锡：供应恢复预期致过剩，价格中枢上移有阻力
孟 昊F03099565、Z0020948指导老师：李 丽FF0309201、Z0010698
2024年，锡市场面临供应扰动和需求疲软的双重压力。主要问题源自印尼锡锭出口显著低于往年水平及缅甸锡矿持续未复产，这些因素导致锡供应紧张，年初价格一度突破29万元/吨。尽管表观消费出现小幅负增长，但由于供应折损较大，市场维持去库存预期，价格在第三季度有所回落，但去库存的预期依然为价格提供了支撑。
需求端方面，尽管终端消费增速约为4%，但表观消费增速却出现-1%的负增长，主要受半导体行业回暖缓慢和高锡价的拖累。特别是在芯片代工环节，销售增速边际走弱，且去库存持续进行，未进入主动补库周期。预计2025年终端消费增速仍将保持在4%左右，但这一温和增速难以带动表观消费的显著提升，预计二者增速同步为3.5%。
供应端方面，冶炼环节产量未如预期减产，主因是前两年原料库存过剩，今年大量消耗了原料库存，冶炼产量维持稳定。随着原料库存消耗殆尽，冶炼产量的增长弹性将进一步降低，冶炼增量可能不及锡矿增量。预计2025年全球锡矿增量为7%，锡锭产量增量约为4.5%，其中海外增量贡献更大。
展望2025年，全球锡消费预计将保持温和增长，增速约为3.5%。电子领域和新能源领域将继续推动锡消费增长。电子领域贡献锡消费约1.4%，其中AI手机技术和智能手机换机周期有望带来增量；新能源领域，特别是光伏和新能源汽车，将贡献锡消费2.3%。尽管光伏增速放缓，新能源汽车的增速预计为19%，对锡消费形成有力支撑。
价格展望：绝对价格上，基于供应不确定性，锡价波幅预计较大，明年核心运行区间 LME 锡（26000，33000）美元/吨；沪锡（220000，280000）元/吨。考虑明年平衡结果有过剩，远期供应增速仍有 2%-3%，不利于价格中枢上移，预计重心 245000 元/吨。结构方面，需观察印尼出口以及绝对价格表现，若印尼出口如期兑现，同比增量将主要在 Q1 至 Q2 前期，国内淡季后，有利于跨市反套。此外，需注意绝对价格对于结构的影响较大。
风险点主要包括宏观预期变化、海外供应恢复的不确定性以及消费增长低于预期。如果印尼和缅甸的生产恢复低于预期，市场可能继续处于去库存状态，进一步加剧供应紧张。整体来看，2024年锡市场面临供应折损带来的价格波动，消费未能如预期恢复，冶炼产量保持稳定，未来产量增幅有限。2025年锡市场将呈现小幅过剩，价格波动较大，供应恢复的进程将对市场产生重要影响，尤其是印尼和缅甸的生产恢复情况。
责任编辑：李铁民
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