如何看待金融供给侧改革？|债_新浪财经

　　文丨明明债券研究团队

　　报告要点

　　2019年3月15日国务院总理李克强应邀会见中外记者，在答中外记者提问的环节中说道“服务实体经济，这是金融的天职”，还指出“加强金融服务和防范金融风险是相辅相成的”。这让我们想到今年2月中央政治局就完善金融服务、防范金融风险举行了第十三次集体学习，强调了加快金融市场基础设施建设，扩大金融对外开放，深化金融供给侧结构性改革，强化财政、货币政策的逆周期调节，确保经济运行在合理区间，推动高质量发展中防范化解金融风险。自此，金融供给侧改革引起业界广泛关注与讨论。本文将以改革为核心，通过对我国当前金融市场进行总量分析和结构分析，确认当前改革的主要对象，结合历史政策的力度与节奏，理解本次改革重点，最后展望金融供给侧改革对实体经济以及股债两市的影响。

　　首先，探求为何需要进行供给侧改革就是要去剖析当前我国金融供给在总量和结构上到底出现了什么问题。了解金融业供给的总量情况，最直接的方式就是比较金融业增加值占GDP的比重。我国金融业增加值占比在2015年以前一直保持上升趋势，特别是在2015年涨幅明显，达到8.44%，此后随着金融监管加码，这一比值开始逐步下降，在2018年达到7.68%，但仍然高于2008年5.74%的水平。与其他发达国家横向对比，2015年中、美、日、英四国的金融业增加值占比分别为8.4%、7.2%、4.4%、7.2%，中国已超过另外三国，即使2018年的比值已经有所下降，但仍然高于2015年其他三个国家的水平。继续聚焦近两年来的金融供给趋势，M2和社会融资规模存量的同比增速变化从2016年初14%左右的水平，持续下降到今年8%和10%，基本与名义GDP增速相匹配，金融资源“供给过剩”的情况得到了有效的治理。相比于总量问题，目前我国金融服务供给的结构问题更为突出：一方面，间接融资与直接融资发展不平衡，银行贷款占据主导地位。截至今年1月，我国非金融企业境内贷款余额为89.4万亿元，而债券与股票合计的规模仅27.5万亿，不足贷款的三分之一。进一步来看，我国的金融体系目前以银行为主，而在银行业内部则以国有大型商业银行为主。五大国有商业银行总资产规模显著高于其他股份制商业银行、城商行以及农村金融机构，我国多层次、广覆盖、有差异的银行体系尚未完全建立。由于我国的银行体系发展并不均衡，中小银行实力较弱，便导致实体经济中的重要组成部分——小微企业和民营企业——的金融服务需求难以有效满足。小微企业贷款余额增速同比自2017年下降明显，在2018年降至10%，创近年新低。金融不平衡、不充分的发展是我国金融体系长期存在的深层次、结构性矛盾，也是制约服务实体经济质效的关键因素。

　　接下来我们通过梳理过去监管机构对于金融行业的调控措施，来理解未来政策的方向。对于总量问题，目前我国金融风险从发散状态转向了收敛，基本转变了资金脱实向虚的局面，未来对于金融服务的总量控制会是前期工作的延续与稳定，预计未来将重点调整金融服务供给的结构。结构治理其一是发展资本市场：2018年以来国家重点完善股票的市场化发行、退市制度，今年“科创板”和“注册制”将成为这方面探索的重要成果，预计会减少壳资源的炒作、激励企业高效运营，保障整个股票市场健康发展。上市公司的资产重组和回购注销等制度建设也将保障资本市场回归价值投资。改善结构性问题的另一个方面则是加大对小微企业的扶持力度：2018年5次降准，累计置换MLF（中期借贷便利）2.55万亿元，净释放1.45万亿元企业贷款，创设定向中期借贷便利（TMLF）工具等为小微民企纾困解难的过程中，相关部门更倾向于直接使用创新金融工具以及硬性的量化考核指标。今年对于国有控股大型商业银行，要求“2019年普惠型小微企业贷款力争总体实现余额同比增长30%以上”，未来还有望出台“民营”贷款量化标准和考核指标。我们认为，信贷投放向小微民企的方向不会变，力度将会继续加强。

