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TOP30|丘栋荣：军工、环保成长股从高成长高估值变为高成长低估值，主要机会集中在这四个方向
来源：罗马广场
“目前市场整体70%、80%分位的估值水平，其实是由90%、100%分位的大盘成长股以及20%、30%以内的价值股加权在一起构成的。这个时候其实给我们创造了非常好的结构性投资机会。”
“从全球的情况来看，我们认为最宽松的时候应该已经结束了，在利率环境不是那么宽松的背景之下，风险补偿相对来说是有所降低的。”
“自下而上地看，我个人认为有四个方面值得投资——
首先是广义的制造业中那些细分行业的龙头公司，它需要满足三个方面的特征：需求增长；供给收缩；公司本身是细分行业的龙头；
第二个投资机会来自那些传统的低估值领域，包括银行、地产、周期龙头股，比如钢铁、煤炭、有色的龙头公司；
第三个方面的投资机会可能是那些高成长的领域，但是过去估值是很贵的，经过时间的推移，要么是股价跌得比较多，要么是盈利增长得比较快，让估值得到了很好的消化，包括军工、新材料等；
最后一个也是我们今年最看好的一个投资机会是港股，我们认为港股最好的投资机会，其实不是主流的南下资金去买的那些公司，比如说科技股，港股的核心资产或者最热门的那些股票。
以价值投资的标准来看，港股里面性价比最好的公司，可能是那些跟中国经济基本面相关度比较高的那些大盘蓝筹股，被低估的大盘价值股。”
“（我们）构建了一个港股组合，甚至只有0.6倍的PB，5倍不到的PE，是非常便宜的（港股），这里面有很多公司的分红收益率在7%到8%以上，甚至最高的有15%的分红的一个收益，所以它价值量和性价比非常高。“
以上是中庚基金副总经理兼首席投资官丘栋荣在今天的直播中分享的最新精彩观点。
丘栋荣是“聪投TOP30“基金经理之一，过往长期业绩优秀，风格稳定。今年以来，他的持仓收获了不少的超额收益。
来源：wind
在这次线上交流中，他首先分析了当前市场的宏观情况，主要有两个特点，一是疫情后的经济复苏和基本面向好，其次是由于利率处于上升趋势，内外部流动性都在边际收紧，在这个背景下，市场估值却极度分裂——
整体估值在70%、80%的分位水平，其中包括了过去两年表现出色的大盘成长股，估值在90%到100%分位水平，以及估值只有20%到30%分位水平的价值股。
丘栋荣认为，今年的机会主要集中在四个方面。此外，他还特地介绍旗下几只基金产品目前的配置和运行情况。
目前市场整体估值处于70%、80%分位
但是内部分化为90%、100%分位的大盘成长股和20%、30%分位的价值股
今天想跟大家分享我在投资上的一些新思路和新变化，尤其是在目前市场波动性有所加大的情况下，我们如何理解当前的市场风险以及投资机会。核心点可能还是在于结构性机会，尤其是从低估值的角度去看目前市场结构性的机会和风险。
首先从整体市场来看，用我们基于风险溢价的资产配置策略的框架，整个市场的估值或者它所隐含的风险补偿，其实不算很高，也就是说目前估值相对应的吸引力其实不是很强，估值处于历史上最贵的百分之七、八十分位。
这个估值水平的好处是，目前整个基本面的风险相对来说不算很大；
从整体宏观数据来看，无论是经济增长、企业盈利的数据，还是从中观层面到房地产、投资、出口、消费的数据，总体都在回升。
内部和外部需求也基本上从疫情的衰退中走了出来，所以基本面的风险是不大的。
即便不考虑去年的低基数因素，我们以2019年的数据作为基准，复合两年的盈利其实都是有明显的增长的。
换句话说，今年的增长不仅是因为去年基数低，这种增长其实还是比较显而易见的，所以盈利的情况是不错的。
更重要的是从微观层面来看，企业和产业的基本面增长情况是不错的，
尤其是一些传统行业，包括传统制造业和一些出口相关的企业，它们的增长也恢复得不错。这就是我们一直强调的，实体经济的盈利恢复情况向好。
所以目前整体市场有一下几方面的情况：
一方面是在经过两年的牛市之后，价格和估值不是特别便宜，除了前两年涨的比较多，另外是因为我们的利率环境跟两年之前是有变化的，利率水平不算特别低，过去半年以来，利率总体上是往上移的。
从全球的情况来看，我们认为最宽松的时候应该已经结束了，在利率环境不是那么宽松的背景之下，风险补偿相对来说是有所降低的。
