银河期货：矿难推涨铁矿价格 未来走势需看钢厂利润

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第一部分 重点事件回顾及观点总结

　　1．淡水河谷矿难影响发酵，巴西矿发货量在3月中下旬开始出现明显下降

　　2019年1月25日巴西淡水河谷位于Minas Gerais州的Corrego de Feijiao尾矿坝溃坝。该矿山年产量在780万吨左右。该矿山体量不大，但是由于事故造成多人伤亡，在事故发生后，巴西采取一系列措施，停止所有以“上游法”建造的尾矿坝。淡水河谷官方宣布，退役所有的“上游法”尾矿坝会造成年化4000万吨的产量减量。随着事件不断发酵，巴西法院、环保部等对淡水河谷各地区矿山及港口进行环保检查，除了对“上游法”尾矿坝进行关停之外，也涉及到其他“下游法”建造的合规尾矿坝。包括其东南系统Minas Centrais矿区的年产量达3000万吨的Brucutu矿。此外也多次对其南部系统的Guaiba港口进行检查和两次关闭。由于事件初发阶段，淡水河谷在港口及矿区仍有接近1个月左右的库存可以对外运输，故淡水河谷发货量仍能维持。但在3月中下旬开始，发货开始出现明显下降。我们预计，即便Brucutu矿可复产，但由于关闭“上游法”的尾矿坝依旧会造成至少年化4000万吨的减量，叠加其北部系统2000万吨的增量，预计整体仍有大约年化2660万吨的减量。巴西整体减量大约1160万吨左右。

　　2.3月上旬唐山限产力度重新加剧，但取暖季结束后生铁产量将进一步恢复

　　3月10日，唐山地区部分长流程钢厂接到通知要求未完成取暖季限产任务的高炉进一步限产，部分高炉限产力度达50%。从Mysteel统计的高炉产能利用率来看，3月份接近70%，但在3月中旬限产严格后该数值降至60%，3月底随着取暖季限产结束开始反弹。阶段性的限产影响到铁矿的边际需求量，例如钢厂补库时间延后，随即导致港口贸易商心态的转化，从挺价到降价来兑现利润。

　　目前唐山以及山西的高炉开始逐步复产。从Mysteel统计的唐山高炉产能利用率来看，要恢复到去年最高水平大约可回升空间有5%，但唐山地区主要生产热卷带钢，且唐山地区在非取暖季仍有限产，其中区域二（产能大约2740万吨）在4、8、9月限产，区域一（产能1.27亿吨）在5、6、7月有限产。根据各钢厂的评级，我们估算区域二限产铁水减量较1，2月平均降0.7万吨/日，区域一较1，2月平均降3万吨/日，唐山地区的铁水产量在4，5月会呈现先增后降的格局。而山西地区生产建材为主，高炉预计在4月中全部恢复生产，铁水产量环比回升1-1.2万吨/日。

　　3．维持二季度铁矿整体库存下降的预期，但需关注品种价差对盘面铁矿估值的风险

　　我们维持二季度铁矿整体库存将下降的评估。但由于盘面交割标的仍旧是金布巴粉，从估值角度来看，我们需要关心，长流程利润缩窄的情况下，钢厂对于中低品矿的偏好。目前金布巴粉与超特粉价差仍有70元左右，价差有继续缩小的可能。故成材利润的收窄会压制铁矿盘面价格的上涨幅度。但在二季度这个时间窗口，我们依旧建议铁矿在黑色品种中作为多头配置。但从单边行情考虑，在螺纹趋弱的情况下，铁矿上行空间有限，不建议单边做多。

第二部分 铁矿石供需分析及行情回顾

　　1．淡水河谷溃堤事故导致巴西铁矿供应预期下降

　　2019年1月25日巴西淡水河谷位于Minas Gerais州的Corrego de Feijiao尾矿坝溃坝。该矿山年产量在780万吨左右。该矿山体量不大，但是由于事故造成多人伤亡，在事故发生后，巴西采取一系列措施，停止所有以“上游法”建造的尾矿坝。1月29日，淡水河谷官方宣布，退役所有的“上游法”尾矿坝会造成年化4000万吨的铁矿产量减量。

　　随着事件不断发酵，巴西法院、环保部等对淡水河谷各地区矿山及港口进行环保检查，除了对“上游法”尾矿坝进行关停之外，也涉及到其他尾矿坝，包括其东南系统Minas Centrais矿区的年产量达3000万吨的Brucutu矿。此外也巴西环保部多次对其南部系统的Guaiba港口部分码头和泊位进行检查和两次关闭。从目前跟踪到的情况来看，矿难事故后停产的矿山包括Feijiao（780万）、Brucutu（3000万）、Vargem Grande（1300万）、Fabrica（300万）、Timbopeba（1280）、Alegria（1000万），总计7660万吨。但其中Brucutu在上半年仍有开启的可能，故除去Brucutu，因矿难导致的产量减量为年化4660万吨，叠加淡水河谷北部系统2000万吨的产量增量，预计淡水河谷2019年减量仍有2660万吨左右，此外英美资源在南美的Minas Rio项目预计增产1500万吨左右，整体巴西减量大约在1160万吨左右。

