短纤期货明日上市！开盘前不得不知道的短纤小知识_新浪财经

来源：中银期货　

　　规则解析

　　上市交易规则

　　涤纶短纤期货即将于10月12月在郑州商品交易所挂牌上市，首批上市交易的短纤期货合约为PF105、PF106、PF107、PF108、PF109。自短纤期货挂牌时起，将同时推出PTA、短纤期货跨品种套利指令。

　　涤纶短纤是聚酯产业链中的一环，上游是PTA与乙二醇聚合而成，下游用于纺织服装、填充、无纺布等。涤纶聚酯是纺织产业最主要的部分，纺织产业中目前已有4个期货品种，涤纶短纤即将成为第五个。

　　套利法宝

　　由于涤纶短纤与PTA足够高的相关性，相关关系系数长期高于0.9，期货合约设计的大部分指标保持与PTA相同，也方便投资者可以直接进行套利交易。

　　PTA5吨每手，乙二醇10吨每手，而短纤5吨每手，根据其反应的相关关系0.855吨PTA与0.335吨乙二醇生成1吨短纤，其套利比例为5手PTA加1手乙二醇对应5手短纤。

　　涤纶短纤与棉花可以混纺成涤棉纱，比例各有不同。因此棉花与短纤下游需用相同，是替代品关系。其相关性不如PTA高，主要是因为棉花作为农产品其供应上的影响较大。但是两者的替代关系也使得其价格在大方向上仍有一定的趋同性。

　　交割要点

　　涤纶短纤本身是固体物质，性质相对稳定，存储方便，只需在通风干燥的仓库内，避开火源、热源和阳光直射即可。但是由于纤维纺织物在纺丝过程中会添加油剂，使得纤维稳定性受到一定的影响，油剂挥发、氧化会影响纤维的色泽及纺纱稳定性。正常情况下涤纶短纤保质期在一年左右；但是4-6个月油剂会氧化挥发，导致纤维表面发黄。因此，在短纤期货的交割规则中，其仓单有效期设置为4个月，每年1月、5月、9月都将会进行集中仓单注销。

　　短纤交割标准品选择了：原生纺纱用1.56dtex * 38mm、圆形截面半消光本色涤纶短纤，其中1.56dtex即为1.4D短纤。期货合约的标的是目前短纤市场中应用最为广泛市场份额最大的品种。

　　涤纶短纤采用全厂库交割和品牌交割，交割品牌包括：江阴新纶，江阴宏凯，华西化纤，宿迁逸达，恒逸高新，福建金纶和福建经纬，而这些工厂同时也是交割厂库。交割品牌的工厂产能占据全国交割品产能的65%以上，产业集中度较高。

　　现货市场

　　基本介绍

　　涤纶即聚酯纤维，是以PTA和乙二醇为原料经过酯化和缩聚反应而制得的高分子材料——聚酯PET，经过纺丝和后处理后制成的纤维。在聚酯纤维的分类中，涤纶短纤占比约为20%，剩下八成市场是涤纶长丝。而在涤纶短纤中，使用量产量最大的品种是常规直纺涤纶短纤，也就是期货交割标的；另外再生短纤自2017年以来虽然逐渐被原生短纤抢占市场，但目前依然占据42%左右市场，剩下的10%为原生中空、低熔点等差异化品种以及1%切片纺短纤。

　　短纤的下游65%用于纺纱，11%用于缝纫线，而这两种用途均用于服装纺织品。另有11%作为填充材料以及超过12-13%比例用于非织造类产品，如无纺布等。

　　2004年之前直纺涤短的产能只有在300万吨左右，但是到了2019年，直纺涤短的产能已经超过了700万吨，实现了产能翻倍。而涤纶短纤在棉纺原料中的占比也从28%上升到了41%，替代了大量棉花的份额。

　　涤纶短纤市场产能相对集中，生产企业仅35家，且主要向头部靠拢；贸易商数量达50家以上，但下游相对分散，业内更有“千人纱，万人布”之称，是典型的上游集中而下游分散的格局。

　　交易所目前已经公开的七家厂库名单均为生产厂库，基本上都是产能较大的行业龙头，同时也公布了这七家的交割品牌以及现货的M值。

　　未来涤纶短纤行业的产能集中度或仍将继续上升。目前的产业格局中，除中石化外，其他龙头企业大部分配备有上下游其他环节，整体运营能力得到提升。三房巷与恒逸有上游PTA配套，利于控制成本；而金纶、山力和经纬则有下游纱线配套。