第二个方面就是刚刚提到的基本面情况不错。
这种情况下我们要在基本面和估值方面进行权衡和比较，它可能很难是系统性的牛市，后者要求基本面好而且估值很便宜，所以我们目前只能在基本面和估值之间进行权衡，以上整个市场的情况。
基于当前整体市场的情况，我们可能需要放弃过去两年形成的牛市思维，或者说系统性投资机会的思维；
现在不再是过去两年由流动性和估值提升带动的系统性上涨，更多的可能是来自于基本面向好、盈利增长推动的结构性行情。
对于目前市场的核心矛盾，我们认为核心矛盾并不是系统性的机会或风险，而是结构性的。
刚才提到，虽然整个市场的估值定价不便宜，但是它内部的结构分化是非常剧烈的，
虽然整个市场的估值定价可能只有七八十分位，但是它被分割为两个迥然不同的结构——
一方面是那些高估值的大盘成长股，也是过去两年表现非常好的股票，大家可能交易得也非常多，它们的估值和定价其实是非常贵的。
在这一轮下跌之前，这些股票普遍都创了历史新高，达到了100%分位，
虽然经过了这轮的调整，但它们的估值定价总体上还是处于历史上最贵的90%分位以上，仍然是非常昂贵的。
另外，其实还有大量的公司，包括低估值的价值股以及低估值的小盘成长股，它们的估值定价处于历史上最便宜的20%、30%分位以内，仍然还是非常便宜的。
所以市场整体70%、80%分位的估值，其实是由90%、100%分位的大盘成长股以及20%、30%以内的价值股加权在一起构成的。这个时候其实给我们创造了非常好的结构性投资机会。
宏观环境：经济复苏、基本面向好
但是内外部流动性都有所收紧
在这样的结构性市场情况中，如果把握机会，在低估值领域找到那些风险不大，成长性很好，同时估值又非常便宜的公司、行业和领域，这样的话我们仍然有机会能够创造低风险、高收益的投资组合。
反之，在那些高估值的领域中，我们可能需要关注基本面的风险是不是会释放，以及高估值本身的波动性及其对于流动性的依赖——流动性一旦没有那么宽松的话，高估值品种的价格是否会回落。
所以整个市场的投资机会可能是建立在这样的结构性的机会和风险之上的。
首先，结构性的机会会在哪里呢？
这是我们所有产品线最核心的投资逻辑，也是今年我们最重要的逻辑，为什么我们这个时候特别看好低估值领域里面的这种投资机会。
自上而下来看，我们认为最重要的是三个方面的因素：
第一是基本面，这些低估值领域的基本面是不断向好的，
背后的宏观因素刚才已经介绍过了，就是整体经济在复苏，出口在回升，制造业在回升，所以这些领域的风险是在降低的，甚至已经开始进入到增长的区间。
典型的例子包括广泛的制造业，以及银行、金融系统，甚至包含了一些头部的地产公司，以及一些周期性行业的制造业公司，它们的风险在不断的降低，甚至开始恢复盈利。
第二点是今年的流动性环境，可能没有去年疫情期间那么宽松，
所以我们不能简单依赖流动性的驱动来拔高估值了，那些高估值公司的估值提升会面临很大的挑战。
相比之下，低估值领域，由于它们估值本来就很低，有可能在这个过程中会享受到基本面的改善和业绩的提升带来的股价上涨。
流动性情况还包含外部的流动性环境，就是全球市场、美元的流动性，外资的流入可能会依赖于美国的宽松环境，但是最近美债的利率是在上升的，美国的流通性环境在边际上可能就没有再进一步宽松和泛滥的空间了。
这可能对于外资的流入，尤其是外资流入比较多的那些高估值的大盘成长股可能也会有一些负面影响。
广义的制造业：需求增长、供给收缩
细分龙头更能抓住机会提高收入和利润
最后一方面，也是我个人认为最重要的一方面，其实来自于自下而上，
就是我们要去自下而上地看，哪些领域和公司更有价值，会更值得我们去配置和投资。我个人认为有四个方面——
首先是广义的制造业中那些细分行业的龙头公司，它可能满足这三个方面的特征。
第一是需求，这些行业和领域的需求是持续增长的。
同时在短周期之内，疫情结束之后，可能处于恢复性的加速增长过程。
第二是供给，这些领域过去几年的供给可能是在收缩的，
供给收缩有周期性的原因，也有贸易摩擦的原因，还有疫情的原因，这几个因素叠加让这些行业的供给在过去几年收缩的比较多。
包括之前的供给侧改革，以及最近碳中和的宏观背景下的政策，在这种情况下可能供给收缩会非常严重，这种情况下，剩下来的那些公司的供需环境和竞争格局会有很好的改善。
