广发海外：G20中美会谈对港股有何影响？

　　本文来自微信公众号“广发港股策略”，作者廖凌。

　　报告摘要

　　港股策略周论：G20会谈对港股市场有何影响？

　　本周G20会议成为市场关注焦点。G20中美贸易会谈对于港股市场有何影响？哪些行业值得重点关注？本期策论我们就此问题进行深入分析。

　　G20中美会谈初见成效。双方表示1月1日后不加征更多关税，但需在市场开放、知识产权等问题上达成一致，并给予3个月的谈判期。贸易战缓和是双方亟需的结果，若贸易形势继续恶化，对中美双方属于“双输”，即为美国经济和美股的未来走势蒙上阴影，而中国出口也将面临巨大压力。

　　对港股市场的影响：预计贸易战不会出现最悲观情形。若中美在三个月内达成协议，关税对中国GDP的影响有望进一步减弱，且部分涉税2000亿美元清单、且对美出口较高的行业预计短期受益，如汽车零部件、纺织服装、医疗、电讯等，未来关注重点集中在技术和知识产权领域的冲突。

　　投资策略：外围悲观情绪有所缓解，内需和政策成为行情主线。贸易战短期暂缓、联储加息预期放缓利好港股，但EPS下修和汇率风险并未消除，更大转机或待来年。消费及科技股预计将受益于国内政策，另外继续维持对于保险、香港本地股、消费服务、纺织服装等板块的配置。

　　一周港股焦点图解：美国企业杠杆率持续攀升

　　本周港股焦点图解为：美国企业杠杆率持续攀升。高杠杆率叠加利率走高，企业融资成本迅速抬升，或对未来企业盈利和投资增长造成冲击。

　　市场概览与情绪跟踪

　　本周（11.26-11.30）恒生指数上涨2.23%，资讯科技业领涨。HVIX指数基本不变，主板沽空比例、看跌看涨期权比例下降。

　　宏观流动性与估值跟踪

　　本周（11.26-11.30）人民币汇率维持震荡，10年期美债收益率小幅下降，中美利差维持在35BP左右。WTI原油价格降至50.93美元/桶。恒生指数PE 9.89倍，低于历史均值。

　　一致预期EPS跟踪

　　本周（11.26-11.30）彭博对于恒生指数和国企指数18年EPS一致预期增速有所下调。

　　南下北上资金跟踪

　　本周（11.26-11.30）北上资金由净流出转为净流入，本周净流入109.9亿，南下资金继续净流出39.8亿，港股成交额中南下资金参与占比下降。

　　风险提示：美元、美债收益率大幅上行；国内信用政策持续收紧；盈利不达预期

　　报告正文

　　1、港股策略周论：G20中美会谈对港股有何影响？

　　本周全球股市几乎全线上涨，日本和美股涨幅居前。受联储加息节奏放缓支撑，港股表现较为活跃，恒生指数和恒生国企指数分别涨幅达2.23%和2.24%。板块方面，美元债发行量较高的科技股和地产股涨幅最高，前期跌幅较大的能源股有所企稳。

　　本周G20会议成为市场关注焦点。中美双方领导人就贸易问题进行深入谈判，双方会谈后表示1月1日后不加征更多关税，但需在市场开放、知识产权等问题上达成一致，并给予3个月的重新谈判期。若双方就关税领域达成更多正式合作协议，无疑能消除港股市场的不确定性。从初步的“歇战”结果来看，G20中美会谈对于港股市场有何影响？哪些行业值得重点关注？本期策论我们就市场高度关注的这一问题进行详细分析。

　　1.1 G20中美会谈初见成效：贸易战短期暂缓，双方避免“双输”

　　G20会谈结果：贸易战短期缓和。G20“习特会”涉及多项议题，在市场最为关注的贸易问题上，中美双方达成多项缓和协议：1）2019年1月1日后，美方对中方不再加征新关税，即2000亿中国商品暂维持10%税率，也不再对剩余的2670亿美元商品征税；2）中方同意从美国进口更多产品以减小双边贸易赤字；3）未来3个月内，双方将对技术转让、知识产权、农业等议题进行谈判，若达成一致，原2000亿美元中国商品关税加征幅度将维持10%。

　　贸易战缓和是中美双方亟需的结果，若贸易形势继续恶化，对中美双方属于“双输”：为美国经济和美股的未来走势蒙上阴影，而中国出口也将面临巨大压力。

　　第一，美国经济放缓压力将继续累积。尽管三季度美国经济数据仍较为强劲，但随着金融条件收紧、利率逐渐抬升，固定资产与地产投资增速已出现放缓迹象，房地产市场也已受到明显抑制；另外，美国工业生产、耐用品订单等指标开始走弱，前瞻指标Sentix投资信心指数较年初也出现下行。预计到2019年，随着税改效应趋于消退、贸易战负面影响显现，美国经济后续增长压力将迅速累积。

　　第二，贸易战对美股未来走势蒙上阴影。10月以来，美股单边上涨行情出现逆转，多数行业出现下跌，本周之前，美股三大指数均已回吐年内涨幅。在美国经济基本面对美股的支撑力度下降的背景下，若贸易战升级抬升企业成本端，将为美股盈利和未来市场走势蒙上阴影。

　　第三，中国出口将继续显著承压。整体来看，尽管年初以来国出口增速保持稳定，但关税清单行业对美出口已显著降速（图8）。若贸易战恶化，叠加高基数效应，或造成19年出口显著增速。

