广发证券--中国铝业:“上”补“下”去,产业链布局持续优化【公司研究】

原标题：广发证券--中国铝业:“上”补“下”去,产业链布局持续优化【公司研究】 来源：广发证券

【研究报告内容摘要】

降本显成效,19年归母净利同比增长2.38%。据年报,公司19年实现营收1901亿元,同比增长5.46%;实现归母净利8.51亿元,同比增长2.38%。受铝价下跌影响,19年毛利同比下降21亿元;而受益于运费下降,19年销售费用同比下降8亿元,同时,19年存货跌价准备转回,资产减值损失同比下降约11亿元。

“上”补“下”去,产业链布局持续优化。上游环节,几内亚博法铝土矿(1200万吨/年)第一船已运至日照港,将大大弥补氧化铝的原料需求,提升公司盈利水平;同时,下游环节,公司关停山东华宇、山西华圣等成本较高的电解铝产能,控制止血点,产业链布局持续优化。

疫情缓和结束后,铝价有望迎来反弹。受新冠疫情的影响,铝价近期跌至1.15万元/吨,致使电解铝环节亏损,预计短期部分电解铝企业将减产,对价格形成支撑;同时,随着疫情缓和并逐步结束,铝价或将迎来反弹。

给予公司“买入”评级。预计公司20-22年EPS分别为0.06/0.18/0.27元/股,对应3月26日收盘价的PE分别为46/16/11倍,受疫情影响,铝价波动较大将对公司盈利产生较大影响,PE估值波动也会加大,因此我们认为采用PB估值方式更为合理。考虑到公司博法铝土矿项目投产在即,疫情结束后铝价或迎反弹,公司盈利将大幅改善,参考公司18年以来的PB估值均值,我们认为给予公司20年1.1倍PB估值较为合理,对应公司A股合理价值为3.61元/股,按照当前AH股溢价比例,对应H股合理价值为1.93港币/股,给予“买入”评级。

风险提示。新冠疫情蔓延造成需求下降,从而导致金属价格持续下跌;海外铝土矿持续扩产对供给端产生冲击;金属价格下跌造成存货跌价。