危中有机？港美股投资如何布局？∣招商证券“招财杯”ETF实盘大赛

编者按：为向投资者普及ETF基础知识，增强居民的资产配置能力，招商证券联合全景网共同举办2023年招商证券“招财杯”ETF实盘大赛系列直播，探讨当下ETF投资趋势和热点机会。大赛旨在帮助投资者更深入地了解ETF产品的投资特点和优势，同时也为投资者提供一个实践和学习的平台，持续助力行业高质量发展。

近两年，全球资本市场处于震荡与波动当中，投资风险倍增，但是风险中往往也孕育着机会。

美股AI板块当前的估值水平如何？未来的港美股市场布局机遇在哪里？投资者应该如何在全球范围内制定合理的资产配置方案？

近日，招商证券x《拜托了基金》系列直播邀请到了博时基金指数与量化投资部ETF组副主管兼基金经理万琼，一起探讨《危中有机？港美股投资如何布局？》

万琼认为，美股的特点是熊短牛长，适合进行长期配置；而港股向下空间已经有限，可以进行哑铃型配置。

“从资产的相关性来看，海外股票市场和A股市场相关性低。”万琼提到，如果投资者已经持有了一部分A股资产，那么其实可以考虑将海外资产纳入投资组合，这样有望实现在降低投资组合的风险的同时提高组合的整体收益。

美股熊短牛长 科技板块具备长期吸引力

全景网：今年以来，美股的表现非常亮眼，特别是科技板块，纳斯达克指数上半年累涨超过30%，创1983年来最好上半年表现。今年以来美股的上涨行情主要推手是什么？为什么美股相对于其他市场更为强势？

万琼：年初时，市场普遍认为2023年全球经济存在衰退风险，因此，2022年很多人在提前做一些衰退交易，所以去年美股整体表现不是很好。

不过，开年以来海外主要股市指数大多是上涨的。根据Wind数据，截至2023年9月1日，标普500涨幅超过17%，纳斯达克100指数涨幅更是高达41%。

整个股市表现，以及海内外的经济基本面，跟我们年初时的预期是背离的，我们认为有两个原因：

首先，美股是一个非常看基本面的市场，股票市场之所以能够如此坚挺，是因为美国的经济具有韧性。

从今年来看，美国整体经济数据是非常亮眼的：从一季度和二季度的GDP增长数值来看，一季度是2%，二季度是2.1%，远超预期。

此外，我们知道美国是消费拉动的市场。长期以来，消费支出占美国GDP的70%-80%。而今年以来，美国整体就业情况比较可观，尤其失业率还是处于一个低位，包括薪资的增速也处于一个较高的水平，居民的消费意愿会比较强。

因此，我们认为美国整体经济之所以有韧性，是因为它的消费一直都较有韧性。

另外，今年年初像Chat GPT、AI这一块是非常吸引眼球的。在全球经济动能缺乏的背景下，这些科技革命的出现也起到了一个催化的作用。

可以说，整个科技革命的产业周期超越了经济周期，这也是为什么年初美股整体表现较好，尤其是纳斯达克表现比较亮眼的重要原因之一。

全景网：美股之前上涨的一大重要原因是个别板块，特别是科技类头部公司的拉动。因此投资者们也有疑问，美股AI板块当前的估值水平如何？您如何看待美股后续的上行持续性？

万琼：根据Wind数据，纳斯达克100指数目前市盈率还处于3年来70%左右的分位点，略高于中位数，低于一倍标准差。

我们再来看美股的一个特点，是熊短牛长。遇到危机它会迅速调整，然后开启一个慢牛行情，例如2008年的金融危机以及2000年的高科技泡沫破灭等等。所以我们认为，美股比较适合去做长期配置。

具体到科技板块来看，从过往的工业革命到目前的信息时代、数字经济以及包括未来的人工智能发展，科技的进步无疑在经济发展当中发挥着非常重要的作用。可以说科技是经济增长非常重要的助推器。

因此从长期投资的角度来讲，科技板块是非常具有吸引力的。像人工智能、物联网、互联网、云计算、5G、生物技术等等都有可能不断催生出一些新的商业模式和创新性解决方案。因此，这是一个长坡厚雪、值得期待的大板块。