　　原生涤短的贸易模式有贸易商代理和工厂直销两种。目前大部分以工厂直接销售的方式为主，福建省直销比例最高。贸易商代理只占20-30%左右，出现在山东河北或者是内蒙等地区比较多，这些地区一是当地不太有生产企业，二是当地下游的工厂比较分散，而且单独工厂用量比较小。中石化分销比例最高，另外海外出口采用分销模式较多，存在不少海外的经纪商。贸易流向主要由东部向中西部流入以及南北双向流动；而往内陆地区的物流主要采用汽运的方式。

　　涤短的结算模式一般也有现货和合约货两类，现货的占比比较大，有84%左右。合约货主要存在于中石化的体系，以及三房巷和恒逸。

　　涤纶短纤进口依存度较低，进口产品主要以零星差异化产品为主，进口量对市场影响微乎其微。但涤短出口是值得投资者关注的要点之一，我国涤纶短纤出口依存度10%-12%附近，而剔除再生产品后，实际直纺短纤出口依存度在12%-16%。

　　价格影响因素

　　短纤成本

　　在短纤行业的几家龙头上市公司中，华西村是比较传统的短纤企业，截止2020年半年报发布，华西村涤纶短纤维营收占上市公司全部营收的90.58%，2019年全年营收占比为84.37%；作为对比，恒逸石化虽然是目前涤纶短纤产能最大的企业，但短纤的营收占比仅为6.15%。因此，根据华西村的年度及半年度报告中一些细节能够一定程度上窥见行业现状。

　　华西村对原材料的采购通常是直接和生产厂家协商，与供应商的合作关系长期稳定，并在此基础上根据市场状况决定交易价格。其销售市场分为两类，一类针对传统纺织行业的客户市场；另一类是针对非传统纺织行业，主攻国外市场。销售经营以市场为导向，同时兼顾出口政策和汇率变化。工厂也有大中小不同规模的生产线，用以满足不同类型的客户需求。而化纤工厂的销售模式主要分为现货销售和长期合作销售。现货销售一单一结，长期合作是以月初报价、按平均价月结的方式计算。其中直销客户占比90%，经销商占比10%。

　　从毛利率上看，短纤行业毛利率波动较大，不过年毛利率基本上在2%-10%之间。营业成本主要包括原材料、人工工资和制造费用。工资虽然从2016年后涨幅也比较大，但是绝对值占比较少；而制造费用变化不大。因此，毛利率主要的波动来自于短纤成本价格与原材料价格的价差。

　　对于涤纶短纤而言，原材料成本是影响价格的最主要因素。

　　由于涤纶短纤由PTA及乙二醇合成制得，每吨短纤需消耗0.855吨PTA及0.335吨乙二醇，因此PTA和乙二醇与短纤之间是直接的上下游相关关系，且相对而言短纤与PTA价格的相关性较乙二醇更高。

　　从历史数据来看，2017、2018、2019年以及2020年1-9月原料PTA与短纤之间的价格相关性分别是0.83、0.94、0.96和0.90，PTA价格是影响短纤价格波动的主要因素。近三年间原料乙二醇与短纤的价格相关性分别为0.73、0.24、0.21和0.86。

　　由于短纤与PTA、乙二醇之间的上下游结构，三者之间的套利关系也是客观存在的。若以0.855*PTA+0.335*MEG和短纤价格做相关性分析，其2017、2018和2019年的相关系数分别可达0.84、0.96和0.98。

　　从此也能够看出，近年来短纤的定价方向越来越倾向于成本导向，短纤价格的波动基本上与原材料价格波动一致。

　　除原材料成本之外，成本端价格波动的影响因素细分还包括加工成本、设备折旧、财务费用、管理费用、销售费用、包装成本和运输费用等。国内短纤运输方式有汽运、船运和火车运输三种，主要方式为汽运和船运。因此各地的运费变化也对地区价格产生影响，同样跨区套利的窗口是否打开也会决定市场贸易流向及贸易量。另外，若出现物流方面政策性变化及气候、意外等影响物流的突发事件也会对地区价格及贸易流向产生影响。