　　由于事件初发阶段，淡水河谷在港口及矿区仍有接近1个月左右的库存可以对外发运，故2月份巴西发运并未受太多影响。但在3月中下旬开始，发货减量开始出现明显下降。其中除了Guaiba和CPBS两个因矿难导致的发货减量外，其北部系统的PDM港口也在3月上旬由于港口检修，发货大幅下降。

　　图1：淡水河谷北部系统PDM港口发货

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　　图2：淡水河谷东南系统Tubarao港口发货

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　　图3：淡水河谷南部系统Guaiba港口发货

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　　图4：淡水河谷南部系统CPBS港口发货

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　　表1：淡水河谷矿区及矿山年产量

　　数据来源：银河期货、淡水河谷年报

　　2．巴西一季度发货增量明显，导致港口库存明显累积

　　虽然2月份淡水河谷矿难导致未来发货减量预期明显，但1、2月份，巴西铁矿整体发运量同比有明显增量。根据Mysteel的数据统计，淡水河谷在1、2月份向全球发货约5010万吨，同比增加642万吨左右。导致国内港口巴西矿库存持续上涨，创历史新高。

　　图5：淡水河谷-全球铁矿发运量

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　　图6：45港口巴西矿库存

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　　表2：淡水河谷溃坝事件时间轴

　　数据来源：银河期货、新闻整理、Vale官网、Mysteel

　　3．一季度澳洲发货维持高位，3月份西澳遭遇飓风或影响发运量

　　澳洲方面，虽然一季度铁矿价格大幅拉涨，但澳洲整体发货并未出现同比明显增长，1月份除了必和必拓发货同比有小幅增量，力拓和FMG表现欠佳。2月份铁矿价格大幅上涨后，力拓和FMG都增加了其发运量，但BHP并未随价格上涨而大幅增加运量。3月24日西澳遭遇特大飓风Veronica，皮尔巴拉地区发布红色警报，飓风导致西澳发运环比明显减量，但随飓风结束，两拓发运恢复正常，FMG由于铁路被飓风摧毁，短期发运出现一些问题，但港口仍有库存，故从中长期来看，两拓的铁矿发运并不会明显受影响。但从目前的发运量来看，澳洲距离去年5，6月的发运高峰仍有距离。

　　从一季度澳洲向中国发运总量来看，1-3月份累计下降450万吨左右。预计二季度会有明显回升。从澳洲供应增量的预期来看，预计今年力拓全年可增产800-1000万吨产量，必和必拓可增产500万吨产量，Royhill可增产300万吨，Cliffs Natural Resources或增产500万吨。澳洲可增量接近2300万吨左右。

　　图7：力拓-中国铁矿发运量

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　　图8：必和必拓-中国铁矿发运量

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　　图9：FMG-中国铁矿发运量

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　　图10：澳洲-中国铁矿发运量

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　　4．取暖季环保限产执行力度一般，关注唐山非取暖季限产

　　2019年取暖季限产执行力度一般，整体高炉产能利用率明显高于去年一季度。在钢厂增加球团块矿的用量下，即便政策上限制了烧结，铁水产量依旧同比大幅增长。根据统计局生铁产量统计，1-2月生铁产量日均215万吨，累计总量为1.27亿吨，同比增加11.72%。

　　根据最新的唐山市人民政府办公厅通知，唐山地区将在3-9月分两个阶段实施钢铁行业的错峰生产。钢铁行业错峰生产要求4、8、9月份，区城二（高新区技术产业开发区、丰润区、遵化市、迁西县、玉田县、芦台经济开发区、汉沽管理区）钢铁企业烧结机（球团）限产50%；高炉限产比例延续执行秋冬季错峰生产要求，因秋冬季承担供暖任务需要延期执行的产能不能列入错峰比例，高炉限产产能以扒炉停产时间计算。5、6、7月份，区域一（路南区、路北区、开平区、古冶区、丰南区、迁安市、滦州市、滦南县、乐亭县、曹妃甸区、海港开发区。）钢铁企业烧结机（球团）限产50%；高炉限产比例延续执行秋冬季错峰生产要求，因为秋冬季承担供暖任务需要延期执行的产能不列入错峰比例；高炉限产产能以扒炉停产时间计算。

　　其中区域二产能大约2740万吨，区域一产能大约1.27亿吨。根据各钢厂的评级，我们估算区域二限产铁水减量较1，2月平均降0.7万吨/日，区域一较1，2月平均降3.5万吨/日，唐山地区的铁水产量在4，5月会呈现先增后降的格局。另外山西地区取暖季限产结束后，也从3月底开始逐渐恢复生产，山西地区生产建材为主，高炉预计在4月中全部恢复生产，产量环比回升1-1.2万吨/日。

　　图11：Mysteel 163家钢厂样本高炉产能利用率

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　　图12：生铁日度产量

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　　表3：唐山地区非取暖季限产铁水减量预估

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　　5．矿难后铁矿冲高，现货推涨乏力，原因在于钢厂主动去库