　　1.2 对港股的影响：不会出现最悲观情形，后续重点关注技术领域的谈判

　　从G20初步的会谈结果来看，中美贸易战最悲观的情形大概率不会出现。根据IMF预测，中美贸易战恶化（美国对剩余2670亿美元中国商品全部加征25%关税）将导致中国实际GDP增长下降0.55%，而基础情形下（2019年1月起，2000亿美元商品关税加征幅度由10%提升至25%），贸易战对中国实际GDP增长的拖累幅度为0.3%。根据最新G20会谈的结果，预计最悲观的情景大概率不会出现，而若中美在三个月内达成协议（乐观情景），贸易战对中国GDP增速的影响有望进一步减弱。

　　乐观情景下，受美国2000亿关税影响的行业有望缓解压力，如汽车零部件、纺织服装、医疗、电讯等。未来3个月，若中美双方在技术转让、知识产权、农业等议题上达成一致，2000亿美元中国商品关税税率维持在10%，前期受高额关税利空压制的行业有望受益，但其中农业领域的谈判尚存在不确定性，仍需进一步观察。

　　预计未来谈判重点集中在技术和知识产权领域，仍需警惕美国技术制裁对市场的潜在冲击。从G20会谈结果看，后续中美双方的谈判更多集中在技术贸易层面，中美贸易战由互征关税演变为技术制裁的可能性仍然存在。美方或重点从信息通讯、光电、先进材料等对中国贸易逆差较大的高科技产业入手，需继续跟踪谈判进展。

　　1.3 投资策略：外围悲观情绪有所缓解，内需和政策成为行情主线

　　本周G20会议成为市场关注焦点。中美双方领导人就贸易问题进行深入谈判，双方会谈后表示1月1日后不加征更多关税，但需在市场开放、知识产权等问题上达成一致，并给予3个月的重新谈判期。G20中美会谈初见成效，意味着贸易战短期暂缓，双方避免进入“双输”局面，即为美国经济和美股的未来走势蒙上阴影，而中国出口也将面临巨大压力。

　　对于港股市场的影响可以概括为：中美贸易战不会出现最悲观情形，部分前期受贸易战冲击较大的行业预计受益，但未来3个月的谈判仍存在不确定性，后续需要重点关注技术领域的谈判。而若中美在三个月内达成协议，贸易战对中国GDP增速的影响有望进一步减弱，部分涉税2000亿美元清单、且对美出口较高的行业预计短期受益，如汽车零部件、纺织服装、医疗、电讯等。预计未来谈判重点集中在技术和知识产权领域，仍需警惕美国技术制裁对市场的潜在冲击。

　　整体来看，G20中美双方的谈判结果避免“双输”结果，预计最悲观的加税情形不会出现，市场悲观情绪或改善；加上联储主席鲍威尔对加息态度转为“鸽派”， 减轻市场对于利率上行担忧，港股市场下行风险有所缓解。后续市场走势取决于两个方面：第一，接下来的中美贸易谈判结果，未来3个月将变得极为关键；其二，国内经济的下行速率和政策释放的节奏。

　　投资策略方面，中美贸易战短期缓和、联储加息节奏趋缓使得外围风险有所降低，压缩港股下行空间，但EPS下修和汇率风险并未消除，港股市场上行需要国内政策配合，预计更大转机或待明年，即“国内看政策，海外看美国”（参考报告《台湾路演反馈：更大转机或待来年——港股策略周论11月第2周》）。配置方面，部分绩优消费及科技股预计将受益于国内政策红利和贸易战短期缓和；另外，短期内保险、香港本地股、消费服务、纺织服装板块预计仍有相对收益。

　　市场概览与情绪跟踪：本周（11.26-11.30）恒生指数上涨2.23%，资讯科技业领涨。HVIX指数基本不变，主板沽空比例、看跌看涨期权比例下降。

　　宏观流动性与估值跟踪：本周（11.26-11.30）人民币汇率维持震荡，10年期美债收益率小幅下降，中美利差维持在35BP左右。WTI原油价格降至50.93美元/桶。恒生指数PE 9.89倍，低于历史均值。

　　一致预期EPS跟踪：本周（11.26-11.30）彭博对于恒生指数和国企指数18年EPS一致预期增速有所下调。

　　南下北上资金跟踪：本周（11.26-11.30）北上资金由净流出转为净流入，本周净流入109.9亿，南下资金继续净流出39.8亿，港股成交额中南下资金参与占比下降。

　　2、一周港股焦点图解：美国企业杠杆率持续攀升

　　本周我们选取的港股焦点图解——美国企业杠杆率持续攀升。金融危机后，为实现经济复苏，美国政府和企业开启加杠杆进程。根据BIS公布的数据，美国企业部门杠杆率目前正处于历史高位73.5%，而该比值在金融危机时期曾达到72.5%。从标普500（剔除金融）净债务占EBITDA比重来看，2013年以后该比值大幅抬升，目前接近近15年来的峰值。

　　高杠杆率叠加利率走高背景，企业融资成本迅速抬升，或对未来企业盈利和投资增长造成冲击。静态来看，美国经济增长指标仍较为强劲，但利率走高背景下的工业生产、地产和企业投资行为放缓值得警惕。对于美股而言，企业加杠杆“触顶”或是盈利增长的潜在威胁，若利率持续走高，资金成本和利息支出抬升压低盈利，加上企业回购也受到利率上行和税改效应减弱影响，美股EPS增长将从高位回落。

　　3、一周港股市场流动性、盈利预期与估值

　　3.1 市场概览与情绪跟踪

　　3.2 宏观流动性与估值跟踪

　　3.3 一致预期EPS跟踪

　　3.4 南下北上资金跟踪

　　风险提示

　　美元指数、美债收益率大幅上行的风险

　　国内信用政策持续收紧的风险

　　上市公司盈利不达预期的风险

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责任编辑：白仲平