中粮期货：宏观波动率基本面背离考虑布局原油多单|中粮期货_新浪财经

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　　走势研判：

　　美联储如期降息但表现分歧，特朗普再次威胁将在9月1日起对中国剩余3000亿美元商品加征10%征税，宏观风险利空在7月的最后一周完全释放。但基本面持续向好，OPEC继续减产，美国原油库存持续去化。预计油价短期短期仍有下行风险，关键看中国的反击态度，布油可能下探60美元/桶，但中长期拐点已经接近，美联储大概率继续向市场妥协，建议在宏观波动率回落后考虑布局原油多单。

　　核心因素：

　　（1）中米贸易纠纷。

　　（2）美联储后续降息态度。

　　（3）OPEC减产下的美国去库存。

　　预期偏差：

　　（1）中米摩擦放缓。

　　（2）美国超预期累库存。

第一部分行情回顾和市场展望

　　一、行情回顾

　　表：市场相关指标和油价近一月走势

　　数据源：Reuters Eikon，WIND，中粮期货研究院

　　7月油价整体呈现M形走势，先是上旬基本面和宏观面一同发力，OPEC延长减产9个月，英国扣押伊朗油轮，美联储主席在国会听证会上表示美联储将在一定程度上放松货币政策，基本确定7月降息，油价强势上涨超过5美元/桶。但从中旬开始，美国突然表示可能与伊朗开展谈判，油价暴跌。之后，随着伊朗扣押英国油轮，美国库存超预期下降，布油重新站上65美元/桶。

　　重头戏在月底最后一周，美联储宣布降息25个基点，基本符合市场之前的预期，但是委员会有两人投了反对票，而且美联储主席表示并非长降息周期的开端，不排除未来经济向好而重新加息，表态基本是鹰派态度，油价美股下跌。8月1日特朗普在推特中表示对中米谈判不满，将在9月1日对中国进口的剩余3000亿美元商品加征征税10%，市场完全恐慌，美股、原油、美元暴跌，黄金上涨创新高。

　　二、市场展望

　　“这是最坏的时代，也是最好的时代”。用《双城记》的这句话形容当前市场再适当不过，在经历两个月的平平无奇之后，宏观波动率整体大幅抬升，风险资产价格暴跌，债券、黄金上涨，有波动率才有机会。

　　尽管短期油价还有下行风险，但我们认为离中长期的上涨趋势已经不远，在宏观波动率回落之后，布局原油多单值得关注。如果中方对美方予以强势反击（这也是大概率的），短期风险资产可能还有一波跌势，布油可能下跌挑战60美元/桶的下限。在波动率上升之后，美联储大概率继续向市场妥协，受市场压力而转向鸽派，进而平抑波动率，而油价则在此之后回归基本面，稳步进入上涨通道。

　　三、核心因素分析

　　1．中米贸易纠纷

　　美国时间8月1日，美国总统特朗普突然在推特宣布升级对华贸易战，自9月1日开始对3000亿美元中国输美的商品加征10%的征税，并威胁称，如果米中谈判继续陷入僵局，新征税的税率可能提高到25%以上。目前美国已对约2500亿美元的中国商品实施25%的征税。据悉，特朗普认为美方代表本周上海磋商空手而归，并拒绝了财长姆努钦提出的在宣布新征税之前先通知北京的建议。特朗普的新征税措施搅动全球金融市场，导致美股、美元、美债收益率、原油下跌；离岸人民币创下9个月新低；避险需求推动日元和黄金大涨；市场对美联储年内降息幅度的预期提高至约50个基点。

　　美方这是典型的霸权主义，周三才在上海谈完，周四就单方面宣布加征征税，而且将全部责任推到中方身上。市场刚开始消化美联储降息的影响，转头一切都变了天，基本面靠边站，全部聚焦在中米贸易问题的后续发展上。

　　我们曾在7月月报中提到，“在当前的民粹主义和保护主义下，贸易摩擦、英国脱欧等事件会加剧市场情绪的恐慌，不排除由此带来的短期波动率快速上升。习惯做多的投资者应该在此环境下严格设定止损，避免赚取最后一个铜板”。短期来看，在中方宣布反制措施和美方服软之前，波动率就不算完，原油、美股、铜等风险资产就还有向下的可能。

　　2．美联储后续降息态度。

　　7月31日，美联储如期降息25个基点，但美联储主席否认这是长降息周期的开始，后续将视宏观数据和经济发展来决定。而且本次降息有2个委员投了否定票，显示美联储内部对于本次降息有所分歧，尽管缩表提前到8月1日，但投资者认为本次会议结果不及预期，各类风险资产价格遭到抛售，美股、原油领跌，黄金也有所回调。关键是本次会议之后，投资者需要重新锚定后续利息的预期，而这是美联储未指明方向的。

　　根据CME的FED WATCH数据，在特朗普翻脸再次制造全球混乱之后，市场预期的美联储今年降息50个基点的概率再次上升，从降息当天的31%快速上升至48.7%，而这是美联储不能忽视的市场因素。在格林斯潘年代之后，美联储就不再过于模糊表述，并致力于目标明确化，当联储目标与市场预期差异过大时，联储一般会选择向市场妥协。因此，需要等待的就是波动率继续上升，上升到联储不能忽视的时候，联储就会重新转鸽，宏观波动率下降，市场继续消化降息预期，宏观波动率就不再对油价上涨构成阻力。

　　3.OPEC减产下的美国去库存。

　　OPEC减产是支撑油价上涨的最大基本面，在此基础上讨论美国原油库存才有意义。根据第三方统计的数据显示，欧佩克7月原油产量跌至2942万桶/日，较6月减少28万桶/日，创2011年以来的最低产量。7月沙特减少原油供应，科威特和阿联酋增加供应。委内瑞拉、尼日利亚、利比亚以及伊拉克的原油产量均有所下降。从今年的产量数据来看，OPEC在减产方面的执行率较高，并未出现18年下半年的说一套做一套的情况。而在目前的油价下，我们认为OPEC不太可能出现囚徒困境和竞争性增产，继续减产直到布油站上70美元/桶之后OPEC才会考虑增产的问题。

　　在出口的带动下，美国原油已经连续一个月超预期去库存，预计去库存将持续1-3个月。近期WTI-Brent价差重新拉宽到-7美元/桶，后续出口可能反弹。页岩油产量则已经进入减产期，尽管EIA的周度产量预估并未显示产量已经出现下滑，但从库存数据的表现上来看，当前的产量预估应该已经被高估，未来将逐步下调。在油价受贸易情绪影响大跌之后，油价与基本面之间已经产生了偏差，如果基本面继续走强，只需要时间去平抑市场波动率和风险偏好，油价就会向基本面去回归。

　　四、预期偏差

　　（1）中米摩擦放缓。如果美国再次翻脸，否认将加征征税或推迟加征征税，尽管再次自打耳光，但仍将在一定程度上带动风险资产上涨。

　　（2）美国超预期累库存。如果页岩油产量并未如我们预期的出现明显下滑，DUC的投产抵消了活跃钻机数的减少，而净进口超预期增加，美国原油超预期累库，基本面短期利空油价。

第二部分主要数据图表

　　图1：原油价格