广发证券--飞科电器:经营承压,期待渠道稳定后恢复增长【公司研究】

原标题：广发证券--飞科电器:经营承压,期待渠道稳定后恢复增长【公司研究】 来源：广发证券

【研究报告内容摘要】

2019H1收入、利润承压,同比下滑

公司披露2019年中报,2019H1公司实现营业收入17.2亿元(YoY-5.0%),归母净利3.4亿元(YoY-15.4%),毛利率38.6%(YoY-0.8pct),净利率19.5%(YoY-2.4pct)。

Q2单季营业收入8.8亿元(YoY-5.6%),归母净利1.7亿元(YoY-22.5%),毛利率38.7%(YoY-2.1pct),净利率19.7%(YoY-4.3pct)。

国内消费需求趋弱,导致收入同比下滑。毛利率下滑主要来自:1)生活电器、电工电器等新品类毛利率远低于个护电器;2)核心品类剃须刀毛利率同比下滑0.6pct。净利率下降更多,主要由于销售费用率同比增加2.5pct。

核心产品电动剃须刀收入同比下滑,线下渠道下滑幅度大于线上

分产品,2019H1个护电器收入16.0亿元(YoY-5%),其中电动剃须刀收入11.3亿元(YoY-11%),毛利率45.3%(YoY-0.6pct);电吹风收入2.9亿元(YoY + 21%),毛利率29.6%(YoY + 5.8pct);生活电器收入7766万元(YoY-33%);今年新增电工电器,实现收入2291万元。剃须刀收入下滑是导致公司收入负增长的主要原因。 分渠道,2019H1线上收入9.6亿元(YoY-1%);线下收入7.5亿元(YoY-10%)。线下收入下滑幅度大于线上渠道。 分地区,2019H1内销17.1亿元(YoY-5%);外销927万(YoY+29%)。

公司市场地位依然稳固,期待渠道稳定后公司恢复增长

国内整体消费需求趋弱,在此环境下,2019Q2公司将省区批发调回全国批发,优化批发经销商的考核激励机制,充分调动经销商的积极性,利用批发的优势对线下市场进行补充,我们期待渠道稳定以后将恢复增长。 公司作为美容小家电龙头,地位依然稳固。根据中怡康统计数据,公司“FLYCO飞科”品牌和“POREE博锐”品牌的电动剃须刀2019年上半年线上和线下市场零售量份额分别为53%、39%,美发系列产品2019年上半年线上和线下市场零售量份额分别为27%、34%,位居行业前列。另外中长期来看,品类延伸、国际拓展也将是新的增长点。

投资建议

盈利预测基本假设:1)行业集中度将持续提升;2)消费升级趋势持续;3)新品类稳步上市。根据以上假设,我们预计2019-2021年归母净利8.5、9.0和9.8亿元(同比增速分别为0.1%、6.0%、9.3%),最新收盘价对应2019年PE为18.9倍,参考与之接近的内销小家电龙头苏泊尔、九阳股份的估值,但考虑到公司收入增速慢于苏泊尔和九阳股份,给予合理价值38.8元人民币/股,对应2019年PE估值20倍。考虑到国内消费需求趋弱,多元化暂时贡献较小,公司经营仍然承压,所以下调至“增持”评级,期待渠道稳定后恢复增长。

风险提示:内销需求低迷;新品拓展不力;行业竞争格局恶化;消费升级趋势不达预期。