第三是公司自身，我们想投的公司一定是行业中比较优秀的公司，最好是行业里面的第一名，这种公司的竞争优势会很突出，
它会在需求扩张、供给收缩的优势背景下，能够很好地扩张自己的收入和利润。在这种情况下，我认为这些公司可能性价比是非常好的。
当然，最重要的方面还是来自于价格和估值，因为这些行业和领域在过去几年价格估值都比较低，很重要的原因是市场可能不是特别喜欢这种行业的公司，包含了几个方面的原因。
其中最重要方面的原因就跟这些行业和公司并不是那么的“性感”，可能都是一些传统的制造业，可能不是那么高大上；
不在过去几年最热门的医药、科技、消费等赛道。也没有那么多的故事性。
这是很重要的原因，使得我们可以用很合适的价格买到。
第二个原因可能是，因为这些行业和公司是一些中小市值的公司，不是外资或者头部基金公司等大资金喜欢的大市值公司，它们的价格和估值还很便宜。
第三个原因可能是这些公司和所涉及的领域比较新，
包括一些次新股或者一些新上市的公司，没有被大家所关注，所以在这几个领域我们可能有机会挖到这样一些性价比特别好的投资机会。
以上说的是第一个大方面的机会，也就是广义的制造业中一些细分行业的龙头公司，这些公司最好是具备三个特征：需求增长；供给收缩；公司是细分行业龙头。
传统低估板块：
从低估值高风险变为低估值低风险
第二个投资机会来自那些传统的低估值领域，包括银行、地产、周期龙头股，比如钢铁、煤炭、有色的龙头公司，过去它们的估值是非常便宜的，但是风险也比较大。
因为在经济下行、疫情以及贸易战的背景下，他们的盈利情况和风险水平其实是很难评估的，所以过去是呈现出高风险低估值的情况，我们认为这是合理的。
这些公司去年6月份之前估值很低，同时风险又比较高，我认为定价是合理的。
但是去年6月份之后到现在有一个比较大的变化，就是这些行业的风险大幅度降低，原因是那些风险的宏观背景，包括疫情、贸易战、经济周期，都有比较明显的改善。
整个经济周期的向上的过程，让它们的风险显著降低。
我举一个最典型的例子，比如银行，银行的坏账率、资产质量以及盈利能力、息差其实都有边际上的改善，但他们的价格和估值还是非常便宜，这个时候就出现了比较好的机会，就从过去的高风险低估值变成了低风险低估值。
包括一些周期股，比如说煤炭，过去的供需关系其实是比较不明朗的，而现在需求相当稳定，但是供给有比较明显的遏制，
在这种情况下，它们的经营风险是有所降低的，也会创造出比较好的投资机会。
国防军工、新材料从高成长高估值变为高成长低估值
环保行业的龙头公司已经熬过了最困难的时期
第三个方面的投资机会可能是那些高成长的领域，但是过去估值是很贵的，经过时间的推移，要么是股价跌得比较多，要么是盈利增长得比较快，让估值得到了很好的消化；
在这种情况下，我们有机会以比较低的价格和估值，买到一些高增长的股票。
这些领域包含什么？典型的例子就是国防军工。
它从2015年的高点到去年年终有的公司可能跌了百分之七、八十，估值从100倍市盈率可能跌到了十几倍，但是它们其实已经进入到一个快速持续的增长阶段，性价比是非常好的，我们有机会用比较低的价格去买入。
类似像国防军工，新材料科技里面的一些细分行业也有这种情况。
今年我们可能会关注到一个特别的行业，比如环保；
环保是过去5年来表现最差的一个行业，可能没有之一了。
从2015年以来表现非常差，在这个过程当中（行业的）基本面的风险得到了很好的释放和消化，以及商业模式也逐步成熟。
这些领域的龙头公司其实已经度过了困难的时候，可能已经有机会重新走向一个增长的道路。
价格估值经过过去5年市场的充分洗礼，很多公司的价格估值都已经非常低了，可能只有10倍出头的市盈率。
很多公司PB可能都只有一倍多，在这种情况下有机会买到那种性价比特别好的公司来布局，而这种公司其实有很好的成长性，已经有比较成熟和稳健的一个商业模式。
像价格估值比较低的这种情况下，我认为是成长股从过去的高成长高估值变成了高成长低估值，这其实也是一个比较好的投资机会。
我们今年最看好港股
其中性价比最好的是与中国经济高度相关的大盘蓝筹股
最后一个也是我们今年最看好的一个投资机会是港股；
我们投港股可能跟市场上最主流的做法其实是非常不一样的。
我们认为港股最好的投资机会，其实不是主流的南下资金去买的那些公司，比如说科技股，港股的核心资产或者最热门的那些股票。