加息接近尾声 关注通胀粘性风险

全景网：通胀几乎贯穿了美国的2022年，美国商务部最新数据显示，今年二季度，美联储最为关注的通胀指标——剔除食品和能源价格后的核心PCE物价指数上涨3.7%，下调0.1个百分点，创两年来最低增速。市场上开始有停止加息的预期，但也存在一些谨慎与疑虑的声音。对于美联储加息以及未来时点的判断，应该如何评估和预测？

万琼：美联储有几个目标，一是经济增长，二是就业，三是通胀。这几个目标在不同的时间段会有不同的侧重。

我们看到，去年年初时，美联储一开始对通胀的预判有一定的偏差。但当真正认识到通胀的粘性以及严重性时，美联储便开启了幅度较大、次数较多的加息周期。

往后看，我们对美联储未来的加息时点判断，一是可以关注一些通胀数据。

目前来看，美国经济增长还是具有韧性的，整个就业情况较好，失业率也较低。但要关注经济韧性带来的通胀粘性。因为美国的这次通胀不是输入性通胀，而是内生通胀。所以在目前阶段，美联储可能会紧盯通胀的数据。

此外，关于美联储加息和降息的判断，最直接的方式是关注美联储官员的一些观点，也正是这些官员通过举行FOMC会议来决定每次是否调整利率。

例如美联储主席8月25日在全球央行年会上针对通胀、经济和政策展望发表讲话，较为清晰地展示了美联储视角的决策路径。

我们认为，从目前的加息路径来看，美联储年内可能最多还有一次左右的加息。而对于何时降息，年内大概率是看不到，因为美国CPI政策目标仍是2%，转向需要经济冷却，尤其是就业降温。

港股基本面看境内 流动性看海外

全景网：今年以来，港股的行情可以说是大起大落，是什么原因导致港股有这样一个大的波动？

万琼：首先，因为港股基本面是看境内，然后流动性和投资者主要参与的是海外，所以它比较难的地方是内外都受影响。整体来讲，我们去投资港股的时候，要分析的因素就会多一些，跟A股和美股的逻辑都会不太一样。

从构成来看，港股上市公司主要还是来自于中国内地，所以基本面跟中国经济息息相关，包括港股对内地政策的敏感度和反应度，比A股的反应可能还会更大一些。

而从投资者结构看，虽然近几年南下资金大幅流入港股，但目前港股仍然是一个以外资为主的市场，所以港股的估值和情绪主要受外围市场环境的影响。

同时，整个海外的宏观对港股影响较大，因为海外机构是做全球化资产配置，他们的资产配置会把资金配置到确定性更高的市场。所以，当基本面或政策有一些波动时，港股反应可能会更加剧烈一些。

站在目前这个时间点往后看，港股的估值还是处在比较低的水平。近期政治局会议开完之后，陆陆续续又有一些政策出台，我们看到政策力度都是往边际好转的方向去走。

同时，我们看到港股上市公司的盈利也逐步有一些修复。因此，港股依然有机会，尤其港股的弹性较好，阶段性的一些机会依然存在。

但同时也提示投资者注意一些风险，例如经济复苏可能不达预期，也许会有一些调整或震荡，同时像美联储的货币政策，例如加息政策，如果由于一些数据不达预期而引起变化，港股也会受到影响。

因此港股之后的风险以及阶段性的弹性机会，大家都可以持续关注。

市场“下有底，上有顶” 关注稳定以及预期现金流板块

全景网：这几年一直提“港股估值低”，自2021年初以来，港股市场经历了多轮大幅度下跌，估值来到历史较低水平，因此一些投资者称港股有“低估值陷阱”。对于“低估值陷阱”这个问题您有何看法？如何评价当前港股的投资性价比？

万琼：实际上像刚刚说到的，港股受内外部影响的因素太大了。最近一两年，我们看到整个港股的投资越来越复杂，目前遇到的环境也跟以前是不太一样的。

为什么大家说是“低估值陷阱”，因为估值不断在创新低。但是站在当前这样一个时点，其实港股往下的估值还是有底的。

我们看到，7月份“过山车式”的行情之后，虽然市场表现不佳，但是这期间，政策出台是不曾间断的，整个出台的速度其实也还是超出了市场预期。例如央行再度降息、活跃资本市场一揽子政策措施（下调印花税、IPO暂缓和减持限制相关政策）、个税抵扣，以及更受关注的房地产市场政策优化等等。

