嘉实元和上调股权资产估值 高折价率或隐含大机会

　　嘉实元和上调股权估值，中石化销售终于…要上市了？

　　来源：蓝鲸新财富

　　原创： 蓝鲸基金 裴利瑞 

　　　2014年9月29日，证监会特批的国内首只可以投资非上市公司股权的公募基金——嘉实元和正式成立，该基金拿出50%的资产投资于中石化销售公司的股权，参与其混合所有制改制。自此，嘉实元和也成为国内首只参与国企“混改”的基金。

　　在10月30日晚中石化“压轴”发布三季报后，嘉实元和对其目标公司——中石化销售公司的股权，进行了第11次临时估值调整，由10月26日的1.1227元上调为10月31日的1.1534元。

　　嘉实元和调整中石化股权估值

　　11月1日，嘉实基金发布公告，宣布按照中国石化销售有限公司（下文简称“中石化销售”）提供的2018年三季度财务报表，自2018年10月31日起，嘉实基金对嘉实元和直投封闭混合型发起式基金持有的“中国石化销售有限公司股权”估值进行调整。10月31日，嘉实元和基金份额净值为1.1534元。

　　嘉实元和是国内首只可以投资非上市公司股权的公募基金，也是首只参与国企“混改”的基金。2014年9月29日，该基金由嘉实基金以1千万元发起成立，设5年封闭期，首募规模100亿元，其中50亿元投资于中石化销售公司股权，参与其混合所有制改制，共持有4亿股，占总股本比1.4%；剩余50亿元投资于固定收益市场。

　　据基金合同显示，作为一只股债混合型基金，嘉实元和对其特殊的权益资产部分（中石化销售未上市股权）的估值分为三个阶段。其中，在中石化销售上市前，嘉实元和对其采用最近市场交易价格法，参考可比公司的市净率（P/B）方法进行估值，并可以根据中石化销售的财务报告更新的净资产值进行估值调整。

　　一方面，从基金定期报告来看，嘉实元和对中石化销售的估值自2017年下半年以来已经超过了60亿元，2018年二季度有小幅调低至59.6亿元。最新的2018年三季报显示，股票资产（中石化销售未上市股权）为61.8亿元，占基金资产净值比例为53.81%，相比二季度末的股权估值59.6亿元有所上调。

　　而另一方面，嘉实元和可以根据中石化销售的财务报告临时做出估值调整。据同花顺数据统计，这样的情况在嘉实元和成立以来共发生过11次。

　　此次嘉实元和再次调整中石化销售股权的估值，由10月26日的1.1227元上调为10月31日的1.1534元，和10月30日晚间中石化发布的三季报不无关系。

　　中石化销售逐步发力非油业务

　　中国石化销售有限公司成立于1985年3月15日，是中国石油化工股份有限公司的子公司，其前身是是中国石化总公司销售公司，注册资本678.49亿元，前三大股东分别为中石化、嘉实资本和中国人寿。

　　2014年9月12日，中石化销售与25家境内外投资者于签署了《关于中国石化销售有限公司之增资协议》，拟由全体投资者以现金共计人民币1070.94亿元（含等值美元）认购销售公司29.99%的股权（以下简称“本次增资”）。本次增资完成后，中国石化将持有销售公司70.01%的股权，全体投资者共计持有销售公司29.99%的股权。而嘉实元和是唯一以公募产品形式入资的投资方。

　　中石化销售主要经营范围包括油品业务和非油品业务两部分，其中油品业务包括成品油、天然气、燃料油等石油产品的储运、零售、直分销，占比约97.5%，非油品业务包括油站便利店、汽车服务、广告等，占比约2.5%。但近年来，中石化销售却隐隐显示出加大推进非油业务发展的趋势。

　　10月30日晚间，中国石化发布三季报，前三季度成品油总经销量1.48亿吨，其中境内成品油总经销量1.35亿吨，同比增长1.3%。非油品业务收入为人民币242.50亿元，同比增长 13.4%。营销及分销板块经营收益为人民币233.89亿元，同比基本持平。

　　此外，作为零售业务的基础，中石化销售的加油站数量也基本保持稳定，年内仅增长了0.03%，但在非油业务的便利店方面有所发力，年内增长4.68%。

　　而这一现象在半年报中也早有显示。据中石化2018年半年报数据，中石化销售净资产2091.71亿元，较2017年净资产总额增长6.96%，2018年上半年利润142.65亿元，较2017年同期增长0.68%。其中非油品业务收入为163亿元，净利润为17亿元，净利率从17年的8%进一步增至10.4%。

　　国信证券在研报中表示，中石化销售要分两大业务来看，油品销售业务近年来受市场饱和、竞争加剧影响，销量下滑，同比增速在-5%附近；非油品业务受到混合制改革的正面影响，在引入腾讯、复星、顺丰等民间资本后扩张加速，2015-2016年实现了40%以上的增速，近两年增速约为30%。

　　嘉实元和长期面临高折价率

　　2015年3月16日，嘉实元和在上交所挂牌交易。截至2018年10月31日，基金净值为1.1534元，交易价格为0.842元，折价率近27%。

　　其中，市价方面，嘉实元和的价格在2017年5月23日达到1.21元高位后一路下行，跌幅高达30%。

　　而同期，基金的净值却在不断增长。据天天基金网数据显示，2014年9月至今4年多以来，嘉实元和的单位净值增长率为27.33%，其中2018年以来的净值增长率为3.41%。2015年、2016年、2017年三个完整年度的份额净值增长率分别为9.53%、6.1%、5.57%。

　　截至目前，中石化销售仍未上市，而嘉实元和将于2019年9月29日到期，距今尚有一年。

　　根据基金募集说明书中关于上市的相关安排，若到期日中石化销售顺利完成上市，嘉实元和上市一年后完成退出，当前的折价对应锁定期的收益具有一定吸引力；若中石化销售公司无法上市，届时嘉实元和或将延长合同，待中石化销售公司上市，并且一年期禁售期结束后“三年内逐步卖出”销售公司股票，或者选择将所持股权转让给经审慎选择的合格投资者（例如转让给股东）。

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责任编辑：王涵