　　通过上述对金融供给侧改革的政策构想，我们认为，这一系列举措的核心就是优化金融资源配置，提高金融服务实体经济的能力，引领市场预期、修复企业融资信心，降低了民营企业的融资成本和融资难度。在改革的助力下，我国的实体经济有望加速崛起。经济金融共生共荣，在金融为实体提供服务的同时，经济的稳定与繁荣，也是金融的立身之本。改革不仅仅预示着A股制度红利的到来，更是整个中国金融市场焕发活力、健康发展的积极信号。对于股市而言，实体经济高质量发展必将催生一大批盈利能力持续稳定的优秀上市公司，构筑资本市场持续发展的基石。短期来看，制度完善给股市带来增量资金，市场情绪振作、风险偏好回升，直接融资占比提升将促进A股上行。未来制度性、基础性问题进一步解决将奠定股市长牛慢牛。对于债市而言，目前实体经济尚不支持利率回升，预计后续货币政策、监管政策的宽松将延续债券牛市行情，国家多项举措缓释民营企业信用风险也将利好信用债市场，当前债牛格局未完。但之后债券市场或将迎来调整期，预计利率将低位震荡。长期看，在宽信用和稳增长的政策驱动下，中国债券市场必将取得积极进展。

　　正文

　　金融供给侧改革：与实体经济共生共荣之路

　　引言

　　2019年3月15日国务院总理李克强应邀会见中外记者，在答中外记者提问的环节中说道“服务实体经济，这是金融的天职”，还指出“加强金融服务和防范金融风险是相辅相成的”。这让我们想到今年2月中央政治局就完善金融服务、防范金融风险举行了第十三次集体学习，强调了加快金融市场基础设施建设，扩大金融对外开放，深化金融供给侧结构性改革，强化财政、货币政策的逆周期调节，确保经济运行在合理区间，推动高质量发展中防范化解金融风险。自此，金融供给侧改革引起业界广泛关注与讨论。本文将以改革为核心，通过对我国当前金融市场进行总量分析和结构分析，确认当前改革的主要对象，结合历史政策的力度与节奏，理解本次改革的重点，最后展望金融供给侧改革对实体经济以及股债两市的影响。

　　为什么需要改革？——从总量和结构看当前金融市场

　　虽然金融是一个与货币打交道的行业，可以脱离实体经济运转，但其行业本质与农业、工业等一样，都是为社会提供产品或者服务。当我们回归到最纯粹的思路去分析任何一个市场的时候，不外乎供需两端，而作为服务的供给方，就要尽可能的满足市场对于总量和结构的需求，当与需求合理匹配时，市场便可以积极健康的运行，而一旦出现了错位，便会造成效率的损失，改革自然呼之欲出。因此，探求为何需要进行供给侧改革，就是要去剖析当前我国金融供给在总量和结构上到底出现了什么问题。

　　总量：首先看金融业供给的总量情况，最直接的方式就是比较金融业增加值占GDP的比重（在国民经济核算中，金融业增加值是金融部门在一定时期内通过提供金融服务创造的价值总量，由融资服务增加值和中间服务增加值组成）。通过下图可以看出，我国金融业增加值占比在2015年以前一直保持上升趋势，特别是在2015年涨幅明显，达到8.44%，此后随着金融监管加码，这一比值开始逐步下降，在2018年达到7.68%，但仍然高于2008年5.74%的水平。与其他发达国家横向对比，据《中国经济周刊》报道2015年中、美、日、英四国的金融业增加值占比分别为8.4%、7.2%、4.4%、7.2%，中国已超过另外三国，即使2018年的数值已经有所下降，但仍然高于2015年其他三个国家的水平。

　　然而，当我们更聚焦近两年来的金融供给变化趋势，不难发现，其实我国金融供给总量已经不似早年如此飞速的增长了，M2和社会融资规模的同比增速从2016年初14%左右的水平，持续下降到今年8%和10%，与名义GDP增速基本匹配。这组数据也可以证明，金融资源“供给过剩”的情况得到了有效的治理。

　　结构：相比于总量问题，目前我国金融服务供给的结构问题更为突出。金融发展不平衡主要体现在以下两点：首先，间接融资与直接融资发展不平衡。随着我国资本市场的发展，非金融企业的通过股票和债券进行直接融资的规模不断提升，但银行贷款仍占据主导地位。截至今年1月，我国非金融企业境内贷款规模余额为89.4万亿元，而债券与股票合计的规模仅27.5万亿，不足贷款的三分之一。

