桐昆股份(601233)年报点评：长丝产能扩张，参股大炼化投产逐步贡献投资收益

原标题：桐昆股份(601233)年报点评：长丝产能扩张，参股大炼化投产逐步贡献投资收益 来源：海通证券

2019年归母净利润同比增长36%。2019年，公司实现营业收入505.82亿元，同比+21.59%；实现归母净利润28.84亿元，同比增长36.04%；实现基本每股收益1.57元/股，加权平均净资产收益率16.50%。2019年，公司计划每10股派发现金股利(含税)2.35元，现金分红数额占归母净利润15.06%。公司长丝产能稳步扩张，参股20%浙石化产能，一期2000万吨/年大炼化项目全面投产，逐步贡献投资收益。

长丝产能稳步扩张，2019年产销量稳定增长。2019年，公司120万吨聚酯项目投产(包括30万吨恒邦四期、30万吨恒优化纤POY项目、30万吨恒优化纤POY技改项目、30万吨恒腾四期项目)，长丝产销量稳定增长。截至2019年，公司聚合产能640万吨/年，长丝产能690万吨/年。2019年，公司长丝产量568万吨，同比+20.46%；销量579万吨，同比+28.44%。2020年，公司长丝产能继续稳步扩张，公司计划50万吨恒超项目于2020Q3投产。

2019年PTA景气向上，长丝价差相对稳定。2019年，PTA新增产能相对较少，行业景气度提升，全年均价5691元/吨，同比-11.72%；平均价差921元/吨，同比+13.97%。涤纶长丝均价7890元/吨，同比-17.41%；平均价差1223元/吨，同比-7.68%，价差相对稳定。

参股浙石化20%股权，一期2000万吨/年炼化项目全面投产，贡献投资收益。浙江石化4000万吨/年炼化一体化项目总投资1730.85亿元，总规模为4000万吨/年炼油、800万吨/年对二甲苯、280万吨/年乙烯，分两期进行。2019年底，浙石化一期全面投产，实现净利润6.65亿元，为公司贡献投资收益。2019年，公司对联营企业和合营企业的投资收益1.33亿元，同比增加1.29亿元。

南通如东聚酯一体化项目开工。公司成立江苏嘉通能源有限公司，计划在江苏如东洋口港投资建设年产500万吨PTA、240万吨新型功能性纤维及10000吨苯甲酸、5600乙醛石化聚酯一体化项目。项目总投资180亿元，截至2019年底累计投入391万元。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为26.7亿元、30.1亿元和34.5亿元，EPS分别为1.44、1.63、1.87元，2020年BPS为11.51元。参考可比公司估值水平，给予其2020年8-10倍PE，对应合理价值区间11.52-14.40元(2020年PB为1.0-1.3倍)，维持“优于大市”评级。

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