场继续下挫引发股权质押平仓风险等。

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