　　一般情况下，浙江地区的省内运输或者邻省短途运输的运费一般为50-100元/吨，从华东运到山东、河北地区，运费在150-200元/吨。

　　短纤利润

　　虽然涤纶短纤的价格与原材料价格趋势趋同，相关性高，但其利润的变化振幅并不小。从2015年至今的利润情况来看，大部分情况下短纤利润为正，最高时利润超过1000元/吨，也有出现位数不多的几次亏损。而剔除掉原材料价格的波动后，短纤利润的变化则是与其基本面因素息息相关的。

　　1．供求关系与库存

　　短纤作为聚酯产业链的中间环节工业品，供需平衡表的构建有助于投资者更清晰直观地了解行业现状，其中包含了影响价格的重要因素——供需关系。

　　除了上下游工厂库存、商业仓库库存、在途库存之外，期货仓单库存也是重要的组成部分。当工业品市场供求关系不平衡时，期货市场能够为参与者提供价格波动的风险管理工具。而其中交割库仓单库存也是缓解供求矛盾的重要缓冲带。作为短纤的上游固体工业品PTA，其期货仓单情况反应了一部分行业库存现状，也是期货价格变化的很总要指标之一。因此对于短纤期货而言，仓单的数量变化是参与者需要重点关注的变量。而短纤期货的交割规则中厂库交割、品牌交割以及仓单有效期等因素均可能构成影响期货价格的重要因素。

　　2．国际贸易与宏观政策

　　中国是短纤生产大国，出口贸易为主。进口依存度仅1%-2%，出口依存度10%左右，而出口目的地主要包括美国15%和东南亚31%等。因此，国际贸易关系对出口的影响也是影响价格的重要因素。不仅如此，中美关系等国际贸易形势的变化除了影响短纤的出口，还会影响到短纤的终端需求——纺织服装品市场的出口。另外，东南亚地区近年来纺织服装生产和出口贸易快速增长，其行业发展和中国“一带一路”政策引导等因素也同样值得关注。

　　除此之外，全球宏观经济形势也值得持续关注。例如COVID-19对全球贸易的影响、人民币汇率变化、地缘政治因素等等。

　　同样，国内的宏观经济政策对行业也存在趋势性的影响，包括财政政策、货币政策和部分行业性政策（如2016年《化纤工业“十三五”发展指导意见》，2017年《禁止洋垃圾入境推进固定废物进口管理制度改革实施方案》， 2019年《产业结构调整指导目录》等）。一些表征宏观经济形势的数据，如人口增速、GDP增速、人均可支配收入变化、PMI、CPI/PPI等等是也进行短纤行业的研究分析需要跟踪的指标。

　　3．替代品的影响

　　棉花与短纤混纺可生产涤棉纱，常见混纺比例中涤纶含量为40%-65%不等。而棉纱也可认为是涤棉纱的替代品。国内棉纺行业主要的三大板块是涤纶、粘胶和棉花。近年来棉花市场受到涤纶的挤占相对比较明显，19年涤纶的产量及用量都有显著增长，而棉花反而有所下降。

　　整体来说，大趋势上涤短与棉花趋势依然相近。从2015-2020年上半年1.4D涤短现货与棉花价格指数的相关性也达到了0.82。从15年至今，二者价差绝大部分时间高于5000元/吨，而大于8000元/吨的时机也非常少。而棉花与涤短的价格比值通常维持在1.6-2.2之间波动，然而今年受到疫情和原油价格波动的影响，该比值已经突破了历史新高，达到了接近2.4的水平。而涤纶短纤价格的下滑也正是18年以来在纺纱市场上棉花遭遇涤短替代的原因。

　　原生短纤的另外一个替代品，再生短纤更加受到市场的关注。再生短纤和原生短纤在部分领域可以互相替代，因此价格互相影响。2015-2020年，两者的相关系数达到0.93。2017年禁塑令后，再生短纤失去了一部分低价再生原料，成本提高，与原生短纤相比其价格优势逐渐丧失，导致了近两年市场份额逐渐被原生短纤所侵蚀。通常再生短纤价格低于原生短纤价格1000元/吨以上时，其竞争力才得以显露。然而2018-2019年后，两者价差常低于900元/吨，今年甚至平均在500元/吨左右，价格几乎接近，因此再生短纤市场逐渐缩小。而这部分新增的需求同样是支撑原生短纤价格及尤其是其利润从2017年后保持良好的主要因素质疑。因此，替代品市场情况对于未来期货市场价格的影响同样值得关注。