　　进一步来看，我国的金融体系目前以银行为主，而在银行业内部则以国有大型商业银行为主。通过下图可以看出，由中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行和交通银行所组成的大型商业银行，其总资产规模显著高于其他股份制商业银行、城商行以及农村金融机构，也就是说我国多层次、广覆盖、有差异的银行体系尚未完全建立，我国大型金融机构实力强劲，但中小型金融机构，特别是城商行、农商行等地方区域性银行仍有很大的发展空间。

　　对于大型银行来说，考虑到人力成本、机会成本等因素，动用大量的人工深入基层，为广大城乡的小微、农户提供各种金融服务并不符合利益最大化的原则，除非金融技术取得极大飞跃，大型银行可以纯粹基于信息技术和大数据开展小微业务，但这一目标显然在短期难以实现。相比之下，城商行、农商行等中小型机构对接中小微企业，主动去基层社区、贴近客户、破解信息不对称、提供金融服务，而大型银行对接大中企业，则比较符合各自的经营特色也能更好的发挥各自优势。然而，由于我国的银行体系发展并不均衡，中小银行实力较弱，便导致实体经济中的重要组成部分——小微企业和民营企业——的金融服务需求难以有效满足。从下图可以看出，小微企业贷款余额同比增速自2017年下降明显，在2018年同比增速降至10%，创近年新低。

　　综上，我国目前金融市场结构问题相比总量问题更为突出。我国金融服务供给巨大，但上升势头已经得到有效遏制，然而结构却明显失衡，直接融资发展较为迟缓，在间接融资领域，小微企业和民营企业仍然面临着融资困难的局面，我国金融市场并没有有效承担起服务实体经济的重要责任。金融不平衡、不充分发展，是我国金融体系长期存在的深层次、结构性矛盾，也是制约服务实体经济质效的关键因素。

　　改革应该怎么做？——改善金融结构，满足实体需求

　　金融供给侧改革虽然是首次被中共中央政治局提及，但是我国对于金融行业的管理调控却是由来已久。早在2017年，时任央行金融研究所所长孙国峰就在中国金融四十人论坛（CF40）第九届年会上指出，推进金融业供给侧结构性改革就是减少无效、低效的金融供给，增加有效、高效的金融供给，改善金融结构，提升金融资源配置效率，提高金融供给满足实体经济金融需求的能力，防控系统性金融风险，促进经济金融持续健康发展。所以此次提出的改革并不是横空出世的新概念，反而更像是对我国金融市场长期以来总量与结构问题治理思路的延续。因此，在预测未来金融供给侧改革的方向之前，首先需要了解过去监管部门对于金融行业的调控措施，当正确把握我国对金融市场调控的思路与节奏时，对于未来政策方向的理解自然水到渠成。

　　资金的过剩往往就是风险的集中，因此对于总量问题的治理，就是对于金融风险的防范与化解。我国在2016年进入金融监管高峰，针对影子银行、资金空转等金融乱象已经出台诸多监管文件。表外理财纳入MPA政策抑制理财规模过快增长，理财新规严格压缩违规通道业务。在过去两年当中，银保监会先后修订和制定了近百个监管制度、法规、办法，来弥补监管制度的漏洞和空白，叠加我国去杆杠的大背景，目前我国金融风险从发散状态转向了收敛，也基本转变了资金脱实向虚的局面——这一结论也符合上文中我们提到的我国金融业增加值占比开始下降的实际情况。2月25日银保监新闻发布会中提到“防范化解重大金融风险攻坚战初战告捷”，这意味着未来对于金融服务的总量控制会是前期工作的延续与稳定，不太可能提出过于急迫的新要求，未来的监管预计会是在金融资源总量相对稳定的情况下，重点调整金融服务供给的结构。

　　对于金融市场的结构调整，我们认为重点在于两个方面，其一是完善资本市场的建设，发展包括股权融资在内的直接融资；其二是引导银行积极提供普惠金融业务，为小微企业纾困解难。具体的，我们分别从历史政策角度向未来解读。