以价值投资的标准来看，港股里面性价比最好的公司，可能是那些跟中国经济基本面相关度比较高的那些大盘蓝筹股，被低估的大盘价值股。
首先（这些公司的）性价比好的原因，第一个是它的基本面跟中国的经济是相关的，
中国经济刚才已经说过了，是处于明显的复苏过程当中，所以它的基本面风险在降低，甚至已经开始恢复增长。
这一点其实跟过去两年非常不同，在2019和2020年，我们对港股的看法没那么乐观的一个很重要的原因，是因为中国经济基本面没那么好。
但是从周期的角度来看，从进入到后期的角度来看，这种基本面的复苏非常明显，这一点港股的这些龙头公司是非常受益的。
这里面有很多（公司），比如说港股的银行股，甚至包括一些移动运营商或者是一些农业的公司，它的基本面都和中国经济基本面相关度非常高。
第二个方面是价格估值非常低，AH股的折价比较大。
这里AH股的折价指的是价值股的折价，港股的那些核心资产以及科技股其实并没有比A股便宜太多，甚至在全球的高估值资产泡沫里面，他们的估值也不便宜。
港股真正折价便宜的，其实是这些大盘的价值股。
这么便宜主要有两个非常重要的原因，第一个原因是南下的资金在过去增持的很多港股，还是以科技股和核心资产为主，以高估值的股票为主，没有人或者很少的人去买这些大盘价值股。
而另外一个方面是海外的资金（减持）。
在过去两年，尤其是过去一年，由于中美的政策，尤其是特朗普的政策，导致很多央企的一些股票，海外资金不能进行购买，它要被迫减持。
所以有很多中字头的企业，尤其是央企，可能被海外的资金在港股做了一个系统性的减持，所以把他们的股价压得很低，估值也很低。
所以这些低估值的大盘蓝筹股它有三个特征，
第一个是基本面在很好的恢复，甚至有可能是中国基本面里面同样的领域和行业里面最好的公司；
比如说地产里面最好的公司，银行里面，周期股里面比较好的公司都在港股。
第二点是他们的价格估值非常低，它对比A股有一个比较大的折价。
第三个原因是在交易上，过去一段时间南下的资金也没有买，海外的资金也在减持；
所以在交易上让他们承受非常大的压力，他们的价格估值达到非常低的一个水平。所以这种情况下，我认为他的投资机会是非常好的。
这里面包含了像银行，地产，周期股，制造业，以及电信运营商里面的一些龙头公司，其实非常多的这种公司，它们的性价比非常高。
我们中庚价值品质构建了一个港股组合，甚至只有0.6倍的PB，5倍不到的PE，是非常便宜的（港股），这里面有很多公司的分红收益率在7%到8%以上，甚至最高的有15%的分红的一个收益，所以它价值量和性价比非常高。
所以我认为港股最好的机会在这里，而不是过去两年表现最好的那些核心资产和科技股，这是我们对于港股的看法。
简单总结一下我们认为的投资机会在哪里，自上而下来看，我们认为市场的定价并没有那么便宜，但好处是基本面的风险比较小，是一个相对低风险有吸引力的一个程度。
第二个是内部的结构上分化是非常大的，
有那些高估值的领域，尤其是过去两年表现最好的高估值的大盘蓝筹股，尤其是核心资产，包含了医药消费、科技新能源车等，这些股的估值非常贵，同时它的基本面的风险也在累积，交易上也非常拥挤，这种高估值的资产性价比比较差，甚至可能会有回落的风险。
反过来在那些低估值的领域，整个估值定价处于历史上比较低的位置；
甚至很多股票在过去两年的牛市中，并没有让他们的价格估值上涨，甚至还有可能是下跌的，它们估值还处于历史上的非常低的位置，这里面可能就有结构性的机会。
其实很多细分行业的很多龙头公司性价比都是非常高的，我们有机会用一个低的估值买到低的风险以及持续的增长，这个性价比收益是比较高的。
第二个方面，机会来自于低估值，低风险的领域。
尤其是传统的低估值（股票），比如说银行，地产和周期股风险低，估值便宜。这个时候可能随着基本面的改善，风险的降低，甚至是盈利增长以及高分红，股价都会有不错的预期回报。
第三个领域是来自于成长股，成长股里面一定是那些成长性好，但同时由于各种各样的原因，让他们的估值被明显的低估，但是基本面又是在积极增长的（股票）。
具体的例子比如像国防军工里面的一些公司，包括像今年我们比较看好的环保，可能会有这样的投资机会，还包括一些新材料也是新股，可能更多的需要自下而上的挖掘。
最后一个我们非常看好的机会，来自于港股。