市场的平淡反应与政策的不断加码形成反差，也成为市场的普遍关切。如何解释这一现象，我们认为有三点原因：

第一个原因：市场可能在等待更加对症的政策，例如期待一些财政或地产优化的政策出台。

第二个原因：政策可能还是倾向顺势而为，而且在循序渐进的推进，与投资者期待的一揽子和盘托出式出台有所不同。

第三个原因：市场触底通常要有一个过程，中间还是需要一些时间。

因此往后看，政策层面还是会继续去推进；基本面层面，很多公司的盈利会有一些逐步的修复。

从外围和流动性来讲，虽然说大概率看不到美联储降息，但是年内可能也还有一次左右的加息了。如果这些数据没有太大的变化，那么大致的预期也不会有太大的波动。

目前来看，市场的反应也好，预期也好，基本上不会变得更差。所以整体来讲，港股这一块其实依然是有底的。

总结而言，我们重申此前观点，市场“下有底，上有顶”，未来的市场表现，取决于投资情绪如何改善，以及更多切实有效政策措施的落地兑现，例如一线城市二套房首付比例，甚至限购政策的放松、进一步下调LPR、以及扩大财政支出等。而资金流向和盈利修复则往往在市场修复之后。

配置上，在当前的低位环境下，我们可以关注一些有稳定现金流的板块，比如高股息、公用事业、能源等等；另外，预期现金流板块，比如对经济增长修复或政策支持敏感的板块，像汽车、耐用消费品、科技和部分互联网等，可能仍然更具确定性。

医药向下空间已经有限 看好创新药发展

全景网：当一个行业冷却到一定程度之后，往往也会孕育新的机会。这两年港股医疗整体走势不太乐观，当面对行业主题出现较大回撤的情况，您通常会如何应对？您觉得港股医药板块的优势和机会在哪？如何看待医药板块的价值？

万琼：其实港股医药板块，特别是生物科技公司，对海外的利率敏感度是更加高的。对海外的加息节奏，包括海外的流动性紧缩，反应也会更加剧烈一些。

所以我们看到，这几年在美联储的整个加息周期当中，医药板块受到的影响是非常大的。

而今年以来，在不同的阶段，影响医药板块走势的主要原因可能都有点不太一样。像最近的医疗反腐也让医疗板块短期承压，但是中长期来看，是利好行业健康发展的。

此外，我们认为医药板块的投资逻辑仍然是没有改变的。

首先，医药仍然是一个刚需行业，需求是比较稳定的，它的需求来自于患者，而大家对健康的需求不会因反腐而降低，医药的消费属性仍在。

其次，从去年到现在，政策层面对创新药给予了很大力度的支持。所以未来对这一类产品的定价机制有望更加温和化。

此外，我们看到，医保支付端的总量每年都在保持稳定增长，而且近期推出鼓励商保扩容等政策。未来行业内部结构可能会调整，比如刚需治疗性品种、性价比品种、创新品种，未来的结构比都有望扩大。

而从估值角度来看，医药经过了三年的调整，再往下走的空间已经较为有限了。

整体上看，医药短期之内可能受到政策影响回调，中长期看好创新药的发展。

美股适合长期投资 港股做哑铃型配置

全景网：对于当下的海外市场，您认为风险和机会孰高孰低？最后如果对未来的港股和美股市场做一个总结和展望，您认为有哪几个主线值得大家关注？

万琼：风险和收益永远是匹配的，如果期待高收益，就要接受高风险，要根据自己的风险承受能力去选择。

从资产的相关性来看，海外股票市场和A股市场相关性低。因此，如果说我们持有了一部分的A股资产，其实可以考虑将海外资产纳入进来，放到我们整个投资组合里，这样有望在降低投资组合的风险的同时提高组合的整体收益。

我们认为，美股其实还是一个值得去配置的市场，适合长期投资。主要方向可以做全市场的配置，例如标普500；另外，可以选择科技板块。因为目前来看，美国是全球科技的龙头和领头羊，美国科技板块可以说是全球未来发展的方向。因此像纳斯达克100这一类资产其实值得我们去关注和配置。

港股方面，我建议做哑铃型配置：一边配置现金流较好、较稳定的高股息资产，例如恒生高股息这一类指数；另外一边则可以配置成长性资产，可以考虑科技、医疗板块，但是同时也要关注风险。

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