　　发展资本市场是改善金融供给侧结构性问题的一个重要方面。为了建立规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，必须完善资本市场基础性制度，其中上市、退市制度和企业价值评估制度尤其关键。下表列出了2018年以来，我国关于资本市场建设的重要文件和领导人表态。从中不难看出，在鼓励投资者积极参与股票债券投资之外，目前的重点是完善股票的市场化发行、退市制度。我们认为今年“科创板”和“注册制”将成为这方面探索的重要成果。目前，科创板的正式规则已经落地，注册制也正随着退市制度的确立而不断推进，预计会减少壳资源的炒作、激励企业高效运营，保障整个股票市场健康发展。此外，上市公司的再融资、资产重组和回购注销、分红的制度建设，也是保障资本市场回归价值投资的重要因素。

　　改善金融供给侧结构性问题的另一个方面则是加大对小微企业的扶持力度。2018年以来当局5次降准，累计置换MLF（中期借贷便利）2.55万亿元，净释放1.45万亿元用于增加对民营、小微及创新型企业贷款。创设定向中期借贷便利（TMLF）工具、民营企业债券融资支持工具，适当扩大央行担保品范围。再结合下表罗列的部分文件内容，我们发现，比起制度建设和政策精神宣传，在为小微民企纾困解难的过程中，相关部门更倾向于直接使用创新金融工具以及硬性的量化考核指标。特别是今年对于国有控股大型商业银行，要求“2019年普惠型小微企业贷款力争总体实现余额同比增长30%以上，信贷综合融资成本控制在合理水平”，预计国有大行将在小微信贷投放上继续发力。此外，未来还有望出台“民营”贷款量化标准，甚至民营企业贷款增速等考核指标。我们认为，信贷投放向小微民企的方向不变，力度将会继续加强。

　　金融供给侧结构性改革具有丰富的内涵，除了上述提到的重点改革内容，还需要许多配套改革措施来保障改革效果，比如：坚持实施稳健的货币政策，深化利率市场化改革，进一步完疏通币政策传导机制，防止金融业脱实向虚、自我循环；加大银行不良资产处置力度，有序处置信用债券违约风险，高度重视防范化解跨市场、跨区域风险传染；改进金融监管，健全宏观审慎管理，提高金融监管的专业性和有效性；扩大金融对外开放，增强我国金融市场价格发现和资源配置的作用，提高全球竞争能力，扩大金融高水平双向开放，参与国际金融治理。

　　改革对市场影响几何？——实体经济加速崛起，股债双牛格局延续

　　通过上述对金融供给侧改革的政策构想，我们认为，这一系列举措的核心就是优化金融资源配置，提高金融服务实体经济的能力。严格控制金融行业资金空转的现象、遏制扭转脱实向虚的局面，可以有效避免实体融资成本提升、信用风险积聚；构建多层次资本市场、完善基础性制度、推动市场化处置体系，有助于将资金引流到实体经济，提升公司治理的科学性、稳健性，强化价值投资；而加大对小微企业的扶持力度，更是直接引领市场预期、修复企业融资信心，降低了民营企业的融资成本和融资难度。不难看出，金融供给侧改革无疑是对实体经济的重大利好，在改革的助力下，我国的实体经济有望实现加速崛起。

　　此次改革不仅只有实体受益，金融市场也同样迎来新的发展机遇。正如习近平总书记在中共中央政治局第十三次集体学习上发表重要讲话时，深刻阐明了经济与金融的关系：“经济是肌体，金融是血脉，两者共生共荣。”在金融为实体提供服务的同时，经济的稳定与繁荣，也是金融的立身之本。金融供给侧改革的提出极大地提高了金融市场的战略地位，这不仅仅预示着A股制度红利的到来，更是整个中国金融市场焕发活力、健康发展的积极信号。

　　对于股市而言，实体经济高质量发展必将催生一批优秀龙头企业，按目前的中国经济总量看，向高质量发展转变的中国经济有望诞生一大批盈利能力持续稳定的优秀上市公司，这是资本市场能够持续发展的基石。短期来看，交易制度的完善将引导更多中长期投资进入，新业务模式有望给股市带来增量资金。在政策的支持引导下，市场情绪振作、风险偏好回升，直接融资占比提升有望成为A股上行的重要影响因素。特别是由于目前处于经济见底复苏阶段，流动性注入实体经济将促进上市企业迎来估值和盈利修复，提升股票的投资价值。未来随着制度性、基础性问题进一步加以解决，股票发行、退市制度逐步市场化，具备潜力的公司获得机会，不良企业退出竞争，市场不断吐故纳新、优胜劣汰，逐步选择真正具有价值的标的，加大投资者教育力度，传播长期投资、价值投资的理念，最终奠定股市长牛慢牛的坚实基础。

