舌尖上的港股：避开小肥羊陷阱的海底捞能一路狂奔吗

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　　来源：财华社 港股解码

　　谈起火锅，大家的第一反应就是海底捞（06862-HK）——作为行业的翘楚，海底捞在火锅界有着不可置疑的霸主地位。然而，仅仅是在十年前，火锅界的头把交椅还是在业界如日中天的小肥羊。小肥羊是如何从行业的神坛上跌落的？其跌宕起伏的历程，又会给正处在急速狂奔中的海底捞带来什么样的启示？

　　小肥羊陨落

　　作为“中国火锅第一股”，小肥羊一路狂奔的发展历程，不能说是后无来者，但一定是前无古人的。自1999年在包头创立了第一家门店，短短三年的时间，小肥羊的门店数量就在2002年突破600家，直接成为了中国餐饮行业的本土老大。2004年，公司又进一步把门店拓展到了721家——这也是小肥羊的巅峰时刻。

　　古人有言：“其兴也勃焉，其亡也忽焉。”自2004年达到巅峰时刻之后，小肥羊就开始走上了不断关闭门店的下坡路。到了2007年，公司的门店数量已经缩减到326家——这个数字距离巅峰时刻砍掉了一半还多。直到2008年公司实现在港交所上市，这种每况愈下的局面才止步，门店数量逐渐缓慢增加。然而，短暂的努力并没有改变公司不断走向衰败的命运，小肥羊这个品牌终究随着时间的流逝慢慢淹没在食客们的视野里。

　　是什么样的“神助攻”让小肥羊可以在短时间内实现门店的暴增？又是什么因素导致小肥羊陷入不断关店的泥潭？无它，唯“加盟”二字。

　　加盟是一把双刃剑，既可以让一个公司走上一路狂奔的快车道，同时也埋下了门店无序经营与品牌形象失控的隐患。作为后起之秀的海底捞，在面对这样一个充满诱惑的“终南捷径”时，又是如何选择的呢

　　海底捞开挂

　　事实上，说起在行业内的资历，海底捞成立的年头比小肥羊要早得多。早1994年，海底捞就以四张桌子起家，在四川简阳开设了第一家小火锅店。到了1999年，当海底捞走出四川，以西安为起点开始其异地扩张步伐的时候，小肥羊刚刚在内蒙诞生。

　　虽然行业资历老，然而有别于小肥羊通过加盟方式的快速扩张，海底捞坚持直营的方式来扩张其火锅版图。根据来源于公司招股说明书的数据，直到2015年的1月1日——我们也可以理解为在2014年底之前，海底捞的门店数只定格在112间——达到这个目标用了21年。以平均每年不到6家新店的速度而言，这个进程不可谓不缓慢。当然，这样的进度也确保了海底捞菜品质量与服务的稳定性和一致性，避免了小肥羊通过加盟的方式走过的陷阱，为海底捞成为行业的标杆打下了坚实的基础。

　　然而时间到了2015年，海底捞的扩展速度明显加快。根据其所提供的公开信息，我们可以看到异于过往的发展风格。

　　信息来源：公司公告汇总

　　2015年新开门店36家，2016年新开门店32家，2017年这一数字飙升至98家，而单单今年上半年，数字又破纪录地达到了71家。按照公司首席发展官周兆呈的表述，公司在2018年9月上市之后，将会利用上市募集资金的60%用于公司业务的扩张，预计2018年新开设180—220家新餐厅。

　　即便按照最低180家数额，亦远超过2016年公司167家的餐厅总数，同比2017年的273家，增幅高达66%。

　　资本让海底捞插上了腾飞的翅膀。然而，即便是通过自营的方式，海底捞真的就可以裹挟20年的行业积淀，实现厚积薄发，一振飞天吗？抑或只是在换一种方式重复小肥羊的悲剧呢？