港股方面，我们可能跟市场上大家主流会去买的，也是过去两年买的比较多的这种科技股和核心资产不太一样。
从全球的范围来看的话，这可能是被低估的最多的资产，港股里面的低估值的大盘价值股，可能是我们港股配置的一个核心。
当前市场环境下低估值策略可能更具优势
流动性收紧的情况下要格外小心高估值资产
最后简单的跟大家更新和回顾一下我们的4支基金产品的情况。
从4个产品的情况来看，我们总体上都是坚持低估值的投资策略，尽量的去买到低风险低估值，以及最好是有持续增长的这种公司来构建一个投资组合；
让我们整个组合既有低风险，高预期收率这样的特征。在目前这种相对不确定的市场环境下，来正确地承担市场风险。
我们按照产品的顺序来介绍，首先是中庚价值领航混合。
这个产品是一个偏股混合型基金，目前我们整个组合的仓位还是比较高的，主要是我们自下而上构建的一个组合，
我们认为性价比还是比较高的，整个组合的估值比较低，可能只有1.4-1.5倍的PB，9倍10倍左右的PE，估值是比较低的。
这里面可能超配的比较多的除了包含我说的制造业之外，包括轻工、化工、机械，以及一些低估值的医药流通的公司，还包括了银行和地产，以及周期里面的一些公司，比如有色金属，制造业的公司。
整个组合是低估值，相对低风险以及高增长的特征。
另外中庚小盘价值相对来说会更追求成长性，它的估值会更贵一点，可能有14 倍左右的市盈率，但还是比较低，可能有1.7-1.8倍的PB，但是成长性可能会比较好一点。
我们配置的方向会更多的偏向更有成长性的这种领域，包含了机械、化工、轻工，还有包括电力设备，新能源这些低估值的领域组合，会更具有低估值的小盘成长股特征，当然这是一个股票型基金，基本上是满仓的。
第三个是中庚价值灵动。
这个组合会更具有资产配置的一个功能，目前整个资产配置的结论是我们的权益类的仓位是降下来的，我们权益仓位大概只有**%左右；
这**%的配置可能会接近价值领航，会是一个低估值的组合，可能就10倍左右的市盈率。
剩下的**%多的仓位是买更具有绝对收益的资产，是低估值的可转债；
这些转债的绝对价格低，溢价率低，同时隐含的期权的波动性低，更具有绝对收益的特征。
就是往下跌，有债性的保护，往上涨，有权益的弹性，它性价比可能会更好一些。所以是这样的一个组合，我们价值灵动波动性更小，更具有绝对收益的特征。
最后一个就是我们今年新发的产品中庚价值品质。
这个产品最大的特征是可以投港股，这也是我们发这个产品的一个最重要的目标。
我们港股买的最重要的就是我们之前说的那些股票，就是低估值的大盘价值股，包含了银行，地产，电信运营商，还有包括周期股的一些龙头公司，
整个港股的组合可能只有5倍左右的市盈，甚至不到5倍，PB可能就0.6-0.7倍，是非常便宜的一个组合，这个是它最大的特征。
然后除此之外的A股部分也是一个价值的比较便宜的组合，当然因为港股里面已经买了很多银行，地产，周期类股，所以A股里面更多的是以制造业为主，整个A股组合的市盈率可能10倍出头，低估值的小盘成长股的这种特征会更加明显一点。
4个产品大概是这样的特征，我们总体上坚持一个低估值的策略；
我们认为目前市场结构性的一个机会，更多的来自于这里，尤其是在基本面复苏，同时流动性没有那么宽松，利率水平相对高的这种背景下，整个低估值策略的相对优势可能会更加明显一点。
我们最起码希望它波动性更小一点，然后风险相对低一点，还能获得不错的预期收益，大概是这样的一个情况。
对于整个市场的风险，最后补充几个方面，作为对于风险的一个提示。
首先我们认为整个市场，目前整体的价格估值其实不是那么的便宜。过去两年的牛市，大家可能都有不错的收益，市场的波动性可能会加大。
第二点就是我们可能很难期待像过去两年的那种流动性宽松带来的牛市的行情，就这种情况下，我们要更扎实的要建立在业绩和盈利的情况下，对于高估值的资产要特别小心，
尤其是对于高估值里面又包含了基本面的风险，有可能会释放，同时在交易上有非常拥挤的这种领域，要比较小心，我认为这是结构性的风险所在。
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责任编辑：彭佳兵
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