广州酒家（603043）2019年半年报点评：半年报符合预期，预收款增速较快下半年业绩可期

原标题：广州酒家（603043）2019年半年报点评：半年报符合预期，预收款增速较快下半年业绩可期 来源：东北证券

事件：

广州酒家发布2019年半年报，2019H1公司实现营收9.51亿元/+20.22%，实现归母净利润6430万元/+10.19%；扣非后归母净利润5130万元/-4.98%，非经常性损益1300万主要来自于会计估计变更和理财产品的投资收益。

Q2单季公司实现营收4.19亿/+20.77%，归母净利润1879万/-4.92%，扣非后归母净利润943万/-41.75%。

点评：

收入端：公司收入增速符合预期，扣非后归母净利润下滑主要因管理费用和研发费用增长较快。分业务来看，月饼/速冻食品/其他食品/餐饮业务分别实现营收0.34亿/2.60亿/3.03亿/3.37亿，分别同比增长108%/23%/18% /14%。月饼业务增速较快源于中秋节提前且上半年为月饼淡季，同期基数较小所致，其他业务增速符合预期。费用端：销售费用率27.58% /-1.24pct，管理费用率（包含研发费用）13.92%/+2.52pct，财务费用率-1.18%/-0.23pct，管理费用上升主要因人工成本和股权激励费用增加，同时公司加大研发投入所致。盈利能力：公司综合毛利率47.78%/+0.04pct，净利率6.76%/-0.61pct。 预收款：我们认为预收款增速是公司业绩增速的先行指标，截止6月底公司的预收款为3.83亿元/+32.9%，虽然有中秋节提前的影响，但也预示着19Q3的业绩增速会超预期，预计19Q3单季收入增速为22%。

渠道方面：公司直销收入为5.26亿元/+18.15%，经销收入为4.08亿元/+21.42%，经销收入增速较快因公司加强渠道建设所致。区域方面：公司在广东省内收入为8.25亿元/+17.64%，在广东省外收入为9145万元/+45.34%，公司省外业务仍然维持高速增长。经销商方面：截止19Q2，公司广东省内经销商数目为377家/环比+10.88%，广东省外的经销商数目为171家/环比+10.32%，公司省内省外业务同步拓展。

公司食品制作业务业绩增长来自价格提升+产能释放+省外扩张。产能释放：湘潭工厂月饼投产，深化布局全国市场。19年8月16日利口福湘潭工厂正式投产，标志着公司正式落地华中市场，为全国扩展奠定基础。湘潭为中国寸三莲原种场，公司工厂落地湘潭可以就地取材直接生产，保持莲蓉月饼入口即化的绝佳口感。公司建厂效率较高，18年年报显示湘潭工厂刚开建，仅8个月时间月饼产线即建成投产。预计湘潭工厂一期速冻、腊味等产能将在2020年6月前释放。省外扩张：省外业务维持高增速，全国布局有望提升业绩和估值。公司业务主要集中在广东省内，同时也在积极拓展省外业务，其在湘潭和梅州建厂就是为了布局省外业务。19年H1公司广东省外经销商净新增11家，省外业务收入仍维持45%的高速增长。

餐饮业务业绩增长来自新开门店+翻台率上升。19年H1餐饮业务收入增速为14%，主要由于18年新开的广州白云机场店和沿江中路店贡献业务。公司每年计划新增1-2家门店，今年6月新开荔湾店，下半年计划新开深圳店。公司开业稳健，未来有望持续贡献业绩。

预收款增速是季度收入增速的先行指标。公司的销售模式主要有直销、经销、代销和代加工这四种，其中经销占比约40%，代销占比约20%。公司的经销模式通常会以现金、预付款或分期付款结算，计入预收款；代销模式下月饼以外的产品作为存货中的发出商品，一般不超过3个月与商超客户结算，月饼业务会先收预收款。因此预收款增速是季度食品制造收入增速的先行指标，而食品制造收入占比高达75%，因此预收款增速可以用来预测公司季度收入增速。19H1预收款增速为32.90%，预计19Q3单季收入增速约为22%。

收购陶陶居对价合理，未来有望品牌整合。陶陶居公司2018年1-9月营业收入9650万元，净利润746万元。公司本次收购陶陶居的价格为2亿元，对应18年全年净利润的PE预计为24倍，对应PB预计为4倍，均低于公司当前的PE 36倍和PB 8倍，收购价格较为合理。增值部分主要系房地产评估增值（9561万）和无形资产评估增值（5166万）。房地产增值因房地产在1956年以账面价值140.74万元入账，无线资产增值主要系“陶陶居”商标评估增值。陶陶居品牌价值较高，广州酒家管理能力卓越，两者强强联合。预计陶陶居自营食品销售业务和餐饮业务2019-2025年的年化复合增长率分别为16%、15%，增厚上市公司业绩。

投资建议：预计公司2019-2021年营业总收入分别为30.45亿、36.19亿和42.98亿元，同比增长20.00%、18.87%和18.75%；归母净利润为4.28亿、4.92亿和5.93亿元，同比增速11.48%、15.04%和20.51%；预计2019-2021年每股收益分别为1.06元、1.22元和1.47元，按照最新收盘价对应PE分别为33倍、29倍和24倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：食品安全风险；经济下行风险；产能扩张不达预期。