　　市场的诱惑

　　公司不断地追求速度与市场规模，不仅仅是资本市场的加持，国内餐饮市场的庞大规模与强劲增长，亦是公司快速扩张的动力之一。按照沙利文编制的行业报告，2017年，国内餐饮市场总收入达到39644亿元，较2013年的26368亿元实现10.7%的年复合增长率。预计未来5年餐饮行业仍能实现9.6%的复合增长率，于2022年达到62800亿元的总收入。以火锅这个细分市场而论，2017年，国内火锅市场占据中餐市场的13.7%，市场规模达4362亿元。

　　与庞大的市场规模相对应的，是市场的分散。亦根据沙利文提供的数据，因为各地口味风格迥异的原因，中餐市场高度分散。仅仅在火锅市场，其门店就多达60多万。作为行业的领头羊，海底捞在整个火锅市场中仅仅占据2.2%的市场份额。前5大经营者的市场份额合计亦只达到个位数的5.5%。整个市场面临着行业集中度提高的大趋势。

　　从天时、地利、人和的角度来说，由海底捞完成这样的一个历史使命，是再合适不过了。事实上，过去几年的扩张显示，在店面扩张带来营收增长的同时，海底捞的净利润也实现了同步快速增长，翻台率亦稳中有升，至今未显示出任何的疲态，表现出了良好的发展态势。

　　海底捞近三年收入与净利润

　　图表显示，在公司高速发展的2015年至2017年，店面的扩张带来了营收的增长，营收的增长带动了公司净利润的增长。根据公司提供的信息，公司过去三年的营收复合增长率达到了35.9%， 净利润的复合增长率达到了惊人的70.4%。可见，公司的增产，实现了规模效应，增产更增效。

　　通过公司的翻台率，我们也可以佐证出公司的这一现象出现的原因。

　　对比同行呷哺呷哺在扩充店面的同时，翻台率逐步走低，海底捞的翻台率呈现出持续的走高，显示出公司目前仍然受到社会大众的热捧，市场前景仍可继续看高一线。

　　然而，看上去的风光无限的现状，是否意味着没有风险呢？不是的。风险总是有的，谨慎也总是没错的。

　　风险依然

　　事实上，快速迅速扩张会潜伏什么问题？公司也是有心理预期的。在其发布的招股说明书中，对此风险有明确的提示性说明。

　　公司招股说明书中部分风险提示

　　诚如公司在风险提示中所列式的那样，公司的急速扩张，充满三种主要风险：食品安全及质量一致性风险、餐厅店长人才库风险以及供应链管理风险。在去年和今年公众媒体对公司部分餐厅的公开报道中，就分别显示出这两个风险对公司所产生的巨大影响力。

　　2017年8月25日，北京《法制日报》的记者通过卧底的方式，曝光了海底捞劲松店和太阳宫店恶劣和肮脏的后厨环境，引起了媒体的轩然大波。虽然后期公司通过有效公关平息了舆论，但仍给消费者留下了不良印象。在快速发展的阶段，公司能否有效管控急速扩张的店面，保证食品安全质量，仍然需要观察。

　　就在本月13日，陕西咸阳海底捞员工尾随女顾客进入厕所偷拍一事被媒体曝光。作为一个基层员工的个案，影响虽然不大，但亦敲响了公司人力资源能否与其快速扩张的步伐有效衔接的警钟——而不仅仅是店长人才库储备的问题。

　　当然，完全隔离风险是不现实的，风险无时不在，无处不在。如何有效规避不必要的风险，在快速发展与防范风险之间寻求平衡，就考验管理层的智慧了。

　　结语：

　　对于当前的海底捞而言，环顾整个火锅行业，已经很难有对手可以与之PK，最大的竞争对手呷哺呷哺在扩张过程中，翻台率持续走低，面临着增收不增效的窘状，短期内难以构成威胁。这种良好的外部竞争环境，对于海底捞来说，比起一路狂奔，稳中求进似乎是一个更好的选项。

　　从估值上而言，公司当前70倍左右的估值，明显已经透支了未来良性增长的潜能。即便公司如期完成了其今年的扩张目标，但效益最快也要在明年的中报才能显示出来。当前的股价明显出现高估，并不值得买入。

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责任编辑：张海营