　　对于债市而言，虽然股票市场逐渐升温，但股债跷跷板效应并非必然，股债双牛的局面有望延续。目前实体经济的情况尚不支持利率回升，后续货币政策、监管政策继续宽松，预计将带领债券牛市行情延续。此外，随着国家多项举措持续缓解民营企业融资难问题，减税降费等措施改善企业运营，压制企业的各类信用风险也将缓慢释放，可以有效减少信用债市场违约可能，总的来看，当前债牛格局尚未走完。但之后随着金融数据企稳、风险偏好回升，债券市场或将会迎来一段调整期，预计债券利率将在低位震荡，但不排除债市仍存交易机会。长期看，在宽信用和稳增长的政策驱动下，秉持着金融服务实体经济的本质要求，中国债券市场必将取得积极进展，伴随着实体经济整体向好的大背景，成长为具有吸引力的优质投资市场。

　　市场回顾

　　国内宏观：基本面弱势不改，抓住利率下行方向

　　总量数据：基本面弱势不改，利率大概率下行

　　2019年3月14日国家统计局公布1-2月经济数据，中国1-2月规模以上工业增加值同比增长5.3%，前值5.7%，比12月回落0.4个百分点，较去年同期7.2%下滑1.9个百分点。全国固定资产投资（不含农户）同比增长6.1%，增速比2018年全年提高0.2个百分点。全国房地产开发投资同比增长11.6%，增速较2018年全年会上2.1个百分点，创2014年末以来的新高。

　　1-2月工业增加值回落，春节因素和出口回落是主因。剔除春节因素影响，1-2月工业增加值累计增长6.1%。三大产业中除制造业增速较前值加快0.1个百分点外，采矿业以及电力、热力、燃气及水生产和供应业均呈回落走势。分行业来看，1-2月专用装备制造业、非金属矿物制品业、金属制品业增加值同比分别增长10.0%、8.8%和8.5%，分别快于规模以上工业增加值4.7、3.5和3.2个百分点。另一方面，汽车、移动通信的产量同比跌幅扩大拖累了整体工业产出，同比增速分别为-15.1%和-12.3%。

　　固定资产投资增速小幅反弹，工业投资增速整体放缓。从《政府工作报告》来看，当前就业情况得到了非常高度的重视。整体上，在年初信贷社融增速反弹以及地方专项债提前发行等因素影响下，固定资产投资增速呈现小幅回升之势，但从结构上看仍然存在一些问题，主要体现为工业投资增速整体放缓，特别是制造业投资增速回落幅度较大。

　　在建项目带动地产投资增速反弹，持续性有待观察。1-2月全国房地产开发投资同比增长11.6%，增速较2018年全年上升2.1个百分点，创2014年末以来的新高。土地投资明显下滑、施工面积小幅增加说明房地产投资反弹的因素可能在于在建项目的施工投资，但竣工面积降幅扩大说明开发商资金紧的格局仍未逆转，对下游依然存在较大资金挤占，新增投资的空间可能有限。

　　基建投资小幅反弹，铁路运输投资带动。1-2月基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长4.3%，增速比2018年全年提高0.5个百分点。其中，水利管理业投资下降1.8%，降幅收窄3.1个百分点；公共设施管理业投资下降2.9%，2018年全年为增长2.5%；道路运输业投资增长13%，增速提高4.8个百分点；铁路运输业投资增长22.5%，2018年全年为下降5.1%。年初基建增速小幅提高，主要受铁路运输业投资的带动。

