中国人寿(601628)市场化改革成效凸显，投资收益助利润高增

原标题：中国人寿(601628)市场化改革成效凸显，投资收益助利润高增 来源：方正证券（维权）

公司发布19Q3业绩预增公告，预计19Q1-Q3归母净利润约556-596亿元(YoY+180%-200%)，扣非归母净利润约501-541亿元(YoY+150%-170%)。经测算，19Q3扣非前后归母净利润单季度均实现同比增长4-5倍，我们推断，Q3高增主要由于：

1)投资收益持续增长：投资管理条线的市场化改革是公司“重振国寿”的重要环节，市场化的配置方式和激励机制下，公司把握市场节奏，上半年抓住利率高点、加配固收类资产；同时，积极进行换仓调整，将仓位集中于业绩稳健、高分红的优质标的，固收利息收入与股息收入助增投资收益。股票市场触底回升后企稳，预计权益类资产大概率产生浮盈，助增投资端弹性。

2)减税新政下，2018年所得税汇算清缴冲减当期所得税费用52亿元，是公司非经常性损益57亿元的最重要组成部分。

3)价值与规模并重，新单稳增、续期高增：公司9月累计保费4970亿元(YoY+6%)。去年同期短储产品的新单压力与续期不足致使3-5月单月保费负增长后，销售节奏6月起回归常态，7月以来保费持续实现正增长。预计全年新单将保持较快增长。

优结构与增新单共振，预计全年NBV增速15%-20%19H1公司总新单1278亿元(YoY+2%)，个险新单725亿元(YoY+7%)，健康险新单414亿元(YoY+36%)、占比32%(YoY+8pct)。业务结构优化助NBVM提升(经测算约27%，同比+5pct)，推动NBV实现346亿元(YoY+23%)。上半年个险队伍增量提质、下半年新单增长无基数压力-只要19H2新单负增长6%以内，便可实现全年新单持平。悲观假设19H2新单、NBV同比持平，则全年新单同比+1.5%、NBV同比+13%，预计仍将优于上市同业。

另一方面，公司10月初开启“开门红”产品“鑫享至尊”的销售，较去年末提前近一月，预计2020年仍将以价值和规模并重，以1月“开门红”奠定规模基础、此后重心放在保障险销售，继续以优结构提升NBVM、进而实现NBV增长。

权益助增弹性、固收暂无压力，近期无利差损风险。考虑到长端利率或震荡下行(或低于3%)、权益市场在外部不确定性加大的情况下保持震荡，我们假设上市险企2018年有20%的非标资产和债券到期，同时假设新增债券收益率2.8%、非标收益率5.5%、股票+股基收益率5%，则国寿2019年总投资收益率可达5.1%，仍高于目前负债资金成本(不足3%)、可获得利差益。

投资建议：价值与规模并重，业务结构转型中；三大转型战略持续推进，有望激发企业活力、实现业绩反转。目前股价对应2019-2021年P/EV分别0.9x、0.8x、0.7x，维持强烈推荐评级。

中国人寿(601628)市场化改革成效凸显，投资收益助利润高增