　　矿难发生后，市场评估今年巴西矿产量大幅缩减，尤其在春节期间，淡水河谷宣布关停3000万吨Brucutu矿之后，矿价大幅拉涨。普氏指数拉涨至80美金以上。但由于钢厂有限产预期以及前期库存较为充足，采购一度有所放缓，故矿价在连续大幅拉涨后出现疲软的态势。

　　从去年10月底至今年2月底，铁矿45港口库存总量基本持平，10月底为1.4518，2月底为1.4576亿吨，从港存角度来看，这四个月供需总体平衡。但若扣除铁精粉、块矿、球团的库存，烧结粗粉从1.184亿吨下降至1.168亿吨。再看钢厂的烧结粉库存情况，Mysteel64钢厂的烧结矿库存从11月初的1809万吨下降至2月底1731万吨，下降95.4万吨，若按照样本占比全国20%库存量来看，全国钢厂的库存在这段时间内下降470万吨左右。也就是说如果只看烧结粗粉的供需，事实上库存总量是下降的。只是矿价大幅拉涨后，钢厂消耗自己的库存，放缓采购，而贸易商在价格冲高后，发现钢厂采购力度不及预期，立刻降价兑现利润。

　　从1、2月份的整体供需数据来看看，1，2月份累计进口1.74亿吨，同比下降1000万吨。国产矿精粉1、2月累积产量测算为4365万吨，同比去年1、2月累计小幅增加56万吨，环比去年11、12月下降286万吨左右。再看需求，统计局口径生铁产量，1、2月份统计局口径生产产量同比累计增加1328万吨。

　　图13：铁矿进口量

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　　图14：国产精粉产量

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　　图15：生铁产量

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　　图16：45港口铁矿石库存

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　　图17：45港口烧结粗粉库存

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　　图18：64钢厂烧结矿库存

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第三部分 三季度铁矿石供需推演及策略参考

　　当下45港口整体库存增幅已放缓，分品种来看，港口卡粉、PB粉近期库存变化不明显，超特粉库存继续下降，北方六港在3月中旬环比前一周下降73.65万吨，金布巴粉库存近期持续上升。钢厂端，进口烧结粉矿库存从低位开始有所回升，64家钢厂库存止跌回升，3月中旬环比前一周增加61.27万吨，结合45港口疏港数据环比增44万吨来看，下游钢厂开始有补库行为。

　　供给方面，巴西矿难事故导致的发货减量已开始体现，同时近期澳洲由于飓风发货也受影响，4月份到港存继续减量预期；需求方面，从近期高炉产能利用率回升来看，预计钢厂铁矿日耗也已见底回升，且4月份河北钢厂存在复产预期，铁矿整体刚性需求将改善，近期整体库存增幅已逐渐平缓，后期整体库存存在去化预期。同时钢厂由于前期高矿价、低日耗情况下严重压库存，开始出现一定补库需求。在整体供需趋紧，同时钢厂补库需求拉动情况下，预计整体铁矿现货价格偏强运行。

　　分品种来看，从去年11月份钢厂利润大幅收缩后，澳洲中低品矿更加受青睐，在春节铁矿现货大涨后更加明显，从去年11月份至今金布巴粉与超特粉价差从150元/吨缩至当前70元/吨，金布巴-超特粉价差在2015年最低水平大约30元左右，目前看不排除价差继续收窄的可能。

　　4月份铁矿存在整体降库预期，且钢厂可能有补库需求，预计整体供需偏紧。预计铁矿整体价格中枢在二季度仍有抬升空间。但仍需关注钢厂对于不同品种矿的偏好。二季度建材需求有回落风险，而产量后期仍有增量空间，预计钢厂利润进一步收窄，钢厂利润未明显改善情况下预计将继续偏好中低品矿。

　　从全年铁矿供需来看，假设我们按照全年巴西铁矿供应减量1160万吨，澳洲增量2300万吨，国产精粉增量800万吨，其他增量500万吨来计算，铁矿供应量可同比增加2440万吨左右。需求方面，1-2月生铁累计增1328万吨，全年预计生铁同比增量为1700万吨左右，同比增幅为2.2%，预计对铁矿需求增量为2788万吨，在不考虑全球其他国家铁矿需求增量的情况下，全年铁矿存在一定的缺口。从节奏上来看，二季度缺口较为明显，但三季度在铁矿价格维持70-80美金区间的情况下，铁矿供应增量或逐渐弥补缺口。另外需要关注长流程和独立电弧炉的成本的动态变化，不排除今年在某个阶段会出现长流程成本与独立电弧炉成本持平甚至走高的可能。

　　从策略上来看，在铁矿供应未明显环比上涨的情况下，铁矿在黑色品种中可作为多头配置，可考虑做空远月螺纹利润，即空10月螺纹多09铁矿。但从单边行情考虑，在螺纹趋弱的情况下，铁矿上行空间有限，不建议单边做多。

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责任编辑：宋鹏