　　高频数据

　　房地产市场方面，截至3月15日，30大中城市商品房成交面积累计同比下降2.78%，其中一线城市累计同比上升6.21%，二线城市累计同比下降11.25%，三线城市累计同比上升7.96%。上周整体成交面积较前一周上升6.90%，一、二、三线城市周环比分别变动5.79%、0.37%、18.33%。重点城市方面，截至3月15日，北京、上海、深圳商品房成交面积周环比分别变动44.45%、-17.68%、12.94%。2019年3月15日国务院办公厅印发《关于压缩不动产登记办理时间的通知》，指出以为企业和群众“办好一件事”为标准，加强部门协作，实行信息共享集成、流程集成或人员集成，进行全流程优化，压缩办理时间，切实解决不动产登记耗时长、办理难问题。

　　发电耗煤方面，截至3月15日发电耗煤量同比减少2.02%，涨幅较前一周下跌0.01个百分点。北方地区天气回暖，大部分供暖季在3月15日结束，供暖用煤明显回落，终端用户用煤需求转向回落。

　　高炉开工方面，截至3月15日全国高炉开工率为62.29%，前一周减少0.69个百分点。据兰格钢铁云商平台调查的全国百家中小型钢铁企业，部分地区迎大面积新增检修，高炉开工较上期继续下降。。

　　航运指数方面，截至3月15日BDI指数上涨12.48%，CDFI指数上涨5.64%。春节结束后开工增加，对原材料采购恢复，BDI指数受季节性因素影响上涨，海岬型船需求强劲，抵消了巴拿马型船需求减少。

　　通货膨胀：猪肉、鸡蛋价格齐涨、工业品价格分化

　　截至3月15日农业部28种重点监测蔬菜平均批发价较上周末上涨1.26%。从主要农产品来看，截至3月15日生意社公布的外三元猪肉价格为14.43元/千克，周上涨0.91%；鸡蛋价格为6.48元/千克，周上涨6.40%。

　　猪肉价格方面，本周猪肉价格震荡前行。当前猪价炒作因素褪去，国内生猪存栏量仍处于低位，养殖户惜售挺价心态，终端需求疲软，国内生猪市场供需博弈局出现，猪价整体震荡前行。

　　鸡蛋价格方面，蛋价本周需求向好。鸡蛋市场处于消化库存阶段，鸡蛋终端需求缺乏利好因素，市场走货未明显减缓。清明节临近，鸡蛋需求回暖，但目前现货价格较低，养殖户出现惜售倾向，鸡肉价格受节气影响带动上涨。

　　截至3月15日南华工业品指数较前一周下跌0.11%。能源价格方面，截至3月15日WTI原油期货价格报收58.52美元/桶，较前一周上涨4.37%。钢铁产业链方面，截至3月15日Myspic综合钢价指数较前一周上涨0.40%，经销商螺纹钢价格较前一周上涨0.61%，上游澳洲铁矿石价格较前一周上涨1.21%。建材价格方面，截至3月15日，水泥价格较上周下跌1.12%。随着“金三银四”旺季到来，各地返工增多，市场需求逐步启动，加上全球最大铁矿石生产商的一座尾矿坝坍塌，引发供应忧虑，螺纹钢社会需求开始回升。

　　重大事件回顾

　　3月11日央行解读2月份金融数据：稳健货币政策效果集中体现。前两个月社会融资规模增速出现回升主要是由于宏观调控加大逆周期调节力度、货币政策传导出现边际改善的影响。（资料来源：中国人民银行）

　　3月12日十三届全国人大财经委员会提出做好2019年计划执行工作的建议：完善资本市场基础制度，加快推进上交所设立科创板并试点注册制改革，扩大资本市场对外开放；货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕，改善货币政策传导机制，提升金融服务实体经济效能。（资料来源：新华社）

　　3月13日银保监会发布《关于2019年进一步提升小微企业金融服务质效的通知》，要求综合考虑资金成本、运营成本、服务模式及担保方式，完善差别化的贷款利率定价。通过内部资金转移定价优惠、降低利润指标考核权重、安排专项费用，提升基层服务小微企业的积极性。（资料来源：中国银行保险监督委员会）

　　3月14日1-2月补短板投资持续发力，基础设施投资增速继续回升；转型升级成为拉动制造业投资增长的重要因素；房地产开发投资增速有所加快。受外部需求放缓和春节等因素影响，今年前两个月全国城镇调查失业率有所上升，但总体上就业形势保持稳定；随着各项稳就业政策不断落地见效，春节后求职者逐渐找到工作，就业形势将进一步改善。（资料来源：国家统计局）

