中银国际证券--志邦家居:工程零售齐发力,Q4业绩超预期【公司研究】

原标题：中银国际证券--志邦家居:工程零售齐发力,Q4业绩超预期【公司研究】 来源：中银国际证券

【研究报告内容摘要】

Q4营收增长环比明显提速。公司19Q1-19Q4单季度营收增速分别为+5.2%/+13.3%/+16.9%/+44.3%,Q4业绩增长环比出现了明显的提速。我们认为增量主要来自于工程业务的持续放量,全屋定制业务的快速成长,以及橱柜零售业务的恢复性增长。我们认为在地产竣工回升情况下,公司完成了自身调整,实现了增长的趋势性恢复。

大宗渠道恢复放量。公司对厨柜大宗业务重视较早,经历了18下半年到19年上半年的客户结构调整,降低了恒大业务占比之后,加大了客户的开拓力度,引入账期或价格条件更优的中南、绿地、朗诗、龙湖等, 19Q3实现营收3.4亿,同比+58%,随着客户开拓和交付结算,我们估计Q4实现了翻倍以上增长,成为公司增长提速的主要驱动。

全屋定制高速成长,新业务培育顺利。全屋定制仍处于高速扩张期,前三季度门店接近1,000家,由于店龄不到1年的新增店面占比仍有1/3,同店仍有很大增长潜力。19年公司通过更换代言人、重视数字媒体营销等措施,推动了品牌的年轻化转变,同时加大了对经销商的扶持,我们预计Q4零售业务有明显好转,全屋定制保持前三季度的高增速。木门业务和IK 品牌整装业务也在顺利培育之中,为未来提供潜在增长助力。

多种措施积极应对疫情。为应对疫情冲击,1)加强了线上营销力度,1月底做开门红直播,2月初做“逛千平展厅,看百变风格”的直播带货活动, 3.8“男人下厨节”开启315活动预热;2)加大了对经销商,采取三个月出厂价直减10%、全年线上引流费用全免等“减”“免”措施。

股权激励调动全员积极性。2月份公司实施了新一轮股权激励,授予212名激励对象477.60万股限制性股票,占公司股本总额的2.14%,授予价格为9.65元/股。业绩考核目标为:以2018年业绩为基数,2020-2021年收入和净利润增速均不低于24%/40%。加之上市前和19年首轮激励,持股范围覆盖了管理层和中层骨干,能够有效调动全员积极性。

估值

公司营销端发力保障经销渠道成长加速,工程渠道经历客户调整后占比不断提升,将充分受益于地产竣工修复带来的行业需求回升。小幅提升公司盈利预测,预计2020-2021年EPS 为1.79/2.19元,同比增长20.8%/22.2%,对应当前股价对应20年PE11.9X,维持买入评级。

评级面临的主要风险

市场竞争加剧;地产政策持续紧缩。