顾家家居(603816)2019年中报点评：并表贡献收入增长，19Q2毛利率有所提升

原标题：顾家家居(603816)2019年中报点评：并表贡献收入增长，19Q2毛利率有所提升 来源：申万宏源

投资要点：

公司公告2019年半年报：实现收入50.1亿元，同比增长23.7%；实现归母净利5.59亿元，同比增长15.8%；扣非归母净利4.32亿元，同比增长10.0%，符合预期。我们估计，剔除收购并表影响后，19H1收入同比基本持平，利润同比增长约8%左右。其中19Q2单季实现收入25.5亿元，同比增长16.1%，归母净利2.63亿元，同比增长23%。经营性现金流量净额6.96亿元，同比增长334%，外销应收账款收款加快(应收账款比期初减少1.02亿元)，存货减少2.47亿元，现金流大幅改善。

收入端：持续践行多品类、多系列、多品牌扩张发展，各业务板块取得稳健增长。1)多品类齐发展：沙发业务作为公司传统主业，消费客群粘性及品牌属性凸显，保持稳健增长。

依据公司多品牌发展战略，满足不同消费群体的需求。19H1沙发收入28.24亿元(其中我们预计休闲沙发约19亿元，功能沙发约6亿元，布艺沙发约3亿元)，软床和床垫7.27亿元，配套产品8.37亿元，分别同比增长31.7%、38.0%和8.9%。2)持续推进渠道建设：19H1公司对开店流程有所优化，搭配统一施工队、资源融合，缩短开店周期，上半年成功进驻空白城市82个，优化城市48个，预计净增加门店数量超过200家，门店数约5000家。3)管理架构优化：公司管理团队精益求精并顺应市场发展需求，人才储备与组织执行力领先业内。公司2018年下半年从原先事业部制逐渐转变成为区域营销中心模式，团队构建思路清晰，为公司中长期战略发展奠定良好团队基础。随着19年团队构建和磨合逐渐成熟，有望逐渐发挥出区域营销中心的有利性。4)供应链管理优化：公司对物流运输系统和仓储管理系统进行持续优化，将发货计划、物流运费计算、运输节点等数字化，缩短交付周期。在仓储方面建立了下线装柜模式，还对需求管理、请购模式、采购回货各环节流程梳理优化，保证公司在多品类发展轨迹下，降低仓储物流成本并提高存货周转率，19H1存货周转率为3.11，同比提升0.1。

盈利端：受并表因素以及发行可转债费用影响，盈利能力略有下滑。1)毛利率：19H1毛利率同比微降0.3pct，分产品看，沙发毛利率同比提升3.6pct、配套产品同比下滑6.1pct、软床和床垫同比提升2.7pct、定制家居同比提升3.5pct。19Q2毛利率受益于增值税税率下调和原材料价格下降，同比提升0.9pct，环比提升1.8pct。2)财务费用率同比提升0.85pct，主要系发行可转债导致利息费用增加以及并表因素影响，导致利息支出同比净增加5658.19万元；3)销售费用精简投放，销售费用率同比下降0.58pct，虽然出口费用、职工薪酬等有所增加，但公司精简广告费用，且供应链管理优化下，仓储租赁费用基本持平，使得费用率仍有所下降。

积极拓展品类，软体家居行业龙头地位显著，后端供应链持续优化，公司具有稳步向大家居万亿市场空间发力的基础。公司主打产品沙发受益于行业集中度提升；循序渐进拓展品类扩张，打造优势产品矩阵；渠道拓展不断加强；尝试开拓大店模式，公司将持续推进O2O一体化融合，实现新零售渠道布局。限制性激励首次授予完成，可转债成功募资，促进公司业务持续发展。产能扩展提升循序渐进，蓄能大家居战略模块。终止参与 喜临门 可交债资管计划，预计将贡献投资收益5000万元左右(确认报表时点尚不明确)。基于2019年并表业务仍处于整合阶段，内销零售正处于调整期，以及财务费用端略有压力，我们下调公司2019-2021年EPS至1.90元、2.18元、2.51元的盈利预测(原为2.06元、2.54元、2.96元)，增速分别为15.4%/15.0%/15.1%，目前股价(30.68元)对应2019-2021年PE分别为16、14、12倍，受益于家居行业龙头集中度提升、公司激励机制到位，内生增长逻辑向好。我们看好公司中长期发展前景，期待公司各个品类在家居板块构建靓丽版图，维持增持。

顾家家居(603816)2019年中报点评：并表贡献收入增长，19Q2毛利率有所提升