　　3月15日国务院总理李克强：中国适度调低增速预期目标，用的是区间调控的方式，不会让经济运行滑出合理的区间，给市场发出的是稳定的信号。保持经济运行在合理区间，首先要保就业，不让出现失业潮；今年要抓住融资难融资贵这个制约经济发展、市场活力的“卡脖子”问题，多策并举、多管齐下，让小微企业融资成本在去年的基础上再降低1个百分点。（资料来源：新华社）

　　国际宏观：美国楼市仍然疲弱，欧洲通胀温和

　　美国方面

　　美国1月零售销售环比今值0.2%，预期0%，修正后前值-1.6%，较上月发生反弹。数据发布后，市场维持震荡。（资料来源：美国商务部）

　　美国2月核心CPI同比增长2.1%，预期2.2%，前值2.2%；美国2月CPI同比增长1.5%，预期1.6%，前值1.6%；美国2月核心CPI环比增长0.1%，预期0.2%，前值0.2%；美国2月CPI环比增长0.2%，预期0.2%，高于前值0%，是四个月来首次上涨。美国新车价格四个月来首现下跌，处方药价格环比大跌1%，拖累2月核心CPI回落，给了美联储更多空间来坚持其耐心等待加息的计划。（资料来源：美国劳工部）

　　美国1月扣除飞机非国防资本耐用品订单环比初值增长0.8%，高于预期0.2%和修正后前值-0.9%。数据公布后，美元指数30分钟内平均上涨0.0274%。体现投资者对制造业的期望有所上升。（资料来源：美国商务部）

　　美国1月耐用品订单环比初值增长0.4%，连续三个月增长，高于预期-0.4%，低于修正后前值1.3%。表明制造业这个美国经济的关键组成部分仍在稳步扩张。（资料来源：美国商务部）

　　美国2月核心PPI同比增长2.5%，预期2.6%，前值2.6%；美国2月核心PPI环比增长0.1%，预期0.2%，前值0.3%。美国2月PPI环比上涨0.1%，略低于预期0.2%，但高于前值-0.1%；同比上涨1.9%，符合预期。通胀数据依然温和，从细分项目来看，能源价格大幅上涨拉动了最终需求价格指数，但食品、贸易服务、运输服务、仓储服务等较为疲软，拖累指数。（资料来源：美国劳工部）

　　美国3月8日当周EIA原油库存下降386.2万桶，预期增加300万桶，前值增加706.9万桶。库存值大幅低于预期值，但主要是由于上周原油库存超预期大幅上升，油价可能有所升高。（资料来源：美国能源信息署）

　　美国3月9日当周首次申请失业救济人数22.9万人，预期22.5万人，前值22.3万人。略高于前值和预期。劳动力市场依旧保持稳定。（资料来源：美国劳工部）

　　美国1月新屋销售60.7万户，预期62.2万户，修正后前值65.2万户。该数值有所下降，可能代表政府关门期间，房屋买家暂停购买活动，股市表现不好也可能影响房屋销售。美国楼市仍然疲弱。（资料来源：美国商务部）

　　美国3月密歇根大学消费者信心指数初值97.8，高于预期95.7和前值93.8，反映消费者对当前经济发展信心增强。分项看，收入处于底层三分之二行列的家庭信心指数从2月份的90.0上升至97.4，对自身财务状况的评估更为积极；而收入居前三分之一行列的家庭信心指数从2月份的101.7降至98.5。（资料来源：密歇根大学）

　　欧洲方面

　　欧元区2月调和CPI同比终值今值1.5%，预期1.5%，前值1.4%。从欧元区通胀的主要组成部分来看，能源和食品通胀增长加快。欧洲央行担忧经济疲软影响通胀预期。（资料来源：欧盟统计局）

　　日本方面

　　日本10年期国债收益率目标0%，预期0%，前值0%，日本央行政策利率-0.1%，预期-0.1%，前值-0.1%。由于日本通胀水平仍远低于2%的目标水平，再加上对中国需求放缓以及全球贸易紧张局势的担忧，日本央行距离退出超宽松货币政策似乎还遥遥无期。（资料来源：日本央行）

　　流动性监测：银质押利率全面上行

　　公开市场操作：预计本周自然回笼资金3470亿

　　上周（3月11日-3月15日）央行进行了200亿7天逆回购投放，无逆回购到期。本周（3月18日-3月22日）预期自然回笼资金3470亿。

　　货币市场：银行间质押回购加权利率全面上行。3月15日DR001加权平均利率为2.66%，较上周上升61.13bps；DR007加权平均利率为2.76%，较上周上升46.5bps；DR014加权平均利率为2.72%，较前一周上升43.71bps；DR21加权平均利率为3.06%，较前一周上升75.69bps；DR1M加权平均利率为2.98%，较前一周上升11.81bps。截至3月15日SHIBOR方面，隔夜、7天、1个月、3个月分别变动60.8bps、34bps、9.8bps、4.4bps至2.66%、2.73%、2.81%、2.80%。

　　国际金融市场：

　　美股、欧股集体上涨

　　美股上周全面上涨

　　上周美股全面上涨。道指上涨0.77%，标普500指数上涨1.41%，纳指上涨1.73%。周一美国三大股指全线走高，美股结束此前五个交易日连跌的走势。联储局主席鲍威尔重申，目前的利率水平处于“大致中性”的水平，当局正观察全球经济放缓对美国的影响，“不急于”调整利率。周二美国三大股指涨跌不一，标普涨0.3%，道指跌近百点，纳指涨0.44%。亚特兰大联储将美国一季度GDP增速预期值下调至0.2%，触及该预期值三年来的最低点。疲软的零售销售数据或是本次调降的直接原因。一季度GDP增速不足1%似乎已成为市场共识。周三美国三大股指继续上涨，主要受科技和医疗保健板块的推动。经济数据利好支持美股上涨，1月美国耐用品订单环比上升0.4%，大幅高于预期之-0.4%；2月PPI环比涨0.1%，略低于市场预期；同比则升1.9%，符合预期。数据显示美国经济面依然相当不俗。周四美股三基本收平，美国众议院议员听取航空监管部门报告后于周四表示，波音737 Max系列飞机在美国的禁飞期可能至少持续到4月末，波音收跌1.04%，四日来累跌11.67%，市值蒸发278.7亿美元。周五美股三大股指集体收高，大型科技股涨跌各异，芯片类股集体上涨。中概股中，因央视315晚会曝光一批网贷公司，网贷股大跌。

　　欧洲市场：欧股上周全面上涨

　　上周欧股全线上涨，英国富时100指数周涨1.37%，德国DAX指数周涨1.23%，法国CAC40指数周涨2.65%。周一欧洲三大股指集体上涨。欧洲斯托克600指数收涨0.8%，为2月15日以来最大单日涨幅，几乎所有行业板块和欧洲主要国家的股市均收涨。波音的欧洲竞争对手空中客车上扬1.3%。周二欧洲三大股指多数收涨，德国DAX指数跌0.17%，法国CAC40指数涨0.08%，英国富时100指数涨0.29%。周三欧洲三大股指集体收涨。市场高度关注英国脱欧最新进展。经济数据方面，1月份欧元区工业生产的增长强于预期，而英国则下调了今年的经济增长预期。周四欧洲三大股指走高，受近期油价走势带动，油气股涨幅居前。受工业品需求下滑及出口环境恶化影响，德国Ifo经济研究所将德国今年GDP增速预期从1.1%大幅调降至0.6%。周五欧洲三大股指集体大涨，欧洲主要国家和大多数行业板块均收盘走高。此前英国议会在当地时间周四晚上投票决定，英国将把退出欧盟的时间推迟至少三个月。

　　债市数据盘点：利率债收益率大体上涨

　　一级市场：本周预计发行利率债7只

　　上周（3月11日-3月15日）一级市场共发行16只利率债，实际发行总额1210亿元。一级市场本周（3月18日-3月22日）计划发行利率债7只。

　　二级市场：利率债收益率大体上涨

　　上周利率债收益率涨跌互现。截至3月15日，国债方面，1年期、3年期、5年期、10年期分别变动1.29bps、-2.01bps、3.41bps、-0.47bp。国开债方面，1年期、3年期、5年期、10年分别变动10.29bps、6.97bps、7.86bps、3.01bps。非国开债方面，1年期、3年期、5年期和10年期分别变动18.15bps、4.72bps、4.90bps、3.51bps。